高盛劉勁津：中國民企復興！Pro 10 堪比 Mag 7！

高盛首席中國股票策略師劉勁津在近期發佈研究報告《中國策略 —— 中國民營企業(POEs)的復興》。該延研報認為，當下形勢已轉變。自 2020 年末以來，佔整個上市企業市值 60% 的中國民營企業，市值蒸發近 4 萬億美元，且相較於國有企業板塊(含股息)表現落后 56 個百分點，目前中國民營企業正在股票市場重新找回 「魔力」。高盛預計上市民營企業板塊的市場集中度會隨時間推移而提高。在此背景下的分析表明，現有的十大領軍企業 ——「中國卓越十企」，有能力增強其在股票市場的主導地位，類似美國的 「Mag 7(七大科技巨頭)」 股票。

主要論據如下：

1) 私營部門的重要性已得到高層政策制定者的認可;

2) 依據我們更新后的專有指標，針對民營經濟的監管周期已有所緩和;

3) 持續的人工智能和技術突破改寫了敍事，為民營企業點亮了增長前景;

4) 民營企業引領着中國 「走向全球」 的雄心;

5) 自 2022 年低谷以來，民營企業的利潤和淨資產收益率(ROE)已分別提升 22% 和 1.2 個百分點，且在行業整合過程中，隨着利潤率正常化，可能會進一步回升;

6) 相較於自身歷史區間以及國有企業，民營企業目前的估值存在折價。

高盛預計上市民營企業板塊的市場集中度會隨時間推移而提高。在此背景下的分析表明，現有的十大領軍企業 ——「中國卓越十企」，有能力增強其在股票市場的主導地位，類似美國的 「Mag 7(七大科技巨頭)」 股票。

它們共同體現了人工智能 / 科技發展、自主可控、「走向全球」、服務與新型消費以及中國股東回報改善等主題。這些 「卓越十企」 股票均被高盛分析師給予 「買入」 評級。它們分別是：

1) 騰訊(00700)，2) 阿里巴巴(09988,BABA.US)，3) 小米(01810)，4) 比亞迪(01211,002594.SZ)，5) 美團(03690)，6) 網易(09999,NTES.US)，7) 美的(000333.SZ,00300)，8) 恆瑞(600276.SH,01276)，9) 攜程(09961,TCOM.US)，10) 安踏(02020)。

附錄：

高盛分析師：實際上，我們將發佈一系列報告，探討(中國)民營企業的(重新崛起)迴歸。為何是現在這個時點?

從宏觀視角而言，即第一部分我們會討論為何認為民營企業的投資機遇正在迴歸。從宏觀層面看，監管環境正趨於穩定。自 4 月以來，首部民營企業相關法律已落地。此外，若審視監管環境，其仍處於寬松態勢 —— 監管機構基本已認可民營經濟的重要性。另外，若關注人工智能發展與出海主題，本質上，這些因素指向明星企業在這些領域將持續獲取市場份額的更多優勢，且它們在創新技術方面本就具備優勢。第三點，從當前估值來看，其仍不算昂貴。過去兩到三年，多數股票經歷了估值下調，而截至目前，從盈利能力看，自 2022 年起已逐步回升，但估值仍具吸引力。這是自上而下的視角。

主持人：你提到所關注的這 10 家公司，其分量和相關性幾乎與美國的 「七巨頭」(Mag 7)相當，為何如此?你還談到市值集中度(即市場頭部公司市值在整體市場中的佔比)比率也相當低，這與我們在美國所見不同，顯然美國一些大型科技股的集中度更高。

高盛分析師：是的。關於集中度 —— 這正是我們發現中國公司潛力的地方，也是我們認為它們能成長為 「中國版七巨頭」 的原因。若審視市值集中度，中國頭部 10 家公司仍佔 17%，而美國為 30%。

但從公司特質看，我們參考美國的經驗：若公司持續在研發和資本支出上投入，資產負債表中有充足現金，那麼它們更可能成為未來的領軍者。這正是我們考慮的篩選標準，與 「七巨頭」 類似，我們希望在中國找到下一組 「七巨頭」。

主持人：在消費有所回暖但尚未完全復甦的背景下，這 10 家公司的盈利前景如何?消費故事已發生轉變，在疲軟的大背景下，樂觀情形是什麼?

高盛分析師：儘管面臨宏觀挑戰，若看我們篩選出的這 10 家公司，它們基本能實現兩位數的盈利增長。若從 2017 年到 2027 年這 10 年周期看，預計它們的盈利年增長率為 17%。即便展望未來兩年，增速會稍慢一些，但這 10 家公司仍有 13% 的盈利增長。

而 「七巨頭」 10 年的盈利增長率為 21%。我們的盈利增速略低，但估值折讓更大 —— 中國頭部 10 家公司的市盈率為 16 倍，而 「七巨頭」 為 29 倍。因此，綜合增長與估值來看，我們認為這 10 家公司仍具吸引力。

主持人：在你看來，一些做多基金的持倉情況如何?因為我認為，市場上你的一些同行提到，人們對中國市場興趣漸增，但目前還沒人真正急於超配中國。你認為外國投資者若想更看好這個市場，還缺少什麼?

高盛分析師：我們必須承認，宏觀挑戰依然存在。此外，關税風險也未消除。這就是為何我們看到人們大多活躍於在消費領域選股 —— 我們討論過新消費表現良好，但傳統消費仍承壓或仍處於壓力之下。

所以宏觀層面的問題依然存在，但我們仍能在這個範圍內找到機會，這也是我們在報告中提到的：即便在民營企業範圍內，回報差異依然顯著，我們需要精選個股。

主持人：這是否也與中國公司出海的主題相關?

高盛分析師：是的，若看這 10 家公司，它們多數正在海外拓展業務，不僅在美國，還在許多 「一帶一路」 沿線的新興市場。儘管存在關税風險，我們仍看到這些公司大多在持續拓展業務。

主持人：你能否更多地介紹這些公司?我的意思是，它們目前在各自領域面臨相當激烈的競爭，我們是否應預期更多整合?這對股票和回報意味着什麼?

高盛分析師：簡而言之，是的。這也是我們認為這些行業龍頭將比小公司表現更好的支撐因素之一，因為我們認為整合將持續。儘管存在競爭，它們中的許多仍在持續獲取市場份額，因為對於大型龍頭企業而言，它們有更強的能力投資人工智能、投資海外市場 —— 它們需要資金來進行所有這些投資，這就是為何我們認為它們具備優勢。

主持人：那麼，市場的貝塔(系統性風險)如何迴歸?如今，指數層面表現良好，你們在建模時，認為這在當前中國市場本就不錯的貝塔表現基礎上，能帶來多少超額收益?

高盛分析師：我們仍認為消費服務板塊更優，且近期醫療保健板塊吸引了更多關注。因為在過去一到兩年，該板塊面臨監管挑戰，同時考慮到中美摩擦，其估值已回落，但多數公司仍具備堅實的基本面和研發能力以維持業務發展。因此，近期我們仍看到精選的消費領域及一些醫療保健個股吸引了更多關注。另外，我們想強調的是，香港 IPO 近期正吸引大量關注，尤其是許多 A 股公司希望在香港上市，在籌備階段，我們看到約 60 家公司已宣佈計劃或提交了申請，這也引發了大量關注，我們認為這也是機會所在。

主持人：內地市場(在岸市場)情況如何?因為關注焦點似乎主要在香港 —— 你提到的公司大多在香港上市，IPO 故事也發生在香港。鑑於香港市場的主導主題已相當明顯，你認為內地市場仍存在哪些機會?

高盛分析師：近期，從科技板塊看，香港市場的敞口更高。但如果我們看類似雙重上市的公司，我們仍認為 A 股公司表現略好，因為國內政策刺激。