東海研究 | 晨會紀要20250220

（來源：東海研究）

證券分析師

謝建斌，執業證書編號：S0630522020001

劉思佳，執業證書編號：S0630516080002

姚星辰，執業證書編號：S0630523010001

聯繫人

陳芯楠，李嘉豪

郵箱：cxn@longone.com.cn

// 重點推薦 //

▌1.大陸代工龍頭Q4業績符合指引，蘋果即將發佈iPhone SE4——電子行業周報2025/2/10-2025/2/16

證券分析師：方霽，執業證書編號：S0630523060001

聯繫人：董經緯，djwei@longone.com.cn

投資要點：

電子板塊觀點：大陸代工龍頭中芯國際、華虹公佈2024Q4業績，中芯國際實現連續7個季度增長，全年增長超年初預期，華虹Q4業績符合指引；蘋果即將發佈iPhoneSE4等系列新品，阿里宣佈與蘋果合作提供AI功能，建議關注果鏈及AI端側相關產業鏈；當前電子行業需求處於温和復甦階段，建議關注AIOT、AI驅動、設備材料、消費電子周期築底板塊四大投資主線。

大陸代工龍頭中芯國際、華虹公佈2024Q4業績，中芯國際實現連續7個季度增長，全年增長超年初預期，華虹Q4業績符合指引。（1）根據未經審覈的財務數據，中芯國際2024Q4營收22.07億美元，同比增長31.52%，環比增長1.66%，實現連續7個季度增長；毛利率為22.6%，較去年同期增長6.2個百分點，較上一季度增加2.1個百分點；ASP環比上升6%。2024全年營收80.3億美元，同比增長27.02%，超出年初預期；毛利率為18%；全年晶圓出貨總量超過800萬片（摺合8英寸），年平均產能利用率為85.6%。從產能看，8英寸標準邏輯月產能由第三季季末的88.43萬片增加至第四季末的94.76萬片。12英寸晶圓佔比由第三季度的78.5%增至第四季度的80.6%，全年12英寸收入同比增長35%。從市場需求看，第四季40.2%的晶圓收入來自消費電子，智能手機、計算機與平板電腦分別佔24.2%和19.1%。對於2025Q1指引，預計Q1營收環比增長6%-8%，毛利率在19%-21%之間，2025全年資本開支同比預計持平。（2）華虹2024Q4營收為5.392億美元，同比增長18.4%，環比增長2.4%；毛利率為11.4%，同比上升7.4個百分點；Q4業績符合指引；2024年全年實現營收20.04億美元，同比下降12.3%，主要系ASP下降所致；全年毛利率為10.2%，同比下降11.1個百分點，主要系ASP下降及折舊成本上升影響；全年產能利用率接近100%。華虹位於無錫的第二條12英寸產線順利建成投產或將成為拉動業績的新增長點。對於2025Q1指引，華虹預計營收在5.3-5.5億美元，毛利率在9%-11%。

蘋果即將發佈iPhoneSE4等系列新品，阿里宣佈與蘋果合作提供AI功能，建議關注果鏈及AI端側相關產業鏈。2月14日，庫克在社交媒體上發佈了一段金屬蘋果標誌的短動畫，並配以簡潔的消息，宣佈將於2月19日發佈新品。在即將到來的發佈會上，蘋果計劃發佈中端機型iPhone SE4等新品。新版本iPhone SE或延續傳統，在性能方面繼續看齊最新標準版，搭載 iPhone 16 同款的 A18 處理器，並搭配 8GB 運行內存，同時配備更大的屏幕，並引入Face ID技術。新款iPhone SE還將配備Apple Intelligence以及全新的A18芯片，進一步提升設備性能和智能化水平。此外，本周阿里巴巴聯合創始人、董事局主席蔡崇信在World Governments Summit 2025峰會上確認了阿里與蘋果的合作，蘋果將選擇阿里作為在中國的本地化合作夥伴，為其手機AI相關功能等方面服務。

電子行業本周跑輸大盤。本周滬深300指數上漲1.19%，申萬電子指數上漲0.27%，行業整體跑輸滬深300指數0.92個百分點，漲跌幅在申萬一級行業中排第21位，PE(TTM)58.01倍。截止2月14日，申萬電子二級子板塊漲跌：半導體(-0.06%)、電子元器件(+2.12%)、光學光電子(+0.35%)、消費電子(+0.49%)、電子化學品(-1.56%)、其他電子(-0.25%)。

投資建議：行業需求緩慢復甦，國內技術不斷進步，長期看電子科技行業的成長機遇依然較大。建議關注：（1）AIOT板塊，關注樂鑫科技、恆玄科技、瑞芯微、晶晨股份。（2）AI創新驅動板塊，算力芯片關注寒武紀、海光信息、龍芯中科，光器件關注源傑科技、長光華芯、中際旭創、新易盛、光迅科技、天孚通信。（3）上游供應鏈國產替代預期的半導體設備、零組件、材料產業，關注中船特氣、華特氣體、安集科技、鼎龍股份、晶瑞電材、北方華創、中微公司、拓荊科技、華海清科、富創精密、新萊應材。（4）消費電子周期有望築底反彈的板塊。關注CIS的韋爾股份、思特威、格科微，射頻的卓勝微、唯捷創芯，存儲的兆易創新、東芯股份、江波龍、佰維存儲，模擬芯片的聖邦股份、艾為電子、思瑞浦，功率板塊的新潔能、揚傑科技。

風險提示：（1）下游需求復甦不及預期風險；（2）地緣政治風險；（3）研發進展不及預期風險。

▌2.信貸實現「開門紅」，貸款利率隨基準如期下行——銀行業「量價質」跟蹤（九）

證券分析師：王鴻行，執業證書編號：S0630522050001，whxing@longone.com.cn

核心觀點：2025年1月社融大超預期，一方面，政府債發行節奏邊際放緩，對城投貸款的替代效應也隨之邊際減弱；另一方面，由於春節時間錯位，企業在今年1月的流動性需求高於去年同期。存款方面，規範同業存款定價管理持續擠出非銀存款，這是導致1月社融強勁而M2增長較弱的重要原因。基於1月強勢的社融數據，我們判斷2-3月信貸「開門」的壓力有所減輕。2024年Q4貸款利率隨基準繼續下行，由於存款端利率同步調降，對於銀行息差不必過於悲觀。現階段，債市波動加大，銀行股息行情或有所降温，建議沿着財政及貨幣政策發力節奏，加大對龍頭中小銀行的關注。

1月對公信貸表現亮眼，后續「開門紅」投放壓力減輕。1月人民幣信貸投放大幅超出預期，人民幣貸款（信貸收支口徑）增量高達5.13萬億元，創下歷史新高，與2024年Q4的弱勢表現相比有顯著改善。此外，企業債券及政府債券的發行情況也較為可觀。

分部門來看：

對公信貸：短期貸款、票據融資、中長期貸款及企業債券均同比多增，是信貸超預期的主要貢獻力量。其中，短期貸款及票據融資的多增，可能與春節期間企業流動性需求增大有關；中長期貸款在高基數壓力下仍實現小幅多增，一方面或許是因為隱性債務置換邊際放緩，政府債對城投貸款的替代效應邊際減弱；另一方面可能是受春節影響，「開門紅」信貸投放前置並集中於1月。

個人貸款：短期貸款與中長期貸款均弱於2024年1月。其中，短期貸款表現尤為弱勢，主要原因可能是經營貸的增長勢頭明顯減弱。中長期貸款未能延續2024年第四季度的改善態勢，鑑於房地產政策持續積極，春節錯位可能是一個重要影響因素。后續還需結合2-3月的數據，觀察房地產市場的改善進度。

政府融資：政府債發行規模同比表現亮眼，彰顯出較大的財政支持力度；但環比明顯減弱，表明在2024年第四季度集中發行高峰過后，發行節奏邊際放緩。當前處於兩會窗口期，政府債發行節奏可能依然較為平穩。后續需關注2月底政治局會議對貨幣政策的定調，以及3月全國兩會公佈的財政赤字率目標，這些信號將進一步明晰政策協同發力的路徑。

規範同業存款定價管理持續擠出非銀存款，企業存款受春節錯位影響低於去年同期。受2024年12月自律組織規範同業存款定價管理的影響，理財資產配置可能從同業存款向債市分流，導致非銀存款繼續減少1.11萬億元，明顯弱於季節性表現。這也是造成1月社融強（同比增長8%）而M2弱（同比增長7%）的重要因素。2024年，自律組織先后疏通利率向類活期存款與同業存款的傳導機制，理財存款的套利空間明顯縮小。我們認為，后續監管對存款的擾動將會減弱，存款波動可能主要取決於股債市場的表現（詳見報告《政策積極效果漸顯，量價修復進行時——存款形勢研究（五）》）。非金融企業存款減少2060億元，與2023年和2022年春節位於1月的情況類似，主要是因為春節期間獎金、工資支出力度較大，這與居民存款同比多增的情況相互印證。

2024年第四季度貸款加權平均利率隨基準如期下行。2024年Q4貨幣政策執行報告公佈的數據顯示，新發放貸款加權平均利率繼續下降39個基點至3.28%。其變化趨勢與貸款市場報價利率（LPR）及國債收益率等基準利率保持一致，但降幅大於10月LPR的25個基點，這與當時需求端的弱勢狀況相符。具體來看，企業貸款、票據貼現、個人住房貸款利率分別較2024年第三季度下降17個、33個、22個基點，降至3.34%、1.02%、3.09%。由於存款端利率同步調降，對於銀行息差不必過於悲觀。我們對覆蓋公司的測算結果顯示，在當前利率條件下，存款端降息的效果將明顯顯現，2025年息差下行壓力明顯低於2024年。

關注穩定分紅與復甦潛力投資主線。2024年12月，國債收益率大幅下行，提前反映了市場對降息降準的預期，銀行板塊股息率優勢再度凸顯，國有行股價續創歷史新高。然而今年以來，出於防範匯率風險和資金空轉風險的考慮，降準降息預期相繼落空，資金面趨緊。加之近期權益市場情緒高漲、宏觀經濟弱復甦、社融超預期、匯率約束依然較強等因素，導致債市波動加大。在這種情況下，銀行板塊股息行情可能階段性降温。從更長遠的視角來看，在宏觀經濟再通脹訴求下，貨幣與財政政策仍將保持支持性立場，消費與投資的修復將緩解銀行業零售風險上升、存款定期化加劇等問題。在這種情形下，復甦邏輯佔據優勢，建議加大對龍頭中小銀行的關注。

風險提示：經營貸、房地產領域資產質量快速惡化；貸款利率單邊下行，銀行業息差大幅收窄；中小銀行風險快速上升。

// 財經新聞 //

1.國家統計局公佈1月一二三線城市商品住宅銷售價格

2月19日，國家統計局公佈1月商品住宅銷售價格，1月份，一線城市新建商品住宅銷售價格環比上漲0.1%，漲幅比上月回落0.1個百分點。其中，北京下降0.4%，廣州持平，上海和深圳分別上漲0.6%和0.2%。一線城市二手住宅銷售價格環比上漲0.1%，漲幅比上月回落0.2個百分點。其中，北京、上海和深圳分別上漲0.1%、0.4%和0.4%，廣州下降0.2%。1月，一線城市新建商品住宅銷售價格同比下降3.4%，降幅比上月收窄0.4個百分點。其中，北京、廣州和深圳分別下降5.7%、8.4%和5.2%，上海上漲5.6%。一線城市二手住宅銷售價格同比下降5.6%，降幅比上月收窄1.1個百分點，其中北京、上海、廣州和深圳分別下降3.8%、2.3%、10.0%和6.1%。

1月份，二線城市新建商品住宅銷售價格環比由上月持平轉為上漲0.1%，為2023年6月以來首次上漲；二手住宅環比下降0.3%，降幅與上月相同。三線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格環比分別下降0.2%和0.4%，降幅均與上月相同。1月，二線城市新建商品住宅銷售價格同比下降5.0%，降幅比上月收窄0.4個百分點；二手住宅同比下降7.6%，降幅比上月收窄0.3個百分點。三線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格同比分別下降6.0%和8.2%，降幅均比上月收窄0.2個百分點。

（信息來源：國家統計局）

2.商務部、國家發展改革委《2025年穩外資行動方案》

2月19日，國務院辦公廳轉發商務部、國家發展改革委《2025年穩外資行動方案》，其中提到，擴大電信、醫療、教育等領域開放試點。支持試點地區抓好增值電信、生物技術、外商獨資醫院領域開放試點政策宣貫落實，對相關領域外商洽談項目開展「專班式」跟蹤服務，及時協調解決問題，推動項目儘早落地。適時進一步擴大電信、醫療領域開放試點。研究制定有序擴大教育、文化領域自主開放實施方案，適時對外公佈並穩步實施。

其中提出，拓寬外資企業融資渠道。鼓勵金融機構為外資企業提供融資服務，開展重點外資企業貸款需求及投資經營情況調研，有針對性舉辦銀企對接活動。引導各類基金與外資企業開展股權投資合作，支持在華外資企業擴大投資經營規模、深耕中國市場。

其中提出，促進人員往來便利化。加快互免簽證協定商談，繼續穩妥擴大單方面免籤國家範圍。優化口岸簽證、過境免籤、區域性入境免籤政策，促進人員跨境流動。更新《外國商務人士在華工作生活指引》。

（信息來源：國務院官網）

3.特朗普稱將對進口汽車徵收25%左右關税

2月18日，美國總統特朗普表示，美國將對進口汽車徵收25%左右的關税，他將於4月2日正式宣佈這一關税措施。他還表示，針對藥品和芯片等產品的進口關税也將初步定在25%左右，並將在一年內「大幅提高」。

（信息來源：同花順）

4.美聯儲1月貨幣政策會議紀要：通脹率略高，經濟前景不確定

2月19日，美聯儲公佈1月貨幣政策會議紀要顯示，特朗普的初步政策建議引發了美聯儲對通脹上升的擔憂。美聯儲希望在決定再次降息之前看到「通脹方面的進一步進展」。委員會一致認為，最近的指標表明經濟活動繼續以穩健的速度擴張。目前通脹率仍然略高，經濟前景不確定，實現就業和通脹目標的風險大致平衡。

根據公佈的會議紀要，所有與會者認為維持目標利率不變是適當的。與會者「普遍指出了通脹前景的上行風險」，而不是就業市場的風險。與會者特別提到了貿易和移民政策的潛在變化、地緣政治發展擾亂供應鏈的可能性或家庭支出強於預期可能帶來的影響。

美聯儲會議紀要顯示，高度的不確定性使美聯儲有必要謹慎行事。美聯儲希望在決定再次降息之前看到「通脹方面的進一步進展」。

美聯儲會議紀要顯示，多位與會者表示，考慮在債務上限問題解決之前暫停或放慢縮表可能是合適的；許多參與者表示，在資產負債表縮減結束后，調整資產購買結構以使到期國債組成更加接近已發行國債規模是合適的。

（信息來源：wind）

5.市場監管總局等五部門印發《優化消費環境三年行動方案（2025-2027年）》

2月19日，市場監管總局等五部門印發《優化消費環境三年行動方案（2025-2027年）》，到2027年，消費供給提質、消費秩序優化、消費維權 【下載黑貓投訴客户端】提效、消費環境共治、消費環境引領等五大行動深入開展，供給質量不高、市場秩序失範、維權效能不足等問題得到系統治理，商品、服務質量顯著提高，消費風險明顯降低，消費糾紛源頭治理效果顯著，經營者誠信意識普遍增強，消費便利度、舒適度、滿意度大幅提升，全國消費環境明顯優化。

深入實施消費品工業「增品種」、「提品質」、「創品牌」行動，推進質量基礎設施建設，助力產業鏈供應鏈質量聯動提升，加強汽車、家電、家居、電子產品、紡織服裝、食品等領域質量、標準和品牌建設。實施製造業卓越質量工程，開展企業質量管理能力評價，提升「中國製造」整體形象。深入開展標準國際化躍升工程，推進內外貿產品同線同標同質。支持老字號創新發展，加快推進服裝服飾、珠寶首飾、皮革製品、化粧品等精品化國潮化時尚化。支持汽車產品、電子產品、家居產品等消費升級，促進汽車換「能」、家電換「智」、家裝廚衞「煥新」。完善再生資源回收體系，暢通消費循環。

（信息來源：wind）

// A股市場評述 //

證券分析師：王洋，執業證書編號：S0630513040002，wangyang@longone.com.cn

上交易日上證指數拉昇收紅，收盤上升27點，漲幅0.81%，收於3351點。深成指、創業板雙雙收漲，主要指數多呈收漲。

上交易日上證指數在60日均線處再次獲得支撐，收凸頂紅陽線，僅差三點就收復前一天陰K線。指數再次收於5日均線之上，再次來到日線均線體系之上。若5日均線拐頭向上，指數短線或延續震盪盤升。目前指數日線短期均線多頭排列尚未走弱，短期均線趨勢向上尚未改變。但昨日指數雖收紅陽線，但量能相對縮小，大單資金淨流入僅約3億元。指數自波段低點以來，小碎步盤升，步步為營，表現出較強的上行決心，但大單資金淨流入力道不足。目前指數日線KDJ死叉尚未修復。指數上方仍有前期趨勢線壓力位，以及前期高點壓力位，急需量能、大單資金馳援。若能得到量能、大單資金充分放大向好，指數或改變目前多空膠着的局面，指數或有進一步上行動能

上證指數周線在短期周均線的支撐下，收星K線帶長下影線，做多力量表現活躍。目前仍收於周均線體系之上。周指標雖不強勢，但有向好跡象。但指數臨近趨勢線壓力位，以及2023年5月形成的3418點附近的高點平臺壓力位。指數若要有效突破，仍需量能、資金流的充分放大支持。觀察中需關注量價指標能否進一步向好。

深成指、創業板雙雙上漲，收盤分別上漲1.46%、2.03%，均收陽K線。兩指數快速收復了5日均線，再次來到日線均線體系之上。指數日線KDJ死叉雖尚未修復，量能略有縮小，但大單資金均呈淨流入。目前指數上方仍有前期趨勢線壓力位需要突破，需量能、大單資金流的充分放大支持。震盪中需關注量價指標能否進一步向好。

上交易日同花順行業板塊中，只有兩個板塊逆市小幅調整，其余板塊一律收紅。收紅個股4388只，佔比85%。漲超9%的個股高達190只，跌超9%的個股僅2只。上交易日市場氣氛快速轉為熱烈。

上交易日同花順行業板塊中，自動化設備板塊大漲居首，收盤上漲5.7%。電機、半導體、汽車零部件、其他電源設備等板塊，前一日放量回落，5日均線破位，昨日又得到大單資金大舉介入支持，紛紛大漲，危急得以緩解，或仍有震盪盤升動能。只有銀行、煤炭開採加工兩個板塊小幅逆調整。而軟件開發、IT服務、文化傳媒、多元金融等板塊大單資金逆市淨流出居前。

同花順行業板塊中的自動化設備板塊，與同花順概念板塊中的人形機器人板塊，兩個板塊內有較多的強勢個股重合。昨日兩個板塊分別大漲8.35%、5.7%。大單資金分別大幅淨流入超78.8億元，37.8億元。兩個板塊雖均創歷史新高，但量能明顯放大，大單資金充分放大支持，日線指標尚未明顯走弱，目前尚無明顯的拉昇結束跡象。上交易日上證指數回落收陰，收盤下跌31點，跌幅0.93%，收於3324點。深成指、創業板雙雙回落，主要指數多呈回落。

// 市場數據 //

// 報告信息 //

證券研究報告：《晨會紀要20250220》

對外發布時間：2025年02月20日

報告發布機構：東海證券股份有限公司

// 聲明 //

一、評級説明：

1.市場指數評級：

2.行業指數評級：

3.公司股票評級：

二、分析師聲明：

本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資諮詢執業資格並註冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研究方法和分析邏輯，採用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。

本報告僅供「東海證券股份有限公司」客户、員工及經本公司許可的機構與個人閲讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本公司客户如有任何疑問應當諮詢獨立財務顧問並獨自進行投資判斷。

四、資質聲明：

東海證券股份有限公司是經中國證監會覈準的合法證券經營機構，已經具備證券投資諮詢業務資格。我們歡迎社會監督並提醒廣大投資者，參與證券相關活動應當審慎選擇具有相當資質的證券經營機構，注意防範非法證券活動。