丹納赫：不僅會併購，更精通整合

在美國西北部的蒙大拿州（Montana）有一條河流名為弗拉特黑德河（Flathead River），其南部支流蜿蜒穿過茂密的森林和未開發的山谷，流入狹窄的峽谷。這里以純淨清澈的水質、漁業、林業和野生動物為特色。

上世紀80年代初，一對猶太裔兄弟來到弗拉特黑德河南部支流處的丹納赫溪（Danaher Creek）垂釣。

二人憧憬着創立一家新型製造公司，並以面前的這條丹納赫溪為名，在古老的凱爾特語中「Dana」意為「急流」。

奔騰不息、勇於向前、不斷改善，這些精神內涵成爲了這家企業的立足之本，也為公司帶來了數十年的成功。

時至今日，Danaher（丹納赫）已成為生命科學界甚至整個科技界響噹噹的名字，集團市值已超過2000億美元，並連續20多年榮登《財富》500強榜單，2022年位列世界500強486位。

作為一家年輕的企業，丹納赫堅持外延式擴張與內生性增長並行的發展戰略。

在創立的短短三十余年時間里，成功完成400多起收購，並歷經多次業務剝離整合，從最早的工業製造企業，蜕變成為今日科學與技術的創新者。

丹納赫在業界被稱為「併購之王」，但它不僅會併購，更精通整合，已成為全球最成功的實業型併購公司，其精益管理能力在全球排名第二，僅次於日本的豐田汽車。

丹納赫集團在全球擁有二十余家運營公司，他們在其各自的市場領域均處於行業領導地位。從預防篩查到診斷治療，到新療法的開發和新葯生產，再到與日常生活息息相關的產品標識和水質監測。

這一成功很大程度歸功於丹納赫獨特的商業系統DBS（Danaher Business System)，這一持續改進的體系不斷推動着集團文化的發展和業績的增長，指導着集團日常活動。

01# 卓越的財務表現，嘯傲華爾街

從2006年至2022年，丹納赫難能可貴之處就是業績實現穩步增長，盈利水平穩定，現金流維持較好水平。

丹納赫營業收入從2006年的96億美元增至2022年的314億美元，平均增速為11.4%。

2009年由於金融危機的影響，銷售額跌至112.8 億美元，下降了12%， 但隨着經濟的復甦和丹納赫的進一步發展，銷售持續擴張，迎來了長達13年的正增長。

在這十幾年期間，毛利水平呈現穩定增長，毛利率穩中有升，平均值在50.8%左右，2022年毛利率更是高達60%。

一方面，丹納赫的產品及服務產業地位強，毛利率水平較高；另一方面，丹納赫經營管理及成本控制較好，且憑藉丹納赫商業系統（DBS）優勢，大量的併購標的很好地融入丹納赫平臺，不僅未影響到丹納赫的毛利率水平，反而使毛利率不斷提升。

丹納赫的銷售及管理費用投入較高，從2006年的27.4億美元升至2022年的102.61億美元，佔營業收入的比重在15年間的算術平均數約為28%，2022年為32.6%。

從業務性質上看，爲了擴大銷量，推銷產品佔領市場，丹納赫確實需要進行銷售全球布點和聘請大量的銷售人員，導致銷售費用較高。

另一方面，丹納赫每年進行大量收購，爲了讓新收購的標的更好地適應丹納赫商業系統（DBS），丹納赫在此付出較多，投入一定的管理費用，當然這也取得了良好的效果，使得丹納赫毛利率穩中有升，同時也實現了併購標的和丹納赫的良好整合。

自由現金流已成為企業價值評估領域使用最廣泛，理論最健全的指標，美國證監會更是要求丹納赫年報中必須披露這一指標。

2006-2022 年，丹納赫自由現金流由14億元增長到85億元。

穩定充沛的自由現金流量意味着丹納赫的還本付息能力較強、生產經營狀況良好，用於再投資、償債、發放紅利的余地就越大，丹納赫未來發展趨勢就會越好。

02# DNA所致，併購是發展主旋律

丹納赫從一家投資公司，通過不斷併購成為全球科學儀器公司，「收購整合之王」一稱名副其實。

創始人Steven 和 Mitchell Rales 兩兄弟在初期運作這一投資引擎時，併購選擇策略就是：

（1）特定利基市場（Niche Market）下可理解的業務；

（2）能帶來現金利潤的可預測收入；

（3）有企業家精神並且經驗豐富的管理團隊。

丹納赫併購戰略很清晰，可以使其成長速度快，在併購整合過程中經營也做到可控。

以「市場第一，企業第二」信念驅動，「我們尋找有規模的市場，而且是我們可以贏的市場」。

丹納赫追求的目標是成為所提供的產品中最具創新意識和最低成本的製造商。

丹納赫以利基市場（Niche Market）為戰略起點，集中資源和力量進入。

首先成為當下市場前列，不斷擴展地域市場範圍，採取多種途徑建造競爭壁壘分階段、分層次地獲取並鞏固市場領先的地位。

丹納赫併購切入行業也是經過一定的合理標準進行篩選，從以下具體指標也充分體現了丹納赫併購清晰的思路以及規範的執行水平。

何為有吸引力的市場：

丹納赫將評估市場，包括長期增長驅動力和整合機會。

首先，丹納赫會考量該市場是否具有長期的增長動力，是否處於蓬勃發展階段， 避免進入夕陽產業。

其次，在該市場內是否形成了具有壟斷能力的企業，市場是否呈現碎片化；

然后是考慮市場的進入門檻，高進入門檻的市場可以減少競爭，利於企業發展。

最后，也要考慮到該市場與丹納赫其他行業的協同發展及成長共進。

併購標的需要具備的要求：

丹納赫在選取標的時，更注重質量和戰略價值的問題，致力於尋找創新的科技丹納赫，並且其業務或將受益於丹納赫商業系統；

標的本身：丹納赫將會分析標的的市場地位和潛力，包括品牌實力和利潤擴張的機會。

首先，便是標的的市場地位，將會優先考慮該市場上的龍頭企業或者發展潛力巨大的企業；

其次，一個優秀的品牌和豐富的渠道資源也同樣十分重要；

再次，標的的發展狀況，是否具有持續性的收入增長，利潤率是否足夠高；

最后，便是標的的文化與丹納赫文化的適應性。

丹納赫併購和整合的成功因素分析：

成立至今，丹納赫不斷通過併購為其注入新鮮血液。

通過大量的併購使其獲得市場上的領先地位，並不斷擴展其地理版圖、發展及充實其業務、補充技術短板、豐富生產線，為顧客提供更加全面更加專業的服務。

丹納赫商業系統是丹納赫和被併購標的粘合劑。

大量的併購並未造成丹納赫內部的混亂，相反，先進的管理體系使得被併購標的很好地融入丹納赫文化，甚至激發出了被併購標的更強大的潛力，為丹納赫帶來了業績的增長。

03# DBS為護城河，造就成功整合

丹納赫的成功並非偶然。丹納赫擁有一套經過驗證的成熟的體系—丹納赫商業系統，Danaher Business System，即DBS。

它影響着公司的文化和績效等方方面面。

在 1980 年代中期，面對越來越嚴峻的外部挑戰，丹納赫旗下一家運營公司施行了以不斷改善為目標的全新運營方式——精益生產。

這種生產方式所帶來的成功超出了所有人的想象——不僅在當時強化了其在行業中的領導地位，后來更是經過逐步演化，最終形成了現在的丹納赫業務系統。

DBS推動着創新與持續改進的循環。

藍色圓環由字母「C」和「D」構成。

其中「C」代表Customer，「D」代表 Danaher。

圓環上的 4P 分別是人才(People)、計劃 (Plan)、流程(Process)以及業績 (Performance)。

卓越的人才制定傑出的計劃，並依靠世界一流的工具執行以構建可持續的流程，從而實現卓越的業績。卓越的業績和高期望值吸引着傑出的人才，如此循環。

指導這一切行為的是一個簡單的哲學，它植根於面向客户的四大優先事項中：質量（Quality）、交付（Delivery）、成本（Cost）和創新（Innovation）。

而圓環內部的「傾聽客户聲音」意在傳達丹納赫以客户為核心的企業文化，「改善永無止境」意在表示丹納赫要持續改善，不斷地挑戰自我，不斷地精益求精。

圓環外部的「創新決定未來」詮釋了丹納赫推動持續改善的最重要的方式，而「最佳團隊致勝」則展現了丹納赫對於人才及團隊價值的認可，最終 「贏取股東投資」。

04# 衡量 DBS 完成情況的主要指標

丹納赫有衡量 DBS 完成情況的主要指標：八大核心價值驅動指標（CVD），主要分為 3 大塊：顧客、員工和股東。

顧客：衡量是否對顧客履行應盡的責任的兩大指標為產品質量和及時交貨， 要求每年能提升產量質量的50%，並且及時交貨率要高於 95%；

員工：主要關注於員工的內部晉升率和離職率，要求內部晉升率在 75%左右， 而對於離職員工，最大隻允許5%的主動流失率；

股東：主要包括四個衡量指標：核心收入增長、營業利潤率（OMX）、現金流及投資回報率。要求核心收入增長要大於市場平均增長率，營業利潤率（OMX）的 增長每年要大於 100bps，現金流通量每年保持增長，以及投資回報率要高於白皮書上的預期。

丹納赫的併購過程就是應用 DBS 的過程。

與丹納赫的文化契合並且具有實施 DBS 的潛力的公司纔會被丹納赫考慮併購。 

確定好併購對象后，丹納赫會選派管理人員指導被併購標的採用 DBS 系統管理被併購企業，幫助被併購企業迅速融入丹納赫企業文化和適應新的管理體系。

採用 DBS 系統的被併購企業往往能夠更高效的執行生產、銷售產品和服務顧客， 實現收入增長。

很多企業併購后遇到的最大問題就是管理整合的問題，併購后的管理整合不當將會帶來不穩定因素，隨之帶來各式各樣的問題。

DBS 具有廣泛適應性，能夠使每種類型的企業在併購后都成功地融入丹納赫文化之中。

在 DBS 的幫助下，丹納赫成功解決了一次又一次的併購管理問題，為下一次併購樹立了良好形象。

併購對象意識到被併購后能夠接受更先進的管理體系，促進自身的發展，這將會增強併購意願。

「併購之王」、「精益管理大師」，這是業界對丹納赫的印象。

縱觀丹納赫的發展路徑，有些點確實值得國內企業借鑑：

保持適當規模，適時拆分以保持靈活性；

併購時首先考慮目標市場，再去評估標的公司；

「去中心化」，為子公司「賦能」而非強行整合。

現在，作為「全球科學與技術的創新者」，丹納赫依然在不斷尋求新的機遇和改善，就像當初蒙大拿州的那條溪流，奔騰不息、不斷向前。

【特別提示】下周三（2月26日），丹納赫集團 中國區副總裁韋春艷受邀參加晨哨集團舉辦的第十二屆全球投資併購峰會並上台發表主題演講《併購不是一時之舉，而是持續整合創新》。

如您也想近距離接觸丹納赫，領略其最新的發展策略，歡迎報名參會。報名方式請看文末。

2月26-27日，晨哨計劃舉辦第十二屆全球投資併購峰會。

除丹納赫以外，已有不少行業領先的上市公司、產業集團確認出席會議。部分名單如下（排名不分先后）：

天合光能、星辰科技、中際旭創、華培動力、中捷精工、奧特佳、中穎電子、會通股份、盛劍科技、復潔環保、申聯生物、贛鋒鋰業、華熙生物、中國化學、歡樂家、協鑫能科、泰勝風能、光洋股份、正菱科技、歐聖電氣、長江精工、微創醫療、匯通達、熊貓乳品、廣州數科、唐山控股、杭實集團、無錫投控、京源環保、聯想控股、芯導股份、同芯環保、克利亞、晶鋭電子、廣濟藥業、羅普特、正泰電器、中化國際、魚躍醫療、銀河電子、孩子王、徐家匯商城等。

此外，我們也邀請了當前市場深入參與上述各類併購交易的上市公司、鏈主企業、投資機構的代表，共同探討當前和下一階段國內併購市場發展趨勢與動向。

本次峰會所聚集的資源高度跨界，涵蓋了政府監管部門、上市公司、獨角獸、併購基金、金融機構、全球投行等全鏈條範疇，形成了一個多元化、高端化的交流與合作平臺。