天岳先進擬「A+H」上市：「碳化硅襯底第一股」上市首年業績變臉轉虧 七成時間破發 關聯方股東套現7.6億元

　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：光心

　　2025年6月13日晚，「碳化硅襯底第一股」天岳先進發佈《關於發行境外上市外資股（H股）獲得中國證監會備案的公告》，公司擬發行不超過8720.61萬股境外上市普通股並在港交所上市。

　　據公司此前遞交的申請資料，此舉旨在加快天岳先進的國際化及海外業務擴張，提高公司自國際市場獲取資金的能力及進一步增強資金實力與競爭優勢。

　　而天岳先進此前科創板上市存在着諸多疑慮。一方面，公司實際的發行價格較招股説明書中的發行價格高出近一倍，該價格對應的市銷率是同業可比公司的一倍，該估值是否合理？另一方面，公司業績兩次變臉，2022年上市首年便由盈轉虧，2024年再次轉盈后，2025年第一季度歸母淨利潤又迎來「膝蓋斬」，業績穩定性是否有保障？

　　此外，天岳先進保薦人之一海通證券旗下的三家企業兩次減持公司股票，是否看空公司前景？

　　或是出於以上市場擔憂，天岳先進股價表現不算出色，有七成時間破發，截至發稿日收盤，股價仍破發30 %。

首發超募12億元估值遠超可比公司 上市以來業績跌宕起伏盈利能力不穩

　　天岳先進成立於2010年11月，主要從事碳化硅襯底的研發、生產和銷售，其產品可廣泛應用於微波電子、電力電子等領域。

　　碳化硅襯底行業的主要參與者包括科鋭公司、貳陸公司、SiCrystal公司等，以國外企業為主。近年來，國內逐步對碳化硅襯底行業加大投資，但是國內產業發展仍滯后於國外。

　　據Yole報告，在國內半絕緣型碳化硅襯底市場，山東天岳處於領先位置，2019年到2020年，天岳先進按銷售額統計的市場份額位列全球第三。

　　2022年1月，天岳先進以「碳化硅襯底第一股」的身份登陸科創板。據招股説明書顯示，彼時天岳先進擬募資20億元，所募集資金擬全部投入「碳化硅半導體材料項目」，以引進國內外先進生產設備、儲備原材料、聘請人才、形成自動化生產線，以進一步提升碳化硅襯底的生產能力。

　　然而，據后續的上市公告書，此次發行價格達到82.79元/股，較公司此前預計的46.54元/股的發行價幾近翻倍，最終實際募資金額也達到32.03億元，超募12.03億元。該價格對應的靜態市銷率高達83.74倍，而可比上市公司滬硅產業的靜態市銷率僅有36.11倍，前者是后者的一倍有余。

　　據2024年財報顯示，科創板上市的超募資金也並未變更用途，而是全部投入「碳化硅半導體材料項目」。截至2024年末。募資淨額32億元中，已累計投入28億元，累計投入進度為87.52%。

　　受益於產能提升，近年公司產品快速放量，2023年和2024年公司碳化硅襯底產量分別為26.20萬片和41.02萬片，分別同比提升268.25%和56.56%。

　　然而，產銷量的釋放並未給天岳先進帶來出色的業績表現，天岳先進上市當年便由盈轉虧，2022年到2023年兩年歸母淨利潤合計虧損2.21億元。

　　據財報説明，2022年，天岳先進業務受到國內外經濟形勢變化及宏觀不利因素影響，公司對濟南工廠產能進行結構調整，該過程中因產線、設備調整而導致產能臨時性下滑，公司毛利率受到顯著的衝擊。

　　2022年，天岳先進毛利率由此前25%-35%區間斷崖式下降至-5.75%。2023年，毛利率恢復至15.81%，但淨利率仍為-3.66%，依舊虧損。2024年，公司毛利率和淨利率才同步轉正，分別為25.90%和10.13%，但較上市前盈利能力仍有差距。

　　然而，天岳先進並未在該盈利水平站穩腳跟，2025年一季度，公司錄得歸母淨利潤851.82萬元，同比下降81.52%，對應淨利率2.09%，同比下降8.73pct。

　　公司在財報中解釋，歸母淨利潤的大幅變動主要是大尺寸產品研發費用增加、管理費用中介費增加。2025年第一季度，天岳先進毛利率23.95%，同比微增，研發費用率和管理費用率分別為11.02%和11.86%，分別同比提升3pct和1.92pct，擠出利潤空間。

上市以來七成時間破發 關聯方股東兩次減持套現7.6億元

　　或是由於首發估值溢價及業績持續磨底等原因，天岳先進上市以來的股價表現也並不盡如人意。

　　天岳先進剛上市股價便進入下行區間，4個月內便降至41.00元/股的價格低點，較發行價已跌去一半。此后，除2022年7月至2023年6月公司股價處於較高運行區間、高於發行價外，其他時間均大致處於破發狀態。

　　截至2025年6月20日收盤，天岳先進股價57.38元/股，較82.79元/股的首發價破發30.69%。

　　此外，天岳先進大股東的頻頻減持也引發了市場關注。

　　自2023年5月，天岳先進發布相關公告以來，公司股東遼寧中德產業股權投資基金合夥企業（有限合夥）（下稱「遼寧中德」）、遼寧海通新能源低碳產業股權投資基金有限公司（下稱「海通新能源」）、海通創新證券投資有限公司（下稱「海通創新」）對公司股票進行了兩輪減持，三家企業持股比例由11.1247%下降至7.9079%，共計套現約7.6億元。

　　值得注意的是，遼寧中德、海通新能源和海通創新三家企業均為海通證券直接或間接控制，而海通證券又是保薦機構之一，構成關聯關係。

　　有分析人士提醒，針對保薦方同時又是股東的情形，首發定價高，一方面或有助於作為保薦方收取更高的中介費用，另一方面或也有助於作為股東方的股權變現。