段永平：英偉達很難看懂的並不是短期的增長，而是長期的護城河

編者按：美東時間2月26日盤后，英偉達發佈了2025財年第四季度財報（截至2025年1月26日）。

財報顯示，英偉達第四財季營收393.31億美元，比去年同期增長78％，淨利潤為220.66億美元，同比增長72%。其中數據中心業務收入為355.8億美元，同比增長93.32%。

因此在2025財年，英偉達總共實現1304.97億美元營收，同比增長114%；淨利潤達到728.80億美元，同比增長145%。

英偉達CEO黃仁勛表示，人工智能（AI）芯片Blackwell的需求驚人，已經大幅增產Blackwell AI芯片。

但從市場表現來看，美東時間2月26日英偉達收盤價為131.28美元/股，上漲3.67%，但盤后卻震盪微跌。

早在英偉達發佈年報之前，雪球上一篇名為《英偉達財報前瞻：除了數字和黃仁勛，什麼都不要聽》的文章就引起了諸多大V的討論。

剛懟完網友的段永平也來湊了熱鬧。

「英偉達很難看懂的並不是短期的增長，而是長期的護城河到底是什麼。10年后的英偉達肯定還在，但還是目前的市場地位嗎？」

得説，這句話有那麼些眼熟。

2024年4月，段永平就發表過類似觀點「以前沒看懂（英偉達），現在再看也還是沒懂，搞不清楚這家公司10年后會是更好還是不如現在」。

在段永平過往的觀點中「10年」是一個高頻詞，不管是看公司還是想生意，段永平總是會把視角拉的遠些，更遠些。

用10年、20年去做「思維實驗」，是他認為對投資最有幫助的事情。

在過去的十多年，段永平自稱也就看懂了兩家公司，蘋果和茅臺。

也因此，在2024年茅臺多次跌破「信仰」時，段永平挺身而出。今年開年以來，面對茅臺再次跌入1400元/股的區間時，段永平直接用倉位表示支持，「今天買了騰訊，也買了茅臺。」

彼時的騰訊也在面臨持續調整，段永平出手當日（2025年1月9日），騰訊股價企穩反彈，截至收盤收漲1.14%，報373.4港元/股。

交易時機把握精準，但也不是第一次「抄底」了。

段永平對騰訊的觀察由來已久，在雪球能討論騰訊最早能追溯到2011年12月，「我一直覺得騰訊是不錯的公司啊，就是不小心錯過了不錯的價錢。」

之后，騰訊股價持續上漲，所以段永平沒有去仔細思考「買入」的事情，直到2018年由於遊戲版號停發，騰訊股價大跌，段永平才表示自己有了一些投入，之后他堅定持有騰訊至今。

超7年時間觀察，持有超7年，如此段永平依然也沒有説自己「看懂」（段永平對「看懂」的定義：敢下重注），依然在跟蹤、感受，尤其是經歷了騰訊股價遭遇如此大回撤之后，這樣的堅持並不容易，這也難怪段永平會對這樣的言論表示強烈的不滿：

「雪球上大部分買騰訊的人，其實沒有投資能力。這話也可以反過來説，因為沒有投資能力，所以只能買騰訊（或者説是隻敢買騰訊）」。

其實段永平的風格一直如此，直言直語，有些無所顧忌，也早就騰訊懟過網友「好像你比我更瞭解騰訊似的」，即使在一月的校園線下交流中，他也還是原來網上自由的自己。

去年四季度披露的美股信息顯示，2024年下半年段永平加了好多拼多多，蘋果持倉少了22%，對西方石油越跌越買。

但從段永平自述中，可以發現，他的操作有些並非主動。比如蘋果的減倉，大概率就是因為賣call時股價上漲，結果被要求交割股票。

我們整理了段永平近一年以來所有公開分享的內容，有關於英偉達、茅臺等公司的看法，也有談如何做投資、如何生活的，還有對騰訊、蘋果、拼多多的動作變化，可以結合財報來感受。Enjoy it～

01

關於英偉達

1，很久以前確實買過1萬股英偉達，但因為看不懂就又賣掉了，持有的時間不是很長，印象中賺的錢也不多。

2，科技公司非常難看懂，我看不懂，也沒時間看，就只能錯過了。

3，以前沒看懂（英偉達），現在再看也還是沒懂，搞不清楚這家公司10年后會是更好還是不如現在。

（段永平補充説明：我對英偉達感興趣。英偉達確實厲害的，而且目前似乎看不到誰能對英偉達有威脅。

目前我沒能明白的是：他們的這種壟斷到底能持續多久？對英偉達芯片的需求到底能持續多久？如果整不明白就很難下重手。下不了重手説啥都沒啥意義。）

4，科技公司很難看懂的原因是他們的產品不是消費品，我沒辦法直接感受他們的產品。英偉達是一個，微軟也是一個……

我在打golf的過程當中錯失了不少這類公司了，我在乎嗎？我一個滿倉主義者，其實我啥都沒錯過，對吧？

5，英偉達很難看懂的並不是短期的增長，而是長期的護城河到底是什麼。10年后的英偉達肯定還在，但還是目前的市場地位嗎？

6，我知道目前英偉達的護城河是CUDA，也知道CUDA的生態有點像蘋果。我也早就看到黃（仁勛）説目前別的芯片白給都比英偉達提供的方案貴，也看到黃（仁勛）説的10年后算力會是百萬倍的增長。

但10年后就不能有別的替代方案嗎？

特別説明一下，我在這里不是表示質疑英偉達，而是表示對英偉達有興趣，想努力看看能不能看懂英偉達到底是不是可以成為我的投資標的。

我其實跟很多業內人士聊過，甚至當面還聽蘇姐説過幾句，但到目前為止依然一頭霧水。看不懂10年真的很難下手。

7，我説的是我看不懂。未來算力的需求肯定是會繼續增長的，算力的供應包括DS這種效率提高也大概率是會繼續增長的。

英偉達目前的毛利率巨高，因為各大廠都不敢不買算力。同時，各有錢的大廠肯定是不心甘一直這麼高的價錢去買算力的。

這麼多有錢的企業搞個三五年難道還不能搞出點名堂來？總感覺英偉達的MOAT不是那麼牢不可破，但這確實不是我能力圈內的東西。

8，我對老黃沒有任何負面的印象，覺得這是一個很真誠的人，似乎渾身充滿了能量。

可惜他中文似乎説得不多，當時的場合也是英文為主，所以我們的交流不是很多。不然當時買他1%就好了，哈哈。（此地註明一下：這是幽默）

02

關於茅臺

9，茅臺股價再掉一段時間我也不意外的。還是那句老話，10年后回頭看這個價錢，很可能像現在看10年前的價錢。（2024年6月17日）

10，從十年或更長的時間跨度而言，有什麼比茅臺更好的嗎？

11，每個人機會成本不一樣，合不合適需要自己決定。我覺得目前這個價格買入茅臺，十年二十年后回頭看應該至少不會輸給通脹，大概率會贏大盤，但不意味着這是對你最合適的投資。（2024年8月8日，注：當天茅臺收盤價：1408.66元/股）

12，我覺得如果經濟下滑，短期會有點影響，但過些年年份酒的利潤會更好哈。

13，我覺得我會用金條換茅臺，至少20年后回頭來看，茅臺應該比黃金好不少！（2024年9月13日）

14，沒有賣茅臺的想法，也沒有心理價位，至少目前沒有。（2024年9月29日）

15，買好公司拿着比啥都強，其次是買債券，然后是存銀行。我覺得10年20年后看買茅臺比存銀行大概率會好。

（追評：大道沒建議過任何人買茅臺，這不意味着茅臺不會跌，也不意味着茅臺會比別的股票漲得快。）

03

關於騰訊、蘋果

16，我沒覺得蘋果就貴得不行，我只是覺得蘋果不再那麼便宜了而已。我賣點Option，感覺也還不錯，騰訊有機會我也買。

但美股騰訊沒Option，而且也不是便宜得不行那種，目前還沒到我想賣掉蘋果來換的地步。（2024年8月9日）

17，陸陸續續會有很多蘋果的put要過期了，總不能真的只拿着短期國債吧？美股天天這麼漲，已經快不知道能干點啥了，想到一個可以賣點put的地方還是有點興奮的。

騰訊確實是個不錯的賣put的標的（不怕跌，不是不會跌的意思）。由於某些原因，大股東大概率會慢慢減持（這個只有過去的歷史以及對未來的推測），股價大概不會一下子跑上去的（這個結論屬於猜測）。

我幫人管錢的目標其實就是能夠打敗通脹，賣點騰訊的put大概率可以做到這點。（2024年8月20日）

18，騰訊不便宜，房子可能更貴。（2024年8月27日）

19，原來已經計劃狠狠買些拼多多和騰訊的，但覺得市場很悲觀，應該會低迷一段時間，我可以靠多賣點put來降低買入的成本，結果……

我總是説，任何的考慮市場都很可能是錯的，現在就是個具體的例子。（2024年10月1日）

20，騰訊早晚會再上6000億（美金）的。（2024年10月18日）

（注：截至2月26日收盤，據Choice數據顯示，騰訊市值5923億美金）

21，老巴是對的！（注：巴菲特談期權：如果你想買或賣股票，你應該直接買賣股票）

但這不意味着我的辦法對我不對。賣put可能會少賺錢，但至少買入成本是低一些的。

反正我每天賣1000個騰訊put會繼續，比直接買股票要容易下手很多。（2024年10月26日）

（2024年8月20日段永平發文：爭取每天賣1000個puts，put進來就計劃賣個call啥的。終極目標是put到1%的騰訊！爭取三到五年折騰到這個目標，但不強求。）

順便説下，我的大部分蘋果就是通過賣put買回來的，雖然沒老巴買的多，但比重可比老巴要高哈。

22，目前價位下，買蘋果真有點下不去手，但賣騰訊的put似乎心里還是踏實的。（2024年10月26日）

23，我沒主動賣過蘋果！！（2024年12月3日）

（10月26日段永平提到：有段時間有閒錢買了蘋果同時賣了call，前段時間被call走了一部分。聯繫前文，推測段永平通過賣put被動買股票。通過賣call被動賣股票）

24， 今天買了騰訊，也買了茅臺。（2025年1月9日）

04

關於拼多多

25，三年前我投拼多多時就不知道最終他們能不能賺錢，現在看了一下數據后依然還是不知道，但顯然他們的影響力已經大了非常非常多了。

我現在覺得他們能做出來的機會比三年前大了許多。（2018年9月1日）

26，我投拼多多確實是因為喜歡黃崢。（2019年5月28日）

（注：2015年1月初，段永平在回母校的交流中，再談起黃崢，依然是不住的讚美。）

27，看懂拼多多商業模式不容易，我目前也沒懂。（2020年4月16日）

28，我覺得拼多多賺到100億-200億人民幣應該是有機會的，但未來到底會怎麼樣我看不懂。電商不是一個容易看懂的行業，很難知道10年后誰會是最后的贏家。（2022年3月24日）

29，我搞不懂拼多多可能有點像巴菲特搞不懂微軟一樣。（2023年11月30日）

30，我瞭解的公司很少，在我比較瞭解的公司里（年利潤10億美金以上的），我覺得未來十年總利潤比過去10年總利潤高的公司可能有蘋果，茅臺，Brk，微軟，谷歌。

拼多多應該算一個，但那是因為拼多多過去10年還沒怎麼賺到錢。麥當勞可口可樂這類公司打敗通脹的概率應該很大，所以也應該算。（2024年1月29日）

31，（拼多多）開始賣點put。雖然對PDD的商業模式還不是完全懂，但這些年看來看去還是覺得蠻有意思的。（2024年8月27日）

32，拼多多還是一家初創公司，未來變數還很多。騰訊相比之下要更成熟。（2024年10月28日）

05

關於投資

33，如果不懂，作業是抄不了的。如果懂了，不需要抄。投資非常簡單，就是買生意。搞懂投資唯一的辦法就是搞懂生意。

當然，對搞不懂生意的人們理財是另外一個辦法，比如買S&P500指數或者QQQ這類指數。

買基金其實比買公司還難，因為看懂一個公司比看懂某個人要容易很多，而且基金還要收費。

34，三年的（淨利潤預測）估計並沒有太大的意義，但保守估計一下10年、20年的淨利潤，再和自己的機會成本對比一下，其實就很容易判斷這筆投資是不是合適於自己了。

假設一家公司未來20年的複合增長率是1%，目前利潤是100億，市值1000億，你願意投嗎（可能也比存銀行好，但你的錢可能會有更好的去處）？

如果20年的複合增長的數據變為：-1%，3%，5%，10%，15%（大家可以假設任何比例去得出不同結論的），目前年利潤80億，市值2000億，你願意投嗎？

所謂「願意投」就是20年后看回來，你把錢放在你能放的最合算的地方了。

「最簡單的對比機會成本」其實就是銀行利息和國債利息的最高值。

如果無法大致判斷一個企業未來10年、20年的基本利潤，其實作為一個投資人就不該碰這個公司，但投機是可以的。這里基本利潤指的是至少能賺多少錢。

如果能判斷出來一家公司未來至少能賺多少錢后，其實就是個小學算術題了。

35，20年的角度可以抹平一些（不是全部）不確定因素，提高投資的確定性。投資有風險指的是那些一直存在的不確定因素，所以拉長時間看會容易看很多。

36，投資一定要用閒錢，不然大概率是難受的。

閒錢指的是三五年以上不需要用的錢。「哪怕虧光了」是賭徒的想法。虧錢是會影響生活的，至少會影響心情，對絕大多數人而言。

37，不考慮市場但是要衡量買入價格，不然就變成追高了。投資是需要回報的，需要一直考慮機會成本。持有=買入就是這個意思。

38，其實我的想法很簡單，就是我管的錢一定要戰勝通脹，不然我就虧錢了。

所以，首先要找自己看得懂的好公司。

好公司一般都有點貴，直接買老是覺得有點下不了手，但賣個put，就算最后買不到股票，年化十幾個百分點的收入也還是可以的嘛。

這里並沒有一個所謂的賣Option的策略，最重要的還是也只能是找到好公司。

我並不追求所謂的「最好的」投資策略，我也不可能每天去辦公室上班（我確實有個辦公室，到目前為止只去看過一次）。

不客氣滴説，如果我全天候做投資，我的回報肯定可以高一些，但我為什麼要這麼做？

我目前這個辦法其實還是蠻有效的，一個人可以管人家兩三百號人管的錢，而且好像過去20年表現都還不錯哈（但並不總是能贏S&P500），絕大部分時間里我都是滿倉或者實質性滿倉的。

39，商業模式好的企業股價最終會上來，這是我的常識，但同意的人可能連10%都不到，不然不會那麼多人在投資上賺不到錢的。

40，這世界上沒人不想賺快錢的，知其不可為非常重要。

41，當你覺得焦慮的時候就説明你沒搞懂你買的生意，那你就該離場了。買了不懂的生意是很容易焦慮的，也很難拿住。

42，拿着好公司比爬山要簡單甚至容易很多，如果你能確定拿着的是「好公司」的話。如果你不知道拿着的是不是好公司，那你堅持什麼？

爬山這種事情對很多人是需要堅持的，拿着好公司的時候為什麼會有要堅持的感覺？是因為你不喜歡嗎？

06

關於生活

43，提問：在財富達到哪個級別的時候是你最開心的階段呢？

記得當年拿到高考分數的時候好像是非常開心的，后來也有過很多開心的時刻，但和賺多少錢似乎都沒太大關係。

很多年前我就大概猜到我會賺很多錢的，所以賺多少錢我都不會太意外，也沒啥驚喜，就像蘋果漲了一樣。

44，你要想生活更刺激一點的話，就多用點槓桿啥的。你能得到的好處很有限，但一旦得到，那你將受益終身，那個好處一般叫做「教訓」。

45，需要「定力」的東西一般來説不會是啥讓人開心的東西，甚至可能是讓人睡不好覺的東西。

46，儘量過好這一生的意思對我而言就是：儘量避開不喜歡的人和事，儘量去干自己喜歡的事情，結果應該會開心的概率比平均大一些。

47，我幫人管錢二十多年，沒有一個虧錢的賬號。計劃三年內結束所有幫個人管錢的賬號。

07

關於其他

48，梁文鋒以及他的團隊顯然是一羣有「利潤之上」的追求的人們。

49，我們可能是2010年或者2011年買的神華，塑化劑事件中賣掉了所有的神華換了茅臺。前幾年（大概三四年前？）又買了些神華。A股目前基本上都是茅臺，加一丁丁點神華。

50，我買點神華是覺得張堯説得有道理。我買西方石油是因為跟着巴菲特。其實這兩個公司我都沒辦法搞透，所以也下不了重注。

附：段永平問Perplexity AI對英偉達、黃仁勛、AI的相關回復：

（注：黃仁勛有次接受雜誌採訪時表示，他幾乎每天都會使用Perplexity AI和Chat GPT進行研究。）