Costco（紀要）：目前未見明顯通脹，但要警惕關税影響

以下是$開市客2QF25 的電話會紀要，財報點評請見《美股風雲突變？但有 Costco「穩如磐石」》

一、財報核心信息回顧

1.盈利表現：2025 財年第二季度淨收入 17.88 億美元，攤薄后每股收益 4.02 美元，高於去年同期的 17.43 億美元和每股 3.92 美元。去年結果包含 9400 萬美元（每股 0.21 美元）的税收優惠。剔除該離散税收項目后，淨收入和攤薄后每股收益均增長 8.4%。經營利潤同比增長 12.3%，受到外匯匯率變動使國際淨收入換算成美元時減少 5700 萬美元的影響（每股 0.13 美元）。

2.銷售情況：2025 財年第二季度淨銷售額 625.3 億美元，較去年同期的 573.3 億美元增長 9.1%。公司總可比銷售額增長 6.8%（調整后為 9.1%），電子商務可比銷售額增長 20.9%（調整外匯后為 22.2%）。外匯和汽油價格通縮分別使銷售額下降約 2.1% 和 0.1%，全球購物客流增長 5.7%（美國為 5.6%），全球平均客單價增長 1%（美國為 2.6%）。

2 月淨銷售額 198.1 億美元，較去年的 182.1 億美元增長 8.8%。公司總可比銷售額增長 6.5%（調整后為 8.3%），電子商務可比銷售額增長 19%（調整外匯后為 20.2%）。

3.會員收入：會員費收入 11.93 億美元，同比增加 8200 萬美元，增長 7.4%，剔除外匯因素后增長 9.4%。近期會員費上調在本季度貢獻約 3% 的收入，因遞延會計影響，大部分收益將在未來 4 個財季體現，2025 財年第四季度和 2026 財年第一季度影響最大。

截至第二季度末，美國和加拿大會員續訂率為 93%，全球為 90.5%。付費家庭會員達 7840 萬，同比增長 6.8%。付費高級會員達 3690 萬，同比增長 9.1%，高級會員佔付費會員的 47.1%，佔全球銷售額的 73.8%。

4、毛利率：第二季度報告毛利率同比提高 5 個基點，達 10.85%（剔除汽油影響提高 4 個基點）。核心業務毛利率提高 5 個基點（剔除汽油通縮后提高 4 個基點），但核心對核心商品銷售利潤率下降 8 個基點，原因是供應鏈投資和非食品類別組合變化。輔助及其他業務毛利率提高 1 個基點（剔除汽油通縮后持平）。

電子商務表現強勁，但被汽油盈利能力下降抵消。后進先出法（LIFO）下降 1 個基點（剔除汽油通縮后持平），本季度 LIFO 信貸為 1200 萬美元，去年同期為 1400 萬美元。

5、SG&A 費用：報告的 SG&A 費率同比下降 8 個基點，至 9.06%（調整汽油通縮后下降 9 個基點）。運營部分 SG&A 下降 7 個基點（剔除汽油通縮后下降 8 個基點），得益於更高的勞動生產率和成本控制。中央和股票薪酬持平，預開業費用下降 1 個基點，因本季度新店開業減少。新員工協議預計從 3 月 3 日起對 SG&A 造成 13 個基點的逆風，但由於去年同期漲幅較小，預計同比基點逆風為個位數中段。

6、其他財務項目：利息費用從去年的 4100 萬美元降至 3600 萬美元，利息收入從 1.47 億美元降至 1.09 億美元，因 2024 年 1 月 67 億美元特別股息后現金余額降低和利率下降，預計利率在本財年剩余時間仍為逆風，但已度過現金余額同比下降階段。

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1.業務拓展計劃：

倉庫開設：2025 財年第二季度僅開設 1 家新倉庫，但后續計劃龐大。3 月 8 日將在加利福尼亞州布倫特伍德開業新店，9 日在加利福尼亞州高地開業，下周還有 4 家美國新店開業，其中 3 月 12 日在馬薩諸塞州沙龍的店鋪將是美國第 620 家、全球第 900 家 Costco 門店。預計 2025 財年開設 28 家新店，其中 3 家為搬遷店，淨增 25 座新建築。

服務優化：本季度在北美延長了加油站營業時間，通常比以前晚營業 1 小時，部分站點還提前開業，讓會員加油更便捷。本周美國和加拿大生效的新員工協議體現了對員工的承諾，包括立即將最高工資標準提高 1 美元/小時，2026 年 3 月和 2027 年再各提高 1 美元/小時，美國服務職員最高時薪達 31.90 美元；3 月 3 日最低時薪提高 0.50 美元/小時，至 20 美元/小時；美加員工平均時薪超 31 美元/小時（含獎金），多數員工根據工齡處於最高工資標準；新員工入職第一年即可享受帶薪假期，美國員工工作 30 年后可享受六周假期。

2、銷售影響因素

匯率和汽油價格的影響：加拿大同店銷售額增長 4.6%，經汽油價格下跌和外匯因素調整后增長 10.5%。其他國際地區同店銷售額增長 1.7%，經調整后增長 10.3%。

區域亮點：美國中西部、東北部和洛杉磯地區可比銷售額最強；其他國際地區中，墨西哥、臺灣和韓國以當地貨幣計算表現最佳。

商品類別：食品雜貨可比銷售額呈中個位數增長，冷藏、冷凍食品和雜貨部門表現最強；新鮮食品呈高個位數增長，肉類和農產品部門表現較好；非食品類呈低兩位數增長，珠寶、禮品卡和家居用品部門表現較好；輔助業務銷售額呈低個位數增長，藥房和光學部門表現最佳，汽油因銷量下降呈低個位數下降。

3.價格策略與創新：致力於為會員提供價值，尋找機會率先降價。本季度降低了 KS 精煉橄欖油、KS 有機花生醬和 KS 玉米片等商品價格。通過擴大全球本地採購降低價格，如為中國市場推出本地生產的 KS 純淨水，為會員節省超 20% 成本。柯克蘭簽名系列不斷創新，本季度重新設計了尿布，提高了質量和價值 11%，還推出了 KS 薯條、KS 伏特加蘇打和新 KS 啤酒等新產品。

4.輔助業務表現：輔助業務中，藥房和餐飲部門表現突出。美食廣場推出了新草莓香蕉奶昔，第三季度將重新推出粉絲喜愛的火雞普羅沃洛內三明治。汽油可比銷售額呈低個位數下降，因每加侖平均價格略有下降。

5.通貨膨脹情況：各部門通貨膨脹情況差異較大，總體呈低個位數。新鮮食品類別通貨膨脹最高，受肉類和烘焙影響；食品雜貨通貨膨脹相對較低，雞蛋、可可、咖啡、奶酪和玉米的通貨膨脹被糖、黃油和麪粉等商品的通縮部分抵消。

6.供應鏈與庫存：供應鏈相對穩定，但運輸交貨日期仍不如疫情前可預測。非食品採購團隊過去一年積極增加庫存，支持了銷售勢頭，整體銷售率令人滿意。

7.技術工具應用：應用程序中的新倉庫工具允許會員查看當地倉庫商品可用性和價格，訪問量超 4300 萬次。但仍有改進空間，有望通過更相關的定向消息和體驗提升會員體驗。

8.銷售增長領域：貴金屬銷售強勁推動了電子商務增長，家居裝飾、小型電器、五金和體育用品等部門同比呈兩位數增長。Costco 物流在假期季創紀錄，交付超 50 萬單，在大件商品市場份額不斷擴大。Costco Next 精選市場也創假期銷售紀錄，接近 100 個供應商站點，本季度平均訂單價值顯著增長。

9.替代收入來源

信用卡業務：本季度對聯名信用卡進行了改進，為會員提供有吸引力的現金返還率且無年費。高級會員使用該卡可將大部分在倉庫和 Costco.com 的購物現金返還率從 2% 提高到 4%，上季度將在 Costco 加油站的汽油購買獎勵提高到 5%。

零售媒體業務：繼第一季度首次開展場外零售媒體活動后，已與約 10 個不同合作伙伴開展了多項類似活動，還有更多項目在籌備中。

10.關税問題：很難預測關税的影響，但團隊保持靈活，我們的目標是儘量減少相關成本上漲對會員的影響。大約三分之一的美國銷售額是從其他國家進口的，其中不到一半的進口來自中國、墨西哥和加拿大。在不確定時期，會員通常更加重視以極好的價格提供高質量商品的價值。而團隊將繼續通過利用全球採購力、牢固的供應商關係和創新來迎接這一挑戰。

2.2Q&A

Q：雞蛋價格上漲時，消費者購買非必需品或必需品的意願是否下降？業績似乎未體現出影響。那麼是否存在因關税反彈等因素導致的銷售放緩情況？

A：目前在過去幾個季度里，會員的消費情況沒有明顯變化。會員仍注重質量、價值和新品，有消費意願，但在消費選擇上更加謹慎。隨着通脹和關税的影響，這種情況可能會持續甚至加劇。同時，會員在家用餐的食品消費有所增加。在非食品類別中，整體趨勢依然強勁，但消費電子和服裝類別增長較平緩，不過與行業相比，Costco 在這些類別表現較好。生鮮產品整體趨勢良好，高端肉類產品增長不錯，低成本的牛肉末、禽肉和豬肉等產品的單位增長更快。在加拿大的 2 月份的業績與年初至今的業績相符，在調整外匯和汽油因素后，其同店銷售在三個地區板塊中表現最強，雖然從第二季度的趨勢有所回落，但整體結果仍然強勁。

Q：本季度核心及核心利潤率略有下降，這是否意味着 Costco 近期的利潤率擴張趨勢結束或至少暫停，尤其是在通脹環境加劇和關税帶來的困難局面下？

A：不應過度解讀本季度核心利潤率的結果。總體而言，毛利潤率上升了 4 個基點，在繼續為會員投資更多價值的同時仍有輕微改善。核心利潤率下降了 8 個基點，其中食品和雜貨類、新鮮食品類略有上升，非食品類略有下降，存在一定的品類結構變化影響。本季度成本增加的一個因素是供應鏈成本上升，因為公司持續採購更多庫存，以應對供應鏈時間的不可預測性和關税潛在風險。從季度整體結果來看，核心利潤率總體將略有上升，公司有能力繼續投資並照顧好會員。公司對整體利潤率和在為會員投資的同時實現業績的能力感到滿意。

Q：2 月份核心同店銷售增長超過 8%，在非必需品業務上是否受到天氣不利影響，還是僅在雞蛋業務上得到了抵消？對於來自墨西哥等國的新鮮食品關税，Costco 持什麼立場，是否會將價格上漲轉嫁給消費者？

A：極端天氣對東北部和中西部有短暫影響，但整體恢復較快。關税方面，採購團隊會與供應商合作優化供應鏈，儘可能降低成本，避免直接漲價。Kirkland Signature 的垂直整合（如雞蛋業務）能更好應對成本壓力。

Q：如果對中國、墨西哥、加拿大加徵關税，Costco 的策略是強調自身產品相對於其他產品仍具有最佳價值，還是會更積極地從受關税影響較小的國家尋找商品？

A：會兩者兼顧。憑藉 「尋寶式」 商品陳列結構的靈活性，在很多品類中都能找到替代商品。公司人員憑藉精簡的 SKU 模式，有能力應對各種情況，並且與供應商建立了良好的合作關係。雖然無法預測最終結果，但公司人員反應靈活，隨時準備應對可能出現的情況。

Q：2 月銷售結果中，其他國際業務板塊出現環比放緩，是否與中國春節有關？從長遠來看，如何看待國際業務的長期增長前景？

A：在短期方面，尤其是亞洲市場，農曆新年有一定影響。由於對公司整體業績影響不大，所以未在財報中單獨指出。要結合 1 月和 2 月的數據來看趨勢，長期來看，國際業務的增長空間可觀。公司計劃每年開設 25 - 30 家新店，長期規劃中，略超半數可能設在美國，略低於半數將分佈在國際市場，包括加拿大、墨西哥、亞洲和歐洲。這些市場都有很大發展空間，尚未完全飽和，且國際市場的銷售利潤率與美國市場相近，甚至在某些情況下更好，仍是公司增長戰略的重要組成部分。

Q：消費電子品類表現如何？數字促銷（multi-vendor mail）效果如何？

A：在消費電子產品方面，公司市場份額在增長，但整體增長較緩慢，與市場整體的低迷情況相比，公司呈持平至略有增長態勢，仍在等待下一波創新來推動該品類的額外增長。在節假日期間，大尺寸電視（98 英寸和 100 英寸）銷售不錯。國際產品方面，公司對此機會感到興奮。在每月預算會議上，各地運營商會分享在各市場受歡迎的產品案例，通過團隊間的經驗分享，公司能更好地引入全球採購資源，為會員提供更具性價比的產品。

且這一領域已實現顯著增長，未來也將是公司持續增長的重要部分。多供應商郵件和促銷活動方面，其產品組合令人興奮，既保證了日常低價商品，讓會員能以穩定價格購買關鍵商品，又與供應商合作引入新品和促銷活動來帶動銷售。該活動能帶動客流量，對會員來説是雙贏的，保持新鮮感是其成功的關鍵。

Q：在新品引入方面，Kirkland Signature（KS）與全國性品牌相比情況如何？在 KS 滲透率較低的非食品類別中，哪些方面有突破機會？KS 新品最終在商品組合中成為固定商品的比例是否很高？

A：最大的機會在於非食品類別。雖然非食品類別的品牌忠誠度極高，但公司在一些品類上取得了突破，如 Kirkland Signature 的機油已成為所有倉庫中最暢銷的機油，高爾夫球也是成功進入高品牌忠誠度品類的例子。採購團隊會從戰略角度逐個評估商品，尋找能提升品質或達到品牌品質並提供高性價比的機會，而不是盲目開發大量 KS 商品。近期在雜貨部門推出的三明治袋和儲物袋就很成功。KS 商品的成功率很高，但也有失敗案例。公司對 KS 商品和其他品牌商品一視同仁，如果銷售不佳、會員不認可，就會像其他品牌商品一樣被下架。採購團隊盡職調查，推出的 KS 商品能為會員帶來高價值。

Q：工資成本上升對利潤率的影響？如何通過效率提升抵消壓力？

A：本季度開始（3 月份）工資成本增加約 13 個基點（主要因新勞動合同），但通過技術優化（如入口掃描系統）和流程改進，SG&A 費用率仍下降 9 個基點。未來將繼續投資員工福利，同時通過自動化和生產力提升控制成本。

Q：通脹情況是否是食品雜貨略高於 1%，一般商品處於通縮狀態？

A：生鮮品類通脹最高，尤其是肉類；食品和雜貨是非常低的個位數通脹；非食品類近期處於通縮狀態，但隨着一年前供應鏈通縮情況的緩解，現在正在趨於平穩。本季度通脹有一定上升趨勢，上季度通脹為零。

Q：公司在媒體方面（如廣告）的戰略是怎樣的，如何看待同行廣告業務佔數字收入 4% - 5% 這一情況？

A：公司目前有一些額外利潤來源，如聯名信用卡項目、旅遊業務以及電商廣告收入（達數億美元）。公司認為零售媒體是一個重要的增長機會，但目前處於早期階段，需要建設基礎設施和能力。這不僅是為 CPG 供應商打造零售媒體平臺，也是為會員打造個性化體驗。這可能是一個多年的規劃。公司已推出了優惠媒體渠道進行測試和學習，目前有 10 個活動在進行，還有更多在籌備中。公司不會將其視為一個新的有特定利潤率的收入流，而是考慮如何將創造的價值重新投入到會員身上，以提高會員忠誠度和推動銷售。

Q：公司在提高門店 throughput（吞吐量）方面有哪些舉措，掃描進門數據有何用途，延長加油站營業時間能否應用到門店，是否會考慮延長門店營業時間？

A：目前公司主要關注提高收銀速度和技術的利用。在門口掃描數據對運營很有幫助，能讓員工瞭解客流量，從而調整收銀臺的開放和關閉，提高了生產力。公司還關注自助收銀的改進，目標是讓會員快速通過、周轉停車位。延長門店營業時間並非不可考慮，公司會持續關注，但目前沒有相關計劃。公司有 60 個美國加油站處於不同的擴建階段，早晚高峰時段通勤者有需求，這對他們有益。

Q：目前數字促銷（MVM Member Value Mailer）的推廣範圍如何？有多少會員收到了數字 MVM？是否會取代紙質 MVM？到目前為止，在彈性或響應率方面有哪些收穫？

A：印刷版 MVM 的準備過程較長，商家要提前兩個月準備，不過它仍然很有效。數字 MVM 則具有很大的靈活性，直到發佈前一天，如果供應商想加入促銷以推動銷售，都可以進行調整。採購人員會拿出一些商品，數字 MVM 的推廣周期為 10 天，而普通 MVM 約為 28 天。數字 MVM 還能讓更多供應商參與到與會員的溝通中，能推動大量銷售，並且是對紙質 MVM 的增量補充，非常有效。約有 4000 萬人會在電子郵件中收到相關活動信息。此外，電子郵件中關於附近倉庫動態的內容打開率很高，會員看到新商品和供應商的特別優惠時，對引流很有效果。同時，這也是首次嘗試利用會員數據進行更有針對性的溝通，根據會員的購物頻率、購買產品類型等重新排列商品信息，使溝通更貼合會員需求。早期跡象顯示，會員的參與度和行為變化令人鼓舞。

Q：其他國際國家的會員費情況如何，是否到了調整的時候？其他國際國家的高級會員計劃是否有進一步推廣的計劃？

A：在會員費方面，2023 財年在澳大利亞提高了會員費，墨西哥於去年 9 月也進行了調整，最近還宣佈了在日本和韓國提高會員費。各國會員費調整並非同步，而是根據各自的計劃、會員費引入時間以及之前的調整情況來決定。未來會繼續按照各自的節奏評估和調整。在高級會員計劃方面，通常會在單個市場達到一定規模時引入。目前在多個亞洲市場、澳大利亞和英國都有高級會員計劃。從成熟度來看，加拿大和美國的高級會員滲透率最高，亞洲市場有很大的增長空間，有望向美加的轉化率靠攏，澳大利亞和英國則落后於亞洲市場。隨着新市場和小市場開設更多倉庫，會繼續評估引入高級會員計劃的機會。

Q：美國除汽油外的平均客單價趨勢如何？請詳細説明商品組合、商品數量和通脹的影響。如果糖、黃油和麪粉價格下降，為什麼烘焙食品價格還在上漲？

A：烘焙食品價格上漲主要是因為雞蛋價格上漲的影響超過了糖、黃油和麪粉價格下降的影響。在商品組合方面，過去 12 個月情況令人滿意。過去兩三年，會員的到店次數持續增加。大約一年前，整體購物籃規模持平或略有下降，但在過去 12 個月里，由於非食品類商品的增長以及為會員提供了優質的商品種類和高性價比的商品，商家和運營團隊成功扭轉局面，增加了購物籃中的商品數量和整體規模。直到本季度，通脹相對平穩，平均客單價的提升主要是由於購物籃中的商品數量增加或會員購買了更好、更大的商品，而非通脹因素。不過，今年情況可能會因通脹和潛在的關税政策而改變。

Q：2 月汽油銷量下降的原因是什麼？

A：關於汽油銷量下降的表述僅針對 2 月。從年初至今的結果來看，汽油銷量是正增長的，不過增長幅度不大。市場整體可能持平或略有下降，但公司在年初至今的時間里一直在擴大市場份額。由於天氣等因素可能會對單月數據產生影響，所以更應關注較長時間段的趨勢，總體而言，汽油銷量呈低個位數增長，相較於公司其他業務板塊的增長幅度較低。

Q：今年新店在新市場與現有市場、美國與國際市場的分佈情況如何？

A：今年公司將在美國開設 15 家門店，在加拿大開設 3 家門店，在其他國際市場開設 7 家門店，這對於 2025 年的倉儲業務來説是比較常規的開店規模。

Q：延長加油站營業時間是否帶來了額外的汽油銷量，顧客是否有利用延長的營業時間？

A：目前公司對會員的反應感到滿意，加油站的整體使用情況有所改善。不過目前還處於初期階段，但到目前為止會員的反饋很不錯。

Q：與其他商家相比，公司目前的價格差距如何，尤其是在通脹有所回升的情況下？

A：公司將自身視為最大的競爭對手，每個周期都會召開預算會議來審視價格，目標是為會員找到降低成本和價格的方法。公司認為自身的價格差距情況良好，價格調整通常是主動的而非被動應對其他商家。如果在會議中發現需要調整價格的領域，相關市場的運營人員通常會在會議前就進行價格調整。公司認為專注於為會員提供最佳價值和質量，並不斷自我提升纔是最重要的，這也體現在公司目前所提供的整體價值上。

<全文完>