【朝聞國盛0716】右尾彈性下的小盤基金投資機遇分析

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※【宏觀】新階段、新思路—中央城市工作會議5點理解

對外發布時間: 2025年07月15日

作為最高規格的城市工作會議、時隔10年再度召開，無疑釋放了下階段城市工作的政策信號。總體看，對比2015年，兩次會議均處五年規劃開局之際，但本次強調城市發展已「從大規模增量擴張階段轉向存量提質增效」，主抓手在於城市更新。目標方面，除「宜居」外，新增城市建設要實現「創新、美麗、韌性、文明、智慧」目標。往后看，短期緊盯：年中政治局會議、各部門各地學習會議精神、可能的中央全會（審議「十五五」規劃編制建議），關注更多細化部署。

風險提示：外部環境、政策力度、地緣博弈等超預期變化。

朱慧   分析師   S0680523090002   zhuhui3@gszq.com

※【宏觀】下半年政策還有哪些期待？—全面解讀6月經濟

對外發布時間: 2025年07月15日

1、整體看，二季度實際GDP增速小降、符合市場預期，名義GDP增速走低。

2、單月看，6月經濟數據走勢分化，外需和生產反彈，消費和投資走弱。

3、往后看，下半年出口壓力更大，內需不足待解，政策「託而不舉」，GDP增速趨於回落，全年有望「保5%」。

4、分項看：

>消費端：高位回落，以舊換新政策效果減退。

>投資端：地產跌幅擴大，製造業與基建加速回落。

>供給端：工業生產超預期反彈。

>就業端：失業率低位持平。

風險提示：政策力度、海外經濟環境、地緣衝突等超預期變化，統計誤差和口徑調整。

楊濤   分析師   S0680522070001   yangtao3123@gszq.com

※【金融工程】右尾彈性下的小盤基金投資機遇分析

對外發布時間: 2025年07月15日

小盤風格基金投資價值分析：

1、小盤收益來源於長期定價誤差。小盤股的長期收益並不來自於分紅、回購和盈利，大部分來自於估值的提升，因此採用價值投資分析框架投資中國小盤股或許並不適配，更多應該將小盤股的收益來源歸因於一種長期存在的定價誤差/市場異象。小盤股因市場定價誤差持續提供Alpha機會，量化策略則能系統性地挖掘這類收益。

2、小盤超額收益分佈具有較長右尾。小盤指數超額分佈非對稱，相對大盤超額分佈右尾明顯較長。小盤股彈性較高，在上漲周期中具備更強爆發力，獲得極端正收益的概率高於大盤指數。

3、信用擴張階段小盤往往彈性較強。當前貨幣環境較為寬松，信貸見底回升，經濟恢復緩慢，正處於信用擴張的階段1，小盤表現相對更佳。

4、當前小盤系統性崩盤風險不高。無論從賠率還是擁擠度來看，尚未達到2023年底的極端水平，相對而言系統性崩盤風險不高。

5、小盤具備長期的alpha價值。從市場中的300、500、1000指增產品來看，量化策略在小盤指數成分股內具備更高的獲取超額的能力，即長期而言小盤具備更高的alpha價值。

以易方達易百智能量化策略A為例，小盤風格基金的配置價值分析：

1、小盤基金整體：超額收益較高。自2016年初以來，小盤基金平均區間累計收益率71.62%，而同期中證1000全收益指數區間累計收益率僅為-34.80%，因此小盤基金整體而言具備較高的超額收益率。

2、產品定位：量化策略追求長期穩定超額收益。易方達易百智能量化策略A（基金代碼：005437），基金結合基金管理人自主研發的量化策略進行投資組合管理，追求基金資產的長期穩健增值。

3、基金競爭力分析：歷史業績優異。基金與萬得全A等權指數的相關係數最高。基金2024年初以來長期超額收益穩定，歷史表現穩健。

4、產品運行特徵：錨定萬得全A等權指數創造alpha。基金與萬得全A指數的相關係數提升明顯。基金持倉穩定偏向小盤風格，基金持倉股市值風格介於中證1000與中證2000之間，與萬得全A等權指數較為接近。從基金持股行為角度來看，易方達易百智能量化策略A屬於「獨行者」。

5、基金持倉分析：風格與行業偏離較小，選股貢獻主要alpha。基金在20231231之后的持倉風格有較大幅度切換，但最新來看與萬得全A等權指數基準之間的風格偏離度較小。基金相對萬得全A等權指數的行業配置偏離度較小。基金持倉股集中度低，極度分散，更好地適應不同風格的市場環境。

風險提示：本報告從歷史統計的角度對特定基金產品進行客觀分析，當市場環境或者基金投資策略發生變化時，不能保證統計結論的未來延續性。本報告不構成對基金產品的推薦建議。

張國安   分析師   S0680524060003   zhangguoan@gszq.com

林志朋   分析師   S0680518100004   linzhipeng@gszq.com

汪宜生   分析師   S0680525070003   wangyisheng@gszq.com

劉富兵   分析師   S0680518030007   liufubing@gszq.com

※【固定收益】強生產，弱需求

對外發布時間: 2025年07月15日

今日統計局公佈2025年二季度經濟數據，二季度GDP實際增速為5.2%，顯示二季度經濟仍較為強韌。生產保持強勁增長，特別是工業產出。6月出口保持穩定，持續性有待觀察。固定資產投資增速轉負，三大投資增速繼續走弱。社零增速回落，餐飲消費下降，置換補貼邊際效果減弱，持續的消費增長依然需要收入提升支撐。強生產弱需求格局之下，債市或將繼續走強。

風險提示：基本面變化超預期，貨幣政策超預期，外部不確定性超預期，測算可能存在誤差。

楊業偉   分析師   S0680520050001   yangyewei@gszq.com

梁坤   研究助理   S0680123090006   liangkun@gszq.com

※【固定收益】下半年社融增速或承壓

對外發布時間: 2025年07月15日

企業短期信貸需求增加，居民信貸需求改善幅度仍然有限。

政府債券仍是社融的主要支撐項。

今年上半年社融增量主要來自政府債券，如沒有新增預算，下半年社融或承壓。

低基數效應支撐M1增速繼續大幅回升。

社融增速回升推動M2增速回升，關注后續財政存款變化。

當前股市上漲更多需要低利率環境支撐，資金流向來看衝擊也較為有限，結合寬松的資金環境，債市調整空間有限，調整后是更好的配置機會。

風險提示：外部風險超預期；貨幣政策超預期；風險偏好恢復超預期。

楊業偉   分析師   S0680520050001   yangyewei@gszq.com

朱美華   分析師   S0680522070002   zhumeihua@gszq.com

※【區塊鏈】現實資產與RWA之間「距離」幾何？

對外發布時間: 2025年07月15日

與現實世界的金融體系不同，作為去中心化的RWA資產，實現現實世界資產與區塊鏈上RWA資產的深度錨定，目前還面臨幾個痛點：包括適用於區塊鏈系統新的數字身份系統、現實資產上鍊過程中的可信性與一致性，以及為匹配監管需要而開發新的RWA資產標準等。當我們近期與產業密集溝通RWA時，發現這些痛點的解決需要一個系統性的方案。

隨着RWA推進區塊鏈加密貨幣與傳統經濟社會資產的融合，去中心化身份驗證DID則成為一個繞不開的話題。身份驗證另一個現實的問題是AI時代，如何區分人與AI。RWA在實際落地中，還存在兩大核心痛點：1）企業數據「上鍊」，形成防篡改可追溯的信任數據，以便開展金融服務、存證、溯源等業務，但企業必然存在數據隱私的顧慮；2）在經濟貿易中，鏈上數據的確可信，但鏈下的實體貿易和貨物流轉是否真實，構成了貿易鏈中的「最后一公里」痛點。光有區塊鏈還不夠接地氣，還需要更多技術手段和機制來解決應用落地對接的實際問題。

RWA與穩定幣在切入傳統金融支付領域時，勢必需要考慮到監管的約束。因此，為匹配監管的區塊鏈資產新標準成爲了剛需——如考慮到監管的需要，在適時、適當（監管審批）條件下才能轉移適當數量的代幣（Token），亦或是適配不同國家/地區監管規則切換對應的交易規則等。總之，新的RWA資產標準需要考慮監管的審覈、地區間不同監管規則等。目前行業已經開發出一些適合RWA場景的區塊鏈資產標準，典型的包括ERC-3643、ERC-1400、ERC-1155等。

投資建議：作為RWA重要賽道，美股化代幣有望成為全新的爆點。建議關注美股：Circle（CRCL）、Robinhood（HOOD）、Coinbase（COIN）、Microstrategy（MSTR）、富途控股（FUTU）等；港股：眾安在線（HK6060）、連連數字（HK2598）、恆月控股（HK1723）；A股：四方精創（300468）、中科金財（002657）、恆寶股份（維權）（002104）、朗新集團（300682）、曲美家居（603818）等。

風險提示：區塊鏈技術研發不及預期；監管政策的不確定性；Web3.0商業模式落地不及預期。

宋嘉吉   分析師   S0680519010002   songjiaji@gszq.com

任鶴義   分析師   S0680519040002   renheyi@gszq.com

研究視點

※【房地產】2025年1-6月統計局數據點評:房地產開發投資額加速下滑，全國新房銷售金額-5.5%

對外發布時間: 2025年07月16日

2025年上半年房地產開發投資額創本輪周期最大跌幅，可能將持續影響經濟，預計政策端或將延續積極定調。

投資建議：維持行業「增持」評級。我們認為重點關注房地產相關股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼進入深水區，如我們2022、2023年在報告中反覆闡述，認為本輪最終政策力度超過2008、2014年，而現在尚在途中。2、地產作為早周期指標，具備指向性作用，配置地產相當於配置經濟風向標。3、行業競爭格局改善邏輯依舊適用，拿地和銷售表現優異的依然是頭部國央企和少量混合所有制及民企，品質房企有望在未來的格局中更加受益。4、我們觀點「只看好一線+2/3二線+極少量三線城市」依然奏效，這個城市組合在銷售前期偶爾反彈時表現更好也得到了印證。5、供給側政策，收儲、妥善處置閒置土地等政策有新變化，依然是觀察落地最重要的方向，且可以預見，一二線仍然更受益。基於以上，我們認為2025仍然是以政策為核心主導力量，板塊主做政策beta，節奏和倉位控制更重要，配置方向可選：（1）基本面alpha公司：H股的綠城中國、建發國際集團、華潤置地、中國海外發展、越秀地產；A股的濱江集團、招商蛇口、保利發展、華發股份、建發股份；（2）地方國企/城投/化債：城投控股、城建發展、信達地產；（3）中介：貝殼；（4）物業屬於跟漲：華潤萬象生活、保利物業、中海物業、綠城服務、招商積余等。

風險提示：政策落地不及預期、需求復甦不及預期、房企出險風險蔓延。

金晶   分析師   S0680522030001   jinjing3@gszq.com

夏陶   分析師   S0680524070006   xiatao@gszq.com

※【煤炭】進口繼續下滑，火電延續正增長，旺季至、價跳漲

對外發布時間: 2025年07月15日

事件：國家統計局公佈2025年6月份能源生產情況。 6月原煤產量增速放緩。 6月原煤進口繼續下行。 6月火電延續正增長。 6月粗鋼產量同比-9.2%。

投資策略。重點推薦煤炭央企中國神華（H+A）、中煤能源（H+A）；重點推薦困境反轉的中國秦發；「績優則股優」，績優的新集能源、陝西煤業、電投能源、淮北礦業；彈性的兗礦能源、晉控煤業、昊華能源、平煤股份，未來存在增量的華陽股份、甘肅能化。

此外，前期完成控股股東變更，目前正在辦理資產置換的安源煤業亦值得重點關注。

風險提示：在建礦井投產進度超預期，下游需求不及預期，新建礦井項目批覆加速，地緣政治博弈和匯率波動風險。

張津銘   分析師   S0680520070001   zhangjinming@gszq.com

劉力鈺   分析師   S0680524070012   liuliyu@gszq.com

高紫明   分析師   S0680524100001   gaoziming@gszq.com

廖嵐琪   研究助理   S0680124070012   liaolanqi@gszq.com

※【有色金屬】銻：內盤充分築底，出口修復銻價或迎突破

對外發布時間: 2025年07月15日

價格：據亞金數據，截至7月11日，銻精礦價格15.15萬元/金屬噸，較4月高點下跌31%；銻錠價格17.85萬元/噸，較4月高點下跌28%。外盤銻錠價格51萬元/噸（含税，巴爾的摩），較4月初上漲9%，內外盤價差走闊至33萬元/噸（含税）。

內外需負反饋導致內盤銻價階段性走弱。內盤銻價自4月達到階段性高點后呈現單邊下行趨勢。價格驅動因素：（1）430、531光伏玻璃搶裝完成，下游對於焦銻酸鈉採購減弱；（2）阻燃劑需求價格高位負反饋，減少提貨；（3）5月重點打擊戰略金屬走私，實物流通量大幅收窄，「一價定律」效應趨弱，內外盤價差再次極端走闊。

出口政策邊際松動，內盤銻價或向上收斂。7月10日，商務部首提「充分考慮各國對銻和鎵等戰略礦產的合理民用需求，依法依規對相關出口許可申請進行審查，並批准合規申請」。向后看，我們認為合規出口通道有望邊際修復，帶動內盤向上收斂。

投資建議：把持優質資源的礦企有望長期受益於銻行業景氣向上。建議關注具備量增屬性且增量項目位於海外的華鈺礦業、金銻礦龍頭標的湖南黃金、礦山資源注入且有量增的華錫有色。

風險提示：供給超預期釋放風險，需求增速不及預期風險，出口管制超預期收緊，地緣政治風險。

張航   分析師   S0680524090002   zhanghang@gszq.com

何承洋   研究助理   S0680124070005   hechengyang@gszq.com

※【紡織服飾】安踏體育（02020.HK）-Q2集團流水增速優異，運營穩健，多品牌優勢顯著

對外發布時間: 2025年07月16日

多品牌優勢顯著，安踏集團2025H1整體銷售優異。根據公司披露，2025Q2安踏品牌流水同比增長低單位數，Fila品牌流水同比增長中單位數，其他品牌流水同比增長50%~55%；2025H1安踏品牌流水同比增長中單位數，Fila品牌流水同比增長高單位數，其他品牌流水同比增長60%~65%，面對波動的消費環境，安踏體育憑藉完善的多品牌矩陣，集團整體在上半年實現了優異的銷售增長表現。

盈利預測和投資建議: 公司作為全球運動鞋服龍頭之一，旗下品牌高效運營成果顯著，我們預計公司2025-2027年歸母淨利潤為135.12/156.72/176.37億元，對應2025年PE為17倍，維持「買入」評級。

風險提示：終端需求下滑；多品牌及海外業務開展不及預期；人民幣匯率變動帶來業績波動

楊瑩   分析師   S0680520070003   yangying1@gszq.com

侯子夜   分析師   S0680523080004   houziye@gszq.com

王佳偉   分析師   S0680524060004   wangjiawei@gszq.com

※【通信】新易盛（300502.SZ）-Q2再創新紀錄，預計800G/1.6T產品將加速放量

對外發布時間: 2025年07月15日

公司發佈2025年半年度業績預告，預計實現盈利37-42億元，同比增長327.7%-385.5%，單Q2實現盈利21.27-26.27億元，中值為23.77億元，同比增長338.6%，環比Q1增長50.9%。主要受益於人工智能算力相關投資持續增長，產品結構優化，高速率產品需求持續增加。我們預計公司在2025年，產品結構將從400G為主、800G為輔的結構，升級到800G為主，1.6T和400G為輔的結構，預計其產品出貨量、產品平均單價及產品速率均將繼續提升。

投資建議：從行業景氣度、技術發展趨勢來看，光模塊依舊是AI算力中最好的環節之一，考慮到公司已連續數個季度業績超預期，結合公司當前業績表現，我們上調公司業績指引，我們預計公司2025-2027年歸母淨利潤為89.0、123.7、152.4億元，對應PE為14.6、10.5、8.5倍，維持「買入」評級。

風險提示：AI發展不及預期；競爭加劇；地緣政治影響。

宋嘉吉   分析師   S0680519010002   songjiaji@gszq.com

黃瀚   分析師   S0680519050002   huanghan@gszq.com

趙丕業   分析師   S0680522050002   zhaopiye@gszq.com

※【環保】瀚藍環境（600323.SH）-業績表現亮眼，收併購+降本增效推動可持續增長

對外發布時間: 2025年07月15日

2025H1業績表現亮眼。 粵豐環保垃圾焚燒產能充沛、區位優勢突出，助力公司市場份額顯著提升。 「焚燒+」提高運營水平，內生增長動力充足。資本開支呈下降趨勢，分紅水平有望持續提升。 投資建議：公司已形成完整生態環境服務產業鏈，板塊資源共享和協同效應較強，發展穩健。考慮到粵豐環保現已並表，預計公司2025-2027年歸母淨利潤21.3/23.6/24.8億元，對應PE分別為9.4/8.5/8.1X，維持「買入」評級。

風險提示：項目投產不及預期、行業競爭加劇、政策變動風險等。

楊心成   分析師   S0680518020001   yangxincheng@gszq.com

沈佳純   分析師   S0680524070009   shenjiachun@gszq.com

※【電子】領益智造（002600.SZ）-上半年業績同比高增，AI終端硬件持續發力

對外發布時間: 2025年07月15日

領益智造發佈半年報業績預告：預計25H1公司歸母淨利潤為9.0-11.4億元，同比增長31.57%-66.66%；扣除股權激勵攤銷費用的扣非歸母淨利潤為7.2-9.6億元，同比增長22.06%-62.74%。25Q2單季度歸母淨利潤預計為3.35-5.75億元，同比增長45.02%-148.92%。公司利潤增長受益於幾方面，一是持續投入高附加值AI終端硬件產品的研發、增加市場份額並建立供應商聯盟，產線稼動率得到提升；二是國內汽車業務在工藝能力及效率提升方面進展較好，經營同比去年得到大幅改善；三是公司部分海外新工廠虧損幅度同比有所減少。

風險提示：新品研發進展不及預期，原材料價格波動，行業競爭加劇。

鄭震湘   分析師   S0680524120005   zhengzhenxiang@gszq.com

佘凌星   分析師   S0680525010004   shelingxing1@gszq.com

鍾琳   分析師   S0680525010003   zhonglin1@gszq.com

※【電子】鵬鼎控股（002938.SZ）-半年度業績高增長，全面擁抱AI+汽車

對外發布時間: 2025年07月15日

鵬鼎控股公告預計2025年上半年歸母淨利潤為11.98億元~12.60億元，比上年同期增長52.79%~60.62%。若取中值，25Q2單季度歸母淨利潤約為7.41億，同比增長158%，公司25Q2收入約為83億元，同比增長約29%。公司持續進行成本管控、製程改善、強化自動化生產，降低生產成本，利潤增加；同時，利潤成長主要來自產品結構改善，產能利用率提升以及公司新產品線的良率穩步提高，進而帶動了公司的毛利率提升。

風險提示：消費電子終端需求不及預期，擴產項目進展不及預期，市場競爭加劇的風險。

鄭震湘   分析師   S0680524120005   zhengzhenxiang@gszq.com

佘凌星   分析師   S0680525010004   shelingxing1@gszq.com

鍾琳   分析師   S0680525010003   zhonglin1@gszq.com

※【紡織服飾】李寧（02331.HK）-2025Q2終端流水略增，庫存情況健康

對外發布時間: 2025年07月15日

李寧發佈2025Q2經營情況公告，期內成人流水同比增長低單位數，其中線下渠道流水下降低單位數，電商流水同比增長中單位數。

盈利預測和投資建議：綜合考慮短期消費環境的不確定性以及公司長期經營效率的不斷提升，我們預計公司2025~2027年業績為23.87/25.58/27.66億元，對應2025年PE為16倍，維持「買入」評級。

風險提示：消費環境波動，盈利能力提升速度不達預期，門店優化不及預期等。

※【紡織服飾】361度（01361.HK）-Q2流水增速優異，超品店拓展迅速

對外發布時間: 2025年07月15日

361度披露2025Q2經營情況公告，全渠道流水增速優異。根據公司披露，2025Q2 361度成人裝線下渠道流水增長10%左右，童裝線下流水增長10%左右，電商流水同比增長20%左右，整體表現優異，同時營運狀況穩健，我們預計線下渠道庫銷比在4.5-5之間，同2025Q1末保持一致.

盈利預測與投資建議：公司作為運動鞋服頭部公司之一，業績增速亮眼，我們預計公司2025-2027年歸母淨利潤為13.12/14.90/16.61億元，現價對應2025年PE為6倍，維持「買入」評級。

風險提示：門店拓展與整改力度不及預期、消費環境復甦不及預期，人民幣匯率變動帶來業績波動。

※【建築裝飾】四川路橋（600039.SH）-25Q2訂單大增25%，業績穩健釋放+高股息確定性強

對外發布時間: 2025年07月15日

25Q2訂單大增25%，在手訂單充裕保障后續業績穩健釋放。省內交通基建需求旺盛，國家戰略腹地建設驅動需求釋放加速。高分紅動力足，「類債」價值突出。

投資建議：我們預測公司2025-2027年歸母淨利潤分別為80/90/100億元，同增11.2%/12.3%/11.5%，當前PE分別為9.3/8.3/7.4倍，股息率分別為6.4%/7.2%/8.1%，若公司25年切換至當前上市頭部建築國企股息率4%-5%（取4.5%），則理論市值1069億，對應43%市值空間。

風險提示：需求下滑風險，簽單不及預期風險，大股東支持力度不及預期風險，政策落地不及預期風險等。

何亞軒   分析師   S0680518030004   heyaxuan@gszq.com

廖文強   分析師   S0680519070003   liaowenqiang@gszq.com

程龍戈   分析師   S0680518010003   chenglongge@gszq.com

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