關於智元收購案的幾個關鍵問題｜氪金·大事件

作者 | 耿宸斐

編輯 | 宋婉心

具身智能企業在科創板的首例收購案誕生，引起了市場廣泛關注。

7月8日晚間，上緯新材發佈公告稱，智元機器人通過其持股平臺將收購公司至少63.62%的股份。根據收購價7.78元/股計算，此次交易總價約為21億元。若交易達成，上緯新材將成為科創板首家人形機器人企業旗下公司。

隨后七個交易日，上緯新材拿下七連板，持續刷新其股價高點。截至7月17日收盤，上緯新材收報27.89元/股，市值暴增81.12億元至112.5億元。

關於這筆極具特殊性的交易，仍有幾個關鍵問題需要明確。

01 明明已經拿下控制權，為何還要設置第三步主動要約？

根據公告，此次交易分三步推進。

首先，智元機器人通過自己設立的控股平臺智元恆岳和致遠新創合夥，從上緯新材股東手中協議受讓合計29.99%股份。隨后，原控股股東SWANCOR薩摩亞及其關聯方放棄全部表決權。

在股權轉讓完成后，智元恆岳還計劃通過要約收購上緯新材總股本的37%，金額約為11.61億元。原股東SWANCOR薩摩亞則預先承諾，會將其持有的33.63%股份用於預受本次要約。

根據公告中所披露的內容，以要約收購37%股份計算，本次收購中，各方實際對應出資情況如下：

數據來源：公司公告

其中，智元機器人、鄧泰華等核心團隊各持有智元恆岳50%股權。若收購完全達成，且各股東按持股比例出資至智元恆岳，則智元機器人需出資9.73億元，而鄧泰華等管理層以及重要產業方、戰略合作方需出資11.3億元（含致遠新創合夥所需出的1.57億元）。

智元機器人表示，本次要約收購的資金全部來源於收購人的自有資金和自籌資金，其中，自籌資金擬主要通過向銀行申請併購貸款取得。

但事實上，在完成前兩個步驟后，上緯新材實控人已變更為智元機器人CEO鄧泰華，為何仍要額外投入11.6億元，甚至貸款以推進要約收購？

答案或許能夠從上緯新材的股權結構中窺得一二。

資料顯示，上緯新材第一大股東及關聯方合計持股近80%。若僅通過協議轉讓取得29.99%股權，即使結合表決權放棄，智元機器人仍非真正意義上的「大股東」。因此，通過要約收購實現絕對控股，是保障智元機器人后續資本運作順利實施的基礎。

嘉域投資管理合夥企業高級分析師江舟也表示：「通過主動要約，讓原股東儘可能友好退出，能確保收購的完整性和穩定性。」

02 為何要設置一個「無壓力」業績承諾？

此次交易中，設置了一份業績對賭條款承諾：2025年至2027年，上緯新材實現的歸母淨利潤應分別不低於6000萬元，扣非歸母淨利潤分別不低於8000萬元。

若任何一個年度未完成指定的業績標準，上緯新材的原控股股東SWANCOR薩摩亞則需按照歸母淨利潤業績差額及扣非歸母淨利潤業績差額的孰高金額對智元恆岳進行補償。

談及業績承諾設置的作用，江舟認為，業績承諾可以穩定市場和投資者信心，同時提升公司未來估值，還對團隊有激勵作用，為后續注入資產或整體上市創造有利條件。

這份業績承諾的「特殊」在於，2022年至2024年，上緯新材分別實現歸母淨利潤8414.59萬元、7094.21萬元及8868.14萬元；實現扣非歸母淨利潤分別為8475.85萬元、6676.74萬元、8034.99萬元。對上緯新材而言，完成業績對賭並非難事。

「有可能是爲了提升業績完成的機率，小公司收入和業績不穩定較大，設定保守的業績承諾有利於最后通過。」有業內人士分析。

03 拿下上緯新材控制權，雙方都是怎麼想的？

當下恰逢國家密集出臺鼓勵戰略性新興產業發展政策的關鍵節點。無論是新「國九條」還是「併購六條」，均明確鼓勵新質生產力企業藉助資本市場發展。但作為估值150億元的獨角獸，智元機器人為何選中了上緯新材？

智元恆岳對媒體表示，一方面通過資本與產業協同，進一步鞏固其在具身智能領域的領先地位，同時強化產業鏈的協同和合作；另一方面，完善集團多層次資本市場佈局，為長期發展提供更高效便利的融資渠道和資源整合平臺。

「從上市公司本身業務角度出發，上緯新材是新材料研發技術公司，可以滿足智元機器人對機身材料的需求，幫助機器人降低成本。」江舟告訴36氪，「同時，上緯新材在風力發電軌道交通具有相應資源，可以更好幫助智元機器人加速向工業巡檢等商業領域滲透。」

手握上市公司，智元機器人還能更好實現在二級市場融資的需求。

成本過高、量產交付不易、C端滲透緩慢、B端驗證困難，都是人形機器人企業面臨的共同困境。而在國內具身智能領域，智元機器人又是少數同時覆蓋軟硬件全棧研發、兼顧To B與To C端業務的企業。全鏈條佈局的打法導致智元機器人相較同行的資金消耗更大，亟需更大規模的融資支撐業務持續推進。

從另一個層面講，若交易順利完成，智元機器人也能為一級市場投資者提供除傳統上市外的退出渠道，增加退出的確定性。

不僅如此，江舟還指出，通過收購上緯新材，也能滿足被收購方股東套現離場的需求。「如果按照股市正常交易，出現連續減持，有可能會導致公司股權結構失去平衡，股價出現向下大範圍波動，甚至會導致面臨退市風險。」

04 智元機器人為何不選擇借殼上市或是直接上市？

公告發出后，市場普遍猜測，智元機器人意圖通過此次收購實現快速上市，但智元機器人很快否認了這一説法，稱「非借殼上市，只是收購了一家上市公司」。

當然，這並不意味着智元機器人未來不會「借殼」。按照現行規定，智元機器人可以在36個月追溯期結束后重組，從而規避「借殼上市」的認定審查。

至少就目前而言，智元機器人並不具備借殼上市的條件。

根據相關規定，科創公司實施重組上市的，發行人應是依法設立且持續經營三年以上的股份有限公司，具備健全且運行良好的組織機構，相關機構和人員能夠依法履行職責。

但智元機器人官網顯示，公司成立於2023年2月，成立至今尚未滿三年，並不滿足重組上市條件。

另一方面，智元機器人目前的估值高達150億元，是發佈公告時上緯新材市值的5倍。就企業估值而言，借殼上市可能比不上獨立IPO。並且，估值過高，監管審覈未必放行。

可若是獨立上市，由於科創板審覈流程複雜，往往需要經過多輪問詢和回覆，審覈周期具有極大不確定性。

「智元機器人控股上市公司以后，可以通過資本運營和運轉提升公司估值，為后續IPO營造良好環境。如果未來條件成熟，可以將機器人業務作為優質資產注入到上市公司去，實現間接上市，避免獨立IPO的不確定性。」江舟告訴36氪。

2025年的機器人行業，正憑藉政策紅利的持續釋放、核心技術的不斷突破以及商業化落地的樂觀預期，吸引着大量資本的關注與追捧。

但資本市場的「熱錢」往往具有短期性和流動性特徵，江舟直言：「今年可能看好某個領域，明年態度就未必了，很難保證不會發生前幾年基金狂炒新能源和半導體的情況。如果上市時，市場對機器人行業關注度已經降下來，很可能嚴重影響上市估值和融資效果，對股價運行大為不利。」

當敍事紅利消退，若機器人業務迟迟未突破盈利，又該如何通過資本的考驗？

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