華能國際：盈利持續改善 分紅比例提升彰顯對股東回報的重視

事項：

公司公告2024 年報：1）業績表現：2024 年實現歸母淨利101.4 億元，同比+20.0%；24Q4 實現歸母淨利為-2.8 億元，23Q4 實現歸母淨利潤為-41.2 億元，同比大幅減虧。2）營業收入：2024 年實現營收2455.5 億元，同比-3.5%；24Q4實現營收611.6 億元，同比-3.0%。3）毛利率：2024 年毛利率為15%，同比+3.0pct；24Q4 毛利率為12.5%，同比+2.6pct，主要系國內煤價中樞下移，促進火電業務盈利能力提升。

評論：

經營數據：1）電量層面：24Q4 上網電量1117 億千瓦時，同比+1.11%；2024全年中國境內上網電量4529 億千瓦時，同比+1.13%，2024 年結算平均電價494.26 元/兆瓦時，同比-2.85%。全年分類型看，火電/風電/光伏電量分別為3962/370/181 億千瓦時，同比-1.8%/+16.1%/+66.1%。2）利用小時數：全口徑電廠利用小時3556 小時，煤機/燃機/風電/光伏分別為4285/2430/2295/1185 小時，同比變化分別為-103/-73/-33/+5 小時。3）裝機層面：2024 年全年新增裝機容量9.7GW，其中火電/風電/光伏新增分別為0.3/2.6/6.8GW，24 年累計裝機達到145.1GW，其中新能源裝機達到37.9GW。

新能源業務利潤實現高增，未來資本支出向風電傾斜。2024 年，公司風電/光伏業務利潤總額分別實現67.72/27.25 億元，同比+15%/+33%，新能源業務盈利有所改善。2024 年， 公司火電/風電/光伏業務的資本支出分別為85.13/250.56/197.43 億元，2025 年，公司火電/風電/光伏業務的資本支出計劃分別為88/362/150 億元。未來公司仍將繼續在新能源業務持續發力，從結構上看新能源資本開支向風電傾斜，25 年風電資本開支計劃較24 年資本開支的250.56 億元提升111.44 億元至362 億元，25 年光伏資本開支計劃較24 年資本開支的197.43 億元下降47.43 億元至150 億元。

現金分紅比例提升彰顯公司對股東回報的重視。2024 年，公司擬每股派發現金紅利0.27 元人民幣（含税），擬進行現金分紅42.38 億元，佔合併報表可分配利72.11 億元的58.78%，2023 年公司現金分紅比例約為57.14%。公司分紅比例有所提升，反映出公司盈利修復后，管理層回報股東意願增強。

投資建議：1）盈利預測：結合當前運營情況，我們預計公司2025~2027 年分別實現歸母淨利116 億、120 億、127 億，對應25~27 年EPS 分別為0.74、0.77、0.81 元，對應PE 為9.4、9.1、8.6 倍。2）估值：對公司採用可比公司估值法，參照三峽能源、龍源電力、太陽能、華電國際、浙能電力、皖能電力，給予25 年PE 為11 倍，預計一年期目標市值為1317 億，對應目標價8.39 元，預期較現價約21%空間，維持「強推」評級。

風險提示：煤價波動風險、電力市場化改革不及預期、電價上升不及預期、風光推進不及預期等。