先聲藥業的2024：創新葯小幅增長，研發投入下降

3月24日晚間，港股先聲藥業（02096）發佈2024財年年報，期間實現營業收入66.35億元，同比增長0.41%；淨利潤7.33億元，同比增長2.57%；經調整淨利潤10.18億元，同比增長41.65%。

次日（3月25日），先聲藥業開盤后股價就不斷走低，午間收盤下跌3.19%，報7.58港元/股，市值188億港元，下午開盤后繼續下行。

增速不如同行，創新葯多為併購或合作所得

《財中社》發現，創新葯是先聲藥業最核心的營收來源。2024年，公司創新葯業務實現收入49.28億元，佔總收入的74.3%，較2023年47.56億元增長3.6%。

可以看出，先聲藥業創新葯增速並不高，僅實現微幅增長，不如其他創新葯企。比如，百濟神州（688235）、艾力斯（688578）、百利天恆（688506）均已經發布2024年報或者快報，報告期內營業收入分別為272.14億元、35.58億元、58.23億元，同比分別增長56.2%、76.29%、936.31%。

先聲藥業已進入商業化階段的創新葯共有八款，其中兩款創新產品於2024年獲批上市，分別為恩立妥和先必新®舌下片，前者與FOLFIRI方案聯合用於一線治療RAS/BRAF基因野生型的轉移性結直腸癌，后者用於改善急性缺血性腦卒中所致的神經症狀等。

不過，值得注意的是，上面八款創新葯皆為併購或合作開發所得，並不存在由其完全自研的產品。

以2024年上半年新上市的恩立妥為例，合作公告顯示，該藥物由先聲藥業與邁博藥業（02181）合作開發，先聲藥業獲得在內地的獨家商業權益，包括銷售管理、營銷推廣權益。此外，先必新®舌下片則是與南京寧丹新葯合作開發的創新葯。

先聲藥業創新葯增幅高於整體營收增幅，意味着仿製藥2024年營收可能有所下降。在2024年第十批國家藥品集採中，先聲藥業的CDK4/6抑制劑仿製藥「哌柏西利膠囊」價格從3486元/盒降至139元/盒，降幅達96%。該藥用於治療HR+/HER2-乳腺癌，原研藥為輝瑞的帕博西利（Ibrance）。

不過，先聲藥業在2024年中期業績發佈會表示，其創新葯收入佔比已超70% ，潛在集採風險已充分釋放，業務重心明顯轉向創新葯。

按照治療領域劃分，先聲藥業2024年神經科學領域收入21.74億元，增長10.4%；自身免疫領域收入18.11億元，增長28%；抗腫瘤領域收入12.98億元，下降17.6%；其他領域收入13.52億元，下降18%。

毛利率上升，研發費用下降銷售費用反增

在營收僅有微幅增長的情況下，經調整淨利是如何實現大幅增長的呢？

交銀國際近期發佈的研報指出，公司全年經調整淨利潤增幅高於該行預測的8-11%，大幅增長主要歸因於創新葯收入佔比提升帶來的毛利潤上升。財報顯示，公司2024年毛利率80.25%，相比2023年提升4.82個百分點。

不過，《財中社》注意到，經調整淨利大增還受益於研發費用下降。財報顯示，2024年，公司研發費用為14.1億元，同比減少9.8%；研發費用佔收入的比率為21.3%，相比2023年的23.7%減少了2.4個百分點。

先聲藥業的研發投入包括研發費用及獲授特許權利的無形資產新增。2024年，公司研發投入總額為15.23億元，較2023年減少22.3%；研發投入佔收入的比率為23%，較2023年減少了6.7個百分點。

相比先聲藥業削減研發的做法，其他龍頭創新葯企都在紛紛增加這塊投入。比如，百濟神州2024年研發投入140.22億元，同比增長9.82%。中國生物製藥2024年研發總投入約54.88億元，其中創新葯的研發投入佔比超過77%，投入金額同比增長約17.2%。

根據公告披露，先聲藥業創新葯研發管線超60項，處於NDA審批過程的新葯分子三種，III期臨牀研究階段的新葯分子四種，11個分子進入早期臨牀階段。而這種削減研發投入的做法會不會影響到競爭力呢？

與削減研發形成反差的是，先聲藥業銷售費用不減反增，2024年該項費用同比增長6.56%至25.11億元，高於營收增幅，並創下年度新高。從絕對金額看，這不是個小數目，該項支出為研發費用的1.8倍，為同期淨利潤的3.4倍。

這與行業降費趨勢相背離。根據Wind數據及其他公開數據資料，2024年上半年A股上市的489家藥企合計銷售費用約為1648億元，同比下降約99.9億元，降幅約為5.78%，而同期合計營業收入的增速約為1.1%，這一變化與醫藥反腐深化直接相關。2024年5月，國家衞健委等十四部委聯合發文嚴打醫藥購銷領域腐敗，僅當月即有多名醫療系統高層被查處。

最后需要指出的是，儘管調整淨利大幅增長，但淨利潤僅勉強增長0.41%，這主要是受到兩個因素影響：一是以公允價值計量且其變動計入損益的金融資產的已變現及未變現虧損淨額2.66億元，二是贖回負債的利息費用3877萬元。

展望2025年，先聲藥業財報表示，本集團將以創新戰略2.0為核心驅動，深化全球化佈局，強化差異化競爭優勢，加速管理變革與組織能力升級，積極應對行業變化為可持續增長奠定堅實基礎。