【渤士説 星投顧】對「毛估估」的一點感想

（轉自：渤海證券財富管理）

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對「毛估估」的一點感想

大多數投資者，應該都聽過段永平「精準抄底」網易、蘋果、萬科等股票，獲得百倍收益的投資神話。人們常驚歎大道投資的「穩、準、狠」，認為他肯定有一套囊括無數變量、能做到無限精準、具備超強算力、科學的估值體系。然而，結果令大家失望，段永平曾多次表示：他之所以測算的結果如此「彈無虛發」，是因為他用了一種快速、模糊但抓住本質的估值思維方式——毛估估。

估值就是毛估估，5分鍾算不明白的就不算便宜。就像姚明走進來，你不用量就知道他很高。」——段永平

什麼是毛估估？

毛估估是吳方言，主要在江蘇南部，上海，浙江大部分地區。在這些地方的日常交流之中，毛估估出現得比較頻繁，用通俗易懂的話來表示大致估算的意思。

毛估估，沒有明確的定義，它是一種基於商業本質、商業理解的模糊估值方式，強調定性分析而非精確計算。它與常見的估值模型不同，這種估值方法不追求嚴格準確的公式計算，也不需要遵循太多無用的假設，只需要根據自己對公司未來賺錢能力的理解，匡算出每年能賺多少淨現金流，然后用一個貼現率，把未來的盈利統一折算到當下，就能大概計算出公司目前真實的內在價值。

毛估估小案例(萬科)：

網友：你買萬科時是怎樣估值的？萬科 04 年每股收益 0.39 元，你 05 年買時的股價應是 5 塊左右吧！13 倍的 PE 不是十分便宜吧！你是否把成長算進去了？

段永平

我的所謂估值都是毛估估的。我買萬科時萬科市值才 100 多個億，我認為這無論如何也不止，所以就隨便給了個 500 億。當時唯一確定的就是100 多個億有點太便宜了，如果有人把萬科 100 多個億賣給我，我會很樂意買，所以買一部分也是很樂意的。（2010-03-01）

段永平

我買萬科時萬科的市值大約在 150 億左右，具體時間不記得了（大概在股改前半年到一年的時候？）當時就覺得萬科一年賺個幾十個億早晚能做到，不到 200 億確實便宜。同時覺得我看到的萬科的賬肯定不會是假賬，因為王石不是作假賬的人。當時買的理由都在這兒了。那個價錢我還需要算嗎？（2010-04-06）

段永平

一般而言，賺到幾十倍甚至更多的股票絕不是靠估值估出來的，不然沒道理投資人一開始不全盤壓上（當時我要知道網易會漲 160 倍，我還不把他全買下來？）。正是由於定性分析有很多不確定性，所以多數情況下人們往往即使看好也不敢下大注，或就算下大注也不敢全力以赴。當然，確實也有一些按按計算器就覺得很便宜的時候，比如巴菲特買的中石油，我買的萬科。但這種情況往往是一些特例。我覺得估值在決定賣股票時也是毛估估的，比如當萬科漲到 3500-3600 多億時，我曾強烈建議我一個朋友應該賣掉，因為我覺得萬科要持續賺 300 多億是件很困難的事，你花 3000 多億去賺不到 100 億的年利潤實在不是個好主意。如果你真的喜歡萬科，可以等一等，將來可能會有機會用同樣的錢買回更多的股份回來。説實話，我挺喜歡萬科的，我想有一天我可能會再投萬科的。下次投的時候爭取多買些，拿得時間長一點。巴菲特確實説過偉大的公司和生意是不需要賣的，可他老人家到現在為止沒賣過的公司也是極少的。另外，我覺得巴菲特説這話的潛臺詞是其實偉大的公司市場往往不會給一個瘋狂的價錢，如果你僅僅是因為有一點點高估就賣出的話，可能會失去買回來的機會。而且，在美國，投資交的是利得税，不賣不算獲利，一賣就可能要交很高的税，不合算。以上純屬個人猜測。（2010-04-25）

所以，貌似「粗糙」的毛估估，實際上是更加關注整體和大局，省去很多無關痛癢、與企業未來盈利關係不大的變量，不太考慮細枝末節，不會追求「精準」化估值。這樣做的好處，是讓投資者能夠非常直觀地決策「這筆投資是否划算」。因此，我們在使用「毛估估」這個方法時，有幾點感想：

一是，「毛估估」是非常看重長期，甚至是企業整個生命周期的盈利狀況，而對企業的短期波動並不敏感。比如，在給茅臺、萬科、騰訊等企業估值的時，非常關注的就是它們未來長期的盈利水平如何。相比之下，我們常見的分析師手下的「五花八門」估值方法，更喜歡以「公式」、「模型」之名，將很多短期內影響企業股價的利好、利空等因素，統統加入到估值計算中，精確到小數后幾位，其實是沒有必要的！

二是，毛估估非常注重「安全邊際」，估值過程不激進，相對比較保守。估值主要是用於判斷企業價值的安全邊際，即當前價格是否遠低於企業內在價值。他曾説：「大致的估值（毛估估）主要用於判斷企業的下行空間，定性的分析，纔是真正利潤的來源。」 而且，我們從投資雅虎的例子（沒有考慮阿里巴巴估值帶來的增值），便可知毛估估下的估值，是一種「安全邊際」底線思維的體現。

來源| 李玫慧

複審| 邢艷

審覈| 李皓