民生研究｜晨聽民聲 2025.6.3

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（來源：民生證券研究院）

宏觀｜2025年5月PMI數據點評：5月PMI：反彈成色

宏觀｜海外市場點評：假期思考：誰是關税反覆的「贏家」？

宏觀｜海外市場點評：關於美國這次流動性危機的思考

策略｜策略專題研究：民生研究：2025年6月金股推薦

金融工程｜量化大勢研判：推薦關注預期成長風格

金融工程｜量化分析報告：2025年5月社融預測：23296億元

汽車｜吉利汽車（0175.HK）系列點評二十六：新能源持續亮眼 極氪、領克發力高端

汽車｜比亞迪（002594.SZ）系列點評二十九：海外銷量再創新高 全球化加速推進

汽車｜理想汽車（2015.HK）系列點評七：2025Q1毛利率超預期 純電+智駕開啟新周期

汽車｜新勢力系列點評十九：5月車市穩步向上 新勢力自研芯片落地

汽車｜人形機器人行業系列深度報告二：NVIDIA「大腦」能力齊備 具身智能浪潮已至

計算機｜中科金財（002657.SZ）首次覆蓋報告：攜手阿里，發佈獨家AI+金融原生Agent

教育｜教育行業2025年中期策略：「三維共振」未來可期，AI+教育助力估值提升

醫藥｜醫脈通（2192.HK）首次覆蓋報告：醫療信息綜合服務平臺先鋒，AI賦能開啟智能化發展新階段

▍2025年5月PMI數據點評：5月PMI：反彈成色

事件： 5月31日，據國家統計局消息，5月份，製造業採購經理指數（PMI）為49.5%，比上月上升0.5個百分點，製造業景氣水平改善。

 5月PMI的轉降為升並不顯意外：2018年「貿易衝突1.0」時期，美國對華關税税率與製造業PMI就具有一定負相關性。而當前的「貿易衝突2.0」，5月中美談判的階段性「破冰」調低了關税税率、緩解了出口的下行風險，從而也為5月製造業PMI的上行打開空間。 

不過，仍處於榮枯線之下的5月PMI説明經濟的結構性風險仍存。一方面，對比「對等關税」之后其他國家PMI表現來看，當前中國製造業PMI的表現仍不算強。另一方面，從5月PMI自身來看，依舊處於下行通道的PMI兩大價格指標、PMI從業人員指數和PMI生產經營活動預期指數的微小幅度上漲，説明關税反覆的不確定性正通過影響企業投資決策、向內需傳導，通過就業和收入加劇了有效需求的不足。 

政策性金融工具或將成為近期「穩預期」的一項關鍵政策。我們在此前的報告《漸行漸近的政策性金融工具》中提出，新型政策性金融工具已「箭在弦上」，在投向上可能更加側重科技創新等重點領域，可以更好地撬動投資、對實物工作量形成支撐。不過，除了科技創新政策之外，后續還需要更多的「穩消費」政策跟進，從而更好地解決有效需求不足這一問題，以此對衝經濟運行壓力。 

5月非製造業PMI的表現也為增量政策的推出「埋下伏筆」。5月建築業PMI為51.0%（環比增速-0.9pct），進一步下降；5月服務業PMI為50.2%（環比增速+0.1pct），依舊在榮枯線左右徘徊。當前建築業PMI與服務業PMI的景氣度並不算高，增量政策的適時推出必要性加強。 

風險提示：

未來政策不及預期；國內經濟形勢變化超預期；出口變動超預期。

▍海外市場點評：假期思考：誰是關税反覆的「贏家」？

按「慣例」，特朗普又在假期給市場壓力。對於繁雜的特朗普政策，我們主要是從「關税—減税」兩條線去分析，5月22日眾議院通過后，減税進入參議院審議前的「蟄伏期」。我們可能又處在新一輪關税反覆周期的起點，市場在迎接新的TACO交易（"特朗普總是臨陣退縮"交易）。

 「關税戰沒有贏家」。在政策反覆、法律「背刺」下，市場習慣於嘲笑特朗普「反覆搖擺」的政治作秀，讓美國在政策上、談判上似乎越來越被動，但是特朗普似乎沒有「輸」。自4月底以來，特朗普整體工作支持率明顯改善。根據Harvard-Harris民調統計，結構上，特朗普經濟、外交、通脹、關税等政策的支持率均有所上升。而對國際貿易法院判決的「反抗」，又將成為特朗普煽動「MAGA」基本盤、塑造「草根鬥士形象」、打擊民主黨和司法精英的重要機會。 

其余各國對美貿易進展如何？臨近7月9日關税暫緩的截止期，主要大國對美談判進入了最后衝刺階段，6月將是貿易協議達成的密集期。具體來看， 日本：5月下旬日美連續進行兩輪談判，進展加快。鑑於7月20日日本將舉行上議院選舉，石破茂為避免外交失敗受到指責，尋求達成協議的急迫性較高，而6月中旬G7會議中的日美元首會面可能是破局點。 韓國：韓國國內政治問題一直是談判的主要阻礙。在6月3日總統大選后，預計美韓雙方會舉行第三輪談判，不過整體節奏和成果會慢於日本。 印度：印度可能是最接近與美達成協議的國家，雙方多次表態「談判非常順利」。考慮到美國貿易團隊將於6月5日至6日訪問印度，屆時可能有更多協議的細節公佈。 歐盟：中美僵持、法院訴訟使得歐盟在談判中又增加了些許底氣，在美國增加鋼鋁關稅后歐盟進一步提出將對美反制，這也給雙方關係增加了更多不確定性。后續關注兩個時間點：一是美國貿易代表格里爾與歐盟貿易專員謝夫喬維奇6月初於巴黎會面，其二是特朗普於6月24日參加北約峰會，屆時可能就貿易問題舉行會晤。

風險提示：

美國經貿政策大幅變動；關税擴散超預期，導致全球經濟超預期放緩、市場調整幅度加大。

▍海外市場點評：關於美國這次流動性危機的思考

在市場面前，意外的出現實屬常態。從原有框架出發我們似乎沒有觀測到美國的流動性危機，但這個詞又反覆被市場和媒體提及，説明這次的流動性收緊和往常有所不同。從3月11日的報告《二季度美國的流動性挑戰》開始，筆者就持續關注着美國的流動性溢價和信用溢價等傳統流動性指標的走勢。我們同市場一樣通過觀察這些指標的變化來提示流動性風險。在4月關税第1周時，這些傳統指標存在明顯走高的趨勢，但之后又快速下降，目前已經大幅回吐了之前的漲幅（圖1-2）。那麼是不是我們就可以宣佈流動性的衝擊已經緩解了？  

筆者覺得現在得到這樣的結論還為時尚早，這些指標似乎有滯后的風險。可能被我們忽略的是，美國的信用債券市場是個流動性強且資質要求很高的市場，所以如果我們把目光鎖定在2025年Q2到期的公司債（無論是投資級還是高收益級）發行主體只有不到1000只（約876只），比美股市場的股票數量還要少許多。所以美國信用債券的發行可以理解為一件與美股發行同樣甚至更困難的事情。簡言之，能發出債的公司都是在美國償債能力相對最靠前的一批公司。如果連這些企業的融資條件都開始變得十分困難，可能代表着全社會的經濟環境出現明顯惡化。再加上這幾年非金融企業的在手現金在歷史相對高位，不排除企業繼續縮表（用在手現金還債）與債務高峰做「困獸之鬥」的可能，所以相關流動性指標暫時沒有出現明顯惡化的狀況。  所以我們爭取先看一步，以史爲鑑，觀察后續企業財務上最可能面臨的局面和應對之策。

總體上看，4月28日我們在報告《美國的困局的歷史案例》曾對比過當下美國企業債務與2021年H2的中國地產企業債務。 兩者存在着許多共同點： ①都是面臨長期債務到期高峰； ②融資利率都在快速上升； ③私營企業開始淨償還； ④融資久期縮短導致債務到期加快，規模擴大（原本要到期長端債+為滾續而發行的短期債）。 

風險提示：

特朗普政策過於激進導致美國經濟陷入滯脹甚至衰退；關税擴散超預期，導致全球經濟超預期放緩、市場調整幅度加大。

▍策略專題研究：民生研究：2025年6月金股推薦

1、本文按照自上而下的邏輯，梳理出10只個股與3只ETF。 

2、2025年6月10大金股：晉控煤業、五礦資源、吉利汽車、中科金財、高瀾股份、光電股份、聖泉集團、順豐同城、新乳業、三生製藥。

3、ETF推薦：家電ETF（159996.OF）、汽車ETF（516110.OF）、黃金基金ETF（518800.OF）。

風險提示：

市場波動導致ETF淨值波動、個股自身經營風險等。

爲了解決風格系統化輪動難題，我們開啟了自下而上的量化大勢研判探究。 

預期成長與實際成長類資產優勢差繼續擴大，但其中預期成長更多來自Top組上升，更有吸引力。

質量類資產基本面Q2進一步走弱，紅利類資產擁擠度仍高，雖近期防禦類資產表現較好但賠率較低。 

細分行業來看，預期成長和實際成長策略當下關注：1）無煙煤；2）鐵路交通設備；3）電力電子及自動化；4）玻璃纖維；5）白色家電Ⅲ；6）綜合金融；7）船舶製造；8）PCB；9）印染；10）其他結構材料。

風險提示：

量化模型基於歷史數據，市場未來可能發生變化，策略模型有失效可能。

▍量化分析報告：2025年5月社融預測：23296億元

爲了解決風格系統化輪動難題，我們開啟了自下而上的量化大勢研判探究。

預期成長與實際成長類資產優勢差繼續擴大，但其中預期成長更多來自Top組上升，更有吸引力。

質量類資產基本面Q2進一步走弱，紅利類資產擁擠度仍高，雖近期防禦類資產表現較好但賠率較低。

細分行業來看，預期成長和實際成長策略當下關注：1）無煙煤；2）鐵路交通設備；3）電力電子及自動化；4）玻璃纖維；5）白色家電Ⅲ；6）綜合金融；7）船舶製造；8）PCB；9）印染；10）其他結構材料。  

風險提示：

（1）量化結論基於歷史統計，如若未來市場環境發生變化不排除失效可能。（2）政策對於信貸的引導可能領先於實物工作量表現，高頻數據反應不及時可能導致預測出現誤差。

▍吉利汽車（0175.HK）系列點評二十六：新能源持續亮眼 極氪、領克發力高端

事件概述：

公司發佈5月銷量公告，5月批發總銷量23.5萬輛，同比+46.4%，環比+0.5%；1-5月批發總銷量117.3萬輛，同比+48.6%。其中，5月新能源銷量138,021輛，同比+135.2%，環比+9.9%，滲透率58.7%；1-5月新能源累計60.3萬輛，同比+137.1%。分品牌看：吉利品牌5月銷量18.9萬輛（銀河101,845輛（含幾何））；極氪5月銷量18,908輛；領克5月銷量27,630輛。 1-5月新能源銷量同比大增 龍二地位加強。5月公司總批發銷量23.5萬輛，同比+46.4%，環比+0.5%；1-5月乘用車累計銷量117.3萬輛，同比+48.6%；新能源累計60.3萬輛，同比+137.1%。5月，吉利銀河星耀8上市，限時價為11.58-15.58萬元，新車融合「漣漪美學」外觀、豪華智能座艙與高階智駕，搭載 Flyme Auto 系統與龍鷹一號芯片，提供節能與高性能的雙電混動力。上市 6 天大定破萬。2025Q1歸母淨利潤55億（還原會計政策），稅后匯兌21.5億，剔除匯兌后33.5億，同比+114.6%，環比-6.5%，新能源驅動盈利改善邏輯正在逐步兑現，堅定看好公司技術降本、規模化加速主品牌步入盈利正循環。

新品催化密集 極氪、領克合力發力高端。

2025年，公司目標總銷量71萬輛（極氪32萬、領克39萬）。5月，領克900正式上市，推出四款配置車型，限時售價28.99萬至39.69萬元，新車軸距 3160mm，支持 Orin - x/Thor 高階智駕，憑藉「智享百變旗艦大六座SUV」定位及SPA Evo架構的硬核實力上市1小時大定訂單破萬，截至5月17日，訂單已突破3萬。極氪方面，豪華SUV 極氪9X於上海車展亮相，車長超5.2米，軸距近3.2米，首發「千里浩瀚H9方案」，雙Thor芯片+5激光雷達提供1400 TOPS算力，計劃於2025年第三季度上市，其光輝版車型同步推出，預計售價超百萬元。極氪、領克新品周期密集，有望加速搶奪高端市場份額。 

深化AI技術融合 智能化加速佈局。

2月，吉利宣佈與DeepSeek大模型深度融合，5月初發布「全域AI智能戰略」，涵蓋端到端語音大模型、AI數字底盤、千里浩瀚智駕等前沿技術，並逐步應用於新車型，車位到車位5月份將全量推送，領克極氪合併后，領克900將全面搭載H7方案，成為行業率先使用英偉達thor芯片的車，我們看好公司發力智能化，提振產品銷量，重塑估值。

投資建議：

公司新能源品牌勢能向上，盈利加速，預計2025-2027公司營收4,047.8/4,896.9/5,728.3億元，歸母淨利162.1/220.9/259.8億元（暫不考慮極氪私有化），EPS 1.61/2.19/2.58元，對應5月30日17.62港元收盤價的PE 10/7/6倍，維持「推薦」評級。

風險提示：

新車銷量不及預期；「價格戰」加劇；歐盟關税影響出海銷量利潤。

▍比亞迪（002594.SZ）系列點評二十九：海外銷量再創新高 全球化加速推進

事件概述：公司發佈5月產銷快報，5月新能源汽車批發銷售38.2萬輛，同比+15.3%，環比+0.6%；新能源乘用車批發銷售37.7萬輛，同比+14.1%，環比+1.2%。分品牌看，5月王朝海洋、騰勢、方程豹、仰望銷量分別34.8萬輛、15,806輛、12,592輛、139輛。

5月批發同比增長 出口表現亮眼。

公司5月新能源乘用車批發銷售37.7萬輛，同比+14.1%，環比+1.2%，海外銷量8.9萬輛，再創新高。新能源乘用車批發中，其中插混乘用車銷售17.3萬輛，同比-6.3%，環比-2.4%。純電乘用車銷售20.4萬輛，同比+39.6%，環比+ 4.4%。分品牌看，王朝海洋銷量34.8萬輛，秦PLUS DM-i 5.0、海豹06等新車型貢獻核心增量；騰勢/仰望/方程豹銷量3.68萬輛，佔比11%，高端化戰略成效顯著。

出海表現亮眼 海外建廠加速推進。

受益海外車型上量及區域拓展，5月新能源出口銷量8.9萬輛，再創新高；出海穩步增長，一方面是由於海外真實需求逐步提升，受益土耳其、巴西、歐洲等地銷量快速增長，主要車型是seal U 混動；一方面是受益滾裝船投入：比亞迪2024年1月、11月，2025年1月分別投入1、1、2艘滾裝船，自建運力提升帶動銷量提升，到2026年1月前，船隊規模將擴展至8艘。5 月 15 日，比亞迪歐洲總部官宣儀式在匈牙利首都布達佩斯隆重舉行，后續將承載銷售與售后、車輛認證及測試、車型本地化設計與功能開發三大核心職能。今年公司將加大海外市場投入，積極佈局巴西、烏茲別克、匈牙利、土耳其、印尼佈局工廠，同時加速出口，出海有望在歐洲、東南亞、澳新迎來快速發展，出海亦有望提振盈利。

高端化產品大年 銷量、盈利向上。

2025年為公司的高端化產品大年，騰勢N9已於2025年3月上市，定位六座大型SUV，售價38.98-44.98萬元，全系標配易三方技術，舒適度、豪華屬性強，帶動騰勢品牌4、5月實現1.5、1.6萬輛銷量，后續有望帶動整體盈利向上。王朝旗艦車型漢L/唐L於4月上市，均搭載 DiPilot 300 「天神之眼」 高階智駕系統，支持高速 NOA 和城市 NOA 等智能駕駛功能，其兆瓦閃充技術依託全域 1000V 高壓架構與自研 「閃充電池」，實現5 分鍾補能 400 公里續航，有望帶動主品牌高端化。

投資建議：

我們看好公司技術驅動產品力與品牌力向上，引領智駕平權，加速出海，同時高端化穩步推進，預計2025-2027年營收為9,908.1/11,889.7/13,970.4億元，歸母淨利潤552.0/649.7/746.7億元，EPS 18.16/21.38/24.57元，對應2025年5月30日352.30元/股收盤價，PE分別為19/16/14倍，維持「推薦」評級。

風險提示：

汽車行業銷量不及預期，新車型銷量不及預期，歐盟關税影響出海銷量利潤。

▍理想汽車（2015.HK）系列點評七：2025Q1毛利率超預期 純電+智駕開啟新周期

事件：公司發佈2025Q1財報：2025Q1實現單季營收259.3億元，同環比分別為+1.1%/-41.4%。2025Q1銷量約為9.3萬輛，同環比分別為+15.5%/-41.5%；2025Q1汽車業務毛利率為19.8%，同環比分別為+0.4pct/+0.1pct。2025Q1歸母淨利潤為6.5億元，同環比分別為+10.0%/-81.5%。2025Q1 non-GAAP歸母淨利潤為10.2億元，同環比分別為-20.3%/+74.7%。

營收短期承壓 毛利保持健康。

營收端：2025Q1公司總營收為259.3億元，同比/環比分別為+1.1%/-41.4%；其中2025Q1汽車業務收入約為246.8億元，同比/環比分別為+1.8%/-42.1%。同比上升主要由於汽車交付量的增加，部分抵消的收入增加主要由於產品組合不同導致平均售價降低。環比下降主要受與春節假期有關的季節性因素影響。整體ASP由2024Q4的26.9萬元下降至26.6萬元。交付量方面，2025Q1共計交付9.3萬輛，同比/環比為+15.5%/-41.5%；其中，理想L9、L8、L7、L6、Mega單季銷量分別佔2025Q1銷量的13.1%、13.9%、22.6%、47.8%和2.6%。 其他業務方面，2025Q1營收達到12.5億元，同比/環比分別為-9.7%/-23.5%；環比下降主要由於配件銷售與服務提供的減少，與季度間汽車交付量減少相契合。 利潤端：毛利方面，2025Q1汽車業務毛利為48.8億元，同比/環比分別為+4.0%/-41.9%；2025Q1汽車業務毛利率為19.8%，同比/環比分別為+0.4pts/+0.1pts。 經營性利潤方面，2025Q1單季經營性利潤為+2.7億元，利潤率為+1.0%，同比轉正。2025Q1單季歸母淨利潤為6.5億元，non-GAAP歸母淨利潤為10.2億元，同比/環比分別為-20.3%/-74.7%；non-GAAP淨利潤率為3.9%，同比/環比分別為-1.1pts/-5.2pts。  

現金儲備充足 充電站持續投入。

費用端：2025Q1理想研發費用為25.1億元，同比/環比為-17.5%/+4.4%；2025Q1研發費用率為5.4%，同比/環比為-2.2pts/+4.3pts。同比下降主要由於員工薪酬減少以及新車項目進度的影響。 2025Q1銷售管理費用為25.3億元，同比/環比分別為-15.0%/-17.7%；2025Q1銷售管理費用率為9.8%，同比/環比為-1.9 pts/+2.8 pts。同環比下降主要由於員工薪酬減少、運營效率提升及營銷和宣傳活動減少。 渠道端：截至2025年3月31日，公司於150個城市擁有500家零售中心，於225個城市運營502家售后維修中心。 充電網絡：截至2025年5月27日，全國已有2,334座理想超充站，12,727充電樁，佈局31個省份、227個城市。 現金流：2025Q1公司經營活動所得現金淨額為人民幣17億元，2025Q1自由現金流為25億元。 未來展望：公司預計2025Q2汽車交付量將在12.3萬輛至12.8萬輛之間，同比區間為+13.3%至+17.9%；對應的收入約為325億元至338億元，同比區間為+2.5%至+6.7%。

i8上市在即 純電周期開啟

純電新車上市在即，純電產品思路邁向收穫期。改款純電動MPV理想MEGA Home預售訂單強勁，佔MEGA訂單90%以上，七月MEGA交付有望實現2500-3000台。銷量的正向反饋驗證了消費者對於理想純電產品的接受度在逐步提升，表明理想汽車的純電路線正在步入收穫期。新款純電SUV理想i8將於7月正式發佈，新車將搭載理想自主研發新一代輔助駕駛基礎架構VLA模型，該模型隨后將通過OTA推送至全系AD max車型，通過模型迭代效率和質量的突破進一步提升純電產品競爭力，打造汽車智能體新形態。

投資建議：

我們看好理想憑藉敏鋭的用户洞察力和高效組織架構所帶來的產品定義能力持續挖掘需求，通過產品形態的創新將增程式的成功復現在純電產品中。隨着銷量的提升，規模效應將持續攤薄各項費用率。考慮公司近期經營節奏，調整盈利預測，預計公司2025-2027年收入分別為1,653.6/2,024.5/2,226.9億元，歸母淨利潤為101.1/134.6/165.4億元，對應2025年5月30日收盤價112.3港元/股（港元對人民幣匯率1:0.92），PE分別為22/16/13倍，維持「推薦」評級。

風險提示：

新車型銷量不及預期；車企新車型投放進度不達預期。

▍新勢力系列點評十九：5月車市穩步向上 新勢力自研芯片落地

事件概述: 2025年5月重點新能源車企交付量發佈，據各公司披露數據： 零跑45,067輛，同比+148.1%，環比+9.8%； 小鵬33,525輛，同比+230.4%，環比-4.3%； 理想40,856輛，同比+16.7%，環比+20.4%； 埃安26,777輛，同比-33.2%，環比-5.4%； 蔚來23,231輛，同比+13.1%，環比-2.8%； 極氪18,908輛，同比+1.6%，環比+37.7%； 小米超28,000輛。

5月整體穩健 新能源滲透率回升。

5月車市整體穩健，新能源滲透率回升。乘聯會初步推算本月狹義乘用車零售總市場規模約為185.0萬輛左右，同比去年增長8.5%，環比上月增長5.4%，其中新能源零售預計可達98萬，滲透率52.9%左右。5月6家樣本新勢力車企（不含小米）合計交付188,364輛，同比+32.1%，環比+7.1%。5月各地車展集中展開，汽車市場穩中有升。「五一」黃金周期間終端客流量大幅上升，各企業也積極推行「一口價」等促銷策略，消費者需求集中釋放。假期結束后客流自然回落，整體車市熱度趨於平緩。 

新勢力銷量躍升 零跑維持首位

端到端技術加速應用 智駕平權時代開啟

端到端技術推動智駕能力飛躍，智駕平權為核心主線。小鵬和華為係爲代表的車企2024年以來持續進行智駕的迭代及推廣。小鵬國內首發量產的「端到端」大模型，此外，各家廠商均積極推進智駕的普及和推廣，標配智駕時代已來。展望2025年，智駕技術進步有望降低智駕硬件門檻，將智駕應用在20萬以內的主流市場中，以小鵬和比亞迪為首的車企有望通過平價智能化，在2025年對合資品牌形成進一步的差異化優勢，並獲得份額的提升。

投資建議：

智能化奇點已來，自主技術輸出孵化機遇。智能化能力將成為車企競爭的重要因素。隨着特斯拉FSD使用率拐點顯現，自主新勢力城市輔助駕駛加速落地和小鵬開啟全新商業模式；我們判斷智能駕駛正逐步迎來技術、用户接受度和商業模式的三重拐點，看好智能化佈局相對領先、產品周期、品牌周期向上的優質自主車企。推薦【吉利汽車、比亞迪、小鵬汽車、理想汽車、賽力斯】，建議關注【小米集團】。 零部件中期成長不斷強化，看好新勢力產業鏈+智能電動增量。電動智能重塑秩序，優質自主零部件供應商憑藉性價比和快速響應能力獲得更多配套，同時卡脖子技術藉機實現0-1的突破，全球化進程加快，打破外資壟斷格局。建議關注： 1、新勢力產業鏈：推薦H鏈-【滬光股份、瑞鵠模具、星宇股份】；建議關注小米鏈【無錫振華】； 推薦T鏈【拓普集團、新泉股份、雙環傳動】。  2、智能化：推薦智能駕駛-【伯特利】，建議關注【地平線機器人】，推薦智能座艙-【上聲電子、繼峰股份】。

風險提示：

新車型銷量不及預期；車企新車型投放進度不達預期。

▍人形機器人行業系列深度報告二：NVIDIA「大腦」能力齊備 具身智能浪潮已至

NVIDIA側重開發平臺和工具，打造底層開發生態。

方案：三計算機解決方案 機器人的開發框架；模型：GR00T模型 機器人的「大腦」；生態：多款機器人搭載GR00T 構建強大生態圈。

投資建議：

NVIDIA提出機器人三大計算平臺協同解決方案，形成從訓練到優化再到執行的完整體系，已經與眾多解決方案與服務提供商、機器人操作系統企業、機器人傳感器製造商、機器人本體制造企業等達成合作，共建機器人生態系統，有望加速全行業進化歷程。

建議關注：汽車零部件公司具有強客户卡位優勢、強批量化生產能力，且主業產品與機器人具有高度相通性。汽車主機廠紛紛入局人形機器人賽道，機器人供應鏈與車端將有較高重合度。推薦汽配機器人標的【拓普集團、伯特利、均勝電子、雙環傳動、豪能股份（維權）、隆盛科技、銀輪股份、富臨精工、中鼎股份、地平線機器人、黑芝麻智能】。

風險提示：

下游應用推進不及預期的風險、產品研發進度不及預期的風險、地緣政治風險導致合作受限的風險。

▍中科金財（002657.SZ）首次覆蓋報告：攜手阿里，發佈獨家AI+金融原生Agent

中科金財：老牌金融IT廠商，全面轉型AI。中科金財成立於2003年12月，是一家以金融科技解決方案、數據中心解決方案為基礎，前瞻佈局AGI、WEB3.0、數字人民幣核心技術研發的銀行IT領軍企業，其核心產品為銀行影像解決方案。公司近年來全面轉型AI，與阿里雲在AI+金融領域深度合作，2024年公司人工智能服務業務收入已達到2.08億元。

與阿里深度合作，獨家發佈軟硬一體AI解決方案。

2025年5月22日，中科金財AI業務流程智能體原生平臺（SinoAgent）正式發佈，基於AI-Native技術架構，將銀行業務系統從底層架構、交互邏輯到應用場景等維度均採用AI為核心驅動要素進行系統性重構。5月26日，中科金財聯合阿里雲率先發布基於阿里雲APG服務器的金融行業一體機解決方案，以知識問答和報告生成為率先落地場景，集成AI技術，提供一站式智能化服務，顯著提升知識管理與業務輔助查詢效率。

營收顯著回暖，AI在金融場景中加速落地。

從收入端看，公司自2020年以來收入持續下滑，這與公司調整收入結構，放棄低毛利業務有關。公司營收自2024年實現回暖，24年公司實現營收11.67億元，同比增長16.5%。從單季度營收表現看，2024Q4單季度實現營收6.33億元，同比增長87.6%，2025Q1營收1.75億元，同比增長41.3%。隨着AI業務的快速增長，公司整體的經營情況有望迎來顯著向上拐點。 

金融行業是AI落地優質場景。

根據IDC數據，2023年中國銀行業IT投資規模達到1,633.98億元人民幣，同比增長13%。預計到2027年，中國銀行業整體IT市場投資規模將達到2,370億元。2023年，中國銀行業IT解決方案市場的整體規模為692.96億元人民幣，同比增長6.8%。預計到2028年中國銀行業IT解決方案市場規模將達到1021.7億元人民幣。中國銀行IT廠商數量眾多且規模龐大，且市場格局相對分散。我們僅選擇10家已經上市的銀行IT公司進行統計，根據2024年報數據10家公司合計營收362.67億元，員工總數超過10萬人。金融是當前AI落地的優質場景，一方面銀行較為重視前沿IT技術投入，AI落地有合適的土壤；另一方面，銀行IT市場存在大量外包IT人員，AI落地賦能提效空間廣闊。 

投資建議：

預計2025-2027年，公司營收分別為15.17、19.69、24.5億元，同比增速分別為30%、30%、24%。公司當前股價對應25-27年PS為5、4、3倍。考慮到公司的AI業務快速增長，當前估值仍有提升空間。首次覆蓋，給予「推薦」評級。 

風險提示：

▍教育行業2025年中期策略：「三維共振」未來可期，AI+教育助力估值提升

 「雙減」加速行業供給出清，教育公司證券化受阻。 

中高考+素質教育迎機遇，AI+教育站上風口。 

行業政策邊際改善，教育需求持續釋放。

投資建議：「三維共振」未來可期，AI+提升估值空間。我們認為教育行業迎來政策邊際改善、行業供給出清、行業需求釋放的「三維共振」，估值優勢日益顯著。同時，教育行業是AI重要應用場景，AI+教育崛起有望提升行業估值空間。我們認為教育行業配置正當時，維持行業「推薦」評級，重點推薦凱文教育（國際學校「第一股」，積極佈局AI+教育）、華圖山鼎（公考線下「新龍頭」，業績有望加速釋放）、學大教育（「個性化」教培龍頭，受益中高考需求釋放）、行動教育（實效管理「第一股」，「一體兩翼」戰略發力），審慎推薦科德教育（油墨龍頭戰略轉型，AI+教育值得期待）、昂立教育（滬上全科教培龍頭，戰略轉型前景可期）。

風險提示：

政策變動、行業競爭加劇、招生不及預期、業績釋放緩慢等風險。

▍醫脈通（2192.HK）首次覆蓋報告：醫療信息綜合服務平臺先

醫脈通為國內第一梯隊的醫療信息綜合服務平臺。公司自08年以來通過為藥械公司提供醫療產品數字化精準營銷服務，實現商業模式的創收閉環。

立足當前時點，醫療數字化營銷賽道仍然具備長坡厚雪特徵，公司有望憑藉先發優勢帶來的數據資產沉澱持續突破成長天花板。

盈利預測與估值：

我們預期25-27年內公司歸母淨利潤分別為3.2、3.6和4.2億元，分別同比增長2.2%、13.2%和13.8%（息税前利潤增速為30.1%、28.9%和25.4%）；對應25-27年PE倍數分別為26、23和20倍，首次覆蓋，給予「推薦」評級。

風險提示：

行業監管政策變動風險、客户數據泄露風險、宏觀經濟增長不及預期風險、行業競爭加劇風險、技術迭代速度不及預期風險。

重要提示與免責聲明

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