從「宏大敍事」到「一地雞毛」！新消費的估值殺到位了嗎？

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在「新消費」概念炒作如火如荼的6月，估值之家分別於6月4日、6月6日連續發佈《還是對「新消費」多一分警惕吧》、《收手吧阿祖，外面全是鐮刀》兩篇文章，用於提示「新消費」宏大敍事背景下的炒作風險，並明確指出：

1. 「新消費」沒有明確的定義，當一個概念沒有嚴格的定義、以及含糊不清的表述，往往能留給資本市場無限遐想空間和炒作空間；

2.如果硬要給「新消費」加一個定義，那麼股價漲了就叫新消費，股價跌了就叫「舊消費」，如同股價漲了就叫人形機器人，股價跌了就叫汽車零部件一樣。

然而，無數前車之鑑告訴我們，每當市場陷入宏大敍事后、每當市場到處都在宣揚「怕高都是苦命人」時，往往就是該付出代價的時候。僅一個多月的時間，現在用「一地雞毛」來形容「新消費」，怕是也不過，無論有業績支撐的、還是純粹炒概念的，不是在走A字殺，就是在綿綿不斷的陰跌。

慘不忍睹的「新消費」

當7月15日泡泡瑪特(9992.HK)用一份淨利潤同比增速超過350%、遠超市場預期的業績來證明自己時，7月16日迎接投資者的不是狂歡，而是資本市場毫不留情面的逢高兑現，股價當天放量下跌4.03%。即便面對賣方不斷上調的業績預期，市場似乎仍不願意買賬。

圖片説明：在泡泡瑪特公佈業績后，各券商分析師紛紛上調2025年業績預測，數據來源於Wind

當「新消費標杆」的狂熱不再，迎接其他「新消費」的，則是估值下修，即便公司本身估值不算太高或業績增速良好。例如，截止到2025年7月16日，泡泡瑪特最大回撤為11.64%，而蜜雪集團(2097.HK)、老鋪黃金(6181.HK)、毛戈平(1318.HK)、衞龍美味(9985.HK)、鉅子生物(2367.HK)等等一批優質「新消費」企業，最大回撤達到18%~30%的區間。

圖片説明：港股代表性「新消費」公司近3個月股價最大回撤，數據來源於Wind

如果説港股「新消費」的標杆是泡泡瑪特，那麼A股「新消費」的標杆就是萬辰集團(300972.SZ)，一家迎合了「第四消費時代」、把握零售渠道變革機遇、充分滿足消費者「花小錢獲得巨大幸福感」的公司，同時也是最能體現「新消費」內涵的10倍股，其業績表現絲毫不遜於泡泡瑪特。

圖片説明：萬辰集團與泡泡瑪特業績增速對比，數據來源於Wind

同樣的，當A股「新消費標杆」的狂熱不再，其他優質「新消費」公司免不了更大幅度的估值下殺，若羽臣(003010.SZ)、一致魔芋(839273.BJ)、中寵股份(002891.SZ)、潤本股份(603193.SH)、丸美生物(603983.SH)等等一批典型優質「新消費」公司，股價表現上都在綿綿陰跌。

圖片説明：A股代表性「新消費」公司近3個月股價最大回撤，，數據來源於Wind

而基本面不是那麼「優質」的公司，或者缺乏業績支撐的「新消費」公司，則更是直接「一地雞毛」。還記得那首資本市場上流傳的詩歌嗎？現在哪一家公司不是已經完成了一輪A字殺，就是在A字殺的路上？

圖片説明：「新消費」詩歌，數據來源於雪球

宏大敍事常有，而常青樹不常有

二季度「新消費」的高潮、與一季度人形機器人的高潮，本質上都是宏大敍事背景驅動下的估值抬升，如果一定要對兩者做一個區分，或許差異在於：人形機器人板塊幾乎找不到業績支撐的公司，而「新消費」板塊確實有一批業績正在爆發的公司。

可是，業績爆發又能怎麼樣？估值過高就是原罪。

上一個有宏大敍事背景支撐、且業績連續多年爆發性增長的消費品公司，或許是珀萊雅(604605.SH)和愛美客(300896.SZ)，其中：

珀萊雅在2017年IPO的第一天起，就有國貨崛起、長坡厚雪的宏大敍事背景，絲毫不遜於今天的「新消費」，這使得珀萊雅一上市走出了連續3年的主升浪，2020年7月市場把珀萊雅的估值給到了100倍PE(TTM)附近，和今天大量的「新消費」公司如出一轍。

而珀萊雅也不負眾望，歸母淨利潤從2020年的4.76億飆升至2024年的15.52億，期間CAGR高達34.38%，但珀萊雅今天的股價，仍與2020年5月基本持平。換句話説，即便企業經營優秀如珀萊雅，也花了整整5年的時間，才把過去的高估值給消化掉，問題是有幾家企業能像珀萊雅一樣優秀呢？

圖片説明：珀萊雅估值與股價變化，數據來源於Wind

2020年9月上市的愛美客，同樣承載了消費升級、強成癮性、醫美茅臺、以及女人對愛美的無限追求等宏大敍事邏輯，PE(TTM)一度超過300倍，比今天的「新消費」有過之而無不及。

愛美客同樣沒讓市場失望，僅用3年時間就將淨利潤提高了332%，CAGR達到了62.84%。但愛美客今天的股價，還不及上市后第5天的價格。換句話説，即便企業經營優秀如愛美客，整整5年時間也沒有把高估值完全消化掉，而且論起商業模式和打造大單品的能力，絕大部分「新消費」企業更是遠遠不如愛美客。

圖片説明：愛美客估值與股價變化，數據來源於Wind

「新消費」的估值殺到位了嗎？

一方面，以估值角度講，「新消費」樣本企業當前的平均PE(TTM)約56倍、2025年的平均動態PE約37倍，2026年的平均動態PE約29倍。無論從哪個估值指標來看，現在的估值還是非常高。

另一方面，更重要的是，市場上存在不少景氣度更高、業績增速更快、業績能見度更清晰、估值遠卻低於「新消費」的企業，儘管這些企業未必屬於消費行業，但傷害往往來自於對比。例如光模塊翹楚新易盛、高密度HDI板的勝宏科技等等。

毫無疑問，對於這些在港股和A股上市的優質「新消費」企業，「一地雞毛」過后一定有被錯殺的優質企業，同時大概率也會有憑藉超高成長性快速消化掉高估值的公司，只是去偽存真的難度將變得極高，千萬不要相信類似「怕高都是苦命人」這樣的鬼話。