讀懂IPO|福瑞泰克三年連虧下估值逆勢飆漲，近六成收入依靠第一大客户

本文來源：時代商業研究院 作者：陳麗娜

來源丨時代商業研究院

作者丨陳麗娜

港股智能駕駛板塊又迎來一位「闖關者」，且其為吉利控股集團（吉利控股公司及其附屬公司，包括吉利汽車）供應鏈的一員。

根據招股書，福瑞泰克（浙江）智能科技股份有限公司（下稱「福瑞泰克」）是智能駕駛解決方案供貨商，今年5月23日向香港聯交所遞表申請上市。過去三年，福瑞泰克的營收表現頗為亮眼，從2022年的3.28億元飆升至2024年的12.83億元。儘管該公司在此期間淨利潤累虧了21億元，但並未阻擋其估值的上漲，投后估值已從2021年的35億元增至2024年的60.6億元。

不過，時代商業研究院發現，2024年有四家自動駕駛領域企業登陸港股，但截至目前，已有兩家上市企業的市值出現下滑，資本市場對智駕賽道的態度變得更加理性。因此，福瑞泰克這家智駕企業的市場價值或有待重新估量。

需警惕的是，2024年福瑞泰克對其第一大客户吉利控股集團的產品銷售較為單一，主要是低毛利率產品FT Ultra，且福瑞泰克並非吉利控股集團的「獨家供應商」，業務替代風險需關注。

6月5日、7月9日，就估值暴漲合理性、與吉利控股集團的合作關係等問題，時代商業研究院向福瑞泰克發送郵件並嘗試致電詢問。截至發稿，對方仍未回覆。

估值三年增長七成，原材料採購成本居高不下

根據招股書，福瑞泰克通過與OEM客户合作，實現終端用户的智能駕駛體驗。過去兩年，隨着新能源汽車朝着智能化、智駕化發展，福瑞泰克及其他上游供應商也迎來發展的黃金期。

通常來説，L0級至L2+級解決方案被稱為駕駛輔助解決方案，目前已進入量產階段，L3級至L5級解決方案則處於道路試驗及指定區域應用階段。根據招股書對智能駕駛解決方案的定義及分類，駕駛輔助解決方案的關鍵因素包括駕駛輔助解決方案所需的駕駛輔助控制器、傳感器、軟件、算法和數據閉環平臺等。

招股書顯示，2024年L0級至L2級（包括L2+級）駕駛輔助解決方案行業有超過20名市場參與者；以2024年L0級至L2級（包括L2+級）駕駛輔助解決方案在國內的收入計算，福瑞泰克在第三方自主供應商中排名第二，市場份額為7.2%。

福瑞泰克的招股書還顯示，2027年L2級駕駛輔助解決方案的市場規模為2273億元，而L2+級的市場規模預測為2583億元。也就是説，自2026年開始，L2+級的市場規模或將反超L2級，併成為未來的主流。

在L2+級方面，福瑞泰克稱其在中國第三方L2+級駕駛輔助解決方案自主供應商中排名第三，市場份額為8.1%，前兩名的競爭者市佔率分別達57.5%、13.5%。

除了市佔率方面的壓力，目前福瑞泰克還面臨盈利難題。在業績層面，2022—2024年（報告期），福瑞泰克存在增收不增利的情況。根據Wind數據，2022—2024年其營收分別為3.28億元、9.08億元、12.83億元，淨利潤分別為-8.55億元、-7.38億元、-5.28億元，三年累虧21.21億元。

在招股書中，福瑞泰克解釋主要系原材料的採購成本和研發投入較高。2022—2024年該公司原材料的營收佔比分別為71.5%、81.7%、83.4%；研發費用的營收佔比分別為157.2%、61.8%、34.8%。

儘管業績持續虧損，但福瑞泰克的估值保持增長。根據福瑞泰克2024年11月22日發佈的招股書，2021年7月，福瑞泰克A1輪的投后估值為35億元，到了2024年5月，其完成C3輪融資后的估值為60.6億元。三年時間估值上漲了73.14%。

基於招股書對智能駕駛涵蓋領域的介紹，在福瑞泰克之前，2024年便有四家自動駕駛領域的企業成功登陸港股，分別為黑芝麻智能（02533.HK）、地平線（09660.HK）、晶科電子(02551.HK)、佑駕創新（02431.HK）。

從上市前后的表現來看，四家企業的市值增減表現不一。根據Wind數據，2024年末，黑芝麻智能、地平線、晶科電子、佑駕創新的市值分別為163.92億元、475.21億元、18.91億元、78.48億元；截至2025年7月7日，這四家企業的市值分別為110.43億元、885.63億元、17.46億元、104.39億元。對比去年末可知，四家企業有兩家市值下滑，市場看待智駕行業更加理性。

時代商業研究院注意到，對比2024年11月22日發佈的招股書版本，福瑞泰克在2025年5月23日發佈的新版招股書中，已將各輪次融資的投后估值圖表刪除。

近六成收入依賴第一大客户，低毛利率產品佔比提升

福瑞泰克營收高增的背后，或與其作為吉利控股集團供應鏈的一員有關。在過去智能駕駛快速發展的三年里，福瑞泰克拿下了吉利控股集團的大單。

招股書顯示，2022—2024年，福瑞泰克來自吉利控股集團的收入佔比分別為19.7%、43.3%、59.4%，吉利控股集團各期均位列其第一大客户。在吉利控股集團的大額訂單幫助下，福瑞泰克的業績隨之迅速增長。

不過，需要注意的是，招股書中，福瑞泰克稱其僅為吉利控股集團的「非獨家」供貨商，產品不可替代性仍需觀察。

同時，吉利控股集團採購的福瑞泰克產品也越來越集中。2022年福瑞泰克的FT Pro、FT Max、FT Ultra三個產品，實現來自吉利控股集團的銷售收入佔比分別為8.4%、3.0%、8.3%，2024年FT Ultra的營收佔比飆升至40.9%，而FT Pro、FT Max的營收佔比分別為3.1%、15.4%。

然而，從2024年三大產品的毛利率來看，FT Ultra的毛利率是最低的，FT Pro、FT Max、FT Ultra的毛利率分別為11.5%、14.3%、8.3%。隨着福瑞泰克營收對吉利控股集團的依賴加劇，未來若吉利控股集團調整採購的比例，其對福瑞泰克的業績影響值得關注。

除了吉利控股集團，比亞迪（002594.SZ）在2023年末的投資者問答中，就表示其騰勢N7的智能輔助駕駛系統已搭載高速NOA、城市NOA等多項智能駕駛輔助功能。長安汽車（000625.SZ）也在2024年年報中預判行業智能化趨勢時稱，城市領航輔助駕駛功能（NOA）預計將在多個地區加速落地，市場滲透率將快速提升。未來智能駕駛的主戰場或將從基礎輔助駕駛市場轉移至NOA。

根據招股書，FT Ultra可實現高速NOA功能，這對福瑞泰克來説，若能提高FT Ultra的毛利率，對提振其業績或將是一個難得的機會。

不過，福瑞泰克透露，配備L3級至L5級智能駕駛解決方案的汽車，目前已處於道路測試和指定環境應用的階段，而L3級至L5級是相對於L2級、L2+級更加高階的輔助駕駛產品。這意味着福瑞泰克也將面臨技術追趕帶來的研發成本壓力。

（字數：2432）