天風MorningCall·0714 | 策略-海外消費、周思考/金工-量化擇時/銀行-銀行股/電新-擺線減速器/機械-科學儀器

1、當前中國正處於從高速增長邁向高質量增長的階段，新舊增長動能轉換下，我們初步判斷，我國人口與收入結構等經濟指標與日本第三消費社會和美國品牌消費階段的后半程定位類似。當前社零增長主要依靠量的增長，價格較為穩定，暗含從「質」的消費階段到「精神」的消費階段的遷移。2、必選消費：底倉思維，低估值優質穩成長+高股息率。我們認為，必選消費板塊當前的投資思路為：以底倉思維為基礎，主線為低估值優質穩成長，疊加高股息率。分別從估值、ROE和股息率進行篩選，主要集中在食飲、紡服等一級行業。3、可選消費：經營改善+宏觀基本面拐點。目前消費數據基本面拐點或已經出現，宏觀數據呈現諸多積極信號，而宏觀消費數據的積極線索是來自微觀消費者與企業主體的個體行為疊加。我們判斷，可選消費板塊的配置思路可以從財報入手，篩選經營改善標的，根據宏觀經濟數據的好轉程度進行右側佈局。從24年報、25一季報數據進行篩選，從ROE、盈利增速看邊際改善，並從基數效應做排除法，當前可關注摩托車、家電板塊。風險提示：1）過去歷史經驗僅供參考；2）風格分類僅供參考；3）政策出臺和落地具備不確定性。

1、本周市場指數出現突破上漲，但風格出現切換。中間規模指數表現最強，上證50表現最弱，微盤指數表現不如中證2000、中證1000。本周領漲的是房地產、鋼鐵、非銀、綜合、建材，同樣都是具有「冷門」行業的特點。此前表現相對更強的港股表現也不及A股。以史爲鑑，我們還是以指數突破、大小盤、增量資金作為關鍵詞去尋找線索。2、國內：6月CPI同比回正，PPI同比降幅走闊，PPI-CPI剪刀差走闊。CPI方面，食品項同比降幅收窄，非食品項同比回升，核心CPI回升。PPI生產資料降幅走闊，生活資料持平。3、國際：6月美國非農就業超預期回升。1）俄烏衝突跟蹤：俄美外長舉行會談；澤連斯基表示暫不舉行俄烏談判。2）中東衝突跟蹤：加沙停火談判受阻；以防長稱擬在加沙地帶建設「人道主義城」。3）6月美國就業超預期強勁，失業率低於預期，新增非農就業人數14.7萬人，高於預期（增11萬人），6月勞動力供給下行、5月勞動力需求回升，非農就業整體強勁。行業配置建議：賽點2.0第三階段攻堅不易，波折難免，重視恆生互聯網。

風險提示：地緣衝突超預期，海外通脹持續性超預期，流動性收緊超預期。

1、擇時體系信號顯示，均線距離3.04%，距離絕對值開始大於3%，市場由震盪格局轉變為上行趨勢格局。市場進入上行趨勢，核心觀察變量在於市場賺錢效應能否持續，只要賺錢效應為正，增量資金有望持續入場。當前WIND全A趨勢線位於5240點附近，賺錢效應值為3.50%，顯著為正，顯示市場仍有望繼續震盪上行。2、我們的行業配置模型顯示，中期角度行業配置繼續推薦困境反轉型板塊，推薦港股創新葯和港股證券，目前趨勢尚未破壞，此外受益反內卷的光伏板塊仍有脈衝機會；TWOBETA模型繼續推薦科技板塊，關注軍工和通信。同時，目前仍在延續上行趨勢走勢的A股銀行以及黃金股依舊值得關注。當前以wind全A為股票配置主體的絕對收益產品建議倉位至80%。風險提示：市場環境變動風險，模型基於歷史數據。

政策紅利持續加持下，銀行股或成為投資「新寵兒」。第一，從資金面來看，國家金融監管總局上調了權益資產配置比例上限，以及國新辦發佈會上要求的「力爭大型國有保險公司從2025年起每年新增保費的30%用於投資A股」，在目前的「資產荒」加劇疊加以上政策引導，險資配置的確定性增強。第二，截止2024年末，主動權益類基金持倉銀行板塊權重為3.35%，而以滬深300為例的基準指數中銀行板塊權重達15.71%，理論上銀行股配置仍有12.36%的空間。我們認為，當前銀行股價表現雖然和行業基本面可能有所「背離」，而未來銀行投資策略更需「見微知著」，即更需重視行業基本面的邊際向好跡象：首先，負債成本預計將持續改善。其次，資產收益預計將趨於平穩。最后，資產質量預計將維持穩健。基於以上，優質地區中小銀行中我們重點推薦成都銀行、常熟銀行；國股行中我們重點推薦農業銀行、中國銀行、郵儲銀行。風險提示：宏觀經濟震盪、不良資產可能暴露、息差壓力可能加大。

1、當前時間點，我們看好擺線減速器在人形機器人的應用：1）諧波精度高但抗衝擊和承載力不足，行星抗衝擊力強勁但精度不足，擺線減速器具備大扭矩和抗衝擊性，同時兼顧了精度。2）據21世紀經濟網報道，雙環傳動已經開始與特斯拉人形機器人團隊接觸，並聯合進行小型RV減速器的開發。2、近期產業鏈多家公司推出擺線產品用於人形機器人，並有望解決重量問題，故我們認為擺線在人形機器人應用比例和用量個數有望提升。國內面向人形機器人領域，智同科技推出了具有高精度、長壽命、高集成度和輕量化的傳動模塊產品。智同科技定製化推出擺線減速機模組CT-CHR-6E。擺線模組具有精度高、承載能力大等特點，適合於大扭矩、長壽命的場景，可應用於仿生或仿真擬人機器人、行走機器人、外骨骼機器人等領域。3、站在產品維度我們看好擺線減速器核心在於：1）特斯拉已經在接觸RV減速器的廠商，有一定的產業基礎；2)隨着產業的發展，不少擺線減速器廠商表示可解決擺線在人形機器人應用的重量問題。標的上，重點推薦【豪能股份（維權）】、【福達股份】，主打peek輕量化的【科達利】；建議關注【精鍛科技】、【雙環傳動】（中小市值聯合覆蓋）。

風險提示：人形機器人發展不及預期、股價波動較大風險、產品技術發展不如預期。

1、科學儀器行業：高端化海外品牌佔主導，政策推動國產替代。目前我國科學儀器行業國產品牌市場佔有率遠低於國外品牌，國產替代任重道遠。國務院、發改委、國家税務總局等部門陸續出臺政策性文件，推動國產儀器設備發展、鼓勵國內廠商創新，促進國產設備應用、支持國內科學實驗儀器設備廠商發展。2、科學分析儀器：市場廣闊，質譜、色譜儀器國產化率仍偏低。質譜儀：2023年國內達167.12億元，國外公司佔據了全球超90%的質譜儀市場份額。色譜儀國內市場空間約160億，佔比較高的氣相及液相色譜儀仍被海外市場佔據，而部分國產廠商已經在細分領域具備與海外廠商競爭的能力。3、電子測量儀器：向中高端市場發展。國內示波器市場被幾家國際品牌主導，領先企業是德科技、泰克及力科均為美國企業。國內廠商處於領先地位的是普源精電、鼎陽科技及優利德，但與國外公司仍有較大差距。隨着中國加大對上游ADC芯片、FPGA等領域的投資，國內示波器廠商正逐漸從經濟型示波器向中高端型市場發展。風險提示：下游需求不及預期；高端產品研發及認證進度不及預期、貿易摩擦風險。

隨着中美關係進入短期緩和階段，市場風險偏好逐漸提升，美國即將進入降息通道，國內9月閲兵疊加今年反法西斯80周年，總體10月前市場氛圍較好。

市場可能轉向基本面邏輯更強或者底部有一定變化的板塊和方向，基本面邊際變化的角度來説，繼續看好業績持續超預期的海外算力和部分遊戲公司，產業趨勢大方向看好創新葯和穩定幣，底部籌碼出清的角度關注鋼鐵、光伏、地產，這些反內卷相關的板塊有交易機會。

1、大類資產回顧：全球資產歷經關税風險釋放。2025年二季度，A股探底回升，重回3400點，中債利率下行，商品超跌后震盪，全球股指多數收漲。2、A股：A股探底回升，南下資金、ETF衝高回落。口紅經濟再度盛行，LABUBU引發全球熱潮；創新葯出海掀起熱潮，市場解讀為創新葯已展現出全球競爭力，正穩步進入盈利周期。香港穩定幣快速發展。3、海外市場：關税落地，全球不確定性加劇。1）關税交易：4月上旬海外呈現出一定的流動性風險特徵，4/13當周美債、美元受到拋售，美股出現弱企穩。5月關税交易趨於緩和，美國股、債、匯均出現一定的企穩現象。2）美國經濟：通脹升溫，滯漲風險上行。5月密歇根大學1年通脹率預期升至高點，5年通脹率預期則在4月升至高點，在特朗普關税、減税政策效應開始顯現后，美國通脹或將繼續升溫，5月、6月FOMC上美聯儲均維持利率水平不變，降息預期進一步降温。

風險提示：關税風險超預期，政策落地超預期，流動性收緊超預期。

1、本周豬價偏弱&仔豬價格震盪。截至7月12日，全國生豬均價14.91元/kg，較上周末下跌2.42%（智農通），本周行業自繁自養盈利約177元/頭；本周7kg仔豬和50kg二元母豬價格為439元/頭和1621元/頭，仔豬價格年內低位震盪。鑑於現階段出欄均重仍處歷史同期高位，近期天氣炎熱或加速前期大豬出欄，豬價或呈季節性走弱趨勢。政策引導減產&供強需弱情況下，后續產能有望停止增長趨勢。2、重視生豬板塊低估值、預期差，重視優秀企業的盈利能力！在25年豬價持續低位&政策引導情況下，后續產能去化容易程度及復產難度或再度提升，產能有望波動去化。從2025年頭均市值看，其中牧原股份、德康農牧、京基智農2300-3300元/頭；温氏股份、新希望、新五豐、唐人神、華統股份、天康生物低於2000元/頭；估值處在歷史相對底部區間（數據截至7月11日）。3、在標的上，當前階段，【板塊β配置、重視核心資產】，養殖龍頭【温氏股份】、【牧原股份】、其次建議關注【新希望】；彈性標的建議關注：【神農集團】、【德康農牧】、【華統股份】、【巨星農牧】、【天康生物】、【唐人神】、【新五豐】等。

風險提示：政策風險；疫病風險；農產品價格波動；極端天氣；進口變動。

1.航運航空：從運力增長，到周轉效率。2020年以來航運周期上行，都是運力周轉效率下降所致，並非運力總量緊缺。這背后是貿易全球化受阻、地緣政治衝突加劇。未來航空周期上行，也可能受飛機周轉效率下降驅動。我們預計2025-27年，中國民航飛機數量有望持續低增長。2.港口公路：從擴建產能，到收購整合。隨着需求增長放緩，公路、港口、鐵路新建產能需求下降，存量產能整合成為主流，並決定盈利能力。各省份港口整合、上市高速公路公司路產收購，能推升ROE和PB。中長期看，新能源汽車和無人駕駛降低公路運輸成本，公路運量增長或將分流鐵路客貨運量。3.快遞物流：增長放緩，價格主導盈利。快遞單量增速放緩，單票價格主導盈利增速，未來價格競爭或將緩和；大宗供應鏈公司份額提升放緩，商品價格漲跌決定利潤增速，未來或從貿易向製造轉型。4.交運平臺：看新能源汽車和無人駕駛。新能源汽車和無人駕駛降低運輸成本，催生網約車、車貨匹配、即時配送等平臺，紅利期來臨。

風險提示：全球經濟增速下滑，大宗商品價格下跌，燃油價格大幅上漲。

證券研究報告《天風晨會集萃》

對外發布時間：2025年07月14日

報告發布機構 天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格）

本報告分析師 王茜 SAC 執業證書編號：S1110516090005