苑東生物(688513)：提升超陽藥業持股比例 加碼創新葯佈局

公司近期公告，擬受讓上海超陽藥業原股東吳漢超、齊力佳所持部分股份，其中，擬以810萬元受讓吳漢超所持上海超陽7.9545%的股權；擬以1158萬元受讓齊力佳所持上海超陽11.3636%的股權。本次交易完成后，公司間接持有上海超陽的股權比例由11.3636%提升至30.6816%，上海超陽將成為公司施加重大影響的參股公司。

平安觀點：

上海超陽藥業專注於抗腫瘤和自免領域FIC或BIC藥物開發，HP-001項目展現出BIC潛力。依託蛋白質穩態技術和計算機輔助藥物設計兩大技術平臺，不斷推進分子膠、PROTAC和DAC等創新化合物結構設計和合成等核心技術的突破。HP-001是一種新型口服CRBN基礎的分子膠降解劑，臨牀前研究表明，其在降解效力和選擇性方面優於已獲批的免疫調節藥物和下一代候選藥物（如Mezigdomide、Cemsidomide等），在克服耐藥機制的同時最小化在靶、脱靶毒性，展現BIC潛力。目前HP-001正在開展1期臨牀試驗，尚未發現嚴重不良事件和劑量限制性毒性，且在低劑量組已觀察到患者症狀改善。HP-002是新一代具備透腦能力、靶向BTK的PROTAC分子，臨牀前研究表明，其對多種BTK突變株表現出BIC體外活性，在兩種不同的體內藥效模型中呈現出優於臨牀分子NX-5948的體內活性，預計2025年Q4申報IND。

高壁壘複雜製劑和新葯研發取得突破。1）在精麻藥領域，2024年共完成米達唑來口服溶液、氨酚羥考酮緩釋片、硫酸嗎啡鹽酸納曲酮緩釋膠囊等6個產品申報生產，鹽酸納布啡注射液、酒石酸布托啡諾2個產品獲批；2）改良型新葯方面，完成水合氯醛口服溶液、氨酚羥考酮緩釋片國內首家報產，此外還有EP-0203XR等多個特色改良型新葯在研；3）複雜製劑方面，全面佈局單劑量鼻噴及多劑量鼻噴製劑管線，2024年新增4個產品立項，共9個鼻噴劑在研，其中鹽酸納洛酮鼻噴劑已於2024年9月申報FDA，加快國際化。4）新葯研發方面，EP-0108膠囊獲得CDE臨牀試驗默示許可，用於惡性血液瘤治療；EP-0146片先后獲CDE和FDA臨牀試驗默示許可，用於治療晚期實體瘤；高選擇性PARP1抑制劑EP-0186片已提交CDE臨牀試驗申請，並於2025年1月提交FDA臨牀試驗申請，均已受理，用於晚期實體瘤治療；麻醉鎮痛EP-9001A完成1b期臨牀研究；ADC創新葯YLSH003正在IND申報準備階段。

主業穩健增長，創新葯持續兑現，維持「推薦」評級。舒更葡糖鈉注射液納入第十批集採，其2024年前三季度收入佔比6.26%，預計2025年集採落地執行后因降價其收入規模承壓；同時2025年度股權激勵和員工持股計劃合計攤銷費用約1900萬元。因此我們將公司2025-2026年淨利潤預測下調至2.70億、3.11億元（原預測為3.64億、4.57億元），預計2027年淨利潤為3.67億元。當前股價對應2025年PE為28倍，考慮到公司創新葯逐步迎來兑現期，維持「推薦」評級。

風險提示：1）研發風險：研發項目具備失敗獲進度不及預期可能；2）新產品放量不及預期風險：公司商業化品種較多，存在放量不及預期風險；3）業務出海不及預期風險：公司出海進度存在不及預期可能。

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