貝殼入港股通，南向資金重構「新居住」估值

過去一年，南向資金以158%的同比增幅向市場表達了對港股的熱情，以7470.17億元港股的淨買入量，超過2020年的5967.41億元，創下歷年淨買入額新高。與此同時，在佈局方向上，「穩中求進」的特徵也越發明顯。

正值港股通名單調整之際，3月10日，深交所消息顯示，貝殼、訊飛醫療科技、華潤飲料、小菜園、毛戈平、越疆等27只個股獲調入，而奈雪的茶、SOHO中國、海倫司、綠景中國地產等28只個股獲調出。

在地產行業持續調整期，科技驅動的新居住服務代表貝殼(BEKE.US，02423.HK)走向臺前。新舊輪換之間，貝殼的逆勢而行是南向資金託舉之力的作用，還是「房地產科技」在港股市場有特殊的吸金密碼？

01 南向資金「掃貨潮」

南向資金在過去一年，對港股資本市場表現出了前所未有的熱情。

來自Wind的數據顯示，2024年，南向港股通資金全年合計淨買入飆升至8079億港元，淨流入規模同比大漲約136%，刷新互聯互通以來的新紀錄。進入2025年，其「掃貨」熱情依舊不減，年初至今的「購物賬單」已經超過3000億港元。

資本市場戲稱這是一場規模盛大的「北水南調」。

南向資金「活水」入港，肥了幾塊田。最先滋潤起來的是銀行高息股和石油化工、通信等紅利股，南向資金2024年淨買入量TOP 10的基本被這兩大類個股瓜分。

在全球經濟增長和地緣政治的不確定性擾動下，南向資金在2024年重押高息股、紅利股得到安全感之后，在2025年開始向科技成長類型的價值窪地行進，傳媒、電子、通信等TMT企業成為超配首選。

南向資金走出高息股、紅利股「舒適區」的另一表現是，對港股通標的的投入增加。拉長時間線來看，2024年底，南向資金對港股通標的股的整體持股比例為15.83%，至2025年3月，這一比例進一步增長至16.45%。

這對於被納入港股通的個股而言是個好消息。2021年9月，快手被納入港股通后5個交易日內股價漲幅高達26.17%，艷壓阿里巴巴、騰訊、美團等一眾前輩；美團在2019年10月入通后，更是開啟了長達一年半的上升跑道，從低位90港元一路狂飆至460港元；與美團同期入通的小米，也從不足10港元跑出了向40港元進發的勢頭。

貝殼的「入通」，或將吸引大量主動和被動的資金配置，為公司帶來更多資金流入，大幅提升流動性和活躍度。以往騰訊、小米等同類公司入通后，在港股有9-16%的交易量增量，照此估算，長期來看，貝殼的入通將帶來超過200億的增量資金。在估值修復和入通的雙重刺激下，投資者對貝殼可能迎來的股價攀升大為期待。

南向資金「掃貨潮」，無疑是對入通公司疊上了一層起飛buff。以本次入通新成員貝殼為例，進入2月以來，在ESG評級上調至「A」和入通預期的消息影響下，公司股價從45港元左右一路上漲至65港元附近。

站在房地產相關企業的角度來看，2023年以來，受房地產行情調整影響，包括貝殼在內的眾多相關行業個股都在經歷產業變革的無差別洗禮。不過，貝殼作為一個具備科技基因的居住服務股，在動盪中也展現出了抗風險的韌性。

此次入通就是最好的證明。數據顯示，截至2025年3月6日的前183天，貝殼的港股日均流通市值達到1823億港元，且總成交額超過241億港元，完全滿足同股不同權公司納入港股通的要求。這也從側面印證了「貝殼模式」在時代變革之際的可行性。

02 隱藏的吸金密碼

南向資金是房地產的「行家」，在寒流未來之際，南向資金對港股通地產股的持股佔已發行股份比例超過10%的有20家左右。然而，隨着市場風向轉變，南向資金對於傳統地產股的投資熱情也一定程度上削減。與之同步的是，本次港股通名單調整時，調出了部分傳統地產股。

一個有意思的現象是，在傳統地產股被調出港股通之際，貝殼作為一隻「地產」屬性的股票，卻逆向而行成為港股通新成員。

產生這一背離現象的原因，還得從貝殼身上找。

貝殼的定位是「科技驅動的一站式新居住服務平臺」，從本質上已經與傳統地產公司進行了區隔。

前述提及，貝殼因具備科技股基因，在房市調整時期展現出了抗風險的韌性。從基本面上來看，傳統地產股受制於近年來的行業調整，銷售回款周期拉長、債務風險暴露等問題，經營性現金流持續承壓。

反觀貝殼，其平臺化交易模式構建了穩定的護城河。2024年第三季度，貝殼實現了7368億元交易額，同比增長12.5%，淨收入為226億元，同比增長26.8%，淨利潤達11.68億元，經調整淨利潤達17.82億元。在複雜多變的房市中穩住了腳步。

進一步來看，截至2024年三季度，貝殼的現金、現金等價物、受限資金和短期投資合計結余為595億元，而其同期的短期借款僅3.07億元。對比傳統地產公司而言，其樂觀性不言而喻。

從南向資金去年至今的表現來看，無論是高息股、紅利股，還是科技龍頭股，其選擇一直沒有脱離對高確定性現金流資產的追逐主線。傳統地產股在這一條基準線上已經失去了競爭優勢，而具備新業態驅動力的貝殼則在這一時刻上線補位。

港股通在新舊地產股輪換釋放出來的另一個信號則是，「構建房地產發展新模式」的頂層設計是時候落地生根了。不僅是「好房子」，新形勢下市場需要更多「好居住」供給，「住得好」的概念在擴大。

2023年7月，貝殼成立了貝好家事業線。從產品定位上，貝好家就是完全貼合「構建房地產發展新模式」而生的——其定位為數據驅動型住宅開發服務平臺，主要為業主方、開發商等提供「1+2」模式的綜合解決方案。通過數據驅動的決策、專業化團隊的構建等措施而推進的房地產開發，讓用户深度參與到「好房子」建設中。

家裝同樣是居住服務的重要一環。在家裝領域，貝殼通過AI大模型技術快速生成裝修效果圖的方式，高效挑選心儀的裝修風格，減少用户實際的裝修試錯成本。貝殼全面提升一站式整裝解決方案的能力建設，持續迭代Home SaaS系統至2.5版本，並已經在全國上線。通過標準化商品管理、統一圖紙規則、線上化產品成本控制等完善底層數據基礎的方式，最終實現BIM設計施工圖與報價自動化、材料統一線上調度等。

在租賃領域，貝殼運用AI技術賦能經營，從收房定價策略、房屋庫存管理到招租去化場景，利用智能算法調度流量、價格與營銷策略等，推動人效和資產周轉效率提升。

貝殼通過科技賦能居住服務，系統性智能化技術實現業務標準化，突破管理瓶頸。換個角度看，這種新業態下，貝殼身上「科技」與「房地產」兩個標籤，「科技」已經佔據了更重要的戰略位置。這也意味着，在對貝殼進行價值評估時，需要採取新的估值體系去衡量。

這也在陸港投資者共同押注「去地產化」標的的大背景下，讓貝殼有了逆房地產行情而行的底氣。在傳統房地產商還在思考如何把房子賣出去的時候，貝殼已經在思考「以人定房、以房定地」的新模式了，面向更大的居住服務藍海。

據瞭解，貝好家在2024年12月15日開盤的北京長安華曦府項目，開盤僅2.5小時內首推所有房源便售罄，銷售額達16億元。

新舊動能轉換之間，一場關於地產行業革命的號角已經吹響，地產股價值評估體系正在發生變化。

03 重塑價值座標系

貝殼以一個全新的「科技驅動的一站式新居住平臺」形象，正在改寫資本對地產相關股的固有印象。而當它被納入港股通，作為「地產相關股代表」「居住服務股代表」站在廣大投資者面前時，作為新業態的發起人和行業變革的引領者，也在重塑地產類股票價值評估體系。

業務轉型帶來了強大的發展驅動力，貝殼還在向前奔跑。從行業意義的角度而言，但從行業龍頭的佔位來看，其資本市場話語權的強勢吸引性已經不言而喻。貝殼之於地產、居住服務行業，是電商界淘寶、出行界滴滴、外賣界美團一般的存在。

在2024年，南向資金對互聯網科技領域的龍頭股表現出了十足的青睞，阿里巴巴、騰訊控股、小米集團-W等入席2024年南下資金淨買入前十名股票，與中國移動、中國銀行、中國海洋石油等一眾高息股、紅利股同桌吃飯。南向資金視線有所偏移這一特徵，在貝殼入通后可能將更加明顯。

龍頭效應帶來的行業定價權收益，這碗飯在當前的港股市場依然吃香。

另一方面，科技驅動的地產新業態，讓貝殼的數字資產有了更多變現的可能。如貝殼通過10余年積累的「樓盤字典」數據庫、ACN以及SaaS工具等，其所積累的數據資產和數據管理能力，將為接下來的產業變革打下地基。貝好家的成功起步，或許就是其數字資產變現的路徑之一。

最后一個對貝殼估值體系產生影響的是政策步調。2023年以來，房地產市場的利好政策不斷，尤其是2024年「517」「926」等一系列新政推動下，市場回暖徵兆初現。這對於當前仍以存量房、新房市場交易業務為主的貝殼來説，是業績守穩的基礎。而家裝家居、房屋租賃服務等，在以舊換新、公積金直付租金等政策進程中，作為貝殼新增長極同樣會迎來更大增長空間。

04 長期主義的驗證

入通所帶來的資金流量，對貝殼股價在短期內形成託舉向上的可能。但如何進行資金留存，考驗的是貝殼模式的長期成長性。回顧眾多入通后高開低走的公司，背后都是被資金沖刷后留下的故事殘骸。

探討貝殼模式的長期成長性離不開其「一體三翼」的戰略。

從業務結構上來看，「一體」存量房業務佔據公司60%左右的業務體量，是公司能否跨越周期的關鍵所在。而貝殼守陣的關鍵戰術已經明晰——服務體驗升級、增效提速。

舉例而言，2024年底，公司推出「平臺級服務承諾」進一步提升消費者體驗；對服務者而言，貝殼向平臺的門店試點積分制，推動經紀人合作網絡提效，挖掘更多「合作」價值；此外，貝殼持續深耕社區，及加深了與居民的鏈接，也增加了服務密度。

「一體」的地基打穩之后，「三翼」加速器才能順利推進。從業績來看，2024年三季度，以家裝、租賃等新業務總收入為86.4億元，同比增長54%，佔貝殼總營收比38%，在整個貝殼的營收構成中已經形成了足夠優秀的增長勢能。

更為重要的是，隨着貝好家這一數據驅動型住宅開發服務平臺的落地，以上「一體三翼」都將成為貝殼數字轉型的資源和經驗基礎。

除了基本盤面上的定心丸，貝殼在資本市場始終踐行着對股東的持續回饋，與投資者共同成長。2024全年，貝殼共斥資約7.16億美元回購股票，回購股數約佔2023年末已發行總股本的3.89%。同時，在過去兩年中，貝殼分別派發了約2億美元的特別分紅和約4億美元的2023年末期現金分紅。

這一次港股通的調整和南向資金「掃貨潮」相遇，將資本與產業的雙向選擇拉到了舞臺中央。貝殼接下來需要向資本市場證明，房地產乃至更大的居住服務板塊，完全有可能在科技與產業互聯網思維的結合之下，實現價值評估體系的更新與重構。