化被動避險為主動佈局 中概股迴歸預期升溫

鍾恬/製表

　　證券時報記者 鍾恬

　　近期，在美國監管政策加碼、地緣局勢緊張背景下，中概股迴歸再成熱點話題。香港特區政府以制度優化、互聯互通升級等舉措，希望鞏固其作為中概股迴歸「首選地」的地位。

　　在港股市場上，阿里、京東、網易等頭部企業率先完成雙重上市或第二上市，中小市值中概股亦將逐步跟進。日前，香港財經事務及庫務局副局長陳浩濂透露，自2018年上市制度改革以來，已有33家中概股到香港上市，市值在所有中概股的市值中佔比超過七成。

　　不過，業界有聲音認為，港股市場在容量、流動性及估值折價等方面的短板，仍有待突破。這種情況正在發生變化，近期港元匯率頻繁觸及強方兑換保證，香港金管局多次干預，折射資金洶涌流入態勢。隨着6月港股通擴容及流動性支持工具（LMM）推出，中概股迴歸或將從單純的避險轉向主動的市場化佈局。

　　大企業率先回歸

　　Wind統計顯示，自2018年至今，已有33家中概股企業選擇迴歸港股上市。其中，21家完成雙重主要上市，這類企業的市值佔比超過六成；另外12家企業則採取第二上市的方式。

　　截至6月5日收盤，在這些迴流的中概股企業里，市值超過1000億港元的有12家，包括阿里巴巴、理想汽車、百濟神州、貝殼、小鵬汽車、百勝中國、中通快遞、網易、京東、攜程、百度和騰訊音樂等知名企業。

　　從整體迴歸態勢來看，大市值的頭部企業往往率先啟動。百濟神州早在2018年就已迴流香港市場；2019年，阿里巴巴緊隨其后完成迴歸；到了2020年，中概股迎來了一輪迴歸小高潮，網易、京東、新東方、華住集團、萬國數據、百勝中國、中通快遞、再鼎醫藥和寶尊電商等多家企業密集「返鄉」。

國泰海通統計數據顯示，從市值分佈來看，美國中概股市值分佈高度集中，市值排名前1/4的個股貢獻了超98%的總市值，其中前五大公司佔總市值比重約六成。

　　目前多數頭部中概股已實現赴港上市，在市值排名前1/4的中概股中，已有73%（市值佔比，下同）的中概股實現兩地上市，其中45%的企業已完成雙重主要上市，26%的企業實現在港二次上市。

　　從行業分佈看，中概股集中在新消費、科技以及中高端製造三類領域，新消費中零售業（54%，市值佔比，下同）、消費者服務（6%）、生物製藥（5%）等佔比較高。

　　過往中概股在港股普遍面臨估值折價，但去年以來港股市場活躍度提升，這種現象已逐步緩解。資深市場人士桂浩明認為，中小盤中概股迴歸，估值不會有太大波動，因為香港作為國際資金配置市場，資金更傾向於分紅能力強、體量規模大的企業，對小盤股關注度較低。

　　金杜律師事務所合夥人孫昊天認為，除中小市值公司外，拼多多等較大市值企業可能成為后續迴流主力，整體市值規模仍不小。談到對市場影響時，其認為短期衝擊有限，因為目前港股市場每天成交增至2000多億港元，內地南下資金與國際迴流資金同步增加，當前港股的增量資金能夠消化中概股迴歸帶來的供應壓力，類似「麪粉增加了，水也同步增加了」，供需平衡並未被顯著打破。

　　長期來看，港股、美股折溢價的走向取決於資金承接能力。「如果后續資金流入持續，可消化新增供應；如果資金增量不足，則可能加劇折價壓力。」孫昊天説。

　　「首選地」志在必得

　　對於中概股迴歸，香港政府一直表現出「志在必得」的態度。香港特區政府財政司司長陳茂波公開表態，稱已指示證監會和港交所積極準備，以應對最新的全球金融市場局勢變化，力爭香港成為海外中概股迴流的「首選地」。

　　香港意博資本亞洲有限公司執行合夥人鄧聲興介紹，近年來，為增強對海外上市公司來港的吸引力，香港早年已修改上市制度，建立起便利已在海外上市企業在港雙重上市或第二上市的監管框架；相信在各方積極努力下，香港對中概股的吸引力有望增強；隨着香港在內地金融經濟發展上發揮更大作用，預計香港資本市場吸引力有望同步提升。

　　「因此，面對目前中美關係的諸多不確定性，如果未來真的面臨中概股從美國迴流的情況，我們更應積極利用香港優勢，為內地優質企業提供更多在香港集資的機會和平臺，並進一步提升內地整體實力及香港資本市場吸引力，形成共贏。」鄧聲興説。

　　孫昊天認為，首先，香港是一個「避風港」，內地資金南下能夠補充市場流動性；其次，香港是一個國際流通市場，韓國、日本資金隨時可迴流，美國、歐洲資金進入也很方便，兼具「內地—國際」資金聯通功能；最后，在上市結構適配性上，中概股多為紅籌架構，與港股結構一致，迴流港股不需要私有化或拆除紅籌。

　　桂浩明也認為，迎接中概股迴歸，香港具備雙重優勢，一是香港作為連接內地與國際市場的金融中心，具有「全球資本配置」與「本土認知深度」雙重屬性。相較於美股市場對中概企業的「信息隔閡」，海外機構、研究員實地調研難度高，港股投資者更熟悉內地企業情況以及商業模式。二是制度與通道優勢，香港作為內地資本出海的重要通道，已有大批內地企業在此上市，例如國有大行早期集體赴港上市，企業對當地法規、監管環境更易適應，既能持續吸引國際資本，又可規避海外上市的麻煩。

　　在國信證券看來，中概股迴歸香港的核心優勢在於其靈活性與包容性。相較於美國，香港對審計底稿審查更具備無偏性，且無政治背景強制披露要求，顯著降低退市風險。此外，香港允許保留VIE架構，保障企業合規運營，同時提供税收優惠與品牌國際化機遇，形成「風險緩衝帶」，助力中概股實現穩定發展與估值修復。

　　另一方面，港股市場的一些短板也備受關注，首當其衝的就是流動性問題。

　　孫昊天認為，港股市場的不足之處在於，受上市條件限制，當前符合港股迴歸條件的中概股僅約30家—40家（佔總數1/10），市值門檻、同股不同權機制等要求較嚴格。如果要承接更多中概股迴歸，建議港交所放寬市值門檻、同股不同權等限制，協同推出更友好的上市政策，擴大可承接企業範圍等，並篩選符合政策導向的企業。

中信證券表示，符合赴港二次上市的中概股現金相對充裕，一級市場看無甚壓力；而二級市場的歷史流動性問題，歸咎於港股市場的投資者結構與歷史的市場結構，后者在中概股赴港潮后也有改善。從歷史數據看，中概股回港實際上是給港股二級市場帶來了大量流動性。

　　從被動避險到主動佈局

　　2025年以來，大量資金湧入港股，推動港元兑美元匯率多次觸及7.75的強方兑換保證水平，香港金管局不得不頻繁出手干預。同時，隨着6月港股通標的擴容及流動性支持工具（LMM）的推出，港股的資金承接能力將進一步增強，為中概股迴歸提供更堅實的基礎。

　　孫昊天認為，資金流入的核心驅動有兩點：一是投資者減少美元配置，轉向港股；二是中概股優質資產迴流，提升港股吸引力，形成「資金流入—資產優質化」的雙輪驅動。

　　孫昊天説，港股估值處於歷史低位，對比A股和美股具備性價比，科技、互聯網等熱門板塊迴歸進一步強化了吸引力，資金湧入趨勢大概率持續。

　　桂浩明認為，資金持續流入正在重塑港股生態：一方面，香港為進一步鞏固國際金融中心地位，正採取多種措施，包括接納中概股迴歸；另一方面，資金流入推動港股融資能力提升，中概股迴歸及內地企業發行H股，本質上需要更多資金支持，而融資能力不僅體現在吸納資金，還包括將境內企業有效地介紹、推廣出去。

　　桂浩明説，未來香港可能會有更大動作，一方面可發揮自身優勢，例如聯繫匯率制度能帶來更穩定的貨幣表現，有利於吸引資金；另一方面在法制配套上，可結合AI手段運用等新變化，適應新的市場形勢，在股票操作以及相關制度、法律法規方面，做更多安排和調整。

　　「隨着改革開放深入及國際形勢變化，越來越多企業迴歸是長期存在的大趨勢。例如，近兩年內地消費類股票在港上市就特別受青睞，這一趨勢會持續並不斷提升港股相應的估值。」桂浩明説。

國聯民生證券統計顯示，未在港股上市的中概股集中在可選消費行業，可選消費市值佔比最高，達69.6%；其次是工業，佔比為8.27%。

　　孫昊天認為，在政策與市場雙輪驅動下，中概股正從被動避險過渡到主動佈局。他預測，下一波迴流主力可能是當前不符合港股條件但正在準備的企業，尤其是符合國家政策導向的科技、新經濟領域公司。「香港需要放寬上市門檻，而企業也意識到，主動迴歸有助於把握市場機遇，而非僅為規避退市風險。」他説。

　　據港交所最新上市要求，高盛預計，總共有27只、總市值達1.35萬億元人民幣（約1840億美元）的中概股，或將有資格在香港進行雙重主要上市或第二上市，這些中概股包括拼多多、滿幫、富途、傳奇生物、唯品會、好未來、亞朵、霧芯科技、世紀互聯、禾賽科技、老虎證券、大全新能源、愛奇藝等。

　　部分公司已開始啟動。據多家媒體報道，禾賽科技已以保密形式向香港聯交所提交上市申請，計劃年內完成雙重上市。不過，公司相關人士目前回應「不予置評」。5月上旬，吉利汽車公告稱計劃私有化極氪，私有化后極氪將成為吉利全資附屬公司。

　　大成律師事務所認為，中概股應對被動迴歸或退市，需做好前瞻性戰略規劃，根據自身業務特點和市場環境，及時調整業務佈局和融資策略。在全球化背景下，中概股的國際角色也將發生演變。儘管面臨挑戰，但通過加強國際合作，中概股仍可在全球經濟一體化進程中拓展海外市場，實現可持續發展。同時，隨着跨境監管合作的逐步加強，中概股面臨的外部環境有望得到改善，在國際資本市場中繼續發揮重要作用。