大摩對三星電子維持「增持」評級：業績已確認觸底，HBM4將驅動估值修復

智通財經APP獲悉，摩根士丹利(Morgan Stanley)在最新發布的研究報告中指出，三星電子2025年第二季度(2Q25)初步財報表現基本符合預期，儘管受到高帶寬內存(HBM)庫存未售出的一次性影響，但整體利潤已觸底，風險釋放完畢。大摩維持對三星的「增持」(Overweight)評級，目標價設定為70,000韓元，較當前股價61,700韓元仍有13%的上行空間。

一次性庫存減值拖累利潤，但核心業績趨穩

根據大摩估算，三星電子在第二季度因未售出的HBM產品和晶圓代工(Foundry)業務庫存問題，計提了約1.5萬億韓元(KRW)的減值準備。這主要是由於先進AI芯片出口限制收緊，導致相關產能利用率下降。儘管如此，剔除一次性項目后，三星的利潤表現已接近市場預期，尤其是存儲器業務的盈利能力有所改善。

公司方面在新聞稿中表示，其修訂后的HBM產品正在接受客户評估或已準備出貨，預計2025年下半年(2H25)表現將有所改善。大摩認為，三星正逐步走出利潤周期的底部，未來業績具備較強的修復彈性。

HBM4帶來新增長契機，DRAM表現相對落后

大摩指出，三星在HBM4產品線上存在顯著的「看漲期權」價值。儘管年初至今(YTD)其在DRAM市場表現相對落后(漲幅僅為16%)，但隨着HBM4技術的推進和客户驗證的完成，三星有望在高性能內存領域重新奪回市場份額。

此外，三星的移動業務(MX)也展現出一定韌性。儘管出貨量環比下降5%，但營收同比仍實現低單位數增長，季度營收環比增長約20%。大摩預計，該業務板塊本季度營業利潤有望超過2.5萬億韓元。

顯示與家電業務分化，OLED受摺疊屏推動

在顯示業務方面，OLED業務受益於摺疊屏產品組合優化，大摩預計其營業利潤約為0.8萬億韓元。相比之下，家電與電視業務因中國廠商競爭加劇，表現略顯疲軟。

財務數據一覽：利潤承壓但估值具備吸引力

根據大摩數據，三星第二季度營收為74萬億韓元，環比下降6.5%，略低於彭博一致預期的75.5萬億韓元。營業利潤為4.6萬億韓元，同比下降55.9%，環比下降31.2%，亦低於市場預期的6.1萬億韓元。

從估值角度看，三星當前市淨率(P/B)為1.0倍，2025年預期P/B為0.95倍，接近歷史周期高點。大摩採用剩余收益模型(Residual Income Model)進行估值，假設股本成本為11.5%，長期增長率為3%。

風險提示與上行空間

大摩指出，三星面臨的主要風險包括：產品和內存周期波動、蘋果及中國手機廠商的競爭壓力，以及半導體業務盈利集中度過高。而上行潛力則來自於：HBM4等新技術突破、AI及超大規模數據中心帶動的內存需求持續上升。

結語：底部已現，靜待反彈

綜合來看，大摩認為三星電子的利潤周期已觸底，未來隨着HBM4產品放量、移動業務穩健增長，以及顯示業務的結構性改善，公司有望在2025年下半年迎來業績拐點。當前估值已具備一定吸引力，維持「增持」評級不變。