「杭州六小龍」首個IPO！索菲亞、顧家家居都是Top5客户，雷軍也投了 | 原創

衝刺「杭州六小龍」第一股、「3D雲設計第一股」的羣核科技，收入主要來源於客户訂閲，其個人客户超過41萬人，企業客户超過4.4萬名。企業客户貢獻絕大多數收入，且大客户客單價高達73萬元。定製家居巨頭索菲亞、顧家家居均是羣核科技Top5客户，年貢獻超過千萬元。

在國內空間設計行業，羣核科技市佔率第一，但領先優勢較小，業績成長性也沒有跑贏行業，影響其估值。轉股后，羣核科技D+1輪融資價格為0.54美元/股，最后一輪融資價格為0.6美元/股，兩年增長10%。獲得IDG、順為資本、高瓴等機構多輪投資后，羣核科技股權較分散，三位85后創始人亦無一致行動協議，或為公司未來的決策效率埋下隱患。

來源：新財富雜誌（ID：xcfplus）

作者：鮑有斌

《黑神話：悟空》和DeepSeek爆火，帶動其背后的遊戲科學、深度求索等「杭州六小龍」出圈。如今，其中第一家IPO公司出現了，這就是杭州羣核信息技術有限公司（簡稱「羣核科技」）。

01

從美股到港股，「杭州六小龍」衝刺首個IPO

2021年4月，羣核科技曾向納斯達克市場遞交申請上市材料，2023年2月宣佈放棄美股上市。

2025年2月中旬，羣核科技向港交所提交招股書，聯席保薦人為摩根大通、建銀國際。其不僅有望成為「杭州六小龍」中的第一家IPO公司，還可能成為「3D雲設計第一股」。

2021年10月底，羣核科技完成最后一輪融資，認購股份成本價是1.46美元/股，以其總股本15.39億股估算，估值約22.5億美元（160億元人民幣）。

「杭州六小龍」中，羣核科技成立時間最早，迄今近14年；深度求索歷史最短，迄今不到兩年，但因DeepSeek在全球AI界脫穎而出，引起轟動（表1）。

工業機器人公司雲深處科技，於2017年11月成立。2018年10月成立的遊戲科學，六年磨一劍，打造了爆款《黑神話》。比遊戲科學成立晚兩個月的強腦科技，2023年10月迎來高光時刻，杭州第四屆亞殘運會開幕式現場，游泳運動員通過腦波控制強腦科技的智能仿生手，點燃了主火炬。

目前，遊戲科學完成A輪融資，《黑神話》大賣，再融資需求較弱。宇樹科技2024年9月完成C輪融資，其在一級市場炙手可熱。強腦科技和DeepSeek一樣，尚未開展融資。

羣核科技完成E+輪融資，率先衝刺IPO。按照融資輪次進度來看，機器人公司宇樹科技也許會成為「杭州六小龍」中第二個完成IPO的企業。

02

拿下行業第一，成長性卻低於整體水平

羣核科技官網的自我定義是「以GPU集羣和人工智能技術為底座的空間智能企業」，通俗來理解，即空間設計軟件企業，其也是中國空間設計軟件行業的頭號選手。近年，該行業發展迅猛，整體市場規模從2019年6億元增長至2023年30億元，複合年增長率為16.6%，預計2023年至2028年將以複合年增長率17.7%繼續增長至68億元，全球市場規模將從2023年的180億元增加至2028年的369億元。

目前，羣核科技為房地產、家居、公裝等領域客户提供全空間雲設計軟件平臺及相關服務，涵蓋設計渲染、營銷展示、生產施工等解決方案。經過10多年發展，羣核科技已經成為全球最大的空間設計平臺及中國最大的空間設計行業軟件提供商。

羣核科技以AI（人工智能）技術和GPU（專用圖形處理器）集羣驅動的設計和可視化雲平臺Manycore，可以將設計師天馬行空的創意轉化為視覺效果，並進一步變成現實，簡化從設計至最終生產的路徑。

其產品矩主要有三個：酷家樂、Coohom、羣核空間智能平臺（SpatialVerse）。

酷家樂主要針對中國市場，用户通過拖放3D模型，可快速開始新設計，並通過渲染實時呈現作品。截至2024年末，酷家樂包含超過3.62億個3D模型及空間設計元素。

Coohom於2018年推出，專為國際用户開發，支持包括英語、韓語、日語及西班牙語在內的14種語言，服務全球超過200個國家和地區，主要目標市場為美國、韓國、日本及東南亞。

羣核空間智能平臺是面向室內環境AI開發的下一代空間智能解決方案，它使開發者能夠在虛擬環境中訓練AI生成內容模型，並增強智能機器人、AR/VR系統及具身AI的認知能力。用户可利用多傳感器兼容性進行工業級模擬，並通過與英偉達Isaac Sim的OpenUSD（通用場景描述）框架對接，實現高保真RTX渲染。

在GPU基礎設施、AI應用程序、合成虛擬數據生成這三項核心技術能力的支撐下，羣核空間智能平臺的AI助手能夠自動將用户上傳的文件（例如計算機輔助設計圖紙、廣告佈局和圖形設計），轉換為逼真影像及沉浸式3D設計方案，將客户設計理念轉化為即時視覺體驗。

2024年，羣核科技的平臺利用AI功能生成超過6.4億張圖片，包括平面圖可視化、電商產品、燈光效果圖等。2024年12月，約三成月活用户在訂閲產品版本中使用了AI功能。

2022年，該平臺處理一張典型2K圖像需時53秒，到2024年，只需要1.2秒，提速40余倍。高性能平臺大大提高設計師的效率，吸引更多用户關注，並轉為訂閲客户。

羣核科技以此匯聚超過8600萬月活躍訪客，以及270萬月活躍用户。訪客一般會先使用免費版產品，隨着粘性增加，升級為訂閲用户。

按照收入統計，羣核科技2023年實現營收6.64億元，在國內空間設計軟件行業排名第一，市場份額為22.2%，但與排名第二的Autodesk（21.9%）和第三的華天軟件（16.4%）並未拉開明顯差距（表2）。無法在市場規模取得明顯優勢地位，或許會影響羣核科技的估值。

羣核科技的營收增長也不算驚艷，2023年實現收入6.64億元，增長10.5%；2024年前三季度實現收入5.53億元，增長13.8%，業績成長性低於行業整體，同樣不利於估值提升。

03

1名大客户創收等同3400名個人客户，索菲亞、顧家家居始終是Top5

羣核科技的客户既有個人，也有企業，並以企業客户為主。

2022年至2024年前三季度，其個人客户從31.1萬人增加至41.4萬人，企業客户從3.31萬名增加至4.41萬名。個人客户的訂閲期限取決於產品版本，費用基於訂閲時長按照固定費率支付，並在激活客户賬户前預先收取。企業客户訂閲時間多為1至3年，需要在協議簽訂5個工作日內全額支付產品及服務款項。

近年，羣核科技的個人客户數量持續增加，客單價也明顯提升，收入佔比從2022年的9%，提升至2024年前三季度的14.3%。企業客户的收入則始終佔絕對優勢地位，佔比超過八成。其還有部分專業服務收入，2022年能佔到9.4%，並超過個人客户，后逐漸縮水，佔比不到兩個百分點（表3）。

企業客户的平均訂閲收入更高，平均過萬，其中，年貢獻20萬元收入以上的大客户從2022年316名，增加至2024前三季度的368名。

2023年，個人客户的平均訂閲收入為216元，企業客户為1.37萬元，大客户平均訂閲收入接近73萬元，一個大客户相當於3400名個人客户。

企業客户貢獻收入從2022年4.9億元增加至2023年5.63億元，2024年前三季度達到4.64億元。2024年前三季度，企業大客户平均收入81.86萬元，比2023年增加近9萬元，佔總營收比例在四成左右（表4）。

其客户也不乏知名上市企業。

2022年至2024年前三季度，家居巨頭顧家家居（603816）和索菲亞（002572）始終位列羣核科技前五大客户，貢獻收入規模也從數百萬元提升至超過千萬元。2024年前三季度，第二大客户索菲亞貢獻1255萬元收入，佔羣核科技的總營收比例為2.3%，第四大客户顧家家居貢獻728萬元收入，佔比為1.4%，兩大優質客户合計貢獻3.7%的收入，比2022年的1.7%提升兩個百分點（表5）。

2022年至2024年前三季度，顧家家居、索菲亞合計爲其貢獻5000萬元收入。其中，2023年，索菲亞貢獻1252萬元營收，相當於900個企業客户、17個大客户、7萬多個人客户。從索菲亞創收軌跡來看，2023年較2022年翻倍還多，而同期索菲亞自身營收僅增長4%，這側面反映家居類企業對羣核科技的產品認可度和需求黏性較高。

2022年、2023年，羣核科技實現收入6億元、6.64億元。

研發投入始終是羣核科技最大支出項，2022年、2023年分別達到4.48億元、3.91億元，佔營收的比例分別為73%、59%，呈現收窄趨勢。而這兩年的銷售費用分別達3.21億元、3.56億元，佔營收的比例分別為53%、54%。

研發與銷售費用合計佔比超過100%，使得羣核科技一直在虧損狀態，2022年和2023年合計虧損約13.5億元，2024年前三季度再虧4.2億元，現金也緊繃起來。

招股書披露，羣核科技IPO前合計募資超過2.95億美元，2019年8月，其回購價值1243萬美元的股票，融資淨額為2.83億美元。

至2024年9月末，羣核科技貨幣資金僅剩下2億元，加上交易性金融資產、短期投資2.1億元，全部流動性在4億元左右，打開新融資通道刻不容緩。

04

IDG大賺33倍，順為、高瓴下重注

2013年12月至2021年10月，羣核科技共進行10輪融資，主要融資來自D-2、E和E+輪，分別獲得機構5700萬、8200萬、1億美元投資，合計2.39億美元。順為資本、高瓴、Coatue是這三輪的主要機構投資者。

羣核科技IPO前，有五大機構股東持股比例在5%以上。

IDG在A輪（12000萬股）、A1輪（5106萬股）都是獨家投資，並跟投了B2輪（477萬股）、C輪（502萬股）、D2輪（1773萬股），合計持有近2億股，總持股成本為868萬美元，平均每股成本大約為0.043美元/股，主要是前兩輪以180萬美元獲得1.7億股，大大攤薄了持股成本。以最后一輪融資價格1.46元/股測算，IDG賬面盈利近33倍，大賺近3億美元。

高瓴則從D+1輪開始追到最后一輪，共計投資四輪，合計持有1.94億股，佔比12.6%。紀源資本（GGV Capital）從B1輪開始投資五輪，合計持有1.77億股，佔比11.52%。

小米集團創始人、董事長雷軍控制的順為資本從D2輪開始，連續投資四輪，合計持有1.33億股，佔比8.66%。Coatue則在最后兩輪出手，總持股成本大約是6000萬美元，合計持有1.04億股，佔比6.75%。

據招股書披露，羣核科技D+1、E、E+輪優先股將按照1:1.08，1:1.87，1:2.44的轉換比例轉為普通股，其他輪次優先股按照1:1比例轉化為普通股。這也表示，Coatue在E輪、E+輪的持股成本降為0.56美元、0.6美元，和羣核科技D+1、D+2輪的融資價格0.54美元、0.52美元差距無幾。

羣核科技的創始人、董事長和執行董事黃曉煌，持有2.38億股，佔比15.46%。創始人、首席執行官和執行董事陳航，持股1.7億股，佔比11.04%。創始人、首席技術官和執行董事朱皓，持股6500萬股，佔比4.22%。此外，股權激勵平臺Wide Future持股3.67%。管理團隊控制及可影響的股權比例超過34%。

三大創始人都是85后。黃曉煌、陳航分別出生於1985年、1987年，都畢業於浙江大學，同在2007年獲計算機科學學士學位。朱皓出生於1986年，2007年畢業於清華大學，獲計算機科學與技術學士學位。

朱皓、黃曉煌、陳航先后在2009年、2010年獲得美國伊利諾伊大學厄巴納－香檳分校的計算機科學碩士學位，應該是在該校結下了友誼。畢業后，黃曉煌曾在英偉達（NVDA.O）從事軟件設計開發，朱皓則服務過亞馬遜（AMZN.O）和微軟（MSFT.0）。在全球科技巨頭的工作經歷為他們后續創業打下了基礎。

從公司治理看，黃曉煌負責公司整體戰略規劃和發展方向，陳航偏向於業務營運及管理，朱皓主要負責技術研發和管理。執行董事、首席財務官沈倍也是80后，45歲的他曾在高盛高華證券、摩根大通和花旗銀行等任職，包括2010年3月至2019年9月擔任高盛高華證券有限責任公司執行董事，2007年7月至2010年2月擔任 J.P. Morgan Securities (Asia Pacific) Limited 經理，並於2002年8月至2005年5月擔任 Citigroup Global Markets, Inc 高級分析師。

沈倍在羣核科技的融資和投資規劃中發揮了關鍵作用。招股書顯示，沈倍的合計薪酬遠超三位創始人，主要來自股份激勵，2022年至2024年前三季度，其中獲得股份支付金額分別為601萬元、406萬元、317萬元，佔總薪酬九成左右，為投行從業者成功轉身入職企業又提供一個參照。

非執行董事中，符績勛為紀源資本高級合夥人，90后譚之謙曾在IDG、高瓴任職。獨立董事中，楊國安曾任騰訊（00700.HK）高級管理顧問，葛珂曾擔任金山軟件（03888.HK）高級副總裁以及金山辦公（688111）總經理及董事長。科技行業內更有經驗的大佬出任獨立董事，彌補了85后創業者經驗的不足。

不容忽視的是，招股書中沒有披露控股股東，也沒有提及一致行動人，且三大創始人所持普通股沒有采取AB股設計，股權較為分散情況下，或為將來公司的決策效率埋下隱憂。