轉戰港股，「張亮家族」控制的聖桐特醫暗藏隱憂

轉自：北京商報

港股或迎來首家國產特醫食品上市公司。6月11日，北京商報記者從港交所獲悉，近日聖桐特醫（青島）營養健康科技股份公司（以下簡稱「聖桐特醫」）向港交所主板遞交上市申請，中信證券為獨家保薦人。聖桐特醫前身為聖元特醫事業部，幕后實控人是聖元國際的「張亮家族」。中國特醫食品市場有巨大增長潛力，背靠聖元國際，在特醫食品註冊制度加持下，聖桐特醫能否打破外資品牌壟斷，需要打個問號。

前身聖元特醫

據聖桐特醫官網，其成立於2019年，前身可追溯到聖元特醫事業部，是中國最早的特醫食品專業部門之一，專注於特殊醫學用途配方食品的研發、生產和銷售。港交所公佈的聖桐特醫上市申請文件顯示，其在2021年宣佈企業名稱為「Sainte」和「聖桐特醫」，后通過一系列增資、股權轉讓，於2022年脱離聖元營養食品有限公司（以下簡稱「聖元營養」）。

根據招股書，今年5月最新一次的增資和股權轉讓，聖桐特醫的股東有19個之多，其中控股股東為聖元營養（香港）有限公司（以下簡稱「聖元香港」），持有48.68%股份。聖元香港的母公司為聖元國際有限公司，幕后大股東是孟秀清，孟秀清是張亮的妻子。此外，張亮和孟秀清的兒子張夢然持有聖桐特醫3.58%股權。「張亮家族」作為一致行動人，共計持有聖桐特醫52.26%股權。

招股書顯示，聖桐特醫已獲得弘暉基金、創新工場、高瓴創投、恆旭資本、財通創投、中金資本等知名機構的投資。2022年度、2023年度及2024年度，聖桐特醫實現收入分別約為4.91億元、6.54億元、8.34億元；同期，調整后淨利潤（非國際財務報告準則計量）分別約為1.21億元、1.75億元、1.99億元。

在中國，特醫食品指經過特殊加工和配方設計，以滿足進食受限、消化吸收障礙、代謝障礙或特定疾病狀態人羣營養或飲食需求的配方食品。這類產品必須在醫師或營養師指導下單獨或與其他食品結合食用。

目前聖桐特醫已推出5條特醫食品產品線，包括過敏防治產品、早產兒產品、無乳糖產品、全營養產品及代謝障礙產品。另有16款主要新產品正在研發中。

2022年、2023年及2024年，聖桐特醫分別擁有326家、346家和338家線下分銷商。截至2024年12月31日，產品銷售給700多家醫院、產后護理中心及其他醫療機構，並得到其推薦，且在超過17000個零售點銷售。

曲折上市之路

「張亮家族」曾控制過一家上市公司，那就是聖元國際。

2005年4月，聖元國際在美國納斯達克主板敲鍾，成為首個在納斯達克上市的中國嬰兒營養食品公司，市值一度超過10億美元，但於2016年宣佈退市。

之后，聖元集團擬將旗下美泰科技（青島）股份有限公司（以下簡稱「美泰科技」）推上市。2017年，美泰科技在新三板掛牌交易；2020年1月，終止掛牌；2021年4月，接受上市輔導。2023年度審計報告顯示，美泰科技實現營業收入約為44274.97萬元，實現淨利潤約為8894.31萬元；2024年1—9月，實現營業收入約為39533.35萬元，實現淨利潤約為2562.13萬元。此外，美泰科技生產的奶粉營養輔料主要供應給聖元營養，存在較高的關聯交易比例問題。

相比之下，聖桐特醫的業績表現亮眼得多。根據招股書，2022—2024年，聖桐特醫實現營收分別約為4.91億元、6.54億元和8.34億元，複合年增長率為30.3%。同期，聖桐特醫經調整淨利潤分別約為1.21億元、1.75億元和1.99億元，複合年增長率為28.5%。

從業務來説，中國嬰兒特醫食品的銷售渠道主要包括零售、電商及醫務渠道。其中，零售渠道涵蓋母嬰專賣店、連鎖超市及便利店。鑑於母嬰專賣店專注於嬰兒產品且與目標消費羣體高度契合，其已成為關鍵銷售渠道。2024年，零售渠道的嬰兒特醫食品市場規模達50億元，預計以13.2%的年複合增長率增長，2029年將達93億元。

對於聖桐特醫選擇港股上市，香頌資本執行董事沈萌表示，「類似概念股，A股目前沒機會很快實現IPO，而股東顯然更希望儘早實現上市以增強企業實力」。

對標外資品牌？

招股書顯示，以2024年零售額計算，聖桐特醫在中國特醫食品市場中位居本土品牌之首，並在所有特醫食品品牌中排名第四，市場份額達到6.3%。另據灼識諮詢數據，雀巢以57%市佔率位居第一，達能以18.4%緊隨其后，聖桐特醫憑什麼對標外資品牌？

近日，北京商報記者走訪幾家大型商超、母嬰店發現，聖桐特醫旗下產品幾乎見不到，只有「愛益點」「潤天好大藥房」「飛銘營養保健」等寥寥幾家中有陳列。在特愛敏佳天貓旗艦店內，其主打單品「特愛敏佳」銷售量僅2000多單，不足雀巢等同類頭部競品的5%。

高級乳業分析師宋亮表示，「聖桐特醫的基因是母嬰渠道，同時藉助醫務會議營銷，競爭優勢在於三四線市場，其推廣能力還可以。但對於聖桐特醫來説，無論面對雀巢還是達能，短期內沒有競爭機會，這兩家已經把醫務渠道牢牢把握住，聖桐特醫未來突破方向是成人賽道」。

根據招股書，聖桐特醫表示，與頭部國際品牌主攻一二線城市不同，其主要渠道銷售網絡在三四線城市。截至2024年12月31日，已在全國280個城市與338家分銷商達成合作，城市覆蓋率達95%。

而電商渠道，聖桐特醫主要通過直銷，2022—2024年，直銷收入分別約為2.80億元、3.59億元和4.2億元，佔比分別約為57%、54.9%和50.3%。

在招股書中，聖桐特醫稱，通過首次公開募股募集的資金淨額將主要用於持續增強研發能力，開發新產品；加強品牌建設和擴展銷售網絡；擴大並提升產能；以及作為營運資金和一般公司用途。

沈萌表示，「雖然是本土最大，但在市場份額上卻很小，説明市場主要由非本土企業主導，不管在品牌還是產品等各方面仍有較大差距，主要集中在收益率較低但空間更大的非核心市場。如果政策有引導，那麼藉助本土成本優勢可以實現差異化競爭」。

值得注意的是，作為一家科技公司，2022—2024年，聖桐特醫研發支出分別為651.1萬元、1081.2萬元、1333萬元，佔總營收的比例僅為1.3%、1.7%、1.6%。研發費用佔比過低，也引發市場廣泛關注。

「聖桐特醫在國內的研發水平處於中等或者中下水平，無論伊利、飛鶴，聖桐特醫都對標不了。」宋亮表示。

公開數據顯示，中國特醫食品市場規模從2019年的約73億元增長至2024年的232億元，年複合增長率達26.1%。然而，與美國、歐洲等成熟市場相比，中國特醫食品市場仍處於早期階段。不過國內企業的境況正在好轉，截至2025年4月30日，全國共有258款特醫食品獲批註冊，其中222款為國產特醫食品。從註冊數量看，國產特醫食品正逐步在中國市場佔據主導地位。

6月11日，對於募資用途具體分配、企業競爭優勢等問題，北京商報記者通過郵件向聖桐特醫發去採訪函，系統顯示「收件人的郵箱現在已滿，無法接受郵件」。后記者又嘗試聯繫相關負責人，但截至發稿未收到回覆。

北京商報記者 孔文燮