紐柯鋼鐵：忽略短期噪音很重要

由於近期對鋼鐵和鋁產品加徵關税， 美國鋼鐵 行業近期備受關注。此外，美國已成為鋼鐵行業的主要增長市場，未來幾年可能會有更多鋼鐵生產轉移到國內。

因此，近幾個月來，我們看到美國四大鋼鐵生產商—— 紐柯鋼鐵 公司（NYSE：NUE）、Steel Dynamics（NASDAQ：STLD）、美國鋼鐵公司（NYSE：X）和克利夫蘭克利夫斯公司的交易量大幅增加。

雖然對一些投資者來説，這四家公司的名字可能看起來可以互換，但現實情況是，近年來，我們看到它們的業績差距很大，一些公司正在調整戰略，而另一些公司則在等待一些重要的政治決策。有趣的是，紐柯鋼鐵是同類企業中盈利能力最強的企業之一，然而，該股過去五年的表現卻不盡如人意。

經過近年來的這些變動，紐柯鋼鐵目前在同行中遠期 EV/EBITDA 倍數最低，同時該公司也是 EBITDA 盈利能力最強的公司之一。

從歷史角度來看，紐柯鋼鐵的交易價格相對於其當前的 EBITDA 利潤率而言也很便宜，其當前市銷率為 0.8a，已經將 2025 年利潤率進一步下滑的因素考慮在內。

這一相對估值表明，美國鋼鐵行業存在一些短期失衡，這可能為投資者創造頗具吸引力的長期投資機會。尤其是在考慮到股市持續波動以及持續貿易戰帶來的風險之后。

考慮到這一點，我們必須從長遠角度看待該行業，並在不受短期噪音影響的情況下評估紐柯鋼鐵的吸引力。

就總收入而言，紐柯鋼鐵公司在該領域保持領先地位，而克利夫斯憑藉積極的併購戰略目前位居第二。

紐柯公司更注重有機增長的戰略與CLF的收購狂潮之間的巨大區別在於，即使在當前行業充滿挑戰的時期，紐柯公司仍成功保持了高毛利率。而CLF則採取了更具風險的產能擴張策略，這損害了其盈利能力。

從多年來的資本支出水平來看，CLF 和紐柯鋼鐵的做法也截然不同，尤其是自 2022 年以來，兩家公司之間的差距顯著擴大。CLF 繼續嚴重依賴收購，並大幅節省了資本支出，而紐柯鋼鐵的做法則恰恰相反。

紐柯在併購領域也一直很活躍。然而，該公司在2024財年的資本支出幾乎是CLF的5倍，這充分說明了兩家公司增長戰略的差異。

由於採用了這種不同的方法，紐柯鋼鐵與 Steel Dynamics 一起保持了行業領先的資產回報率(ROTA)。另一方面，X 和 CLF 多年來的 ROTA 穩定性遠不如后者，這可能導致近期出現大幅重新定價的機會（尤其是 X），但對於期望長期回報更加穩定的長期投資者來説，這是一個問題。

不僅如此，由於紐柯公司盈利能力更穩定，其槓桿率（總債務與EBITDA之比）僅為1.6，在同行中排名第二低，僅次於鋼鐵動力公司的1.4。雖然這些公司似乎都沒有在槓桿率方面遇到任何直接困難，但紐柯公司股東在抵禦經濟或鋼鐵需求及價格持續低迷方面處於更有利的地位。

近年來，隨着鋼鐵價格持續下跌以及需求波動，紐柯鋼鐵的運營現金流在2024年大幅下降。儘管如此，紐柯鋼鐵的管理層並沒有爲了迎合短期投資者和投機者而削減年度資本支出。恰恰相反，該公司繼續加大對運營和下游業務的投資。

紐柯鋼鐵管理層的這種長期做法很可能會在短期內造成更多痛苦，因為管理層似乎對按季度管理業務不感興趣。

從終端市場的角度來看，紐柯公司也佔據着有利地位。該公司約50%的銷售額來自建築和基礎設施領域。住宅建築的周期性很強，而數據中心和大型基礎設施項目則較少受到商業周期變化的影響。

投資者應密切關注的一個主要風險是紐柯鋼鐵公司（Nucor）依賴電弧爐（EAF），因此其對廢金屬價格的承受能力極強。循環鍊鋼工藝通常更受青睞，因為其鋼材質量優良，且整個工藝的排放強度顯著降低。然而，由於廢金屬供應缺乏彈性，這也使紐柯鋼鐵公司的成本結構面臨風險。

爲了部分解決這個問題，紐柯公司通過戴維·約瑟夫公司及其附屬公司（「DJJ」）生產了大量廢金屬。

DJJ 在美國經營着六家區域性廢料回收公司，這些公司總共擁有每年可處理約 5,648,000 噸廢鐵的粉碎機

資料來源：紐柯鋼鐵2024年年度報告。

克利夫蘭-克利夫斯(Cleveland-Cliffs)等一些同行也已進軍廢鋼業務，因為隨着更多電弧爐產能上線，未來價格預計會上漲。

事實上，Cliffs 的首席執行官認為這對 EAF 運營商來説是一個重大風險，並預計廢鋼市場將會收緊。

第一步是廢鋼市場趨緊。多年來，我們一直在説，持續推進電弧爐鍊鋼將推高廢鋼價格。現在的情況正是如此。優質廢鋼供應缺乏彈性，需求卻持續增長。短短兩個月內，優質廢鋼價格已上漲70美元/噸。與此同時，克利夫蘭-克利夫斯正處於我們應有的水平。我們基於投資回報率的運營模式為我們帶來了成本穩定性、質量一致性和供應保障。這是我們的長期優勢，並且隨着時間的推移，我們只會更加強大。

來源：克利夫蘭克利夫斯2024 年第四季度收益報告（重點添加）。