中國銀行香港（02388.HK）：NIM壓縮通過費用動量資產質量領導力完整重複「買入」緩解

以38.50港元的價格重複「買入」。BOCHK（「公司」）2025年第一季度淨利息收入符合預期，非利息費用收入略超預期。受費用收入強勁增長（同比+34.7%）和嚴格的成本控制（CIR 20.5%）的推動，撥備前營業利潤同比增長15.6%。非利息費用收入增長可觀，在海外擴張加快的情況下，我們對財富管理和保險收入前景仍然持樂觀態度。我們對公司的成本控制能力充滿信心，因為公司負債平衡效率高，運營成本管理好。我們維持對2025年F至2027年F BVPS的預測為34.314港元/36.682港元/39.319港元，並通過應用1.12倍2025年F PBR將公司的目標價維持在38.50港元。

NIM彈性克服利率逆風，重點關注負債優化。

儘管同比NIM壓縮6個基點至1.55%（2024年第一季度：1.61%），但BOCHK專注於融資成本管理，並表現出出色的負債管理。CASA存款環比增長2.9%，目前佔存款總額的49.3%，保護了融資成本免受港元Hibor波動的影響。同時，運營成本也下降至較低水平，成本收入比為20.51%。資產端客户貸款增長1.3%至16，983.7億港元，公司還增加了部分債務證券投資，以在低利率環境下抓住更高收益機會，反映了資產配置的高度靈活性。我們相信公司仍可以通過優化貸款組合和增強負債組合來保持NIM彈性。

資產質量保持領先，財富管理顯着增長。資產質量持續改善，2025年1季度不良貸款率降至1.01%，遠低於香港同行平均水平，年化信用成本0.32%仍處於可控範圍內。壞賬費用也按季減少5億港元至13億港元。匯豐銀行2025年第一季度非利息收入強勁增長，淨手續費及佣金收入同比增長34.7%至34.2億港元。這種優異表現是由股市情緒復甦推動的，因為銀行利用了客户對投資和財富管理解決方案的強勁需求。此外，淨交易收入同比增長，主要反映了外匯和結構性產品的強勁表現。我們相信，跨境協同效應和海外擴張的強勁勢頭將繼續支持非利息收入的增長，而卓越的資產質量將進一步鞏固公司的盈利彈性。

催化劑：1）美聯儲可能放緩降息; 2）跨境財富管理連接; 3）積極的政策可能提振經濟。下行風險：1）房地產行業低迷; 2）香港信貸需求疲軟