輕資產「躺賺」加盟費，周六福的百億市值密碼與品控隱憂

今日（6月26日），周六福珠寶股份有限公司（以下簡稱周六福）正式在香港敲鍾上市。首日開盤價26.7港元，較發行價24港元上漲11.25%，市值超100億港元（約合92億元）。

周六福的上市路並不順利。據悉，從2019年4月首衝IPO開始，周六福四年被A股「拒絕」了三次。轉到港股后，首次招股書失效，二次終於圓了上市夢，經歷了諸多波折。

根據弗若斯特沙利文的資料，以中國門店數目計，周六福於2017年至2024年連續八年維持於中國珠寶市場前五大品牌之列。數據顯示，從成立到開4000家店，周六福僅用時18年，是黃金珠寶行業發展最快的。

開店如此之迅猛，上市之路卻十分坎坷，其背后的原因是什麼？與之前上市的老鋪黃金等同行們相比，周六福的模式有何不同？周六福值得投資嗎？

不姓周的「周六福」

在中國，一眾「周」字開頭的黃金珠寶品牌佔據了半壁江山——周大福、周生生、周大生、周六福……。但與其他「周姓」黃金珠寶品牌不同，周六福的創始人並不姓周。

周六福的創始人、董事長李偉柱出生於1977年，是地道的潮汕人。2000年，從廣東外語外貿大學市場營銷專業畢業后，李偉柱被分配到老家潮陽的銀行工作，后因工作關係常與不少珠寶商打交道，這也讓其萌生了轉戰深圳、投身珠寶行業的想法。

2002年，李偉柱正式進軍珠寶行業，在深圳水貝成立了一家珠寶鑲嵌廠，主要給珠寶廠商供貨，並賺到了第一桶金。

2004年，隨着國務院取消對黃金製品生產、加工、批發的行政審批，中國黃金市場迎來了寶貴機遇。這一年，深圳水貝國際珠寶交易中心建成，成為中國首個珠寶專業採購平臺。

迎着這股政策東風，李偉柱的兄長李偉蓬與陳創金共同設立了周六福前身「周天福」。2005年，李偉柱收購陳創金所持有的股份，公司正式變成「兄弟檔」。2012年，該公司更名為深圳市周六福珠寶有限公司。

依託水貝「批零一體化」的銷售模式及龐大的供應商資源，周六福得以通過低價的供應商合作銷售，早期便形成了「貼牌」商業模式，並藉此開啟加盟業務，跑馬圈地。

在品牌擴張的過程中，周六福巧妙了借勢了其他知名品牌。周六福與擁有近百年曆史的周大福僅差一字，同時也讓人分不清與六福珠寶有什麼不同。在當時很多人對黃金品牌比較模糊的情況下，周六福迅速打開了市場。

當然，這種借勢不可避免地引發了糾紛。2015年，六福珠寶起訴周六福商標侵權，法院認定其構成不正當競爭；2021年，香港周大福與六福集團聯手將周六福送上被告席，法院最終判決周六福賠償500萬元。

但這並不影響周六福的急速擴張。2017年，周六福門店數量大約為2200多家，到了2019年，周六福的門店數量已經擴展到近3500家。

加盟模式「躺賺」

招股書顯示，截至2024年12月31日，周六福的線下銷售網絡門店總數4129家，以中國門店數目計，在中國珠寶品牌中排名第五。

門店數量的迅猛增長，得益於周六福採用了加盟模式。事實上，除了老鋪黃金等少數品牌外，加盟是大多數黃金珠寶品牌慣用的模式。只不過，周六福對於加盟模式更為依賴。

根據招股書，2022年至2024年周六福的門店數分別為4036家、4383家、4129家，其中加盟店數量分別為3974家、4288家、4038家，自營店數量分別為78家、95家及91家。以2024年數據計算，周六福的加盟店佔比高達97.8%。

值得關注的是，周六福的加盟模式比其他同行的利潤更高。數據顯示，2023年周六福整體毛利率高達26.2%，明顯高於同行。對比之下，老鳳祥毛利率僅為8.3%，夢金園僅有5.3%。

這是因為其加盟收入來源不同。國內黃金珠寶企業大多是以「賣黃金賺加工費」的銷售模式為主，黃金首飾的利潤主要來自加工費。比如老鳳祥、夢金園等品牌珠寶首飾業務佔收入比例均超過80%，夢金園的這一數據甚至高達97%以上。而周六福來自加盟模式的利潤，則源於向加盟店銷售產品及向加盟商收取服務費。2024年，周六福向加盟店銷售產品的收入為20.41億元，服務費收入為8.49億元，服務費收入佔比近30%。

與其他品牌不同，周六福允許加盟商不從周六福採購商品，可從授權供應商處購買產品，而周六福則只需將貨品送往質檢機構檢測，檢測合格后使用「周六福」品牌進行銷售，並基於品牌價值，向加盟商收取加盟服務費、產品入網費等相關費用。

而周六福向加盟商收取的服務費毛利率頗高。2022年-2024年，該項毛利率分別為96.3%、95.8%和97.1%，而產品入網費毛利率也分別為99.97%、99.98%及99.98%。

近三年，加盟模式撐起了周六福營收的「半壁江山」。據招股書，2022年-2024年，周六福來自加盟模式的收入分別佔同期總收入的52.9%、55.4%及50.5%。而僅僅向加盟商收入服務費就讓周六福「躺賺」。

招股書顯示，2022年-2024年，周六福分別實現收入31.02億元、51.50億元、57.18億元；同期年內利潤分別約為5.75億元、6.60億元、7.06億元。其中，服務費收入分別為7.98億元、8.32億元、8.49億元，佔營收的比重分別為25.7%、16.2%、14.8%，也是周六福重要的利潤來源。

"躺賺」的煩惱

「貼牌」的加盟模式，讓周六福門店數量迅猛擴張，也攫取了高昂的利潤。但這也是其將眾多環節「交出去」的結果。

如上所述，與周大福、老鳳祥、夢金園等同行統一將加工製作好的產品賣給省級代理商不同，周六福另外允許加盟商向授權供應商直接進貨，周六福負責對產品進行檢測，通過后交付給加盟店進行銷售。

這意味着，黃金珠寶加工對於周六福的意義似乎並不大。因此，周六福自有工廠自2022年4月起就已經停產。招股書中透露：「公司在線銷售渠道銷售的產品採購自委外加工商及成品供應商。」

委託加工，不免令周六福在品控方面疏於管理。而輕加盟模式，也導致總部對於加盟商的控制力稍弱。周六福在招股書中也坦言，經營管理的主導權由加盟商自行把控，不排除加盟商因自身利益考量違規經營的風險。

在此形勢下，周六福在消費者心目中的口碑出現下滑。根據黑貓投訴，截止目前，涉及到周六福的投訴多達4242條，其中「質量問題」「未提供發票」「隱瞞克重、誘導消費」「欺瞞消費者」等問題較為突出。

值得關注的是，高度依賴加盟商的周六福也存在着不小的「隱患」。截至2024年底，619個加盟商集團控制了2734家加盟店，佔總數的67.7%。其中規模最大的加盟商在廣東、福建等地擁有63家門店，展現出強大的區域控制力，這對於公司的規範化管理是一個巨大的挑戰。

儘管在金價上漲的背景下，周六福實現了收入逆勢增長。招股書顯示，周六福2022年-2024年營收分別為31.02億元、51.5億元、57.18億元。但周六福的盈利能力卻在明顯下滑。2022年-2024年，周六福的毛利率分別為38.7%、26.2%、25.9%。

毛利率下滑的原因，一方面在於加盟服務費收入佔比從2022年的25.7%降至2023年的16.2%，直接拉低了整體盈利水平。另一方面則由於線上渠道收入大幅上漲，但毛利率卻較低。招股書透露，線上渠道在總收入的佔比從2022年的34.6%提升至2024年的40.0%，但其毛利率卻從22.9%大幅下滑至15.7%。

雖然周六福陷入毛利率下滑的「煩惱」，但實控人李偉柱、李偉蓬卻並不「煩惱」。招股書顯示，2024年3月、2024年5月、2025年3月，周六福分別宣佈派息3.48億元、2.97億元和1.97億元。而李偉柱、李偉蓬分別持股67.49%、26.97%。這意味着，在一年時間內，李偉柱、李偉蓬分別獲得分紅5.64億元和2億元。

在港股上市后，李偉柱、李偉蓬在周六福的合計持股份額依然高達83.38%。以目前的100億港元市值計算，李偉柱、李偉蓬兄弟的身價大約為84億港元（約77億元）。

本文來自微信公眾號「藍鯊消費」，作者：張二河，36氪經授權發佈。