超60%醫療上市公司利潤下滑，近四成虧損！中國醫療服務上市公司2024年財報觀察

醫保政策改革正在對從事嚴肅醫療的上市公司產生深刻的影響，部分嚴重依賴醫保的民營機構，在DRG/DIP支付改革和高值耗材集採背景下，傳統醫療模式已經失靈，加上曾經的粗放發展，使得業績承壓，利潤下滑，甚至虧損。

作者：太微

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總體來看，2024年度醫療服務上市公司的財報呈現出分化態勢。部分上市公司實現了營收和淨利潤的雙增長；部分上市公司在當前經濟和行業背景下采取了降本策略，管理成本等成本明顯下降，在業績沒有增長的背景下實現了淨利潤增長；而部分公司則受到市場環境、政策調整等多重因素的影響，業績表現和淨利潤則不盡如人意。從上表可以看到六成以上公司盈利下滑，近四成公司虧損。曾經的金眼銀牙似乎不再適用，醫療行業正在經歷着劇烈變化。

雖然面臨增長乏力，利潤下降等風險，但較為積極的一面是上市公司的擴張步伐並未停止，特別是消費醫療領域，眼科、口腔、醫美等上市公司仍在拓展自己的版圖。伴隨着醫療行業的持續發展和醫療改革的持續深化，醫療服務上市公司正面臨着新一輪的挑戰與機遇。

九成淨利潤下降，眼科上市醫療公司觀察

眼科醫療是曾經的投資者追逐的熱門標的，並誕生了一批上市醫療公司，通過梳理2024年眼科上市公司財報，除了眼科龍頭愛爾眼科實現營收和淨利潤的雙增長，其余企業淨利潤均有不同程度的下滑。作為黃金賽道」的眼科行業，在2024-2025年遭遇全面寒冬，行業深層次的結構性危機開始顯現。

眼科龍頭自上市以來首次扣非淨利潤負增長。在業內大多陷入虧損的狀態下，行業龍頭愛爾眼科仍舊憑藉其行業內的深厚積澱實現了營收和淨利潤雙增長。其2024年度實現營業收入209.83億元，同比增長3.02%；歸屬於母公司的淨利潤為35.56億元，同比增長5.87%。但值得關注的的是愛爾眼科2024年淨利潤增長主要原因之一是其非經營性淨收益達4.71億元，在扣除此項收益后其扣非淨利潤2024年下降至至30.99億元，自2009年上市以來首次出現負增長。同時其行政管理費用和銷售費用增速較高，其2024年度毛利率降至48.12%，為近六年來的最低水平，這意味着公司在成本管控策略上面臨着挑戰。愛爾眼科在年報中稱，2024年，受外部環境影響消費需求不足，眼科行業增速呈現放緩態勢，公司經營面臨較大挑戰。

眼科老二華廈眼科2024年營業收入約為40.27億元，同比增長0.35%；但淨利潤為4.29億元，同比下降35.63%。這也是其淨利潤連續增長多年后的首次下降。對於利潤下滑原因華廈眼科在其年報當中也做出精確概述：儘管公司在眼科醫療服務領域持續擴展，但行業環境變化和競爭加劇導致業績增速顯著放緩。這也是當前眼科市場的一個縮影。

愛爾眼科和華夏眼科面臨的問題是行業目前整體的困境。縱觀國內眼科上市服務公司的財報和發展，眼專科領域大多以白內障、屈光、視光等領域作為核心業務範圍，各家的產品和服務同質化現象嚴重，導致企業間競爭激烈，同時疊加經濟發展、政策變化等因素導致業績不及預期。

但總體來看，伴隨着人口老齡化和近視率的上升，眼科醫療服務的需求將不斷激增，眼科總體市場是一個不斷增長的市場，雖然目前行業競爭加劇，但競爭主要集中在一線城市和發達地區，在更廣闊的的縣域，專業的眼科醫療服務市場仍具備廣闊的發展空間。2024年愛爾眼科併購的近百家醫院也主要集中在縣域，凸顯行業龍頭當前縣域醫療服務市場的看重，縣域或將成為眼科上市公司下一步的競爭焦點。

口腔綜合表現較眼科亮眼，擴張不止

2024面對集採等政策因素，口腔專科總體業績也出現分化態勢，但淨利潤方面大多口腔品牌企業的利潤大幅下滑，口腔上市連鎖們愈發明顯的「增收不增利」的尷尬處境，除了有營銷負擔的尾大不掉外，過度擴張的習慣更是成因之一。

口腔的微利時代或將到來。美皓集團、可恩口腔、藍天口腔、華齒口腔、華美牙科幾大口腔醫療服務公司的營收和淨利潤均呈現下滑趨勢。

即使是「眼茅」營業總收入為28.74億元，同比增長0.96%，但增速較2023年的4.70%大幅下降。且淨利潤較2023年度下滑。其2024年度毛利率和淨利率分別為39%和20%，雖然仍處於較高水平，但較往年有所下滑。種植牙集採政策的實施對口腔公司的盈利能力產生了直接影響，儘管通策醫療通過「以量補價」的策略維持了種植牙業務的穩定，但價格下降對利潤的侵蝕效應不容忽視。

在口腔上市公司淨利潤方面，也有一騎絕塵的「黑馬」從口腔醫療服務市場道路上呼嘯而來。中玒口腔2024年公司實現營業收入3659.43萬元，同比下降1.16%；但淨利潤208.31萬元，同比增長266.66%。而去年掛牌新三板的牙博士2024年營收達到15.76億元，同比增長19.19%，淨利潤1.18億元，在大多處於利潤下滑的口腔連鎖上市服務公司當中表現可謂相當亮眼。

雖然一方面是淨利潤下降，但另一方面口腔上市公司的擴張步伐並沒有停止。通策醫療擴張佈局省內外採取不同策略，2024年浙江省內蒲公英分院已開業44家，其中60%已實現收支平衡，2025年截至目前已新開3家蒲公英億元，預計下半年還有3家開業。省外則從傳統自建模式轉向「併購優質標的+輕資產加盟」組合拳；新三板上市口腔藍天口腔雖然面臨股權凍結，但擴張不止，2024年期內新投入運營醫療機構5家；推動原有門店擴建3家；2025年4月8日，其發佈消息公告，擬定收購貝傑醫療4家口腔門診55%股權。可恩口腔全資子公司德州德口醫院管理有限公司也在2024年內新投資禹城市禹舜口腔醫院有限公司和齊河晨興口腔醫院有限公司兩家公司。

但口腔上市公司財報中顯示，種植牙正畸等相較綜合醫療項目仍然利潤頗豐，毛利率較高。從牙博士口腔財報中我們看到其2024年營收當中，種植服務營收8.16億元，同比增長28.09%，毛利率達60.32%；正畸服務營收2.70億元，同比增長1.26%，毛利率為40.84%；綜合服務營收4.90億元，同比增長17.10%，毛利率為31.24%。這一毛利率相較嚴肅綜合醫療專科要好太多。

口腔的整體表現好於眼科。從同時涉足眼科和口腔的希瑪醫療的表現可見端倪。2024年希瑪醫療在中國內地的業務口腔業務表現亮眼，深圳愛康健收入同比增長20.8%至4.65億港元。口腔醫療服務就診總數增長30.9%至33.69萬次；每張牙科椅就診次數為1301次，同比增長18.8%；每張牙科椅收入增長7.5%至195.9萬港元。但內地眼科業務收入下跌6.9%至5.47億港元。在中國香港和內地的眼科業務收入分別同比下滑3.3%及6.9%。凸顯眼科業務相較口腔增長乏力，眼科業務模式在當前政策形勢下需要進一步突破。

綜合醫療上市集團紛紛採取降本增效策略

大型綜合醫療集團面對當前複雜的外部環境，大多采取了控制成本策略。就2024年度財報來看，近九成醫療上市公司行政管理費用下降。復星醫藥、新里程、華潤醫療等上市公司更是在營收下降的情況下實現了淨利潤的增長。

我們可以觀察到上述綜合醫療服務公司的行政管理費用或銷售成本大多呈現不同程度的下降，部分領域進行戰略性收縮。説明當前緊縮的經濟環境背景下，綜合醫療集團紛紛採取降本增效策略，且取得一定的成效。

 2024年復星醫藥2024年度財報顯示其在成本控制、效率提升等方面取得了顯著成效。報告期內，復星醫藥的毛利率減銷售費用率同比提升2.45個百分點，剔除新併購企業的影響，管理費用下降3.55億元。其行政管理費用和銷售費用均有大幅度下降，同時復星醫藥開始優化資產結構，砍掉不賺錢的非核心業務，過起「緊日子」，2023年開始陸續關掉幾個國外成本較高的研發中心，復星醫藥前任執行董事吳以芳將其稱之為擴張中的理性。復星醫藥的醫療健康服務業務2024年度營收達到76.47億元，同比增長14.61%，是復星醫藥製藥、醫療器械、診斷業務等多板塊當中唯一正增長板塊。復星將醫療板塊增長原因歸結為重點專科建設、智慧醫療和一體化運營。

環球醫療2024年則在其財報當中明確表示，面對醫保支付方式改革、藥耗集採深入推進等外部影響，公司狠抓綜合醫療服務提質增效，業務規模及運營效率穩步提升：全年貢獻報表收入人民幣76.13億元，同比下降0.3%；實現淨利潤人民幣4.73億元，同比增長12.5%。在營收不增的情況下實現了淨利潤的大幅度增長。

另根據通用環球醫療集團2025年第一季度財務報表，其仍在進行成本管控，且成效顯著。其下屬醫療機構於一季度整體運營狀況良好：門急診人次較去年同期增幅約2.3%，出院總人次較去年同期增加約2.3%。平均住院日下降至9.2天，運營效率持續提升；醫療服務收入佔比35.6%，同比增長2.5個百分點，收入結構持續優化；藥耗成本佔收入比從46.5%降至43.7%，下降近3個百分點。業務收入結構調整既減輕了患者負擔，更打開了醫保控費時代的生存空間。

借國企醫院剝離成長為國內醫療服務龍頭之一的新里程醫療集團2024年實現營業收入37.99億元，同比下降2.95%，實現歸母淨利潤1.15億元，同比增長296.13%。公司毛利率為30.93%。4月29日新里程曾向投資者表示公司將發揮集團化的優勢，採購質優價廉的藥品和耗材，降本增效。同時優化病種結構，積極推動醫院轉型，逐步實現內科外科化，大力發展神經內科、心內、腫瘤等介入治療。

華潤醫療通過成本優化驅動利潤倍增。2024年實現營業總收入99.96億元，同比下降2.93%；但歸母淨利潤實現了119.6%的增長，達到5.66億元。醫院業務分部營業額為91.85億元，同比下降2.4%。其中，人次指標均實現增長，門診人次增長1.3%，住院人次增長1.0%；受醫保控費影響，門診和住院次均收入分別下降2.4%和4.3%。財報也提到，其通過成本控制和業務優化，特別是集中採購、管理流程優化及數字化手段，實現了「降本增效」，該板塊分部業績同比增長20.1%至7.66億元，毛利率維持在18.0%。華潤醫療還在2024年關停了持續虧損的淮陰醫院。

我們還可以從年報觀察到在當前的背景下，很多綜合醫療集團都在積極佈局重點特色專科建設，同時增加非醫保收入。復星將2024年度醫療板塊增長原因歸結為重點專科建設等原因。新里程的醫療服務業務則正在構建「1+N」模式，即以三級綜合醫院為依託，結合多個專科分院，聚焦聚焦腫瘤、心血管、腦血管、骨科等老齡化疾病，同時新里程還發揮社會資本辦醫優勢，提供差異化特需醫療服務，如高端體檢、特需服務等，增加非醫保收入。環球醫療積極佈局特色專科建設，2024年度其旗下機構眼科手術量年增13.3%，康復收入增長20.2%，消費升級推動專科服務滲透率提升。國際醫學也在今年與機構交流中表示將聚焦特色專科高附加值醫療市場，持續推進體檢、醫美、康復、輔助生殖等特色專科板塊，滿足患者差異化就醫需求。

專科和綜合，消費or嚴肅哪個活得更好？

我們觀察到綜合醫療集團（主營業務之一為綜合醫院業務）當中，80%的醫療集團淨利潤為正，超60%實現了營收增長。而專科醫療當中實現盈利的醫療上市公司則不足50%，不同專科營收增長水平和盈利均呈現差異化發展。

但是整體來消費醫療專科的毛利率整體要高出綜合醫療和嚴肅專科醫療不少。即使是愛爾眼科六年以來最低毛利48.12%、或者牙茅通策醫療的38.5%，都碾壓大多綜合醫療集團。這可能也是綜合醫療集團發展更加聚焦和進一步佈局專科的原因之一。

嚴肅醫療專科領域代表腫瘤專科總體營收和淨利潤呈負增長態勢。除腫瘤龍頭海吉亞2024年營收增加外，其余腫瘤醫療上市公司均呈現負增長態勢。海吉亞2024年總收入達44.46億元（人民幣，下同），同比增長9.1%。其中醫院業務收入佔比97.2%，達43.23億元（+11.1%），門診和住院服務分別增長20.8%和60.5%。但海吉亞利潤承壓： 淨利潤5.98億元，同比下降12.6%；毛利率29.9%（2023年31.6%）。營收增長、毛利和淨利潤雙降證明其成本控制承壓。

嚴肅醫療領域特色專科三博腦科2024年財報營收和淨利潤都相當亮眼。三博腦科2024年度實現營業總收入14.29億元，同比增長8.84%；歸屬淨利潤1.05億元，同比增長34.24%；公司毛利率為23.49%。但其扣非淨利潤卻令人擔憂，其扣非淨利潤9431.24萬元，同比僅增長0.77%。其2024年利潤增長主要原因並非醫療服務增長帶來，而是因為非經常性損益持續提升。其在2024年通過收購重慶西達和大行廣澤等資產，短期內提升了淨利潤，但這些收購的長期效益尚待觀察。其主業神經專科業務雖然仍在區域擴張，洛陽三博在2024年也貢獻一定營收，但其總體業務擴張的速度與盈利能力之間並未形成良性循環。

新消費醫療專科受經濟發展影響較大，紛紛採取不同措施應對挑戰，新消費醫療特別是抗衰和功能醫學領域展現出巨大的發展潛力。在當前經濟環境下，客單價較高的消費醫療主戰場依然集中在一二線城市，當下，消費者更傾向於保守消費，疊加消費醫療往往客單價較高、三、四線城市消費能力偏弱的現實，曾經打算深耕下沉市場的機構也停止了步伐。

 美麗田園「順應經濟周期變化，提出了因時而變’的發展策略，將商業模式從「三美模式」升級為「雙美+雙保健」模式，並在收併購領域取得了顯著進展。2024年度總收入25.72億元，同比增長19.91%；毛利11.90億元，同比增長21.79%；毛利率46.30%；其傳統醫美業務毛利略有下降，但其聚焦功能醫學和女性婦科抗衰等新消費醫療項目增速迅猛，亞健康醫療服務的營收從1.01億元增至2.01億元，其中女性特護中心收入超過1億元，同比增長逾300%。

另一大靠投併購成長為醫美龍頭之一朗姿股份2024年年度收入為56.91億元，同比減少0.24%。歸屬於上市公司股東的淨利潤為2.57億元，同比增長1.38%。；毛利率58.85%，同比增2.75%；醫療美容是其女裝、童裝、醫美三大板塊中唯一實現正增長的業務板塊——報告期內營業收入同比增長3.47%至27.84億元，在公司總營收的佔比進一步提升至48.92%，已成為朗姿股份主業。醫美業務板塊的毛利率為54.42%，同比增長0.65%。朗姿投併購主要集中在一線城市和新一線城市，2022年至今已併購昆明韓辰、武漢五洲、武漢韓辰和鄭州集美、北京麗都等公司。朗姿未來將繼續進一步拓展其在醫美板塊的藍圖。

植發一哥雍和醫療2024年戰略轉向 「精細化運營」，核心邏輯從 「跑馬圈地」 轉向 「提質增效」。2024年通過 「關停並轉」 優化門店網絡，將資源集中於核心城市，同時引入自主研發的 「禾帆」 智能管理系統，實現從患者諮詢到術后養護的全流程數字化管控。上述舉措也取得了明顯的成效，2024年全年收入18.05億元，毛利率回升60%，淨虧損收窄至2.27億元。雍和醫療曾提出「三年開店100家」的計劃，要把店開到三線甚至四五線城市去，但2024年，雍禾暫停向三、四線城市擴張，優化9家植發醫療機構和5家史雲遜獨立門店。雍禾醫療CGO(首席增長官)任劍表示。「我們發現，消費醫療的客單價比較高，三、四線城市的客户總需求相對較小，離散程度還比較高。而且，醫療的標準和質量很難全部向下複製。」

當前經濟形勢尚不明朗，老齡化背景下疊加醫療行業改革持續深化，醫保控費的持續擠出效應，醫療行業競爭或將進一步加劇，疊加整體消費需求疲軟，目前醫療行業充滿着未知數。但從大型醫療綜合醫療集團的表現來看，醫療服務行業正在告別粗放發展的時代，降本增效策略適用於當下，精細化管理的時代已經到來。嚴肅專科醫療難以脱離醫保發展，現在要拼的就是誰的成本更低，誰的質量更好。消費醫療專科整體毛利率優於綜合醫療，面臨綜合醫療集團的轉向重點專科發展，或將進一步面臨行業內卷。但消費醫療在提振消費的政策舉措下，將迎來新的發展機遇。特別是在醫療抗衰、女性健康、功能醫學、中醫防未病等領域增長潛力巨大。

醫療服務行業面對老齡化等時代背景，潛在需求巨大，有着眾多機遇，行業長期向好，增長韌性強勁，但眼下面對長坡厚雪的漫漫長路，除了要找準新的增長點，開闢第二增長曲線，更重要的是要耐下心來對內打磨，實現降本增效，醫療行業是需要持續深耕和陪伴的行業，需要徐徐用力才能久久為功。