虎牙直播商業「護城河」幾近乾涸 多元化轉型效果不顯 營收三連降累虧逾7億元 短短3日市值蒸發三成

　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：君

　　3月18日，虎牙發佈2024年第四季度及全年財報，交出一份「喜憂參半」的成績單。財務數據顯示，全年總收入60.8億元，同比下滑13.1%；NON-GAAP淨利潤同比激增125.6%至2.7億元，經營活動現金流淨流入9430萬元，實現三年來首次轉正。

　　然而，在亮眼數據的背后，直播業務持續萎縮、用户增長瓶頸、行業競爭白熱化等隱憂仍如達摩克利斯之劍高懸。

　　儘管虎牙宣佈未來三年派息不少於4億美元，並延長股票回購計劃，但市場對「利潤增長依賴成本削減、核心業務持續萎縮」的質疑愈演愈烈。

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　　財報發佈當日，虎牙股價暴跌18.28%，換手率高達6.33%，成交量激增至1426萬股，顯示拋壓集中釋放，市場情緒恐慌；3月19日，虎牙股價再跌6.74%；3月20日，續跌7.23%。短短三個交易日，虎牙總市值蒸發了近三成。

　　直播「失血」難題待解

　　虎牙是一家以直播為核心業務、遊戲相關服務多元化發展的互聯網科技公司，旗下產品包括國內知名直播平臺虎牙直播、聚焦全球泛娛樂直播和遊戲直播平臺Nimo等。平臺涵蓋多個遊戲品類和電競賽事，匯聚眾多世界冠軍級簽約戰隊、職業選手及頂流主播，擁有完備的版權賽事和自辦賽事體系。

　　立足遊戲直播領先優勢，虎牙在新戰略下重點發力遊戲分發、遊戲道具銷售和遊戲廣告等遊戲相關服務，致力於滿足全球遊戲愛好者、內容創作者以及行業合作伙伴不斷變化的需求，持續擴大在遊戲行業的影響力。

　　自從虎牙2018年上市，便與騰訊結下了不解之緣。2023年，歡聚時代徹底退出虎牙的股權結構，騰訊成為其最大股東。而隨着持股比例的進一步上升，虎牙的管理層也在經歷着重大調整。2023年5月，騰訊副總裁林松濤被任命為新董事長，令虎牙的管理層迅速「騰訊化」，這一變化將虎牙的創始團隊逐漸替換為騰訊人馬。

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　　截至今年1月末，騰訊持有虎牙1.5億股股份，佔其總股本的66.59%；與之相對的，歡聚時代則完成了「清倉式」減持，徹底退出虎牙的股東名單。

　　在騰訊的扶持下，虎牙是國內目前唯一一個集齊英雄聯盟五大賽區直播權的直播平臺，其中包括英雄聯盟職業聯賽（LPL）、韓國冠軍聯賽（LCK）、北美冠軍聯賽（LCS）、歐洲冠軍聯賽（LEC）、太平洋冠軍聯賽（PCS）的獨家直播權。

　　然而，這些「第一」榮譽卻未能轉化為亮眼的業績。

　　2022-2024年，虎牙實現營業收入92.20億元、69.94億元、60.79億元，分別同比下滑18.77%、24.50%、13.09%；實現淨利潤-4.87億元、-2.05億元、-0.48億元，累計虧損7.4億元；NON-GAAP淨利潤-2.81億元、1.19億元、2.69億元。

　　2024年Q4，營收為14.96億元，遠低於市場預期的17億元，且已經連續13個季度收入下滑；淨虧損1.72億元，NON-GAAP淨利潤120萬元，同比扭虧為盈。

　　2018年上市至今，虎牙累計虧損金額（以淨利潤為統計口徑）高達7.43億元。

　　自成立以來，虎牙的核心收入長期依賴直播業務，2024年直播收入佔比仍高達78%（47.45億元），而遊戲相關服務、廣告及其他業務收入雖同比增長145.4%至13.3億元，但佔總收入比例僅21.9%。儘管這一數據較上一年的7.8%顯著提升，但距離真正的收入多元化仍有差距。

　　作為虎牙的營收支柱，直播業務正艱難前行，並顯得步履蹣跚。2024年直播收入較2023年的64.5億元鋭減26%，其中第四季度直播收入11.24億元，同比下降16.3%，主要系用户付費意願下降及行業競爭加劇。

　　作為遊戲直播平臺，虎牙的護城河本該建立在「主播-內容-用户」的正向循環上。然而，近年來，這一閉環逐步失衡甚至是斷裂。

　　第三方機構數據顯示，中國遊戲直播市場已從增量競爭轉向存量爭奪，2024年行業規模增速降至8%，較2021年的35%大幅下滑。虎牙的老對手鬥魚通過社區化運營與多元化內容穩住了用户基本盤，而抖音、快手等短視頻平臺憑藉流量優勢切入直播賽道，進一步分流用户時長。

　　過去兩年，張大仙、騷男等頭部主播相繼轉投抖音，虎牙的主播矩陣逐漸瓦解。頂流主播出走直接導致大量用户流失，也進一步削弱了平臺的內容生產能力。

　　爲了扭轉局勢，虎牙於2024年推出了「虎億計劃」，未來三年將計劃培養千余名全行業頭部主播，合作超過5000個優質遊戲項目，併爲遊戲商業化主播分成100億。然而，從財報數據來看，該計劃的成效並不理想。

　　財報顯示，2024年Q4虎牙移動端MAU為8260萬，較上年同期下降3.4%，遠低於同期B站的3.36億。而在更早的2024年Q3，快手的平均MAU已高達7.14億，同樣遠超虎牙同期的數據。此外，2024Q4虎牙付費用户數450萬，付費率僅5.45%，約是B站、快手（15%以上）的三分之一。

　　這意味着，虎牙賴以建立護城河的「深水區」正在變淺。

　　為避免護城河徹底乾涸，虎牙不得不開始自救。

　　多元化轉型仍需時間驗證

　　在業績轉入下行期之后，2023年虎牙管理層「大洗牌」，首席執行官董榮傑、董事會主席黃凌東等黯然離場。

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　　隨后，虎牙積極推進多元化轉型，加碼遊戲相關業務。

　　2023年8月，虎牙提出 「三年計劃」，將持續聚焦商業化轉型，通過與遊戲公司加深合作，有效促進道具售賣、遊戲廣告和分發服務收入增長。

　　次年4月，在虎牙直播星盛典非凡論壇上，虎牙董事會主席林松濤強調，「虎牙將繼續鞏固公司的核心直播業務，同時推動遊戲相關服務的發展，匯聚多平臺力量共創直播新生態，從而推動遊戲直播行業新一輪升級變革」。

　　從數據上來看，「三年計劃」似乎頗具成效。

　　2023年8月至2024年4月，虎牙直播整體商業化流水增長顯著，其中道具售賣流水增長1800倍，遊戲分發流水增長12倍，遊戲廣告流水增長2倍。

　　2024年Q4，虎牙遊戲相關服務、廣告和其他業務收入3.7億元，較2023年同期翻了一倍。雖然全年收入同比大幅增長145.4%至13.3億元，但在總營收中僅佔21.9%，仍無法改變虎牙對直播業務依賴的局面。

　　首先，在盈利能力方面，虎牙淨利潤的激增主要源於降本，而非業務內生增長。

　　2024年Q4，虎牙的運營成本同比下降24%至2.67億元，銷售和營銷費用同比下降‌44.6%‌‌至6280萬元，研發費用同比下降10.0%至1.23億元，雖助力利潤增長，但也可能削弱用户獲取能力，形成「收縮換盈利」的不可持續模式。

　　再次，虎牙近年的轉型策略有效性仍待評估，「三年計劃」與「虎億計劃」落地效果尚未完全顯現。誠如前文所述，2024年虎牙月活躍用户數不僅沒有增長，反而呈現下滑趨勢，且付費率依舊遠低於其他頭部平臺。

　　除此之外，虎牙還在財報中高調宣傳「AI+直播」戰略，包括引入DeepSeek-R1大模型、開發AI助手及虛擬主播。然而，目前AI應用仍停留在互動功能優化層面，未能顯著提升內容生產效率或創造新營收場景。對比海外平臺如Twitch的AI驅動廣告精準投放系統，虎牙的AI商業化路徑尚未清晰。聯席CEO黃俊洪提出的「AIIP新模式」仍需時間驗證，而資本市場對技術故事耐心有限。

　　虎牙在2023年啟動的1億美元股票回購計劃，截至2024年底僅完成63.6%，且股價持續低迷削弱回購效果。高額派息雖提振股東回報，但也被視為管理層缺乏戰略性投資的信號。瑞銀分析師指出：「派息可能暫時安撫股東，但無助於解決用户增長與內容創新的根本問題。」

　　要想徹底走出業績低迷的困境，虎牙恐怕還有很長的路要走。

責任編輯：公司觀察