中金：降維珍妮目標價至2.38港元 維持「跑贏行業」評級

　　中金發布研報稱，考慮到美國關税政策及其影響尚不明朗，下調維珍妮（02199）FY26盈利預測27.8%至2.2億港元，並引入FY27盈利預測3.6億港元，當前股價對應FY26/FY27分別12x/7xP/E，維持跑贏行業評級。下調目標價21%至2.38港元，對應FY26/FY27分別13x/8xP/E，較當前股價有13.3%的提升空間。

　　中金主要觀點如下：

　　FY25業績符合該行預期

　　公司公佈FY25業績：收入同比增長11.7%至78.4億港幣；歸母淨利潤同比增長28.4%至1.8億港幣。其中，2HFY25收入同比增長11.2%至38.6億港幣，歸母淨利潤同比增長219.6%至1.2億港幣。FY25業績符合該行預期。此外，公司宣佈FY25派發末期股息每股4.3港仙，對應全年派息比例為45.3%。

　　創新產品和多品牌客户帶動下，FY25運動產品增速

　　FY25兩大主業貼身內衣/運動產品收入分別同比+3.0%/+26.9%至42.4/29.3億港元，其中運動服裝產品增長得益於多品類開發和多個成長性品牌客户的開拓，運動胸圍產品實現高雙位數增長，功能性服裝如Polo、Jacket、Legging等產品收入同比增長近50%至超11億港元；2HFY25貼身內衣/運動產品收入分別同比+4.4%/+22.0%至20.0/16.1億港元。FY25消費電子配件收入同比+43.2%至4.1億港幣，主要因新產品上市前備貨；胸杯及其他配件產品收入同比-15.0%至2.5億港元，主要因停止鞋履業務。此外，平穩的消費環境下，FY25維密中國收入同比+4.4%至19.7億港元，其中電商收入同比增長雙位數、門店收入同比下滑低單位數，淨利潤同比+0.2%至0.86億港元。

　　產能利用率提升帶動毛利率提升，搬遷開支影響利潤

　　產能利用率提升下，FY25毛利率同比+0.8ppt至23.4%。費用方面，FY25銷售/管理/研發費用率分別同比+0.1ppt/+0.1ppt/+0.1ppt至2.2%/8.1%/3.9%，均較為穩定；財務費用率同比-0.4ppt至4.4%。此外，公司國內生產基地搬遷產生其他經營開支2.2億港元。總體而言，FY25歸母淨利率同比+0.3ppt至2.3%。

　　發展趨勢

　　訂單方面，該行預計1HFY26訂單能見度較高，而美國關税政策及其對消費者購買力的影響仍尚不明朗，2HFY26訂單狀況難以判斷；分品類看，該行預計貼身內衣板塊維持穩健，運動產品得益於Bonding服裝帶動仍有增長，消費電子受備貨節奏影響有所波動。費用支出方面，公司計劃將持續推行降本增效措施，包括減少資本開支和債務，以及公司預計國內生產基地搬遷帶來的勞務賠償將在FY26全部完成。

　　風險提示：關税政策風險，終端需求疲軟，產能爬坡不及預期等。