中介直呼太「卷」 A股上市公司扎堆赴港IPO

經濟觀察報 記者 牛鈺 早春二月，春寒料峭，資本市場的中介機構們已經感受到了內地企業赴港上市的暖意。

2025年春節復工后的兩周，在「紅圈所」（即中國頂級律所）某分所工作的岳陽律師已經「飛」了四個城市，與擬赴港上市的公司接洽。其中有兩家A股上市公司擬啟動赴港上市，即「A+H」上市項目。

他對客户介紹自己團隊的成功案例，並且分析目標公司的具體情況、港股市場和上市監管要點，以期順利拿下這個項目。

岳陽負責該律所在西南地區的港股IPO（首次公開發行）事項。過去兩年，因為港股IPO市場冷清，裁員的壓力時刻「敲打」着他的心。近期的忙碌讓他想到了六年前，當時內地企業赴港上市正掀起一波熱潮。當下，看着手里能夠接洽的案子越來越多，他猜測2025年會是「港股大年」。

一位頭部券商的投行人士亦有類似的想法。2024年上半年，他還在因為沒有項目可做而苦惱，生怕被調崗或裁員；而從2024年第四季度開始，陸陸續續有些「A+H」項目可以讓他的團隊協同該券商的香港團隊一起操作，不用寫招股書（港股的招股書由律師主筆），而且項目的獎金和A股IPO相差不多，他開始期待有更多「A+H」項目了。

據經濟觀察報不完全統計，2025年以來，推進赴港上市的A股上市公司已有21家，其中不乏萬億市值的寧德時代（300750.SZ），千億市值的海天味業（603288.SH）、恆瑞醫藥（600276.SH）等。

在政策支持、市場環境變化和企業需求等因素的作用下，上市條件相對寬松、成熟且國際化的港股正在吸引越來越多的A股公司。瑞銀證券全球投資銀行部聯席主管諶戈表示，「先A后H」是近期港股市場上新股上市的主力。根據瑞銀處理中的項目及最新市場信息，預計2025年將有近30家A股公司赴港上市。

「出海」和融資的需求

近日，赴港上市正密集出現在A股上市公司的公告中。

傑華特（688141.SH）和三一重工（600031.SH）分別於2月17日和18日披露，擬籌劃在境外發行股份（H股）並在香港聯交所上市。2月18日，赤峰黃金（600988.SH）通過港交所上市聆訊，成為第三家「A+H」上市的黃金股。

這些A股上市公司為何熱衷於赴港上市？

岳陽發現，在他以往接洽的案子中，大部分公司是因為無法滿足A股上市門檻而選擇先赴港上市。但是，自2024年下半年以來，A股上市公司願意赴港上市的案例越來越多。在他看來，拓寬融資渠道和國際化戰略是這些公司選擇赴港雙重上市的主因。

傑華特證券投資者關係部門人士對經濟觀察報表示，爲了加快公司的國際化戰略及海外業務佈局，增強公司的境外融資能力，進一步提高公司的資本實力和綜合競爭力，根據公司總體發展戰略及運營需要，公司籌劃境外發行股份（H股）並在香港聯合交易所有限公司上市事項。

三一重工在公告中稱，赴港上市是為深入推進全球化戰略，加強與境外資本市場對接，進一步提升公司治理透明度和規範化水平。

2月11日宣佈擬籌劃在境外發行股份（H股）並在香港聯交所上市的中偉股份（300919.SZ）表示，啟動H股上市有助於打造國際化資本運作平臺，助力公司全球產業佈局持續升維，加快構建國內國際雙循環格局。

寧德時代在2月11日提交的招股書中表示，其在港股上市募集的資金將重點用於海外產能擴張、國際業務拓展及境外營運資金補充，為公司長期國際化戰略提供資金支持。

上述券商投行人士表示，近年來A股IPO收緊的同時，再融資和發債市場也頗為冷淡，2024年全年募集資金顯著下滑，而企業有拓寬融資渠道的硬性需求，所以即使港股存在估值低、維護成本高的問題，也仍然有企業想到香港雙重上市。

Wind數據顯示，2024年，A股再融資總額約為2231.20億元，同比下降70.03%，全年再融資總額創2007年以來新低；在發債市場，2024年可轉債募資金額為482.78億元，同比下降了65.66%。

Wind數據顯示，在2025年以來推進赴港上市的21家A股公司中，有10家公司2023年境外業務收入佔總營收的佔比超過30%，其中三一重工、江波龍（301308.SZ）、歌爾股份（002241.SZ）等6家公司的境外業務收入在總營收中的佔比超過50%。

2024年，兩家內地行業龍頭公司在香港市場雙重上市備受關注。美的集團（000333.SZ）和順豐控股（002352.SZ）分別於2024年9月和11月底成功登陸港交所，分別募資269.69億元和61.71億元。

在赴港上市之后，這兩家公司的海外業務發展情況如何？

公開消息顯示，2024年下半年以來，美的集團的海外業務喜報頻傳，包括但不限於巴西新工廠開始量產、成立沙特分公司等。

順豐控股發佈的12月快遞物流業務經營簡報顯示，受益於國際海運運費及貨量保持穩定，以及國際空運需求增加，國際貨運及代理業務收入同比穩健增長，同時公司持續深化業務融通並不斷開拓供應鏈及國際市場，公司供應鏈及國際業務收入為68.01億元，同比增長24.63%。

華北地區一位律師表示，通過在港股上市，企業能夠接觸到國際投資者，提升品牌知名度和市場影響力。

諶戈稱，隨着中國產品更受海外消費者及企業歡迎，即使企業本身並不缺錢，但擁有境外融資平臺可以方便發展海外業務，並向外投資及併購。

市場會買賬嗎？

多位中介機構人士表示，他們在接觸擬赴港上市的A股公司時發現，這些公司主要的顧慮是成本問題以及股票「能不能賣出去」。

為何「能不能上市」反而不是首要的顧慮呢？岳陽解釋稱，港股上市相對A股上市更為靈活，而且審覈效率較高。一般而言，A股公司數據透明、治理規範，基本不需要整改，赴港上市的前期準備環節會相對簡單。

「即使遞表的企業最近的報告期內經營虧損，也不會（對能否上市）起決定性的作用。港交所主要看持續經營能力和合規問題，比如業務是否有相關牌照資質，是否‘踩雷’一些禁止領域業務等。」岳陽稱，港交所會對擬上市公司的律師團隊、券商團隊、會計師團隊分開提問，只要「答題」結果被認可，業績表現不佳的公司也可以通過聆訊。

上述律師表示，赴港IPO費用主要包括各中介機構的服務費、港交所費用及各類雜費等，支付給各專業中介機構的費用佔比最大，並且每年需要額外支出會計師事務所、律所、財務合規顧問等維護費用。「這里的資金更貴。」一位香港資深金融人士表示，港股的維護成本高，而且IPO估值比A股低，所以此前的「A+H」案例大多數是先在港股上市再進行A股IPO。對於一些小型A股公司來説，「A+H」並不容易。

截至2月20日收盤，151家A+H雙重上市的公司AH股價格比的平均值為1.4倍。這意味着，按平均值計算，一家A股公司的港股股價是A股股價的約71.43%。不過這種股價比因公司不同存在差異，比如招商銀行（600036.SH）、比亞迪（002594.SZ）、美的集團的AH股價基本持平，而部分公司的AH股價格比甚至高達4倍左右。

上述香港資深金融人士稱，投資者結構和股票定價模型決定了港股估值的特性。如果擬上市的公司直接按照A股的估值在港股定價，客觀上很難融到資金；如果他們只是找關聯方、幫手買入股票，那麼該股大概率在上市的第一天就會跌破發行價。

有投資者擔心，在估值低的港股上市，會影響部分行業的上市公司的A股股價。

香頌資本董事沈萌認為，香港市場作為國際資本市場的一部分，國際資本會在不同市場尋求安全性更高、收益性更好的標的。港股估值如果高於美股，資本就會直接投資美股。不過，因為A股和港股交易的股票不互通，沒有套利的空間，除了情緒面因素，港股估值較低不會打壓A股的股價。

瑞銀全球投資銀行部副主席及亞洲企業客户部聯席主管李鎮國表示，在行業方面，港股的投資者追求現金流比較強、穩定增長的企業。2025年，消費品、工業、科技等相關的企業可能會在港股市場比較活躍。

經濟觀察報根據申萬行業名稱（2021）一級行業梳理，今年以來推進赴港上市的21家A股公司中，有6家屬於電子行業、4家屬於電力設備行業、3家屬於生物醫藥行業，這些公司能否在港股獲得投資者的青睞，還有待進一步觀察。

赴港上市熱潮將持續

諶戈預計，2025年預計將有近30家A股公司在港IPO。在他看來，主要有三個因素吸引A股公司持續赴港：一是監管層面，內地政府及監管機構更加開放，A股公司赴港的審批時間繼續加快，門檻亦調低；二是A、H股差價收窄，即使港股估值不及以前高，但A股也有下跌的空間；三是國際資金調配，中國香港是全球資金流通的市場，當有好的項目出現時，投資者會更關注。

在政策層面，兩地的監管機構多次釋放支持信號。

中國證監會於2024年4月19日發佈五項資本市場對港合作措施，其中一項便是「支持內地行業龍頭企業赴香港上市」。中國證監會表示，將與香港方面深化合作，採取五項措施進一步拓展優化滬深港通機制，助力香港鞏固提升國際金融中心地位，共同促進兩地資本市場協同發展。

2024年8月23日，港交所下調特專科技公司上市時的市值門檻。同年10月，香港證監會與港交所發佈聯合聲明，宣佈對預計市值至少達到100億港元的符合條件的A股公司赴港上市提供快速審批流程。

2024年11月，中國證監會主席吳清表示，進一步保持境外融資渠道的暢通，進一步提升境外上市備案效率，積極支持符合條件的境內企業赴境外上市，更好利用兩個市場、兩種資源。

2024年12月19日，港交所刊發有關優化首次公開招股市場定價及公開市場的建議諮詢文件（下稱「諮詢文件」）。2025年2月7日，港交所集團行政總裁陳翊庭發文稱，港交所現行的公開市場規則和定價機制部分已無法滿足市場需求，與國際市場做法脱節，甚至阻礙市場發展。她表示，本次的諮詢文件主要分為兩大類，一類是關於公開市場的規定，另一類則是關於定價機制。港交所希望通過這次改革，提升香港新股市場的國際競爭力。

仲量聯行評估諮詢服務部資深董事陳卓穎表示，此次改革旨在降低發行人合規負擔、提升市場流動性並接軌國際標準。降低「A+H」發行人門檻將吸引更多內地科技、消費品企業赴港上市，加上此前關於「快速審批」的政策，有望增強香港市場的多樣性與深度。

困擾企業們的成本問題以及股票「能不能賣出去」，或許能在上述系列政策的落地中持續改善。

岳陽正在外地出差，回到酒店后繼續修改演示文稿。接下來，他需要帶着這份演示文稿和合作券商一起去拜訪客户。上一次他在廣州的一家公司遇到了很多同行競相展示自己，他感覺到行業很「卷」，甚至這種「卷」已經體現在了報價上面。他表示，有中介機構不惜給出歷史低價來爭奪龍頭企業的項目，以求獲得一個「體面」的案例和提高市場份額，而這些恰恰是企業選擇中介機構時的關注點。

不過，當下不一樣的是，岳陽可以使用DeepSeek（人工智能企業深度求索推出的國產大模型）寫提綱，再用Kimi智能助手（人工智能企業月之暗面推出的國產大模型）直接生成演示文稿。

對於未來一段時間的業務開展，岳陽想，雖然目前在談的項目比較多，但是從項目真正啟動到成功發行還要觀察一下，看看下半年成功發行的項目數量是否會增多。

（應受訪者要求，文中岳陽為化名）