盛禾生物：核心產品商業化價值有限 研發投入強度行業墊底 | 18A藥企價值解碼

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　　近期，香港交易所的IPO申請名單中，生物醫藥企業的身影顯著增多，形成了一波引人矚目的「遞表潮」。多家處於不同研發階段、聚焦腫瘤、自身免疫、細胞基因治療等領域的生物科技公司，正積極籌備登陸港股市場，尋求資本助力以推進管線研發及商業化進程。

　　Wind數據顯示，截至7月9日，今年已有12家生物醫藥企業成功登陸港交所，分別是腦動極光、大眾口腔、維升藥業、映恩生物、Mirxes、恆瑞醫藥、紐曼思、派格生物、佰澤醫療、藥捷安康、泰德醫藥和撥康視雲，另有超過40家企業處於申請階段。

　　這一現象的集中涌現，其核心背景在於多重因素的共振，包括「18A章」制度紅利持續釋放、研發管線更多向創新葯傾斜企業融資需求更為迫切、港股指數有所提振、企業出海需求強化港股平臺優勢凸顯、行業信心回暖與政策環境支持等。

　　而對於投資者而言，對港股18A生物醫藥企業的評估需穿透傳統財務指標，聚焦三大核心維度，包括現金生存周期、臨牀管線價值以及知識產權護城河。

　　以盛禾生物為例，從財務健康角度來看，2024年公司流動比率為11.17，現金及等價物及交易性金融資產共計2.38億元，2022年-2024年經營活動所用現金淨額分別為0.35億元、0.41億元、1.09億元。按照現金類資產/三年年均經營活動所用現金淨額計算，公司在不融資前提下現金儲備能夠維持約46個月的正常經營。由此可見，IPO募資補血后公司資產負債情況較好，短期無償債壓力。

　　研發方面，由於部分18A上市公司尚無營收，以研發費用佔總營收的比率來衡量企業研發投入強度的通用方法存在失真現象，因而改用研發費用除以總資產計算，以評估企業研發投入的相對力度，適用於比較不同規模、不同發展階段企業的研發資源分配。

　　2024年，公司總資產為5.6億元，當期研發費用為0.71億元，研發費用/總資產的數值為12.68%。據Wind數據顯示，2023年-2024年上市的11家港股18A企業的研發費用/總資產的中位數為26.99%，加權平均值為32.91%，盛禾生物的研發投入強度排名倒數第一。

　　從管線研發進度看，截至2024年末，公司共有9款候選藥物。其中處於Ⅲ期臨牀或申報上市階段的候選藥物共0款；處於臨牀Ⅱ期的候選藥物共1款；其他進入臨牀階段的候選藥物共3款；處於臨牀前研發階段的候選藥物共5款。公司尚未有產品處於Ⅲ期臨牀或申報上市階段，距離商業化仍有較遠距離。

　　從管線價值看，‌公司距離商業化最近的產品IAH0968為抗HER2抗體，研發進度居前的適應症為聯合化療一線治療HER2陽性胃癌及聯合化療一線治療HER2陽性結直腸癌。

　　從潛在市場規模角度看，HER2基因在結直腸癌中過表達的患者佔比僅為5%-6%，因而IAH0968用於一線治療結直腸癌的潛在市場空間較小。

　　針對胃癌適應症，雖然患者基數較大，但目前市場上已有多款抗HER2療法獲批，包括羅氏的曲妥珠單抗、第一三共的德曲妥珠單抗、榮昌生物的維迪西妥單抗等，另有復星醫藥的HLX22、康寧傑瑞的KN-026、百濟神州的澤尼達妥單抗等處於臨牀Ⅲ期的在研競品佈局同一適應症。IAH0968作為后來者，且研發進度落后，其未來能獲得的市場份額存在較大不確定性。

　　知識產權方面，截至報告期末，盛禾生物擁有與若干候選產品及技術有關的21項已發佈專利及127項專利申請及27項商標註冊，未發生與知識產權相關的訴訟案件。