國泰海通：火電業績加速修復 水電、風電及光伏或承壓

國泰海通發佈研報稱，維持公用事業「增持」評級。25年4-5月，電力、熱力生產和供應業實現利潤總額1148億元，YOY+6.6%(1-3月YOY+8.1%)，行業利潤整體不斷修復。該行認為，Q2電價降幅縮窄、煤價降幅擴大，火電業績將較Q1進一步增長，清潔能源由於資源整體偏枯業績或將承壓;今年下半年或將終結「過去兩年下半年電力板塊往往下跌」的現象，火電在電價市場化推進，盈利向上，長期看好。

國泰海通主要觀點如下：

點火價差擴大，北方電廠業績仍強

(1)電價：廣東25Q2月協均價0.374元/度，同比-0.046元/度(Q1同比-0.084元/度);25Q2廣東燃煤現貨電價均值0.319元/度、同比-0.012元/度(Q1同比-0.043元/度)。(2)煤價：25Q2秦皇島港動力末煤(Q5500)均價633元/噸，同比-214元/噸(Q1同比-180元/噸);(3)電量：全國4、5月發電量為4491，4615億千瓦時，同比-2.3%，+1.2%，5月火電增速回正;(4)電價降幅縮窄、煤價降幅擴大，該行預計25Q2火電業績將較Q1進一步增長，其中北方電廠業績更加穩健，預計25Q2歸母淨利增速建投能源、京能電力YOY+188%、+52%。

來水偏枯，水電公司業績或略有分化

(1)25Q2三峽出庫、入庫流量為1.2、1.0萬立方米/秒，YOY-12.6%、-17.1%(Q1為+21.4%、+12.7%);水位為155米，YOY+5.7%(Q1為+0.2%);(2)電量：全國4、5月發電量為786，991億千瓦時，YOY-6.5%，-14.3%;桂冠電力25Q2水電發電量為72億度，YOY-22.51%，來水整體偏枯;(3)該行預計25Q2歸母淨利增速：長江電力、華能水電、國投電力、川投能源YOY+3%、-3%、-6%、+7%。

新能源搶裝，風況光照資源一般

(1)受136號文影響，4-5月風電、光伏新增裝機3212、13813萬千瓦，同比+2772、+10720萬千瓦。(2)4-5月風電利用小時374h，同比-6h(Q1同比-18h);光伏利用小時234h，同比-37h(Q1同比-16h)。(3)龍源電力25Q2風電電量157億度，同比+8.1%，略慢於裝機增速9.6%，或受風況影響，與全國資源變化趨勢一致。(4)該行預計25Q2綠電業績將承壓，龍源電力、福能股份YOY-4%、-5%。

核電審批常態化，Q2核電發電量修復

(1)4月國常會新覈准10台核電機組(浙江三門三期等項目)，機組維持常態化審批。(2)電量：25Q2中國核電發電量504億度，YOY+10.8%，主因24年同期福清機組小修基數較低及漳州核電25年初併網，25Q2中國廣核發電量601億度，YOY+3.2%，主因機組大修安排及防城港4號機組新增發電量。(3)受市場化交易影響(如江蘇6月電價降幅較大)，該行預計核電電價或略有下行，電量修復預期下，預計25Q2中國核電歸母淨利潤YOY+3%。

風險提示：(1)經濟增速預期和貨幣政策導致市場風格波動較大。(2)電力市場化方向確定，但發展時間難以確定。