中證1000增強組合年內超額14.45%【國信金工】

（轉自：市場投研資訊）

  主 要 結 論  

一、本周指數增強組合表現

• 滬深300指數增強組合本周超額收益-0.30%，本年超額收益7.76%。

• 中證500指數增強組合本周超額收益0.31%，本年超額收益9.34%。

• 中證1000指數增強組合本周超額收益0.39%，本年超額收益14.45%。

• 中證A500指數增強組合本周超額收益0.71%，本年超額收益9.03%。

二、本周選股因子表現跟蹤

• 滬深300成分股中標準化預期外收入、特異度、單季EP等因子表現較好。

• 中證500成分股中標準化預期外盈利、特異度、SPTTM等因子表現較好。

• 中證1000成分股中DELTAROE、單季營利同比增速、DELTAROA等因子表現較好。

• 中證A500指數成分股中特異度、預期EPTTM、單季營利同比增速等因子表現較好。

• 公募基金重倉股中特異度、DELTAROE、DELTAROA等因子表現較好。

三、本周公募基金指數增強產品表現跟蹤

• 滬深300指數增強產品本周超額收益最高0.87%，最低-0.57%，中位數0.24%。

• 中證500指數增強產品本周超額收益最高0.90%，最低-0.68%，中位數0.24%。

• 中證1000指數增強產品本周超額收益最高1.06%，最低-0.31%，中位數0.29%。

• 中證A500指數增強產品本周超額收益最高0.80%，最低-0.35%，中位數0.20%。

本文對國信金工指數增強組合、公募基金指數增強產品的表現進行跟蹤分析，此外，我們還對常見選股因子在不同選股空間中的表現進行監控跟蹤。

具體的，國信金工團隊以多因子選股為主體，分別構建對標滬深 300、中證 500、中證 1000 指數及中證 A500 指數為基準的增強組合，力求能穩定戰勝各自基準。近期組合的表現如下圖：

國信金工指數增強組合表現如下：

• 滬深300指數增強組合本周超額收益-0.30%，本年超額收益7.76%。

• 中證500指數增強組合本周超額收益0.31%，本年超額收益9.34%。

• 中證1000指數增強組合本周超額收益0.39%，本年超額收益14.45%。

• 中證A500指數增強組合本周超額收益0.71%，本年超額收益9.03%。

我們分別以滬深300指數、中證500指數、中證1000指數、中證A500指數及公募重倉指數為選股空間，構造單因子MFE組合並檢驗其相對於各自基準的超額收益。

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滬深300樣本空間中的因子表現

我們以滬深300指數為樣本空間，對常見選股因子構造其相對於滬深300指數的MFE組合並跟蹤其表現，具體表現如下圖。

以滬深300指數為選股空間：

• 最近一周，標準化預期外收入、特異度、單季EP等因子表現較好，而3個月盈利上下調、一個月換手、一年動量等因子表現較差。

• 最近一月，單季EP、預期EPTTM、EPTTM等因子表現較好，而一年動量、非流動性衝擊、一個月換手等因子表現較差。

• 今年以來，單季營利同比增速、單季營收同比增速、DELTAROE等因子表現較好，而一年動量、一個月換手、三個月換手等因子表現較差。

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中證500樣本空間中的因子表現

我們以中證500指數為樣本空間，對常見選股因子構造其相對於中證500指數的MFE組合並跟蹤其表現，具體表現如下圖。

以中證500指數為選股空間：

• 最近一周，標準化預期外盈利、特異度、SPTTM等因子表現較好，而單季ROA、單季ROE、三個月機構覆蓋等因子表現較差。

• 最近一月，DELTAROE、單季營利同比增速、單季淨利同比增速等因子表現較好，而三個月機構覆蓋、一個月換手、非流動性衝擊等因子表現較差。

• 今年以來，單季營收同比增速、一個月反轉、預期PEG等因子表現較好，而EPTTM、三個月波動、一個月換手等因子表現較差。

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中證1000樣本空間中的因子表現

我們以中證1000指數為樣本空間，對常見選股因子構造其相對於中證1000指數的MFE組合並跟蹤其表現，具體表現如下圖。

以中證1000指數為選股空間：

• 最近一周，DELTAROE、單季營利同比增速、DELTAROA等因子表現較好，而預期EPTTM、三個月機構覆蓋、三個月換手等因子表現較差。

• 最近一月，標準化預期外盈利、BP、單季淨利同比增速等因子表現較好，而非流動性衝擊、三個月機構覆蓋、三個月換手等因子表現較差。

• 今年以來，標準化預期外盈利、標準化預期外收入、非流動性衝擊等因子表現較好，而三個月波動、一個月波動、單季ROE等因子表現較差。

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中證A500樣本空間中的因子表現

我們以中證A500指數為樣本空間，對常見選股因子構造其相對於中證A500指數的MFE組合並跟蹤其表現，具體表現如下圖。

以中證A500指數為選股空間：

• 最近一周，特異度、預期EPTTM、單季營利同比增速等因子表現較好，而3個月盈利上下調、一個月換手、三個月換手等因子表現較差。

• 最近一月，預期EPTTM、單季營利同比增速、單季EP等因子表現較好，而一個月換手、三個月換手、非流動性衝擊等因子表現較差。

• 今年以來，預期PEG、單季營利同比增速、DELTAROE等因子表現較好，而一年動量、一個月換手、SPTTM等因子表現較差。

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公募重倉指數樣本空間中的因子表現

我們以公募重倉指數為樣本空間，對常見選股因子構造其相對於公募重倉指數的MFE組合並跟蹤其表現，近期表現如下圖。

以公募重倉股指數為選股空間：

• 最近一周，特異度、DELTAROE、DELTAROA等因子表現較好，而3個月盈利上下調、三個月換手、一個月換手等因子表現較差。

• 最近一月，預期EPTTM、單季營利同比增速、單季EP等因子表現較好，而非流動性衝擊、一年動量、三個月機構覆蓋等因子表現較差。

• 今年以來，DELTAROA、DELTAROE、標準化預期外盈利等因子表現較好，而一個月波動、BP、預期BP等因子表現較差。

三

公募基金指數增強產品表現跟蹤

我們對統計區間內上市滿三個月的公募基金指數增強產品的超額收益進行跟蹤，主要包括滬深300指數增強產品、中證500指數增強產品、中證1000指數增強產品及中證A500指數增強產品，在計算區間超額收益時，我們以95%*基準指數收益率作為業績基準。

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公募基金指數增強產品數量及規模

目前，公募基金滬深300指數增強產品共有70只（A、C類算作一隻，下同），總規模合計790億元。中證500指數增強產品共有71只，總規模合計456億元。中證1000指數增強產品共有46只，總規模合計150億元。中證A500指數增強產品共有52只，總規模合計289億元。

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滬深300指數增強產品表現

在公募基金滬深300指數增強產品中：

• 最近一周：超額收益最高0.87%，最低-0.57%，中位數0.24%。

• 最近一月：超額收益最高2.06%，最低-0.45%，中位數0.63%。

• 最近一季：超額收益最高6.43%，最低0.03%，中位數1.94%。

• 今年以來：超額收益最高8.96%，最低-1.24%，中位數2.68%。

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中證500指數增強產品表現

在公募基金中證500指數增強產品中：

• 最近一周：超額收益最高0.90%，最低-0.68%，中位數0.24%。

• 最近一月：超額收益最高2.46%，最低-0.12%，中位數1.02%。

• 最近一季：超額收益最高6.49%，最低0.98%，中位數3.74%。

• 今年以來：超額收益最高9.42%，最低-1.43%，中位數4.15%。

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中證1000指數增強產品表現

在公募基金中證1000指數增強產品中：

• 最近一周：超額收益最高1.06%，最低-0.31%，中位數0.29%。

• 最近一月：超額收益最高2.98%，最低-0.74%，中位數1.21%。

• 最近一季：超額收益最高8.29%，最低0.41%，中位數4.15%。

• 今年以來：超額收益最高14.07%，最低1.17%，中位數6.41%。

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中證A500指數增強產品表現

公募基金中證 A500 指數增強產品的超額收益表現如下圖。由於中證 A500 指數增強基金成立時間較短，我們以區間起始日期成立時間滿 3 個月的基金作為樣本進行統計。例如，在統計最近一季的表現時，以起始時間成立日期滿 3 個月的樣本進行統計。若滿足條件的樣本數量不足 10 只，則暫不進行統計。

在公募基金中證A500指數增強產品中：

• 最近一周：超額收益最高0.80%，最低-0.35%，中位數0.20%。

• 最近一月：超額收益最高1.81%，最低-0.34%，中位數1.13%。

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因子MFE組合構建方式

出發點：我們在實際構建指數增強組合時可能有多種約束條件，例如控制組合相對於基準指數的行業暴露、風格暴露、成分股內權重佔比、組合換手率等約束，傳統的十組分檔收益、多空收益、IC_IR等檢驗方式無法檢驗在這些實際約束條件下因子的有效性。

如果我們在滿足各種實際約束的條件下去檢驗因子實際的收益預測效果，那麼檢驗后認為「有效」的因子更可能在最終組合中發揮其真實的收益預測作用，因此我們在因子有效性檢驗時就採用組合優化的方式來檢驗控制了各種實際約束后單因子的有效性。我們將組合優化的目標函數修改爲最大化單因子暴露，其他約束條件和我們常見的風格約束保持一致，由此可以得到控制了行業暴露、風格暴露等約束下的最大化單因子暴露組合（Maximized Factor Exposure Portfolio，簡稱MFE組合），根據該組合相對於基準的收益表現我們可以判斷該因子在既定的基準中是否有效。

構建方式：我們採用如下形式的組合優化模型來構建因子的MFE組合：

該優化模型的目標函數為最大化單因子暴露，其中f為因子取值，fw為組合在單因子上的加權暴露，w為待求解的股票權重向量。模型的約束條件包括組合在風格因子上的偏離度、行業偏離度、個股權重偏離度、成分股權重佔比控制、個股權重上下限控制等。

• 第一個約束條件限制了組合相對於基準指數的風格暴露，X為股票對風格因子的因子暴露矩陣，wb為基準指數成分股的權重向量，sl、sh分別為風格因子相對暴露的下限及上限；

• 第二個約束條件限制了組合相對於基準指數的行業偏離，H為股票的行業暴露矩陣，當股票i屬於行業j時，H_ij為1，否則為0；hl、hh分別為組合行業偏離的下限以及上限；

• 第三個約束條件限制了個股相對於基準指數成分股的偏離，wl、wh分別為個股偏離的下限以及上限；

• 第四個約束條件限制了組合在成分股內權重的佔比下限及上限，Bb為個股是否屬於基準指數成分股的0-1向量， bl、bh分別為成分股內權重的下限以及上限；

• 第五個約束條件限制了賣空，並且限制了個股權重上限 ；

• 第六個約束條件要求權重和為1，即組合始終滿倉運作。

我們基於上述組合優化模型來針對給定基準指數構建最大化單因子暴露組合。爲了避免持倉過於集中導致收益不穩定，我們通常設置個股相對於其基準指數中權重的偏離幅度為0.5%-1%。

基於組合優化的方式構建特定基準指數下因子MFE組合的過程如下：

• 1.設定單因子MFE組合的約束條件，包括風格暴露、行業暴露、個股權重偏離、成分股內權重佔比、個股權重上下限等約束。對於中證500及滬深300指數，我們控制MFE組合相對於基準在中信一級行業上相對暴露為0，在市值風格因子上相對暴露為0，個股相對於成分股最大偏離權重1%，成分股內權重佔比100%，對於公募基金重倉指數，個股相對於成分股最大偏離權重0.5%，行業、市值因子保持與公募基金重倉指數中性。

• 2.在每個月末，根據約束條件構建每個單因子的MFE組合。

• 3.在回測期內根據各期MFE組合換倉，計算MFE組合歷史收益並按雙邊0.3%扣除交易費用，計算MFE組合相對於基準的收益風險統計指標。

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公募重倉指數構建方式

出發點：傳統測試因子有效性的樣本空間通常為幾大寬基指數，如滬深300、中證500等，這些指數大多根據市值大小來劃分，有比較穩定鮮明的風格特徵。在二級市場中，公募基金作為專業的管理者與重要的參與者，其持倉同樣受到廣泛關注，與常見寬基指數不同的是，基金經理會對市場做出主動的研判以獲取超額收益，在不同的市場階段，基金整體的持倉風格可能會動態變化。因此，我們認為因子在公募基金持股池中的表現也是一個很重要的測試維度。

如果我們以公募基金的持股信息構建一個公募重倉指數，那麼在該樣本空間中測試的因子表現更能反映出因子在「機構風格」下的有效性。根據因子在公募重倉樣本空間中的表現，我們也可以更精確地判斷該因子對公募持倉池是否選股有效。

選樣空間：普通股票型基金以及偏股混合型基金，這里剔除基金整體規模小於五千萬且上市時間不足半年的基金，若基金存在轉型，則使用轉型后半年以上的基金。

構建方式：我們通過基金的定期報告來獲取基金持股信息，對於符合條件的基金，若可獲取的最新報告為基金的半年報或年報，則可使用全部的持倉信息，若可獲取的最新報告為基金季報，則需要結合前期的半年報或年報的信息來構建持倉數據。

將符合條件基金的持倉股票權重平均獲得公募基金平均持倉信息。將平均后的股票權重由高到低降序排序，選取累計權重達到90%的股票作為成分股來構建公募基金重倉指數。