「老字號」同仁堂增長困境待破

（來源：經濟參考報）

近日，同仁堂集團旗下醫養公司——北京同仁堂醫養投資股份有限公司（下稱「同仁堂醫養」）再次遞表港交所，衝刺主板IPO，若此次上市成功，將成為繼同仁堂、同仁堂科技和同仁堂國藥之后，同仁堂集團的第四家上市公司。

不過，記者注意到，同仁堂集團近來依賴收購擴張的業績增長模式，卻引發業內熱議。

同仁堂醫養再闖港交所

近日，據港交所披露，同仁堂醫養再次遞表衝刺IPO，這已是同仁堂醫養近年來第三次遞表。2022年至2024年度，同仁堂醫養實現收入分別約為9.11億元、11.53億元、11.75億元；同期，年內利潤分別為-923.3萬元、4263.4萬元、4619.7萬元。

據悉，同仁堂醫養成立於2015年，是同仁堂集團的醫療服務子公司。招股書顯示，目前同仁堂醫養有12家自有線下醫療機構、1家互聯網醫院以及10家線下管理醫療機構。

值得一提的是，同仁堂醫養實現業績增長、得以扭虧為盈，主要源於收購擴張。同仁堂醫養在招股書中明確表示，「我們將收購視為擴大業務規模及擴大地理覆蓋範圍的關鍵策略。」

其中，同仁堂醫養於2022年收購了三溪堂保健院及三溪堂國藥館。2022年、2023年及2024年，三溪堂保健院及三溪堂國藥館產生的毛利分別0.64億元、0.97億元及0.92億元，分別佔同年毛利總額的44.8%、44.6%及41.3%。

2024年，同仁堂醫養又收購了上海承志堂70%的股權及上海中和堂60%的股權。由於收購后合併了上海承志堂和上海中和堂，同仁堂醫養2025年前4個月醫療服務產生的收入較2024年同期增長超過3%。

同仁堂醫養在招股書中也對相關風險進行了提示，稱由於收購擴張，公司的商譽及其他無形資產可能出現減值虧損，將對經營業績及財務狀況造成不利影響。此外，商譽減值還可能因其對財務比率產生負面影響，從而對公司的財務狀況及各類融資活動產生不利影響。

截至2022年、2023年及2024年12月31日，同仁堂康養分別錄得商譽1.873億元、1.612億元及2.634億元。其中，由於收購上海承志堂、粹和藥店及上海中和堂，同仁堂醫養的商譽賬面值由2023年年底的1.612億元，增長至2024年年底的2.634億元，增加了63.4%。

值得注意的是，爲了收購事項獲得銀行信用融資，同仁堂醫養已將三溪堂保健院43.74%的股權、三溪堂國藥館43.75%的股權，持有的上海承志堂70%股權質押予銀行。截至2025年4月30日，有關銀行借款的未償還結余總額為1.416億元。

同仁堂醫養表示，未來，將繼續尋求收購線下醫療機構的機會，主要目標是中醫專科或具備中醫醫療服務能力的營利性醫院、門診部和診所。招股書透露，同仁堂醫養計劃在2029年底前收購5家營利性醫療機構，將戰略重點集中在北京、天津、長三角、四川、重慶、廣東等經濟活躍的區域。

雖然同仁堂醫養一直踐行收購擴張戰略，但根據弗若斯特沙利文的資料，按2024年醫療服務總收入計，同仁堂醫養在中國非公立中醫院醫療服務行業佔據的市場份額僅為0.2%。

業內人士稱，收購醫養資產短期內可通過並表「美化」報表，但長期來看，將考驗同仁堂的整合能力，若僅為財務運作而缺乏戰略協同，反而會分散資源。

資本擴張與品牌初心如何平衡

若同仁堂醫養此次上市成功，將成為同仁堂集團第四家上市公司，此前同仁堂、同仁堂科技和同仁堂國藥已先后上市。

同仁堂品牌創始於1669年，至今已跨越三百五十余載春秋。「同修仁德，濟世養生」是同仁堂創立的初心，「修合無人見，存心有天知」「炮製雖繁必不敢省人工，品味雖貴必不敢減物力」「但願世間人無病，哪怕架上藥生塵」，是同仁堂流傳至今的古訓。

業內人士稱，「同仁堂的資本擴張是一把雙刃劍，若不能有效管控成本、強化品牌信任，可能陷入‘規模不經濟’的困境。如何在傳統底藴與現代資本運作間找到平衡，將是其未來成敗的關鍵。」

業績方面，由於中藥材價格上漲導致成本高企，同仁堂、同仁堂科技及同仁堂國藥均出現增收不增利的問題。

2024年，同仁堂新增門店250家，實現營業收入185.97億元，同比增長4.12%；歸屬於上市公司股東的淨利潤卻同比下降8.54%，至15.26億元。經營現金流罕見大幅下降59.29%，至7.61億元。由於中藥材價格上漲使產品成本增加，導致營業成本同比增長10.70%。

近兩年來，同仁堂科技雖然營收有所增長，但淨利潤也出現下滑，業績承壓。2023年，實現收入67.73億元，較上年同期增長13.04%；實現淨利潤9.92億元，較上年同期下降0.93%。2024年，實現收入72.6億元，同比增長7.18%；實現淨利潤8.87億元，同比下降10.62%。

2024年，同仁堂國藥實現收入16.12億港元，同比增長5.7%；實現淨利潤5.29億港元，同比下降10.4%。

除業績承壓外，同仁堂還被曝出質量問題。早在2018年，頂着百年老字號以及眾多國家獎項光環的同仁堂就曾被曝回收過期蜂蜜，引發輿論譁然，市場監管總局撤回其「中國質量獎」稱號。此后，同仁堂還曾因多批次中藥材質量問題被通報。

值得一提的是，同仁堂近年來頻繁跨界，涉足藥妝、保健品、咖啡等領域，但多數項目未能形成穩定盈利。

研發投入不足或影響未來利潤增長

長期以來，同仁堂的研發費用佔營收比重僅有2%左右，遠低於日本漢方藥企業10%至20%的水平。相比之下，其競爭對手如片仔癀、雲南白藥等均通過創新產品實現了增長，而同仁堂仍依賴傳統中成藥銷售。

研發支出方面，2024年同仁堂研發費用2.69億元，比上年同期下降3.72%。公司包括計入研發費用科目的支出及其他與科研相關的投入共4.09億元，研發投入總額佔營業收入比例為2.2%。

根據同仁堂2024年年報，公司擁有800余個藥品品規，常年生產的品規超過400種，科研工作主要圍繞新產品的研發、已上市產品的二次開發、工藝質量標準問題攻關等方面開展研究。2024年，科研投入的重點聚焦於工業生產領域，因此總體比重略顯偏低。

2024年，同仁堂科技不包括員工福利開支、折舊及攤銷費用的研究開發支出由2023年1.18億元降為8482.3萬元，佔淨資產比例由2023年的1.22%降為0.83%，佔收入比例也由2023年的1.74%降為1.17%。

2024年，同仁堂國藥研發費用為912.8萬港元，相比於2023年的1220.8萬港元，進一步縮水。

業內人士認為，2024年同仁堂繫上市公司雖然營收亮眼，但利潤出現下滑，且研發投入縮水，創新力仍是短板，或影響未來利潤的持續增長。

值得一提的是，近期同仁堂內部高管頻繁變更。

同仁堂方面，6月4日，張朝華離任總經理職務，温凱婷離任公司董事、總會計師職務，陳加富被聘為總經理。7月8日，張春友辭去常務副總經理職務。

同仁堂科技方面，6月4日，邸淑兵辭任公司董事長、提名委員會主席及戰略與規劃委員會主席、香港聯交所證券上市規則第3.05條項下本公司授權代表，陳加富辭任公司總經理，馮智梅辭任公司副總經理。董事會決議選舉張毅擔任公司董事長，張春友為總經理，温凱婷為公司總會計師。

同仁堂國藥方面，由於工作安排變更，陳飛於5月12日辭任公司執行董事、常務副總經理及授權代表。同時，樂拯被委任為公司執行董事及董事會副主席，嚴晗被委任為公司執行董事及授權代表。