蜜雪集團(2097.HK)：從IP角度看蜜雪冰城情感壁壘

3Ta月ble1_4S日um，m湖ar北y]經 視「3·15 特別報道」曝光了一家宜昌的蜜雪冰城門店使用隔夜檸檬和橙子切片製作飲品。與其他被315點名的品牌輿論走向不同，許多網友下場為蜜雪冰城辯護，自發為其「公關」。為何同樣被發現犯錯，蜜雪冰城卻能夠得到消費者如此寬容？我們認為這主要得益於：1）高效供應鏈帶來的極致性價比，檸檬水低至4 元/杯，消費者對平價現制飲品的要求更多為「解渴」（功能滿足），對其他要求相對較低；2）情感粘性，雪王IP 積累的好感度以及代表的情懷和記憶為負面衝擊提供緩衝。本文將嘗試分析蜜雪冰城是如果將「雪王」打造成IP 界「頂流」，並實現品牌形象從「低價認知」到「情感認同」的躍遷。

「雪王」IP 化打造，強化情感連接，提升營銷效率類似於泡泡瑪特的Molly 等形象IP，雪王背后並沒有預設的故事線。自2018 年雪王誕生以來，公司通過線上運營和線下活動讓IP「活」起來，並圍繞IP 推出不同產品、周邊及文化衍生品；隨着雪王的形象逐漸鮮活、飽滿，其與消費者的情感連接也日益緊密，並在雙向互動中產生了社羣共同的情感記憶。目前，雪王已成為IP 界「頂流」之一，其帶來的巨大流量降低了公司獲客成本，提高了營銷效率，據公司招股書，2024 年前三季度，公司品牌推廣開支佔收入的比例為0.9%，遠低於瑞幸咖啡、霸王茶姬、奈雪的茶等品牌。

看好「雪王」IP 的商業價值拓展，未來或有望助力公司獲得更多增長可能

據公司招股書，約7%（2.3 億港元）的募集資金將用於持續深耕品牌IP，繼續挖掘雪王的文化潛力並加強消費者對公司品牌和IP 的認知度；同時，將通過推出更多以多元形式呈現的優質內容（包括但不僅限於動畫系列、電影及特色商品）來擴大雪王的內容矩陣。雪王IP 已經在與消費者的互動中積累了極高的人氣，並形成了獨特的IP 辨識度，在「谷子」經濟火熱的當下，我們看好中長期雪王IP 帶來的商業價值。

投資建議

公司在平價現制飲品賽道具有品牌統治力，極致供應鏈帶來的價格優勢和雪王IP 帶來的情感壁壘穩固。展望未來，我們認為公司具有多重增長動力：1）蜜雪冰城品牌將進一步拓展鄉鎮市場和深耕現有市場，國內仍有較大開店空間；2）海外市場和幸運咖品牌正成為第二增長曲線；3）看好雪王IP 的商業價值拓展。我們預計2025-2027 年， 公司實現收入

295.79/333.68/363.51 億元，歸母淨利潤53.20/60.83/66.97億元，EPS 為14.01/16.02/17.64 元，最新股價（4 月17 日收盤　　價466.60 港元， 匯率1HKD=0.94CNY ） 對應PE 分別為31.3/27.4/24.9X。首次覆蓋，給予公司「增持」評級。

風險提示

行業競爭加劇，門店拓展不及預期，海外市場政策、合規等相關風險，食品安全風險。