（精譯全文）3342億美元現金！巴菲特股東信「辯護」：伯克希爾永遠不會偏好持有現金等價物，而忽視優質企業的股權

北京時間2月22日9點，伯克希爾哈撒韋官網公佈了2024年年度報告，以及一份沃倫·巴菲特每年親自撰寫的致股東信。

今年大家格外關注的是，手持史上最多現金、坐擁3000多億美金的巴菲特，到底在想什麼？

2024年，失去「靈魂搭檔」芒格的巴菲特對外活動少了很多。除了股東大會5小時思維敏捷的連軸戲之外，沒有任何新的訪談和演講。

他在去年11月感恩節來臨前修改了遺囑，決定將幾乎全部遺產捐贈給由他的三個子女——霍華德、彼得和蘇珊——管理的慈善信託。根據遺囑規定，他的子女將在其去世后的10年內分配這筆財富給各類慈善事業（包括他們自己的基金會）。

今年1月，《Fortune》雜誌在一篇圍繞巴菲特接班人格雷格·阿貝爾（Greg Abel）的深度報道中寫道，伯克希爾哈撒韋能源公司婉拒了對阿貝爾的採訪請求，不過巴菲特回覆郵件表示：

「我對格雷格充滿信心。但94歲的我已不再接受採訪——就像橋牌之外的其他活動一樣逐漸淡出。我仍享受生活，還能做好幾件事，但其他事務已大幅精簡。」

是的，今年的股東信仍然精簡了，只有15頁（不包括業績表格）。

分析業務的內容少了很多，大家最關心的內容，只深入談到了財產與意外保險，以及日本的投資，並沒有具體談蘋果，無論是年內的大幅減持還是第四季度按下減持「暫停鍵」。

但巴菲特延續一貫的風格，開篇娓娓説「故人」，這次提到的彼特·利格爾是一個對我們都有點陌生的名字。但故事細節很贊，請務必看完。

回到伯克希爾，2024年表現確實不凡，尤其考慮到是這樣的「大象起舞」。

年報顯示，其營業利潤（包括公司全資業務的收益）在2024年最后三個月飆升 71%，至145.27億美元。這主要是由於保險承保額的大幅增長。

全年營業利潤也增長了27%，達到474.37億美元。

巴菲特在股東信中説，

「2024年，伯克希爾的表現超出了我的預期，儘管我們189家運營子公司中有53%的企業報告了利潤下滑。我們的投資收益大幅增長，這是可以預見的，因為隨着國債收益率的上升，我們大幅增加了這些高流動性的短期證券的持有量。我們的保險業務也實現了顯著的盈利增長，其中GEICO的表現尤為突出。」

有幾處值得關注的內容：

1、到2024 年底，巴菲特手中的現金再次創紀錄地達到3342億美元，高於第三季度末的 3252億美元。

除了經營性現金流的貢獻之外，現金的主要源頭還來自2024年，伯克希爾的流通股持倉從年初的3,540億美元降至年末的2,720億美元。

巴菲特在股東信中為大量現金持有進行了辯護。

「儘管部分評論人士將伯克希爾當前的現金儲備視為‘異常龐大’，但絕大多數資金仍然投向了股票，這一偏好不會改變。

伯克希爾永遠不會偏好持有現金等價物，而忽視優質企業的股權，無論是控股還是部分持有。」

值得一提是，2024 年的最后三個月伯克希爾沒有回購任何股票，表明巴菲特認為伯克希爾的股票並不便宜。

2、談到日本的投資時，巴菲特透露，未來，大家可能會看到伯克希爾對這五家公司的持股比例有所增加。

截至去年底，伯克希爾在五大商社的持股市值已經達到235億美元，而當初的總投資成本約為138億美元。

3、值得一提的是，巴菲特信中還提了一嘴：「我們的浮存金增長至 1,710 億美元。未來，浮存金可能還會小幅增長，並且在精準承保（以及一些運氣的加持下），它有很大可能成為無成本資金。」

4、不知不覺，伯克希爾已經60周年了。

回顧60年，巴菲特用了「驚喜，驚喜！一項重要的美國紀錄被打破」這樣的小標題顯示蕩氣迴腸的感慨，尤其考慮到這是在他以及芒格眼中，「始於一個錯誤的決策」。

伯克希爾，這家60年前連「繳税都沒資格」的企業，去年企業所得税遠超美國政府歷史上從任何一家公司收到的税款，甚至超過了市值達數萬億美元的美國科技巨頭。

確實太牛了！

從1964年至2024年，伯克希爾的總體收益增長了5,502,284%，5.5萬倍！這種複利增長下的驚人表現，也是巴菲特長期投資理念的最佳例證。

5、今年信中濃墨重寫的是股東聚會定於5月3日的奧馬哈，會有一本新書——《伯克希爾·哈撒韋公司60年》。

And 信中情不自禁的還是提到很多次查理·芒格，嗯，數了數，有8次。

以下是聰明投資者（ID:Capital-nature）完成的精譯全文（ps.伯克希爾官網發出的股東信缺了三頁，在年度報告中有全文），字里行間還是一貫的巴氏風格。enjoy it～～

致伯克希爾·哈撒韋公司股東：

這封信作為伯克希爾年度報告的一部分寄送給你們。作為一家上市公司，我們必須定期向你們披露許多具體的事實和數據。

然而，「報告」這個詞意味着更大的責任。除了法定信息外，我們認為自己還應當向你們提供額外的解讀，讓你們更清楚地瞭解所持有的公司以及我們的思考方式。

我們的目標是：用我們希望你們對待我們資產的方式，與你們溝通——換句話説，如果你們是伯克希爾的CEO，而我和我的家人是信任你們、將儲蓄託付給你們的被動投資者，我們會希望收到怎樣的信息？

因此，每年我們都會向你們報告伯克希爾旗下眾多業務的發展情況，無論是好消息還是壞消息。

在談及子公司出現的問題時，我們儘量遵循湯姆·墨菲（Tom Murphy）60年前給我的忠告：「點名表揚，批評歸類。」

錯誤——是的，伯克希爾也會犯錯

有時候，我在評估伯克希爾收購業務的未來經濟前景時，判斷失誤，導致資本配置出現錯誤。這種情況既可能發生在流通股的投資（我們將其視為部分企業所有權），也可能發生在全資收購的企業上。

此外，在評估伯克希爾僱傭的管理者時，我有時也會看走眼，無論是對其能力還是忠誠度的判斷。忠誠度的失望不僅僅帶來財務損失，它帶來的痛苦有時堪比一場失敗的婚姻。

在人才決策上，能做到的最佳水平不過是有個像樣的擊球率（batting average，即成功率）。但最嚴重的錯誤，是在發現問題后迟迟不做出糾正——正如查理·芒格所説的：「別再吮拇指了。」

查理總是告訴我：問題不會憑空消失，它們需要行動，無論這件事多麼令人不適。

在 2019-2023 年間，我在寫給你的股東信中共使用了16次「錯誤」或「失誤」這個詞。

與此同時，許多龐大的企業在這五年間從未承認過任何錯誤。不過，我得説，亞馬遜在2021年的股東信中做出了一些極其坦誠的反思。

但在大多數情況下，外界看到的只是「正能量」的宣傳和精美的圖片。

我曾擔任過幾家大型上市公司的董事，在這些公司里，「錯誤」或「失誤」是董事會會議和分析師電話會議上的禁忌詞。

這種暗示管理層「完美無缺」的禁忌文化總讓我感到不安。（當然，在某些情況下，由於法律因素，限制討論可能是明智之舉，畢竟我們生活在一個高度訴訟化的社會。）

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我已經 94 歲了，再過不久，格雷格·阿貝爾（Greg Abel）將接替我擔任 CEO，並開始撰寫年度股東信。

格雷格與我一樣，堅守伯克希爾的信條——即 「報告」不僅僅是年度例行公事，而是伯克希爾CEO對股東的責任。

同時，他也深知，一旦你開始欺騙股東，很快你就會連自己也騙過去。

彼特·利格爾：獨一無二的企業家

讓我暫停一下，講述彼特·利格爾（Pete Liegl） 的非凡故事。

彼特對大多數伯克希爾股東來説或許是個陌生的名字，但他為伯克希爾的整體財富貢獻了數十億美元。

彼特於2023年11月去世，享年80歲，但在去世前，他仍然在工作。

我第一次聽説彼特創立並管理的森林河公司（Forest River）——一家位於印第安納州的房車（RV）製造商，是在2005年6月21日。

那天，我收到一封來自中間人的信，其中詳細列出了該公司的相關數據。信中提到，彼特100%控股森林河，並且明確希望將公司賣給伯克希爾。同時，信中直接列出了 彼特期望的出售價格。

我喜歡這種乾脆利落的方式。

於是，我聯繫了一些房車經銷商做了調查，結果讓我非常滿意，於是我安排了6月 28 日在奧馬哈的會面。那天，彼特帶着他的妻子Sharon和女兒Lisa一起來見我。

在會談中，彼特直言不諱地表示，他想繼續經營公司，但希望能確保家人的財務安全。

接着，他提到，他還持有一些房地產，這些房產租賃給了森林河，但並未在6月21 日的信件中提及。僅用了幾分鍾，我們便談妥了這部分資產的價格。

我沒有要求伯克希爾進行評估，而是直接接受了他的估值。

隨后，我們討論了他的薪酬問題。我問彼特：「你希望拿多少薪水？」

我補充道：「無論你説多少，我都會接受。」（順便一提，這種方式不適用於一般商業談判。）

彼特停頓了一下，此時，他的妻子、女兒和我都緊張地向前傾身，等着他開口。

然后，他的回答讓我們所有人都大吃一驚：

「我看了伯克希爾的股東代理聲明，不想拿比我的老闆更多的薪水，所以給我10萬美元年薪就行。」

聽完這話，我整個人差點從椅子上摔下來。

然后，彼特補充道：「不過，今年我們預計能賺 X（他提了個具體數字），我希望拿年度利潤超額部分的10%作為獎金。」

我回答道：「好的，彼特，但如果森林河未來進行重大收購，我們會根據額外資本的使用情況，調整你的獎金。」

不過，我並沒有具體定義「重大收購」或「適當調整」，但這些模糊條款從未成為問題。

那天晚上，我們四人一起去了奧馬哈的歡樂谷俱樂部共進晚餐，從此皆大歡喜。

在接下來的19年里，彼特大放異彩，他的競爭對手無人能及。

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並不是每家公司都擁有清晰易懂的商業模式，而且像彼特這樣的傑出企業家和管理者更是鳳毛麟角。

當然，伯克希爾在收購業務時，我難免會犯錯，有時在評估生意本身時判斷失誤，有時則是在評估與我打交道的人時看走眼。

但與此同時，我也經歷過許多意想不到的驚喜——無論是對企業潛力的發現，還是對管理者能力與忠誠度的認可。

我們的經驗表明，一個正確的決策，足以帶來驚人的長期回報。例如選擇GEICO作為投資標的；任命阿吉特·賈恩（Ajit Jain）為管理者；與查理·芒格獨一無二的合作伙伴關係，他是我的私人顧問更是堅定不移的朋友。

錯誤終會被遺忘，而贏家可以持續開花結果。

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在挑選CEO時，我從不關心候選人在哪所學校就讀，絕對不會！

當然，頂級學府也培養出了一些優秀的管理者。但與此同時，還有很多像彼特這樣的人，他們或許從非名校畢業，甚至乾脆沒有完成學業，但這並不妨礙他們成為卓越的商業領袖。

看看我的朋友比爾·蓋茨（Bill Gates），他選擇投身正在改變世界的爆炸性行業，而不是留在校園里拿一張可以掛在牆上的文憑。（推薦閲讀他的新書《源代碼》（Source Code））

不久前，我通過電話認識了傑西卡·通克爾（Jessica Toonkel），她的繼祖父本·羅斯納（Ben Rosner） 早年曾為查理和我經營過一家零售公司。

本是一位零售天才，在撰寫這封股東信時，我特意向傑西卡確認了一下本的受教育情況，因為我記得他受教育程度有限。

傑西卡的回覆是：「本連六年級都沒讀完。」

我很幸運，曾在三所優秀的大學接受教育，並且我堅信終身學習的價值。但在我的觀察中，絕大部分商業才能來自天賦，而非教育培養。

彼特·利格爾就是個天生的企業家。

去年的業績

2024年，伯克希爾的表現超出了我的預期，儘管我們189家運營子公司中有53%的企業報告了利潤下滑。我們的投資收益大幅增長，這是可以預見的，因為隨着國債收益率的上升，我們大幅增加了這些高流動性的短期證券的持有量。

我們的保險業務也實現了顯著的盈利增長，其中GEICO的表現尤為突出。在過去五年里，託德·庫姆斯對GEICO進行了重大改革，提升了運營效率，並使承保流程與時俱進。

GEICO這顆長期以來的「寶石」確實需要重新打磨，而託德夜以繼日地完成了這項工作。儘管尚未徹底完成，但2024年的進步已經十分驚人。

縱觀2024 年，財產與意外險的定價有所上調，這反映出強對流風暴帶來的損失顯著增加。氣候變化或許正在宣告它的到來。

不過，2024年並未發生「災難性」事件。但總有一天，甚至隨時，一場真正驚人的保險損失將會發生——而且我們無法保證每年只有一次這樣的損失。

財產與意外險業務對伯克希爾而言至關重要，因此在本信稍后部分，我將對此作進一步探討。

伯克希爾的鐵路和公用事業業務（這是除保險業務外最大的兩大業務）整體盈利有所改善。但這兩個業務仍有很多工作要做。

在2024年末，我們將公用事業業務的持股比例從約92%提高至100%，交易總價約為 39億美元，其中29億美元以現金支付，其余部分通過伯克希爾B類股支付。

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2024年，我們營業利潤474億美元。儘管某些讀者可能對我們的反覆強調感到厭倦，但我們必須重申：相較於（年報）第K-68頁按通用會計準則（GAAP）要求列示的利潤，這個運營利潤指標更能反映企業真實經營狀況。

我們採用的指標不包含我們所持股票和債券的資本收益或損失，無論這些收益或損失是已實現的還是未實現的。

從長期來看，我們認為獲利的可能性極大——否則，我們又為何要投資這些證券呢？

不過，這些投資的年度波動將是劇烈且不可預測的。

我們的投資視野幾乎總是遠超一年，在許多情況下，我們的思考跨度是數十年。

正是這些長期持有的資產，時不時會讓「收銀機」響得像教堂鍾聲一樣。

以下是我們對 2023-2024年盈利的分類計算。所有數據均為扣除折舊、攤銷及所得稅后的結果。

至於EBITDA ——華爾街的「心頭好」，但在我們看來，這是個有缺陷的指標，因此我們從不使用它。

** 2024 年，我們因使用非美元計價債務，錄得約 11 億美元 的外匯收益，而 2023 年的相關收益約為 2.11 億美元。

驚喜，驚喜！一項重要的美國紀錄被打破

60年前，現任管理層接管了伯克希爾。這是一個錯誤——我的錯誤——並且在接下來的20年里，這個錯誤一直困擾着我們。

我要特別強調，查理（芒格）立即就看出了我的明顯失誤：儘管我買入伯克希爾的價格看似便宜，但這家北方大型紡織企業的業務已註定走向消亡。

美國財政部早已收到了關於伯克希爾命運的無聲警示。1965 年，這家公司沒有繳納一分錢的企業所得税，而這種情況在過去十年里幾乎成了常態。

這種經濟狀況也許在那些炙手可熱的初創企業中還能理解，但如果發生在一家曾經被視為美國工業支柱的公司身上，那無疑是一個閃爍的黃燈警告。伯克希爾正朝着廢紙簍的方向滑落。

時間快進60年，試想一下財政部的驚訝：這家依然沿用「伯克希爾·哈撒韋」名字的公司，去年繳納的企業所得税遠超美國政府歷史上從任何一家公司收到的税款，甚至超過了市值達數萬億美元的美國科技巨頭。

準確地説，2023年，伯克希爾向美國國税局繳納了四筆預繳税款，總額達到268億美元。這一金額約佔整個美國企業税收總額的5%。（此外，我們還向海外税務機關以及44個州政府繳納了大量所得税。）

請注意，這一創紀錄税款背后的關鍵因素：在1965-2024年間，伯克希爾的股東僅收到過一次現金股息！

1967年1月3日，我們發放了唯一一次股息，總額101,755美元，即每股A類股份 10 美分。（我已經不記得當時為何向董事會提出這個建議了。現在回想起來，就像一場噩夢。）

60年來，伯克希爾的股東始終支持持續再投資，這使公司得以不斷擴大應税收入。伯克希爾向美國財政部繳納的現金所得税，從最初十年的微乎其微，如今已累計超過 1010 億美元……並且仍在增長。

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鉅額數字往往難以直觀感受。讓我們換個生動的方式來看看去年繳納的268億美元税款：

如果伯克希爾每20分鍾向財政部寄出一張100萬美元的支票——全年無休，366天晝夜不間斷（因為2024年是閏年）——到了年底，我們依然欠政府一大筆税款。

事實上，直到1月中旬，財政部纔會通知我們可以稍作喘息，養精蓄鋭準備2025年的税款。

你的錢在哪里

伯克希爾的股權投資方式可謂左右開弓。

一方面，我們全資控股眾多企業，通常持有80%以上，大多數情況下是100%股權。我們的189家子公司在某些方面類似於可交易的普通股，但絕非完全相同。

這個龐大的企業組合價值數千億美元，其中既有罕見的珍品，也有不錯但遠稱不上卓越的業務，當然，還有一些令人失望的落后者。

我們沒有任何嚴重拖累的資產，但也確實買入了一些本不該購買的公司。

另一方面，我們僅持有一小部分股權，但這些企業都是極具盈利能力的大型公司，並且家喻户曉，比如蘋果、美國運通、可口可樂和穆迪。

這些公司中的許多在其運營所需的淨有形資產上創造了極高的回報。

截至2024年底，我們持有的這些少數股權投資的總市值為2720億美元。毫無疑問，真正卓越的企業幾乎從不會整體出售，但它們的少量股份每周一至周五都可以在華爾街買到，並且偶爾還能邂逅折價良機。

我們對投資形式並無偏好，無論是控股企業還是少數股權投資，關鍵在於哪里能最好地運用你們（以及我家族的）資金。

多數時候，市場上並無令人興奮的機會；但在極少數情況下，我們也會迎來機遇遍地的時刻。

在這些關鍵時刻，格雷格（阿貝爾） 已經展現出了卓越的執行力，正如當年的查理一樣。

在流通股方面，當我犯錯時，調整方向相對容易。但需要強調的是，伯克希爾目前的規模限制了這一寶貴的靈活性。我們無法在短時間內大進大出，有時建立或清倉一項投資可能需要一年甚至更長時間。

此外，持有少數股權意味着我們無法更換管理層（即便有必要），也無法掌控資本的使用，如果公司決策讓我們感到不滿，我們無能為力。

相比之下，在控股企業中，我們可以直接決策，但一旦犯錯，調整的靈活性大幅降低。實際上，伯克希爾幾乎從不出售控股子公司，除非我們認為該業務面臨無解的長期問題。

不過，這種堅定持有的策略也帶來了一些好處——有些企業主正是因為看中我們的長期承諾而主動選擇伯克希爾。在某些情況下，這對我們而言是一種獨特的競爭優勢。

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儘管部分評論人士將伯克希爾當前的現金儲備視為「異常龐大」，但絕大多數資金仍然投向了股票，這一偏好不會改變。

雖然去年我們流通股持倉從3,540億美元降至2,720億美元，但我們未上市控股企業的價值有所增長，並且仍遠高於可交易股票組合的市值。

伯克希爾的股東可以放心，我們始終會將大部分資金投入股票——主要是美國企業，但其中許多公司在全球市場也有着重要業務。

伯克希爾永遠不會偏好持有現金等價物，而忽視優質企業的股權，無論是控股還是部分持有。

紙幣的價值可能因財政失控而蒸發。在某些國家，這種情況已成為常態，而在美國的短暫歷史中，我們也曾多次逼近危險邊緣。固定利息債券在貨幣貶值面前毫無防禦能力。

然而，企業以及擁有稀缺技能的個人，通常能找到應對貨幣不穩定的方法，只要他們的商品或服務仍然被市場所需要。個人技能亦然。

不像那些天賦異稟的人——比如擁有卓越運動能力、非凡嗓音、精湛醫術或法律才能，我沒有任何特殊技能，因此只能一生依賴股票投資。換句話説，我一直依靠美國企業的成功，並將繼續如此。

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無論如何，公民們需要理性（或更進一步，富有想象力地）運用儲蓄，以推動社會不斷創造更多人們渴望的產品與服務。

這種體系被稱為資本主義。它並非完美，甚至在某些方面的弊端比以往更為嚴重，但它依然能夠創造出任何其他經濟體系都無法匹敵的奇蹟。

美國便是最好的例證。自1789年憲法頒佈、國家活力被釋放以來，美國在短短 235 年間取得的成就，即便是最樂觀的殖民者當年也無法想象。

誠然，美國在建國初期有時需要藉助海外資本，以補充自身的儲蓄。然而，與此同時，我們也需要大量美國人持續儲蓄，並且還需要這些儲蓄者或其他美國人明智地運用這些資金。如果美國把所有生產出來的東西都消費掉，國家的發展將會陷入停滯。

當然，美國的資本運作方式並非總是完美無缺——自建國以來，我們就一直不乏投機者和騙子，他們利用人們的信任，騙取他們的儲蓄。這種欺詐行為至今依然猖獗。

此外，還有許多資本因殘酷的競爭或顛覆性的創新而最終付諸東流。即便如此，美國人的儲蓄仍然創造出了超越任何殖民者夢想的產出，無論是數量還是質量。

從僅有400萬人口的起點，即便在早期經歷了一場美國人自相殘殺的殘酷內戰，美國仍然以「宇宙時間的眨眼瞬間」徹底改變了世界。

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以微不足道的方式，伯克希爾的股東通過放棄分紅，選擇再投資，從而參與了這一美國奇蹟。

最初，這種再投資微乎其微，幾乎毫無意義，但隨着時間推移，它像滾雪球一樣越滾越大，展現出了長期複利的魔力，並根植於持續儲蓄的文化之中。

如今，伯克希爾的業務遍及美國的每一個角落，而我們仍未停步。

企業的消亡可能有很多原因，但不同於人的命運，企業不會因「年老」而死亡。事實上，伯克希爾今天比1965年時更加年輕。

然而，正如查理和我一直強調的：伯克希爾的成功，只有在美國才能實現；但如果伯克希爾從未存在，美國依然會取得今天的輝煌成就。

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感謝你，山姆大叔！有朝一日，伯克希爾的「侄子侄女們」希望向你繳納比2024年更大一筆的税款。請明智使用這些資金，照顧那些因不可控因素而拿到「下下籤」的人們——他們值得更好的生活。

財產與意外保險

財產與意外保險仍然是伯克希爾的核心業務。這個行業採用了一種極為罕見的財務模式，尤其是在大型企業中更是鳳毛麟角。

通常，企業在銷售產品或服務之前（或同步）就已經產生了成本，比如勞動力、原材料、庫存、廠房和設備等。因此，企業的CEO在銷售前通常能清楚知道產品的成本，如果售價低於成本，管理層很快就會意識到問題所在——現金流失是很難忽視的。

然而，在財產與意外保險業務中，我們是先收保費，而很久之后才能知道我們的「產品」（承保的風險）最終會花費我們多少——有時，這個 「真相時刻」可能會延迟30年甚至更久。（我們至今仍在為50多年前的石棉相關賠付支付鉅額款項。）

這種經營模式的優勢在於，財產與意外保險公司在大部分支出發生前就已獲得現金，但風險在於，公司可能在CEO和董事會察覺之前，就已陷入鉅額虧損。

有些保險業務可以縮小這一時間錯配，比如農作物保險或冰雹損害保險，這類損失通常能迅速報告、評估並支付。

然而，另一些險種可能會讓高管和股東在公司破產前仍沉浸在「盈利」的幻覺中。比如醫療事故保險或產品責任保險，這些 「長尾」險種可能會財產與意外保險公司連續多年，甚至幾十年向股東和監管機構報告虛假的高額利潤。

如果CEO過於樂觀，甚至缺乏誠信，那麼這種會計處理方式就尤為危險——而歷史已多次證明，這兩類人都屢見不鮮。

在過去的幾十年里，伯克希爾依靠這種 「先收錢，后理賠」的模式，獲得了大量的可投資資金（即浮存金），並且通常還能實現小幅的承保利潤。

我們會針對「意外事件」做出估算，到目前為止，這些估算基本準確。

我們並不會因日益增長的賠付金額而退縮。（就在我寫下這些文字時，美國正遭遇野火災害。）我們的工作就是合理定價以覆蓋這些風險，並在風險發生時理性承受損失。與此同時，我們也有責任對抗「天價判決」、惡意訴訟以及徹頭徹尾的欺詐行為。

在阿吉特（賈恩）的領導下，伯克希爾的保險業務從一家籍籍無名的奧馬哈公司發展爲全球行業翹楚，以其獨特的風險偏好和如同直布羅陀般堅固的財務實力而聞名。

此外，格雷格、我們的董事會以及我本人在伯克希爾的投資金額遠遠超過我們獲得的薪酬。我們不使用期權或其他單方面傾向管理層的激勵方式——如果你虧錢，我們也會虧錢。這樣的機制有助於保持謹慎，但並不能確保未卜先知。

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財產與意外保險的增長依賴於經濟風險的增加。沒有風險，就不需要保險。

回想135年前，當時世界上沒有汽車、卡車或飛機。而現在，僅美國就有3億輛機動車，這支龐大的車隊每天都在造成鉅額損失。

與此同時，颶風、龍捲風、野火等自然災害造成的財產損失規模巨大，而且正持續增長，其發生模式和最終損失的不可預測性也在加劇。

同時，請時刻謹記，我們需要你維持貨幣的穩定。要做到這一點，既需要智慧，也需要警惕。

對於這些險種提供十年期的保單，不僅愚蠢，簡直是瘋狂。但我們認為，為此類風險提供一年期保單產品總體上是可控的。如果我們的看法發生改變，我們就會調整合同條款。

在我有生之年，汽車保險公司普遍放棄了一年期保單，轉而採用半年期保單。這一變化減少了浮存金，但提高了承保的精準度。

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沒有一家俬人保險公司願意承擔伯克希爾所能承保的風險規模。有時，這種優勢可能非常重要 。但當價格不合理時，我們也需要收縮。我們絕不能爲了保持優勢而承保定價不足的保單，那樣對企業來講無異於自殺。

為財產與意外保險的險種準確定價既是藝術，也是科學，絕對不是樂觀主義者能做好的生意。伯克希爾公司高管的邁克·戈德伯格Mike Goldberg（當初正是他招募了阿吉特）曾一針見血地説："我們希望我們的承保人每天上班都感到緊張，但不是被嚇癱"。

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綜合來看，我們喜歡財產與意外保險業務。伯克希爾無論在財務上還是心理上，都能毫不眨眼地承受極端損失。

此外，我們不依賴再保險公司，這一點帶來了顯著且持久的成本優勢。最重要的是，我們擁有優秀的管理團隊（沒有過度樂觀的人），並且能夠充分利用保險業務帶來的大量可投資資金。

過去20年間，我們的保險業務承保利潤（稅后）累計達320億美元，相當於每銷售 1 美元保險產品，稅后利潤約3.3美分。與此同時，我們的浮存金從460億美元增長至 1,710 億美元。

未來，浮存金可能還會小幅增長，並且在精準承保（以及一些運氣的加持下），它有很大可能成為「無成本資金」。

伯克希爾增加日本投資

雖然伯克希爾主要專注於美國市場，但有一個很小但卻很重要的例外，那就是我們在日本不斷增長的投資。

距伯克希爾首次買入五家日本公司的股份，已經接近六年。

這五家公司在運營模式上與伯克希爾有諸多相似之處，並且表現極為出色。它們分別是（按字母順序排列）：伊藤忠商事（ITOCHU）、丸紅（Marubeni）、三菱商事（Mitsubishi）、三井物產（Mitsui）、住友商事（Sumitomo）。

每一家企業都擁有廣泛的業務版圖，其中許多業務紮根日本，但也有些企業業務遍佈全球。

伯克希爾首次投資這五家公司是在2019年7月。當時，我們僅僅翻閲了它們的財務報表，便對其極低的股價感到震驚。隨着時間推移，我們對這些公司的欣賞與日俱增。

格雷格多次與這些公司會面，我本人也定期關注它們的發展。我們倆都認可這些企業在資本配置、管理層能力以及對待投資者的態度。

這五家公司都會在適當的時候增加股息，在合理的時候回購股票，其高層管理人員薪酬方案也遠沒有美國同行那麼激進。

我們的持股是長期投資，並且我們承諾支持這些公司的董事會。從一開始，我們還同意伯克希爾的持股比例控制在每家公司10%以下。但當我們接近這一上限時，這五家公司同意適度放寬持股上限。

未來，你可能會看到伯克希爾對這五家公司的持股比例有所增加。

截至2024年底，伯克希爾在這五家公司的總投資成本（以美元計）為138億美元，而我們的持股市值合計爲235億美元。

與此同時，伯克希爾持續增加日元計價債務，但並未按照任何特定公式操作。所有債務均為固定利率，沒有「浮動利率債務（floaters）」。

格雷格和我對未來的外匯匯率沒有任何看法，因此尋求一種近似於貨幣中性的頭寸。

不過，根據美國通用會計準則的規定，我們必須定期在財報中確認我們所借入的日元的匯兌損益，截至2024年底，我們已經確認因美元走強而產生的23億美元稅后收益，其中8.5億美元發生在2024年。

我預計，格雷格及他的繼任者將長期持有這部分日本資產，並且伯克希爾未來可能會與這五家公司展開更多合作。

我們也喜歡目前日元平衡策略的計算結果。

在我寫這篇文章時，預計伯克希爾2025 年日本投資的年度股息收入總額將達到約8.12 億美元，而我們以日元計價的債務的利息成本約為 1.35 億美元。

奧馬哈年度股東大會

我希望你們能在5月3日來到奧馬哈，與我們共聚一堂。今年的日程安排有所調整，但核心內容保持不變。

我們的目標是解答許多問題， 讓你們與朋友們交流聯繫，希望你們離開時，對奧馬哈留下美好的印象。奧馬哈這座城市，期待你們的到來！

今年，我們仍將由熟悉的志願者團隊 為大家提供豐富多樣的伯克希爾產品，讓你們錢包變輕，心情變好！

和往年一樣，展銷會將在周五中午12點至下午5點開放。屆時，你可以找到可愛的 Squishmallows 毛絨玩具、Fruit of the Loom（富樂夢）的內衣、布魯克斯跑鞋以及一系列其他令人心動的商品。

今年，我們仍只銷售一本書。去年，我們推出了《窮查理寶典》，5,000本在周六結束前就全部售罄。

今年，我們將推出《伯克希爾·哈撒韋公司60年》（60 Years of Berkshire Hathaway）。2015年，我請卡莉·索瓦（Carrie Sova ）嘗試編寫一本輕松愉快的伯克希爾歷史（她在年會的諸多事務中承擔了大量管理工作）。

2015年，我曾邀請卡莉·索瓦試着編寫一部輕松愉快的伯克希爾歷史。我給了她完全自由發揮的空間，她很快就交出了一本令我驚艷的書——無論是創意、內容還是設計。

后來，卡莉離開伯克希爾，專注於家庭，如今已經是三個孩子的母親。但每年夏天，我們伯克希爾的員工都會相約一起觀看奧馬哈風暴追逐者棒球隊（Omaha Storm Chasers）的比賽，我也會邀請一些老同事參加，卡莉通常都會帶着家人來。

今年的比賽上，我厚着臉皮問她是否願意製作一部60周年紀念版，其中收錄查理罕見的照片、語錄和故事。

儘管家中有三個年幼的孩子，卡莉還是毫不猶豫地答應了！因此，我們將在周五下午和周六（上午7點至下午4點）提供 5,000 本新書出售。

卡莉拒絕接受任何報酬，爲了感謝她的辛勤工作，我提議我們可以共同簽名20本書，贈送給任何為南奧馬哈的斯蒂芬中心（Stephen Center）捐款 5,000 美元的股東。

從我的老朋友、凱莉的祖父老比爾-凱澤爾（Bill Kizer）開始，凱澤爾家族幾十年來一直在幫助這個有意義的機構。無論這 20 本親筆簽名書的銷售額是多少，我個人都會等額匹配。

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貝基·奎克（Becky Quick）將報道我們周六的聚會。貝基對伯克希爾可謂瞭如指掌，她總能策劃精彩的採訪，無論是管理層、投資者、股東，還是偶爾出現的名人。今年，她和CNBC的團隊將繼續全球直播我們的股東大會，他們對會議存檔，以及許多與伯克希爾公司有關的資料方面做得非常出色。

值得一提的是，這一會議檔案化的想法，正是來自我們董事會成員史蒂夫·伯克（Steve Burke）。

今年，我們不再播放股東大會短片，而是提前一些，在早上8點開始。我會先做簡短的開場發言，隨后我們將立即進入問答環節，由貝基和現場觀眾輪流提問。

格雷格和阿吉特將與我一同回答大家的問題，我們將在上午10:30 進行半小時的休息。11:00 重新開始時，只有格雷格會繼續與我同台。

今年的會議將在下午1:00 結束，但展區將繼續開放至下午4:00，方便大家選購伯克希爾的商品。

周末活動的詳細安排請見第16頁。特別提醒大家，不要錯過周日上午的布魯克斯跑步活動（至於我，那時候會在睡覺）。

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關於我那聰明又漂亮的妹妹貝蒂（Bertie），去年我在股東信中提到過她，今年也會出席會議，並且會帶上她的兩位女兒——她們同樣聰明又漂亮。所有人一致認定，我們家族這驚艷的基因，似乎只流傳在女性這一支（泣）。

貝蒂今年已經91歲了，我們每周日都會用老式電話交流，聊聊老年生活的樂趣，以及手杖的優缺點等令人興奮的話題。對我來説，手杖的唯一作用就是避免摔倒。

但貝蒂反倒覺得手杖帶來了額外的好處。她告訴我，自從拄上手杖，男性就不再「搭訕」她了。她的解釋是：男性的自尊心很強，他們認為拄着手杖的小老太太不再是合適的目標。對此，我暫時沒有數據來反駁她。

不過，我有點懷疑會場屆時會是另一番景象。由於會議期間我坐在臺上看不清檯下的情況，因此希望在場的股東們幫我盯緊她，也看看她的手杖到底有沒有發揮作用。

我打賭她身邊會圍滿男士，對於那些有一定年紀的人來説，這場景大概會讓你們想起《飄》（Gone with the Wind）中郝思嘉（Scarlett O’Hara） 身邊圍繞着一大羣仰慕者的經典畫面。

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伯克希爾的董事會成員和我，都非常希望你們能夠來到奧馬哈，我相信你們一定會玩得愉快，並且結識一些新朋友。

2025 年 2 月 22 日

董事會主席

沃倫·E·巴菲特（Warren E. Buffett）

—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——

排版：關鶴九

責編：艾暄