中金：解碼新消費

本文來自格隆匯專欄：中金研究，作者：郭海燕 莊銘楷等

開篇：新消費，何以常新

圖表1：一張圖看懂「新消費」

資料來源：中金公司研究部

2019年，我們發佈了《聚焦「新消費」》[1]大報告，在新消費崛起的初期論證了其興起的原因與本質，展望了美好的前景。經過這幾年的發展，新消費浪潮風起雲涌，當年的明星公司，有的大展宏圖，有的泯然眾人矣。站在這個時點，我們需要進一步思考：新消費，何以常新？

當前中國消費行業似乎進入了一個分水嶺：一面是海水，一面是火焰。一面是Labubu二手價的熱炒，一面是茅臺批價的承壓。一面是胖東來門庭若市，一面是外資賣場黯然退場。我們發現，消費者依舊需求旺盛、依舊充滿熱忱，只不過供需易勢，需要供給方用更誠摯的熱忱、更高的效率、更創新的產品來建立自己的「買方解法」。因此，爆發性流量紅利從未遠去，前有哈爾濱用硬核誠意守護遊客，換來「爾濱」美譽；后有蘇超重振了國民對足球的熱愛與信心，「比賽第一，友誼第十四」讓人會心一笑。新消費，新的是技術與創新驅動的效率革命、體驗重構的產品和場景升級，不變的是消費者對品質的追求、與品牌的情感鏈接。

什麼是「新消費」？新消費是消費升級趨勢的深化演進，更是大消費行業的經營理念升級。

隨着中國經濟的高質量發展以及基礎設施的不斷完善，中國消費市場的需求正在逐步發生變化，對於實用價值和情緒價值中更多元、更高維、更細分的需求正在日益增長。

新消費圍繞目標客羣的多元訴求，以新技術、新理念、新模式為創新點，持續推出契合市場需求演變的產品與服務。新消費品牌通常增長較快，目前來看主要產生於IP潮玩、黃金珠寶、户外運動、奶茶咖啡、寵物、美粧等消費熱點領域。我們總結，新消費的「新」主要體現在：

► 品類新。產品與服務的創新，經營模式的創新，熱門產品頻出，迎合了消費者的熱點需求。

► 場景新。線上線下相結合，首店、旗艦店、特色店獲得高店效，同店增長表現好。

► 稀缺性。短期來看，產品供應少於旺盛的需求，常有排隊現象。

► 熱門性。「人傳人」、「易造梗」等是新常態，在網絡上保持着較高的話題熱度。

2024年以來，國家陸續出臺相關政策鼓勵新消費的發展：2024年中央經濟工作會議[2]提出「積極發展首發經濟、冰雪經濟、銀發經濟」；2025年中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《提振消費專項行動方案》[3]，提出「支持開發原創知識產權（IP）品牌，促進動漫、遊戲、電競及其周邊衍生品等消費」、「開拓國貨‘潮品’國內外增量市場」、「支持推廣消費新業態新模式」等。我們相信，在這些國家鼓勵政策的賦能下，新消費正駛向前景璀璨的廣闊藍海。

新消費，何以常新？唯有創新！在本文中，您可以看到：

► 中國廣闊的消費市場、不同消費羣體消費傾向的變化、代際變遷、基礎設施與產權保護、流量經濟與線下優勢商圈的助力等，都成為孕育新消費企業的沃土。

► 需求端的變化是推動新消費品牌或品類誕生的主要因素，消費者喜愛度及其變化是衡量新消費公司投資價值的首要標準。實用價值（質價比、科技含量與功能性、健康養生等）和情緒價值（國貨偏愛、陪伴、社交、認同、寵溺感、高級感等）都是從需求端能吸引和打動消費者的創新突破點。

► 新消費品類也面臨着不可避免的迭代與煥新。不能從「網紅」到「長紅」，其原因往往發生在競爭加劇、質價比失衡、差異化不足、迭代升級滯后、運營管理短板、未能把握住需求趨勢變遷等方面。此外，網絡輿論、流量經濟、黃牛搶購、二手市場等對品牌運營也是一把雙刃劍。

► 供給端，企業應當通過哪些努力來保持消費者喜愛度，實現持續增長？強化創新、優化渠道、增加品類露出、推進中高端化、拓展品牌品類矩陣、加速全球化佈局等都是實現持續增長的有效努力。同時，新消費品牌還應當走從流量收割到心智沉澱的長期主義道路，儘量避免流量經濟對品牌和消費者體驗的負面影響。傳統的白馬消費公司實力雄厚，戰略思維、創新能力強，有望通過品牌和品類煥新，實現「第二次呼吸」。

廣闊消費市場與新消費：土壤與花朵

廣闊而多元的中國大消費市場

消費市場規模平穩增長，逐步從增量市場過渡至存量市場。2000年后，中國經濟快速發展，眾多消費品類的滲透率在這一階段持續提升，消費行業規模也呈現快速增長趨勢，但近年來隨着大部分消費品類的滲透基本接近尾聲，消費市場規模增長也逐步趨於平穩。據國家統計局數據，中國社會消費品零售額2000-2019年複合增速為13.2%，2019-2024年為3.6%。

消費市場依然廣闊，居民消費率有提升空間。中國居民消費佔GDP比重較發達國家仍有一定差距，但近年來整體呈現上升趨勢。據世界銀行數據，2023年中國居民消費率（居民消費佔GDP比重）僅39.1%，仍低於美國、英國、德國、日本、韓國等國家，我們認為隨着中國經濟進一步進入高質量發展階段，居民消費率未來仍有較大的提升空間。

圖表2：居民消費佔GDP比例

注：日本數據公佈截至2022年，其他截至2023年資料來源：世界銀行，Wind，中金公司研究部

房價收入比的逐步改善，疊加以舊換新政策刺激，居民消費信心逐步企穩回升，居民儲蓄有望進一步釋放。隨着金融周期的調整逐漸步入尾聲，房價對居民資產的負面拖累收窄，同時房價收入比也在持續改善，我們認為有助於改善居民消費壓力。疊加以舊換新政策的加持，居民消費信心4Q24以來呈現企穩回升態勢，據國家統計局數據，2023年開始居民儲蓄率有所下降，我們認為居民儲蓄隱含的消費潛力有望進一步釋放。

圖表3：房價收入比（分城市能級）

注：超高能級城市為北京、上海和深圳；高能級城市為重慶、廣州、杭州等24個城市；中低能級城市為長春、蘭州、鎮江等54個城市。具體詳細名單可參見中金不動產與空間服務組報告《周評#445：6月新房、二手房同比邊際均走弱》[4]

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表4：中國國民總儲蓄率

注：數據公佈截至2023年

資料來源：國家統計局，iFinD，中金公司研究部

圖表5：居民消費信心（截至2025年5月）

資料來源：國家統計局，iFinD，中金公司研究部

中國消費市場需求特徵複雜多元，也藴含着較多的結構性增長機會。據麥肯錫《2024中國消費趨勢調研：預期謹慎 存在潛力》，中國居民不同消費羣體信心出現較為明顯分化，進而影響其消費支出、預期及品類結構：Z世代、一線富裕銀發族、三線富裕中老年相對更為樂觀，而一二線新中產、農村中老年更為悲觀。我們認為，中國多元化羣體的差異需求有望帶來更多樣的結構性機會。隨着鄉村振興戰略的持續推進、民生保障政策的逐步落地，同時國常會針對地產行業明確指出「進一步優化現有政策，提升政策實施的系統性有效性，多管齊下穩定預期、激活需求、優化供給、化解風險，更大力度推動房地產市場止跌回穩」[5]，我們也預期悲觀羣體的消費信心有望得到提振。

代際變遷：不同需求偏好的消費者羣體顯現

我們試圖為新消費產品的主力消費者畫像，爲了避免以偏概全，在下圖及本節的論述中，我們採取了點面結合的方法。

總體來看：一方面，中國消費者購買力增強，品牌消費意願旺盛，樂意為科技創新、創意設計、情緒價值、國貨精品、健康生活付出溢價；另一方面，中國消費者又是價格敏感、挑剔與個性化的。

增速最快的市場在哪里？Z世代、Alpha世代、下沉市場、城市中青年、有錢又有閒的新老年人等等都是典型的新型客羣的代表。對於消費公司而言，如何找到自己的目標客羣，以清晰的定位滿足不同羣體的需求，纔能有的放矢，才能迎來新一輪的增長。

圖表6：中國新消費主力羣體畫像

注：1）平均家庭人數、人口年齡結構、儲蓄率數據均只披露至2023年，直播電商購物分年齡段數據為2025年3月統計，其余數據時間均為2024年；2）城市層級按照第一財經（https://www.yicai.com/news/102130290.html）標準進行劃分資料來源：國家統計局，各地統計局，聯合國人口司，艾媒諮詢《2025-2029年中國直播電商行業運行大數據分析及趨勢研究報告》，iFinD，中金公司研究部

Z世代、Alpha世代成為消費先鋒

Z世代（1995-2009年出生的人口）、Alpha世代（2010年及以后出生的人口）人口規模大，對消費貢獻越來越高。據國家統計局數據，我們測算Z世代和Alpha世代人口分別約有2.6億和2.2億，合計約佔2024年總人口的35%。他們的成長伴隨着中國經濟快速發展、家庭財富快速積累的時期，對高質量生活有天然預期，消費意識逐步從「向外看」轉變至「向內求」、更容易接受個性化的消費體驗，因而更多元的消費需求開始涌現。

我們將其消費理念總結為：關注內心需求，樂於享受生活，重視體驗；更加關注產品品質和功能性；受社交媒體影響大，易被種草，勇於嘗新。

圖表7：2024年雙十一年輕人「快樂消費」佔比

資料來源：Soul App《2024 Z世代雙十一消費行為報告》，中金公司研究部

下沉市場消費潛力逐步釋放

中國三線及以下城市人口基數大，且邊際消費傾向高。據國家統計局及各地統計局數據，我們計算中國三線及以下城市人口占比約64%。麥肯錫《2024中國消費趨勢調研：預期謹慎 存在潛力》的調查數據顯示，2024年三線與四線對消費前景樂觀的受訪者佔比（達89%和88%），高於一線的87%和二線的83%。

下沉市場孕育萬店連鎖，過去長期優質供給缺位，企業進入可快速填補市場、佔據消費者認知。我們認為，過去被忽視的下沉市場需求正在集聚成勢，未來有望帶來規模效應的結構性增量，成為企業未來增長的重要支點。例如，蜜雪集團、鳴鳴很忙等消費企業快速發展也得益於在下沉市場的廣泛佈局。

「有錢又有閒」的新老人日益增加

中國銀發羣體「有錢又有閒」，衍生多元新需求。中國中老年羣體人口基數日益增長，且這一代人財富狀況良好、房貸壓力小，且時間充裕，具備較強的消費潛力。據國家統計局數據顯示，截至2024年中國65歲以上人口達2.2億，佔比約15.6%。據中國老齡科學研究中心發佈的《第五次中國城鄉老年人生活狀況抽樣調查基本數據公報》，2021年，我國老年人中自評經濟狀況非常寬裕的佔3.5%，比較寬裕的佔18.7%，合計佔比達22.2%；70.1%的老年人擁有產權屬於自己或者配偶的住房，家庭住房平均建築面積達121.7平方米，老年人對住房「非常滿意」和「比較滿意」比例分別達38.6%和33.2%，合計達71.8%。

中國銀發羣體的逐步增加也衍生出了多元的需求，例如：少子化、家庭小型化背景下催化創新智能家居、寵物經濟的進一步發展；對於接近退休或者剛剛退休的「年輕」老人，正值又有活力又有閒暇時間的階段，也催生了各類老年旅遊的新場景。

圖表8：中國老年人自評經濟狀況（2021）

資料來源：中國老齡科學研究中心《第五次中國城鄉老年人生活狀況抽樣調查基本數據公報》，中金公司研究部

城市中青年的消費分級

對於城市中青年而言，事業正值發展期，但大多處於「上有老下有小」、揹負房貸的階段，他們的消費決策愈發傾向於「消費分級」趨勢。一方面，他們在家庭生活必需類消費上更加謹慎、更傾向於投入精力尋找兼具產品質量和有價格優勢的產品，並減少部分非必需類消費；而另一方面，他們對於更高品質的生活依然向往，在「獎勵自己」的補償心理下，會在解壓性精神和體驗類消費以及愛好消費上有更多的需求。

據尼爾森IQ發佈的《2023年中國消費者洞察暨2024年展望》數據，18-49歲的中青年表示將更多前往折扣店/低價商品店購物獲取最優性價比；據后浪研究所《2025年輕人「消費升級」報告》數據，85后和90后的消費升級品類佔比低於95后和00后。據吳曉波頻道發佈的《2023年新中產大調研》，2024年新中產預期會消費升級的品類佔比最高的兩個品類是旅遊出行（38.6%）和興趣培訓（37.1%）。

圖表9：不同年齡層消費升級佔比情況（2024年）

資料來源：后浪研究所《2025年輕人「消費升級」報告》，中金公司研究部

基礎設施完善，知識產權保護力度提升

新消費的崛起離不開基礎設施的日臻完善。移動互聯網的發展催生了直播帶貨、即時零售等新興渠道，有效延伸了新消費的傳播場景；遍及城鄉的交通網絡和大型物流公司的發展讓物資流通更加順暢，加速新消費產品的流轉；中國強大的供應鏈水平為消費行業提供低成本、高效率的產業支持；5G、AI、移動支付等新基礎設施建設，加速了消費場景的數字化轉型，不斷提升消費體驗和便捷性；商業地產的繁榮發展爲消費品牌的露出提供了較好的場景。

知識產權保護力度提升，有助於激發更多新消費相關優秀創作者的積極性。近年來，知識產權保護力度逐步增強，優質新興創作者們的優質新消費產出得到了更好的保護，能夠切實從創作中收穫應有的經濟回報與社會認可，從而也能進一步激發優質創作者的創作熱情，提升優質新消費內容的供給。

線上：多平臺、新媒體、流量經濟

新媒體矩陣重構消費認知，流量經濟催化熱門品牌和產品的誕生。媒介形態革新推動品牌營銷從單向傳播轉為「場景化種草」，短視頻、直播等新媒介通過精準算法推薦，藉助「場景化種草+即時互動」模式大幅降低認知門檻，使得新品科普成本下降。

圖表10：直播電商模式降低認知門檻

資料來源：抖音安全與信任中心，中金公司研究部

線下：優質商圈的崛起與助力

消費者近年來愈發看重「消費體驗」，而線下商圈和門店作為城市公共空間，天然具備更強的消費者互動屬性。同時，越來越多的商業體通過翻新改造、打造創新設計、引入高勢能品牌組合、舉辦創意營銷活動等方式持續升級，頭部優質商圈也已展現出較為突出的集客和銷售能力。據聯商網不完全統計數據顯示，2024年中國Top 50商場銷售額佔比達58%，較2023年進一步提升6個百分點。

圖表11：2023-2024中國Top 50商場銷售額佔比

注：數據為聯商網不完全統計，主要來自企業和項目方提供確認、年報財報數據、網絡平臺已公示3天以上的數據以及品牌方與第三方數據等資料來源：聯商網，中金公司研究部

圖表12：華潤萬象生活積極推動購物中心升級

資料來源：公司公告，中金公司研究部

圖表13：賽格國際購物中心內景和外景

資料來源：西安文旅，新華社，中金公司研究部

推動新消費品牌誕生的需求端因素

消費者需求決定了新消費品牌的誕生，興起的新消費品牌均是把握住了當前消費者既要強大的實用功能價值、又要豐富的情緒價值的多樣化需求。新消費經營模式要求企業以消費者需求為出發點，鋭意創新，消費者喜愛度是評價消費公司投資價值的首要標準，能夠持續維持和提升消費者喜愛度的產品與服務有望成為可以長期成長的新消費公司。

把握新消費需求趨勢、用好新經營模式是基礎，消費者喜愛度也必不可少，需要努力與運氣的共同化學反應作用，但通常也具有一定的隨機性。因此，我們認為：消費者喜愛度及其變化是衡量新消費公司投資價值的首要標準。

圖表14：新消費的成功崛起更多來自需求端的認可

資料來源：中金公司研究部

隨着居民物質生活水平的不斷提升，居民也愈發關注自己的情緒價值需求。人們對蘇超、哈爾濱、榮昌、淄博的現象級認可，在一定意義上體現出消費者從物質需求向情感需求的轉變。無論是承載文化認同的國貨、提供陪伴價值的寵物、帶來即時情感滿足和社交體驗的IP潮玩、提供「寵溺感」的優質服務、賦予身份認同的高級感消費，還是帶來消費體驗升級的吃、穿、美、玩等，都是消費者取悦自己、愉悦心情的生活態度體現。

根據小紅書《后疫情消費心理調研報告——小紅書用户消費心理及種草價值》，在消費者的購物動機調查中，消費者在按需消費的同時，也注重自身精神的愉悦和滿足。」功能需要」（實用價值）是排名第一的購買商品理由。「犒勞自己/愉悦心情」的佔比約42%，較2021年提升了9個百分點，在購物動機中的排名也由第五上升至第二。

那麼，消費品和服務想要獲得消費者的青睞，首先需要從需求端出發，迎合消費者對實用價值（質價比、科技含量與功能性、健康養生……）、情緒價值（國貨偏愛、陪伴、社交、認同、寵溺感、高級感……）等方面的需要。可以説，實用價值是基礎、情緒價值是加分項。一個火爆出圈的新消費產品或服務往往能夠迎合以上兩個大類中的多種需求，因而受到更多消費者的喜愛，成為潮流與時尚。

圖表15：消費者關注的實用價值與情緒價值

資料來源：中金公司研究部

實用價值

質價比

伴隨中國經濟轉入高質量發展航道、經濟增速換擋，消費者的消費觀念和消費行為越來越趨於理性，他們愈發減少衝動消費、更加追求質價比。消費者既不接受「無理由的溢價」，但也不接受「無品質的低價」，而是強調消費的每一分錢都花在使用價值上。據第一財經發布的《2023消費趨勢觀察》，「高質價比」與「優質商品」為促進居民消費最主要的兩個因素，佔比分別達93.7%和90.7%，而單純的「低價」僅佔比4.8%。

圖表16：促進消費者消費的因素調查（2023）

資料來源：第一財經《2023消費趨勢觀察》，中金公司研究部

科技含量與功能性

能夠解決生活痛點、帶來體驗感提升的科技創新型消費品始終充滿吸引力。科技對於消費品而言，不再是簡單的技術堆砌，而是重構消費體驗的「體驗翻譯官」。隨着人們消費需求的升級，消費者越來越關注產品的功能性和科技屬性，以提升生活品質。

以運動户外行業為例，户外生活方式及高功能性户外鞋服持續受到消費者的垂青。消費者對户外生活方式關注度日益提升，山系穿搭等時尚風格更加受到關注。同時近些年以來消費者對於服飾舒適度及功能性的需求日益提升，部分工作、社交場合對於衣着要求也更加寬容，使用了Gore-Tex、eVent、Polartec等科技面料、具備強功能性的户外運動鞋服備受消費者青睞。

圖表17：強功能性支撐户外鞋服在泛生活及户外場景的使用

資料來源：始祖鳥官網，Salomon微信公眾號，Gore-Tex微信公眾號，eVent官網，中金公司研究部

健康養生

伴隨經濟的發展和生活水平的提高，消費者的健康意識日益提升。我國消費者更加關注健康養生屬性的食品飲料產品和保健品，更多地從事健身訓練、户外運動，追求健康的飲食與生活方式。

根據Flywheel數據，2024年線上相關健康屬性話題討論聲量達3億次，熱門健康屬性包括無糖、低糖、低卡、0添加、天然有機、養生等。過去幾年，食品飲料各賽道中均呈現健康養生化趨勢。

情緒價值

國貨偏愛與文化認同

經濟的發展推動本土文化覺醒，國民自信在國家經濟實力增強的過程中不斷強化，國貨消費崛起。隨着中國國際影響力的提升，國民對中國文化的認同與自信也日益提升。尤其是Z世代青年見證中國光輝榮耀時刻，擁有更強的文化認同感與民族自信心，對國貨品牌的接受度也更高。此外，消費能力的結構性升級帶來消費需求的轉變，國貨本土品牌根植中國，在設計、創新等方面已具備較強的實力，而海外品牌由於相對缺乏根植中國的本土化基因，信息傳遞流程相對較長，難免會出現品牌產品規劃無法及時跟上市場節奏的現象。

據國家統計局數據顯示，2019年我國人均GDP首次超過1萬美元，參考日韓在人均GDP達到1萬美元后的品牌消費結構變化，結合近年來中國市場上正在發生的國貨崛起現象，我們認為國貨消費逐步成為未來中國消費市場的主要潮流之一。

圖表18：中日韓人均GDP超1萬美元后，國貨消費浪潮崛起

資料來源：世界銀行，《第四消費時代》三浦展 2011年，中金公司研究部

情感陪伴與快樂體驗

隨着老齡化和家庭規模的縮小，人們更加追求情感陪伴與日常生活中的快樂體驗。養寵是高性價比獲取此類情緒價值的途徑，實現「花小錢，辦大事」。根據寵物行業白皮書數據，2024年中國單隻寵物貓/犬年均消費金額為2,020/2,961元，寵物年均消費金額約為2,491元，占城鎮居民人均可支配收入不到5%。同時，與寵物互動能有效減輕寵物主負面情緒，提升生活滿意度，傳遞情緒價值。我們認為，養寵以較低的經濟成本，為寵物主帶來了豐富多元的情感體驗與高品質生活感受，是高性價比獲取情緒價值的途徑。

寵物陪伴需求提升，體現在寵物越養越多、越養越貴，從朋友到家人。隨着單身經濟和銀發經濟的蓬勃發展，社會對寵物陪伴的需求持續增長，寵物角色認知持續升級。

圖表19：養寵的消費特徵：越養越長、越養越多、越養越貴

資料來源：2025年中國寵物行業白皮書，中金公司研究部

輕量化情緒消費：即時滿足、情感共鳴、社交

現階段，在互聯網使用習慣成熟、用户娛樂時間趨緊的背景下，國內更有可能催生出具備代償屬性的需求結構，國內需求結構性增長的驅動力主要包括：輕量化情緒消費滿足代償性文娛需求和IP情感認同推動消費社交化轉型。

圖表20：輕量化情緒消費，IP情感認同等因素共同驅動着谷子經濟崛起

注：參考售價、票價、刊例價數據均截至2025年6月，色條長短示意相對金額高低資料來源：國家統計局《全國時間利用調查公報》，中國互聯網協會，中國演出行業協會，遊戲出版工作委員會，Socialbeta《2025年輕人情緒消費趨勢報告》，阿里魚、泡泡瑪特、卡遊、閲文集團、寶可夢、王者榮耀官方網站、微博及微信公眾號，艾媒諮詢，貓眼專業版，藝恩數據，千島APP，中金公司研究部

以「哪吒」為例：頭部傳媒IP深受年輕用户的關注和喜愛，影響力彈性較大。以頭部IP《哪吒》為例，根據巨量算數，《哪吒之魔童降世》（2019年7月26日上映）與《哪吒之魔童鬧海》（2025年1月29日上映 ）上映期間，關鍵詞「哪吒」巨量搜索指數有明顯波動，且《哪吒之魔童鬧海》爆發彈性更大，獲得廣泛的關注和曝光。年齡畫像上，18~30歲年輕羣體佔比超四成，且TGI數據顯示年輕用户對「哪吒」偏好度更高。我們認為，新一代年輕用户成長中受國漫/國潮文化的薰陶與陪伴，且系列電影具有延續性，前作口碑票房雙豐收，帶動觀眾對續作期待，第二部上映期間內容價值再次挖掘傳播，獲得廣泛的影響力、口碑及票房成績。

優質服務與「寵溺感」

以優質而貼心服務帶給消費者美好體驗與情緒共振，這種「寵溺感」是很多新消費現象火爆出圈的原因。哈爾濱在冰雪世界留下温暖記憶，成為每年冬天最熱門的旅遊目的地之一；淄博成為人間煙火中的「真誠經濟學」的經典案例；蘇超將足球賽事轉化為地域文化展演的舞臺。

優質服務成就了中國最大的餐飲企業海底撈，而如今「學習胖東來」成為商業零售業整改的一面旗幟。永輝超市圍繞「品質+服務」全面調改。永輝超市自2024年年中開始推進經營調整進程，圍繞商品品質與門店服務進行全國範圍的調改，獲得了消費者的好評。

高級感與身份認同

所謂「高級感」並非物質符號的簡單堆砌，消費者對於高級感的認同與其追求的身份歸屬、生活調性等息息相關。有時我們購買的，不僅是物件，更是渴望融入某個羣體、獲得社會認同的通行證。悦目的包裝、細膩的觸感，既是感官的愉悦，也能有效緩解消費者生活中的疲憊。

不可避免的快速迭代與煥新

新消費現象的迭代與原因

新消費品類也面臨着不可避免的迭代與煥新。不能從「網紅」到「長紅」，其原因往往發生在競爭加劇、質價比失衡、差異化不足、迭代升級滯后、運營管理短板、未能把握住需求趨勢變遷等方面。例如：

► 氣泡水行業市場份額下降的公司往往出現的問題是：1）未跟上消費趨勢變化，氣泡水包含代糖，相比而言，配料更簡單的無糖茶則逐漸獲得更多消費者青睞；2）消費者更加追求質價比，氣泡水定價高於傳統有糖/無糖碳酸飲料；3）競爭格局惡化，據Euromonitor數據，中國氣泡水品牌數量從2019年的不到20個增長至2023年的超過150個。

► 在現製茶飲行業，品牌的更迭較快，多數品牌生命周期短，更加考驗公司能力。我們觀察到千店以上的7箇中高端現製茶飲品牌在過去一年呈現淨關店狀態。我們認為主要由於一開始的較高定價（單杯20元以上）、較高投資額店型、較複雜門店經營難度導致其受眾有限、規模化存在瓶頸，而后的降價和開放加盟戰略調整又沒有足夠的高品質差異化產品、成本管控能力和加盟管理能力相配合。

► 運動户外領域也會不斷出現品牌之間的交替更迭，即便相同細分領域內也存在新品牌對傳統龍頭的逐漸替代。我們認為運動户外行業中，出現品牌更替的主要原因是原有品牌在產品的創新上出現迟滯使消費者出現倦怠，新品牌依靠新的功能或新的設計便能很快獲取消費者喜愛。

► 在寵物經濟這樣一個持續快速增長的韌性賽道，也仍然是大浪淘沙，不符合行業趨勢的企業仍會掉隊，格局存在較大的洗牌。我們認為關鍵的差別在於是否把握了行業三大趨勢：1）渠道端從貨架電商向興趣電商轉型，2）結構端貓的數量歷史首次超過狗，3）價格端高端化佔比持續提升。我們發現未能及時把握行業趨勢的寵企市佔率均明顯下滑。

流量輿論、二手市場炒作的雙刃劍

潮玩品類具備一定的「社交貨幣」屬性，隱含二手價格炒作機會。我們認為，對於潮玩以及泛娛樂產品而言，其熱度的基礎往往在於優質的形象設計，以及稀缺的屬性（限量發售、隱藏款），能夠成為部分核心用户圈層表達審美與個性的媒介，進而再通過開箱、搭配、社交媒體展示等方式收穫「社交認同感」。在此之后，往往會吸引「路人粉」關注、自然傳播，而由於產品稀缺產生二級交易市場，從而吸引「黃牛」熱錢進入市場，快速推高二級市場交易價格、推高輿論流量熱度。

辯證的來看，流量炒作、二手市場交易價格對於品牌方、IP方而言，流量與二級交易價格往往是雙刃劍，初期推動熱度、知名度快速提升，渠道鋪設、跨界合作等為品牌、IP后續運營帶來眾多可能，若后續或追求短期收益、或缺乏渠道掌控、或缺乏產品更新運營，無法嚴控貨盤與價盤，往后流量的過於氾濫或將導致核心用户對於「大眾化」的反感，二級市場虛高的價格以及泡沫刺破后的二級跌價往往引發用户的觀望心態、輿論的批評，進而導致品牌、IP的淡出。

圖表21：Labubu搪膠毛絨玩偶二手平臺溢價率

注：溢價率計算公式：二手平臺價格/原價，採用端盒數據計算資料來源：千島，泡泡瑪特公眾號，中金公司研究部

消費品中具有收藏、限量屬性的品類往往伴隨着供需錯配，容易催生二手市場交易，從而對產品的銷售貨盤管理和品牌形象管理都帶來一定的挑戰，但也是品牌必須積極應對的課題之一。結合相關行業龍頭的經驗，我們認為應對二手價格炒作或存在如下的管控和調節機制。

► 健康的貨盤管理：在保留收藏品稀缺屬性的基礎上，在供應鏈、發貨節奏上做更加合理的安排，包括規律性發貨、適當的價格監測機制和迅速補貨等。

► 線下門店運營：引入積極的限購和身份識別機制，如通過設置購買數量限制來應對「黃牛」大量「端盒」；或通過門店排隊預約、錯峰人流等方式有效分流並配備足夠安保力量維持秩序，以防止爭搶貨品引發的騷亂；部分品牌也嘗試通過答題機制篩選真正的粉絲羣體和可能的「黃牛」，但在IP快速出圈的過程中仍需警惕對新粉絲、路人粉絲的「誤傷」。

► 線上技術防控：「黃牛」往往大量使用外掛腳本實現高頻刷單搶購，針對此類異常訂單的識別攔截或存在技術的提升改良空間，亦可採取「人臉識別+身份綁定」等形式識別真實消費者，同時聯合法律機構追溯其「破壞計算機信息系統罪」責任。

► 減少信息差：通過小程序、粉絲羣通知等，減少消費者信息差，使得補貨渠道與信息更加隨機、透明，降低黃牛提前準備截獲庫存的機率。

► 官方發聲引導降低「投機」屬性：抵制黃牛的本質是將潮玩從投機資產迴歸至情緒消費品，我們認為或可在購買頁面對二級市場價格波動做更多展現、提示炒作風險；同時從長期維度，需要加強內容生態建設、粉絲社羣打造，將輿論、熱點討論從「價格」轉移至「情感認同」。

不斷創新與企業能力提升是有效的供給端努力

如何保持消費者喜愛度、實現持續增長？

圖表22：我們觀察到的各行業保持消費者喜愛度的方式

資料來源：中金公司研究部

創新：產品與模式創新

以咖啡茶飲行業為例，產品店型模式創新驅動增長。在中國現磨咖啡消費頻次增長潛力大、但咖啡因本身上癮性帶來的頻次提升過程相對漫長的情況下，瑞幸通過飲料化產品創新和平價小店模式有效提升了咖啡口味接受度、降低了消費門檻並擴大了潛在消費受眾；瑞幸還通過對互聯網基礎設施的充分運用而建立全流程在線化運營模式，助力捕捉市場機會和降低試錯成本。在現製茶飲行業，順應性價比、品質化、健康化等消費趨勢，蜜雪冰城、霸王茶姬等品牌基於強大產品創新能力和供應鏈支撐推出冰鮮檸檬水、伯牙絕弦等大單品，備受消費者喜愛。此外，霸王茶姬通過高勢能點位選址和「第三空間」門店設計提升品牌形象和強化消費者聯結。

圖表23：現制咖啡和茶飲品牌的產品創新和大單品

資料來源：公司公告，中金公司研究部

零食連鎖也是一個創新不斷的賽道，以薛記炒貨為例，公司保留傳統的散貨售賣形式，從傳統攤位走向連鎖經營模式，在門店明亮大氣基礎上保留「煙火氣」，在購物中心和街邊店雙線發展。產品以「堅果+」、「果脯+」為核心，密集日常上新，通過食材組合，為消費者提供高質平價的衍生產品。公司堅持產地和品種限定的原材料直採，自建工廠和生產基地，以標準化的現代食品加工工藝保證產品品質。

圖表24：薛記炒貨持續豐富的產品上新

資料來源：薛記炒貨官網，中金公司研究部

營銷與渠道運營：追求高效與熱度

以運動户外行業為例，不少公司在渠道上突破傳統經銷模式，推進DTC運營網絡模式。我們認為門店是向消費者講述品牌故事、樹立品牌形象的最好的廣告，DTC業務模式下門店能夠為消費者提供一站式、沉浸式的購物體驗，有利於開展店內和社區營銷活動，更好地打造品牌粘性，且品牌對消費者需求的響應和庫存管理更加高效敏捷，進而產生優秀的銷售表現，如全國最大的上海始祖鳥博物館門店年銷售額超億元。

圖表25：上海始祖鳥博物館門店

資料來源：始祖鳥品牌官方微信公眾號，中金公司研究部

圖表26：安踏Palace、Sneakerverse、超級安踏門店（從上至下）

資料來源：安踏品牌官方微信公眾號，各購物中心公眾號，中金公司研究部

品類露出：萬店經營時代

以咖啡茶飲行業為例，品牌萬店經營提升品類露出。近幾年來，我們看到更多的茶飲、咖啡、餐飲品牌邁入萬店的序列，如蜜雪、古茗、瑞幸、肯德基等。越來越多現制飲品品牌萬店、千店經營有效提升了品類露出（既提供了便捷的產品交付又提供了品牌展示的載體），滿足消費者解渴、以及悦己和社交的情緒價值等多維度需求，從而激發消費慾望和培養消費習慣，帶動現制飲品市場的滲透率提升和品牌增長。

門店擴張同時能否維持單店效率，取決於品牌經營管理能力。門店加密過程中存在單店效益下滑的風險，需找到恰當平衡以實現持續高質量業績增長。品牌門店擴張加密是提升品類和品牌露出的有效方法，但也的確存在加密過程中單店店效下滑的風險。需通過產品創新和經營效率的迭代、以及合理的加密節奏，來把握門店擴張和單店效益的平衡，方有望最終達成持續高質量的業績增長。

圖表27：茶飲、咖啡、餐飲品牌步入萬店經營時代

注：數據截至2025年5月底

資料來源：窄門餐眼，中金公司研究部

中高端化：向上突破

以黃金珠寶行業為例，老鋪黃金填補了「高端定位+黃金品類」的空白市場。老鋪黃金定位「中國古法手工金器第一品牌」，在品類上與國際奢侈品珠寶品牌差異化競爭，而在黃金品類中，老鋪通過高端的品牌定位、精湛的產品工藝和嚴格的渠道選址，鞏固住自身高端的品牌調性，並填補了中國高端黃金珠寶品牌的市場空白，成為中國珠寶品牌高端化發展的先鋒。

圖表28：老鋪黃金定位「中國古法手工金器第一品牌」

資料來源：老鋪黃金官方微博，中金公司研究部

以化粧品行業為例，國貨高端美粧品牌正在快速崛起。中國高端美粧市場歷史格局始終由國際品牌主導，據Frost & Sullivan，2023年歐萊雅集團以399億元的銷售額，佔據20.6%的市場份額，排名中國高端市場第一。毛戈平作為具備獨樹一幟的審美理念和品牌認知的國貨，成為中國十大高端美粧集團中唯一的本土公司，2023年銷售額近36億元，市場份額為1.8%，排名第七，份額較2022年提升0.6個百分點。

多品牌或多品類拓展：豐富生態圈

以寵物行業為例，2015年，乖寶旗下麥富迪聚焦「一口牛肉一口糧」的雙拼糧大單品切入主糧市場，驅動品牌體量躍升。而隨寵物主需求多樣性提升，公司持續剖析寵物主需求針對性創新，推出高鮮肉高端貓糧弗列加特系列、高端犬糧汪臻醇系列、天然餵養理念BARF系列、融入羊奶成分的奶弗系列、針對毛發護理的舒然系列及高性價比柏萃系列等持續涌現，成功打造多品牌多系列矩陣。

全球化：出海發展

在IP潮玩行業，以泡泡瑪特為例，截至2024年末，公司已在港澳臺及海外開設120家門店、另有172家機器人商店，遍佈各大洲，當年港澳臺及海外業務收入同增375%至50.7億元，佔比同增22個百分點至39%，門店主要以當地一線城市核心商圈、地標、景區的門店為主。運營方面，公司門店裝修、線上直播、社媒互動、本土設計師IP等多方位本地化同步推進。公司已進入運營精細化程度提升的國際化新階段，更為明確的區域管理架構與中臺建設將有助於進一步優化公司運營效率，為公司全球化戰略打下良好基礎。

從流量收割到心智沉澱的長期主義

重視流量與品牌的「動態平衡」，實現品牌影響力突圍。不同階段的品牌需要不同的媒體營銷結構。我們認為隨着品牌自身成長（銷售額增長）到了一定水平，流量所能賦予的邊際效益有所減弱，新消費公司應當以更長周期的品牌策略加深用户認知、品牌沉澱。

從三麗鷗的歷史經驗看，從「流量收割」到「心智沉澱的長期主義」是一個長期探索的過程。公司在經營周期中面臨過宏觀環境的變化、外部IP競爭的挑戰、潮流周期變遷等因素的影響，業績出現過不同程度的周期波動，但始終在積極挖掘自身的潛力，通過轉型經營授權模式、精細化IP運營管理、多元化IP矩陣、全球化佈局等手段，逐漸擺脫對於「短期流量紅利收割」的依賴，在長期的探索過程中成長為具備長生命周期運營能力的企業。我們認為，具有長期增長意識、重視精細化管理運營產品生命周期的新消費企業未來有望穿越「流量紅利陷阱」，獲得更長期的增長價值。

傳統消費的破圈：喜聞樂見的「第二次呼吸」

對於很多「大而美」的白馬龍頭公司來説，雖然規模基數高、增長相對較慢，但也在一直踐行新消費理念和創新突破，眾多品類都實現了「第二次呼吸」。但因高基數，體現在業績增長上沒有典型的新消費公司快。但它們仍體現出了快於行業平均的收入、利潤增速。

風險提示

消費需求不及預期。當前居民消費信心仍在温和修復過程中，若居民消費需求修復不及預期，則可能導致零售情況走弱。

新消費企業未能持續把握需求變化趨勢。由於新消費企業在快速增長初期通常有較高的流量熱度，但如果公司無法持續創新和提升自身能力以緊密跟隨消費趨勢的變化，隨着企業規模基數的增大、流量熱度的褪去，則可能會導致收入和利潤增速的快速放緩甚至是下滑。

競爭加劇。我國消費品牌眾多，同時國際品牌紛紛進入中國市場，各品牌之間競爭日趨激烈。若品牌不能持續加強產品研發升級，持續推出滿足消費者喜好的產品，或品牌推廣宣傳差異化不足，則可能面臨競爭環境惡化，市場份額降低的風險。

注：本文摘自中金研究2025年7月10日已經發布的《解碼新消費》
郭海燕 分析員 消費 SAC 執證編號：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935
莊銘楷 分析員 紡織服裝 SAC 執證編號：S0080524060007 SFC CE Ref：BVC029
王思洋 分析員 農業 SAC 執證編號：S0080523070004 SFC CE Ref：BTG198
宋文慧  分析員 紡織服裝 SAC 執證編號：S0080521070007 SFC CE Ref：BRH663
徐卓楠 分析員 輕工零售美粧 SAC 執證編號：S0080520080008 SFC CE Ref：BPR695
張雪晴，CFA 分析員 傳媒 SAC 執證編號：S0080517090001 SFC CE Ref：BNC281
林思婕 分析員 旅遊酒店及餐飲 SAC 執證編號：S0080520080005 SFC CE Ref：BPI420
湯亞瑋 分析員 家電與智慧家居 SAC 執證編號：S0080521110003 SFC CE Ref：BUD650
王文丹 分析員 食品飲料 SAC 執證編號：S0080521050010 SFC CE Ref：BGA506
林驥川 分析員 紡織服裝 SAC 執證編號：S0080522080008 SFC CE Ref：BSY374
楊潤渤 分析員 紡織服裝 SAC 執證編號：S0080523060006 SFC CE Ref：BTS547
王翼羽 分析員 不動產與空間服務 SAC 執證編號：S0080521050007 SFC CE Ref：BOR985
陳婕 分析員 紡織服裝 SAC 執證編號：S0080524060022 SFC CE Ref：BUS538
宋習緣 聯繫人 紡織服裝 SAC 執證編號：S0080123070058
陳泰屹 分析員 農業 SAC 執證編號：S0080524020011
吳同 聯繫人 傳媒 SAC 執證編號：S0080124060006 SFC CE Ref：BVQ300
余歆瑤 分析員 傳媒 SAC 執證編號：S0080523060010 SFC CE Ref：BSX518
王傑睿 分析員 輕工零售美粧 SAC 執證編號：S0080523070006
賴晟煒 分析員 旅遊酒店及餐飲 SAC 執證編號：S0080524070013 SFC CE Ref：BUN389
黃蔓琪 分析員 輕工零售美粧 SAC 執證編號：S0080524060020