小摩：后續壓力會更大！減持半導體，中國科技股仍具吸引力

小摩在美東時間4月7日發佈的股票策略報告中指出，「某些市場指標已顯示出巨大壓力，但我們擔心后續壓力會更大…… 繼續持有長期債券，做空股票，持有防禦性股票……」

標準普爾 500 指數自 2 月高點以來已下跌 17%，恐慌指數（VIX）飆升至 45，年初極度自滿的市場態勢（特朗普保護、樂觀情緒、放松監管等因素）已明顯發生了重大調整。從歷史上看，在經濟未陷入衰退的情況下，VIX 指數大幅飆升后，85% 的時間里股市會上漲。

這里，最后一點很關鍵，我們認為短期內情況仍不容樂觀。我們認為，貿易和財政方面的不利因素疊加，再加上企業可能在關税實施前提前增加訂單，以及較高的通脹預期會影響實際可支配收入，將持續削弱經濟增長勢頭。上周的 「關税調整日」 或許標誌着貿易不確定性的峰值，但肯定不是終結，尤其是考慮到可能出現的報復性措施。無論如何，爲了讓企業讓步並最終將生產遷回美國，關税問題仍需持續受到關注。即使部分關税取消，最終對市場情緒的負面影響也可能不會改變。

我們認為投資者應繼續對風險保持謹慎，因為上述情況可能會持續導致標準普爾 500 指數走弱、防禦性股票表現相對較好、債券收益率下降以及收益率曲線進一步趨平。

要想持續買入股票，除了技術性反彈外，我們還需要看到貿易問題得到解決。這不僅需要財政政策發生轉變（可能需要現任政府做出一些改變），還需要美聯儲放松貨幣政策，但這可能要在經濟衰退真正到來之后纔會發生。最終，我們將迎來一個更具決定性的美聯儲支持階段，推動收益率曲線趨陡，股市表現回暖，但這種情況在 2025 年下半年之前不太可能出現。

總體而言，今年年初我們就提出，當前市場與 2017 年的情況存在明顯差異。起始倉位過高、政策不利疊加、經濟增長背景疲弱等因素，與 2017 年標準普爾 500 指數的持續上漲形成鮮明對比。當時是再通脹環境，而現在是滯脹環境。基於這些因素，我們在年初展望中認為，市場可能會先走弱，之后纔有可能出現更好的表現。

我們還堅持認為，美國科技股、「七大科技巨頭」（Mag - 7）以及成長型股票，到夏末時不會像過去兩年那樣成為避風港。我們建議按照軟着陸風格進行板塊輪動，減持半導體。另一方面，我們認為中國科技股仍具吸引力。

推動因素如下：

（1）軟性數據可能預示着未來硬性數據會令人失望，而且美國政府可能會進一步採取行動。我們認為關税問題肯定不會消失。

（2）美聯儲陷入困境，可能會在通脹預期上升的情況下按兵不動。

（3）第一季度財報季即將來臨，企業可能難有太多利好消息公佈。營收下降和貿易不確定性可能會引發廣泛的盈利預警。

（4）美國遠期市盈率為 19 倍，仍顯過高。國際市場估值更低，但不太可能與美國市場脱鈎。

（5）倉位和限制措施尚未充分收緊，尤其是在經濟衰退成為現實的情況下。機構投資者倉位仍高於 2016 年和 2022 年低點，總資產配置權重也處於創紀錄高位。

風險提示: 投資涉及風險，證券價格可升亦可跌，更可變得毫無價值。投資未必一定能夠賺取利潤，反而可能會招致損失。過往業績並不代表將來的表現。在作出任何投資決定之前，投資者須評估本身的財政狀況、投資目標、經驗、承受風險的能力及瞭解有關產品之性質及風險。個別投資產品的性質及風險詳情，請細閲相關銷售文件，以瞭解更多資料。倘有任何疑問，應徵詢獨立的專業意見。