藍思、極智嘉等暗盤表現不及預期，有沒有「炒新」價值？

一句話總結：從這幾家暗盤的表現看，后續炒作價值從大到小排序：

$極智嘉-W(02590)$ （長線配置預期）>$藍思科技(06613)$ （套利出清折價迴歸）~ $FORTIOR(01304)$ （套利出清折價迴歸）>$訊眾通信(02597)$ （繼續博妖）~ $大眾口腔(02651)$ （繼續博妖）

港股打新市場目前被非常重要的一股勢力在左右——套利基金。

這在很長一段時間內會繼續存在，只要港股打新整體而言能繼續創造Alpha，套利就會存在並繼續將這「打新」的利潤（注意，是指IPO價格與暗盤/首日開盤價之間的差距，而非大量成交之后的差價）抹平。結束這一趨勢的可能是：

1. 出現收益率更好的投資機會（比如中概股/中資的大陽春）

2. 未來某段時間內新股「暴雷」頻發，套利打新收益率下降或者為負。

由於A+H股更有價格的「錨定」，存在不小的安全墊，因此也是套利機構的主要目標。

同時，二級市場上，套利交易往往伴隨着較高的槓桿，因此在很多「不明分配」的打新情境下，服從倉位管理的「被動拋售」可能更會在新股價格穩定前期影響股價。

今天暗盤交易的五隻新股其實正好各自代表一類不同類型的「新股」，往往在多個新股同時上市的時候，市場的資金就會出現價值取向。

從暗盤表現來看， $大眾口腔(02651)$ > $FORTIOR(01304)$ ~ $訊眾通信(02597)$ > $藍思科技(06613)$ > $極智嘉-W(02590)$

其中：

• 大眾口腔從反饋的中籤率來看，極大概率是套路回撥，但暗盤開盤>25%的漲幅也是説明有機構參與的博弈，國配是否貨真價實就看首日能不能頂住；

• FORTIOR的主要優勢是折價很大（40%+），只要不是資金非要朝 $中芯國際(00981)$ 這麼極端的折價上去靠，多少給H股投資者吃點肉還是沒問題，但公司本身是需要資金的，回撥50%之后的流通盤有10億，從打新前期來看維護成本過高了；

• 訊眾是這幾家眾最不被看好的，暗盤一上來也是跌，但往往這種參與人數較少的倒更容易被莊打「反邏輯」——別人最不看好你偏偏你最爭氣，參考此前的 $雲知聲(09678)$ ，這種莊股要不就一路妖上去，集中度很高，突然暴跌，要不就隨后慢慢陰跌，偶爾洗個盤

  以上這三家都談不上什麼價值投資，各自的雷點很容易勸退長線投資者。

重點分析一下藍思 和 極智嘉

定位為「機構票」，適合求穩的投資者

樂觀的方面​​

1. ​​A股前兩天大漲提供了更高的安全墊​​，H股折價空間從22%擴大到32%，屬於「天降大利好」，降低了短期風險，因此也引來了更多的套利基金

2. 基石投資者足夠強大且佔比也比較合適​​：基石陣容包括10家重量級機構（如小米集團、瑞銀資管、橡樹資本），認購約1.91億美元（佔發售股份32.9%）。產業協同方（如小米）和國際資本（如瑞銀）的參與，提升了市場認可度，表明長線機構配置意願強，而這一發售比例也給國配機構留足了空間

3. ​​傳國配倍數高且機構需求旺盛​​：在招股期已超20倍，聽説還有Tiger環球等機構認購火爆；國內TRS資金甚至以4倍槓桿報單，所以整體需求還是比較旺

不利的方面​​

• ​​回撥給散户的貨過多：融資47億，公配如果滿額回撥會達到45%，換句話説散户手里的貨太多了些。此前 $寧德時代(03750)$ 和 $恆瑞醫藥(01276)$ 都申請了「回撥豁免」，散户手里的貨的比例並不高。從某種角度來看，拉昇動力會比較小，所以暗盤上漲乏力也是很正常

• ​​市場依賴性強​​：由於錨定A股，表現高度依賴A股走勢和機構行為，A股在申購最后一日暴漲之后出現一定回調，也表現了上漲的中繼乏力，H股可能跟跌。而另一方面，本就依賴的 $蘋果(AAPL)$ 在上周稍顯強勢之后，仍面臨關税等大環境的影響，不太可能獨善其身。

​​所以，本就是「套利機構」、散户為主的籌碼結構，很不具備大漲的特質，從「安全性」出發雖然不至於跌，但這些風險厭惡的投資者會更容易在沒有風險價值時拋售，僅依靠折價和基石的支撐，難以跟上 $恆瑞醫藥(01276)$ 這樣的走勢。

新股上市后的「炒作」價值，應該是在觀察首日「放量」后的下午的走勢。這個級別的A+H的折價（H/A）一般在-25%至-12%之間，以暗盤19港幣的價格來看，正好對應7.8收盤價格的-25%折價，因此對應整體AH的中位數還有一定收斂的空間

只有套利基金出清一些，長線基金纔有可能繼續進場配置。

這個票也是「機構票」，並且是這一批中被不少投資者認為是潛在「黑馬」的，所以風險偏好更高一些的投資者更願意參與。

樂觀的方面​

• ​​行業龍頭，是戰略基金配置的選擇之一。全球最大倉儲履約AMR解決方案提供商的概念，業績方面也在改善（2021-2024年收入CAGR達45%，毛利率提升至34.8%，虧損大幅收窄），同時還有扭虧為盈的預期（預計2025年實現盈利）。

• ​​國配熱度高，且提前關門，上一家關門的是 $聖貝拉(02508)$ ，結果首日表現遠超預期，但極智嘉的規模要大很多，配置的戰略意義也不同，傳投CIC認購1億美元，多家歐洲長線基金參與。為二級市場留出上漲空間。

• ​​發行價一定程度「壓低」：較E輪融資有折讓，同時對標美股的 $亞馬遜(AMZN)$ 合作公司 $Symbotic Inc.(SYM)$ 市值282億美元，極智嘉市值僅218億港元，但整體收入規模差僅5倍，從今年的行情來看，美股不一定回享受溢價，因此有可能會帶來更多的長線戰略配置資金。

不利的方面​

• ​​整體的貨比較多，回撥比例也較高。本次募資23.5億，佔比超過12%，最高的回撥比例為50%，貨若分給短線對衝基金而非長線機構，可能淪為 $穎通控股(06883)$ 一樣的后果。​

極智嘉不僅是作為成長股在市場上定價的，在打新方面也是作為「黑馬股」來被炒作的，適合對Alpha比例要求更高的投資者。

暗盤基本平走，其實是比較「意外」的結果，因為有很多不合理的地方

1. 國配申購熱度高，但並沒有出現暗盤預期的「大漲」；

2. 散户手中的貨比較多，但也沒有出現預期的大跌（穩價人也有可能沒有下場）

合理的一種懷疑是，暗盤已經出現了「籌碼輪換」——長線資金從短線的散户/套利資金手中吸籌。這一趨勢可能需要再明天開盤時表現得更明顯。

如果開盤交換一段時間后出現暴跌，那麼就是 $穎通控股(06883)$ 和 $撥康視雲－Ｂ(02592)$ 的劇本，説明國配認購是「假火熱」；

但我更希望是另一種——

開盤交換一段時間之后穩住向上，那麼進一步將籌碼從短線轉為長線，籌碼變得更集中一些，出現二次上行的概率就更大了。

畢竟物流機器人的概念股，在港股也是獨一家。