中國銀行香港（02388.HK）：NIM壓縮通過費用動量資產質量領導力完整重複「買入」緩解

以38.50港元的價格重複「買入」。BOCHK（「公司」）2025年第一季度淨利息收入符合預期，非利息費用收入略超預期。受費用收入強勁增長（同比+34.7%）和嚴格的成本控制（CIR 20.5%）的推動，撥備前營業利潤同比增長15.6%。非利息費用收入增長可觀，在海外擴張加快的情況下，我們對財富管理和保險收入前景仍然持樂觀態度。由於負債平衡效率和運營成本管理的高，我們對公司的成本控制能力也充滿信心。我們將2025年F-2027年BVPS的預測維持在34.314港元/36.682港元/39.319港元，並通過應用1.12x 2025年PBR將公司的目標價格維持在38.50港元。

NIM彈性克服利率阻力，重點是負債優化。

儘管淨利率按年壓縮6個基點至1. 55%（2024年第一季度：1. 61%），中銀香港仍專注於資金成本管理，並展現出色的負債管理。CASA存款按季上升2.9%，現時佔存款總額49.3%，令資金成本免受港元Hibor波動影響。與此同時，經營成本也降至較低水平，成本收入比為20. 51%。資產端客户貸款增長1.3%至16，983.7億港元，公司還增加了部分債務證券投資，以在低利率環境下抓住更高收益機會，反映了資產配置的高度靈活性。我們相信公司仍可以通過優化貸款組合和增強負債組合來保持NIM彈性。

資產質量保持領先，財富管理顯着增長。資產質量持續改善，2025年1季度不良貸款率降至1.01%，遠低於香港同行平均水平，年化信用成本0.32%仍處於可控範圍內。壞賬費用也按季減少5億港元至13億港元。匯豐銀行2025年第一季度非利息收入強勁增長，淨手續費及佣金收入同比增長34.7%至34.2億港元。這種優異表現是由股市情緒復甦推動的，因為銀行利用了客户對投資和財富管理解決方案的強勁需求。此外，淨交易收入同比擴大，主要反映了外匯和結構性產品表現的強勁。我們相信跨境協同效應和海外擴張的強勁勢頭將繼續支持非利息收入增長，而優越的資產質量將進一步鞏固公司的盈利彈性。

催化劑：1）美聯儲可能放緩降息; 2）跨境財富管理對接; 3）積極的政策可能提振經濟。下行風險：1）房地產行業低迷; 2）香港信貸需求疲軟