這一次，黃金怎麼不漲了？

（轉自：國泰基金微幸福）

6月23日，特朗普在社交媒體宣佈，以色列和伊朗已就「全面徹底停火」達成一致。

回顧這場為期12天的衝突，最讓人意外的或許就是大宗資產的表現了。在國際油價隨着地緣局勢上躥下跳之際，上半年「猛猛漲」的國際金價卻反應平淡、不漲反跌。

以伊衝突爆發后，倫敦現貨黃金價格僅在戰爭初期短暫站上3450美元/盎司關口，隨后便開始震盪走低，截至6月24日，回落至3330點附近，累計下跌1.87%。

俗話説，大炮一響，黃金萬兩。按照過往邏輯，地緣風險溢價的抬升會打擊市場風險偏好，避險資金大量湧入黃金進而推高金價。但本輪以伊衝突期間，黃金地緣政治風險溢價不升反降，與其歷史上對類似地緣政治事件的反應相比頗為異常。

中信建投證券研究認為地緣風險能否成為黃金持續上漲的催化劑，關鍵在於兩個底層機制。 

一是，政治秩序衝突引發的實質性供給約束，影響黃金的宏觀因素（通脹）發生趨勢變化；

二是，資金流向發生明顯變化，權益和債券市場面臨不同程度的資金流出壓力。

對於第一點，以伊衝突更多是對石油造成影響，對黃金供給約束影響較小；另外，全球通脹預期短期仍維持恆定，並未出現轉移。

對於第二點，觀察6月中旬以來全球資金流向基本維持穩定，黃金作為避險資產缺乏明顯驅動。6月13日衝突發酵當天，美股和美債均出現下跌，避險需求升溫，相應黃金出現脈衝上漲。但6月16日之后，美股和美債表現相對穩定，黃金市場缺乏資金流向的驅動，隨之走勢偏弱。

其次，金價短期漲幅過高。截至6月25日，倫敦黃金現貨價格年內漲幅已達26.98%，接近去年全年漲幅。技術上，黃金形成的「雙頂」形態在3430前高也存在一定阻力，壓制金價上行。

此外，美聯儲降息預期放緩也對金價形成壓制。美聯儲主席鮑威爾在周二國會聽證會上表示，美聯儲目前處於有利位置，能夠耐心等待，需要更多時間來觀察關税上調是否會推高通脹，然后纔會考慮降息。

隨着地緣風險溢價的消退，本輪黃金周期是否已經結束？如何看待后續金價走勢？市場上對此也存在着明顯的分歧。

國際頂級投行花旗研究（Citi Research）5月12日發佈報告，將未來三個月黃金目標價從每盎司3500美元大幅下調至3150美元，降幅高達10%。

高盛則維持看漲觀點，預計若地緣衝突或政策不確定性加劇，金價仍可能挑戰3500美元甚至更高。

浙商證券研究認為從資金流動的角度看，黃金短期遠未達到泡沫化的水平，SPDR 黃金 ETF 持倉量距離 2011 年頂部仍有一段距離，穩健資金目前仍處於低配黃金的狀態。同時，本輪 COMEX 黃金非商業多頭持倉仍在較低位置。黃金短期交易並未過熱，多頭趨勢有望持續。

SPDR 黃金 ETF 持倉量

遠未突破 2011 年頂部位置

覆盤近200年金價，黃金歷史上共出現過兩次大牛市：分別為1970-1980年由佈雷頓森林體系崩潰引發的第一輪黃金大牛市，以及2000-2012年由金融危機催生的第二輪黃金大牛市。相比之下，自 2018 年至今開啟第三輪黃牛市，與前兩輪的不同之處在於央行下場大規模購金、關税政策引發的滯漲風險增加，以及美元信用危機，以上三點也影響着黃金的后續走勢。

1

央行購金的持續性

根據國際貨幣金融機構官方論壇（OMFIF）最新報告，全球75家央行中，有三分之一的央行計劃在未來一到兩年內增加黃金儲備，佔比為近五年最高。未來央行購金仍有望持續，將對金價形成一定支撐。

2

關税政策仍存不確定性

關税對通脹影響儘管避免了極端情形，但由於90天關税緩衝期即將結束，到目前為止，僅有英國與美國達成協議。隨着關税緩衝期結束，后續高壁壘關税仍有反覆可能，美國經濟陷入「通貨膨脹與經濟停滯並存」的「滯漲」風險增加。「滯漲」階段，黃金仍然具備一定的配置機會，投資者可以考慮回調時逢低佈局。

3

美元信用危機仍存

2025年以來，受美國政府超預期關税政策導致美國經濟衰退風險加大等因素影響，美元指數多次跌破百元關口，廣義指數年內已下跌9.72%。在美元信用體系動搖之際，眾多投資者紛紛將資金從美元資產撤離，轉投至黃金等避險資產或新興市場資產。

因此，從長周期看，在上述三個因素沒有發生改變之前，黃金仍具備配置價值。

對於普通投資者來説，如果以投資為目的，黃金基金ETF在流動性、易保存等方面可能會優於現貨黃金和黃金首飾，而且價格也更貼近國際金價。

黃金基金ETF（518800）跟蹤的是黃金現貨AU9999合約，由上海黃金交易所發行，直接反映國內高純度（99.99%）黃金現貨市場的價格變動。與股票類ETF不同，該產品屬於貴金屬類資產配置工具，不涉及成分股篩選，而是完全錨定實物黃金價格表現，能夠清晰體現黃金市場的整體趨勢和投資價值。

Wind數據顯示，截至6月25日，黃金基金ETF（518800）規模已達181億，年內增長超110億，交投持續活躍。

對於場外投資者，也可以考慮佈局聯接基金（A類000218，C類004253，E類022502），聯接基金主要投資對象為國泰黃金ETF，預期風險收益水平與黃金資產相似，也是投資黃金的不錯選擇。

數據來源：Wind。觀點僅供參考，不構成任何投資建議或承諾。國泰黃金基金ETF預期風險收益水平與黃金資產相似，不同於股票基金、混合基金、債券基金和貨幣市場基金。主要通過緊密跟蹤黃金資產的表現，追求跟蹤誤差的最小化。聯接基金主要投資對象為國泰黃金ETF，預期風險收益水平與黃金資產相似，不同於股票基金、混合基金、債券基金和貨幣市場基金。投資有風險，投資者在進行投資決策前，應仔細閲讀本基金的《招募説明書》和《基金合同》，充分考慮投資者自身的風險承受能力，謹慎投資。基金有風險，投資需謹慎。