國海研究 | 兩次科技大周期的對比和啟示/2025年海外互聯網&科技策略前瞻—晨聽海之聲0218

（來源：國海證券研究）

（3）我們重點看好AI+硬件方向：AI PC/手機率先落地，AI+眼鏡形態產品或更容易規模化落地，AI+具身智能具備較大空間。

①AI PC/AI手機：基於實時性、保密性、經濟性等原因，AI模型需在端側落地，看好AI PC的長線需求，利好相關終端設備廠商、代工廠及重要硬件提供商（NPU/內存）。建議關注：聯想集團、小米集團、Dell、高通等。②AI眼鏡：中短期內，AI眼鏡發展或傾向於解決用户剛需、實現應用場景落地，在傳統眼鏡基礎上增加功能或更容易被市場接受。Ray-Ban Meta的熱銷或意味着AI眼鏡品類的興起，據 VR陀螺不完全統計，截至2024年11月已公開、被披露入局 AI 眼鏡的廠商高達 36 家（含海外），產品數量預計超過50+，預計從2024Q4到2025Q2將有大量AI眼鏡發售。建議關注AI眼鏡品牌、芯片、光學、顯示等頭顯硬件產業鏈、AI大模型、系統/應用等產業相關標的。③AI+具身智能：人工智能的下一個浪潮將是「具身智能」（Embodided Intelligence），是能理解、推理、並與物理世界互動的智能系統，AI與機器人的融合，具有較大的成長空間。具身智能（Embodied AI）指的是，有身體並支持物理交互的智能體，如智能服務機器人、自動駕駛汽車等，具身智能機器人指的是，像人一樣能夠與環境交互感知、自助規劃、決策、行動、執行任務的機器人。

行業評級：AI技術不斷演進，大模型持續迭代並表現出向端側下沉的趨勢，多模態逐漸成熟，下游應用的商業模式也多元化發展，ToB和ToC兩端雖然落地節奏存在差異，但均表現出多點開花的特性，長期來看有望通過量價提升爲下游應用打開增量收入空間，我們維持行業「推薦」評級。

風險提示：競爭加劇風險、政策監管風險、海外市場受宏觀經濟影響恢復緩慢風險、國際物流風險、國際貿易形勢波動變化風險、技術應用效果不及預期風險、硬件出貨量不及預期風險、內容質量不佳風險、用户流失風險、重點關注公司業績不及預期風險、變現不及預期風險。

固收：固收+如何應對低利率挑戰？

報告作者：靳毅/劉暢

報告發布日期：2025年2月17日

投資要點：規模：略有回落  截至2024年12月31日，「固收+」基金共有1460只，合計規模1.3萬億元，較2024年9月30日減少3.18%，除一級債基外，各含權類「固收+」基金規模均有不同程度的回落。

 從基金管理公司來看，富國基金、景順長城、華夏基金等機構的在管規模佔比明顯增加。從單個基金角度來看，增持較多的含權類個基風險資產倉位普遍較低，且控波動能力較強。

 業績：均表現突出  在債市走牛、股市有結構性機會的行情下，各細分類型「固收+」基金收益均表現不錯，其中又以一級債基最為突出。最大回撤方面，由於股市寬幅震盪，含權類基金整體的回撤水平與2024年三季度相近，中位數在1.5%左右。

 純債配置：久期增強  2024年11月以來，年末搶跑行情啟動，在「適度寬松」的貨幣政策基調下，10Y國債收益率快速下行至1.7%的歷史低位，債市進入負carry時代，「固收+」基金加槓桿意願減弱，更多依靠久期策略增強。

 轉債&股票配置：持續穩健配置  2024年四季度「固收+」基金股票倉位仍在回落，行業上主要增配了銀行、石油石化等高股息防守性板塊。而對轉債則有小幅止盈操作，所持低價轉債的比例仍在高位。

 風險提示 基金過往業績不代表未來表現。相關結論主要基於過往數據計算所得，不能完全預測未來。報告採用的樣本數據有限，存在樣本不足以代表整體市場的風險，且數據處理統計方式可能存在誤差。經濟數據及經濟政策超預期。需要警惕流動性的「退潮」。

固收：機構行為每周跟蹤

報告作者：靳毅/劉暢

報告發布日期：2025年2月17日

報告摘要：機構資金跟蹤

本周（2月10日-2月14日）流動性繼續收緊。R007收於2.03%，較上周增加25BP，DR007收於1.94%，較上周增加18BP。6個月國股轉貼利率收於1.25%，較上周增加16BP。

 機構行為量化指標

久期方面，本周績優利率債基金久期較上周減少0.01；「資產荒」指數有所上行；槓桿方面，全市場槓桿率較上周減少0.3個百分點，收於105.9%；理財市場方面，本周全市場產品破淨率較上周略有上行，為2.5%。

 風險提示 需要警惕流動性的「退潮」；歷史數據不能完全作為未來市場走勢參考；模型測算可能存在誤差；指數樣本券調整可能會導致潛在的測算偏誤；經濟數據及經濟政策超預期；信貸超預期。

計算機：光環新網（300383）公司動態研究：積極推進AIDC項目，AIGC時代下再起航

報告作者：劉熹

報告發布日期：2025年2月17日

投資要點：佈局IDC+雲計算兩大主營，業績有望重歸穩定增長

公司主營業務包括IDC和雲計算。公司1999年成立，2001年自建東直門東環互聯網數據中心並投入運營，在北京市場率先開展IDC業務；2015年全資收購北京中金雲網科技和北京無雙科技，業績進入高速增長階段；2016年與亞馬遜簽訂協議，正式拓寬雲計算市場。2024年天津寶坻項目順利完成土建建設，京津冀資源佈局進一步完善。

公司業績有望再迎穩定增長。2024年前三季度公司營收58.26億元，同比-2%；歸母淨利潤3.61億元，同比+2%；2023年，公司雲計算/IDC/互聯網帶寬業務收入55.4/22.2/0.5億元，毛利潤為2.6/3.8/0.1億元。從結構上看，2023年雲計算/IDC業務收入佔比為71%/28%，毛利潤佔比為35%/58%。

 七大地區數據中心順利推進，新建內蒙古100MW智算中心項目

2024H1，公司在北京、天津、河北等七個城市及地區開展的互聯網數據中心業務進展順利。2024年三季度公司重點推進上海嘉定二期、天津寶坻一期和二期項目建設進度；2024H1公司在海南地區拓展智算中心業務，項目於2024年8月開工建設。截至2024年年底，公司已投產的機櫃數量已超過5.6萬個，算力業務規模已超過3000P。

新建內蒙古100MW項目。2024年12月20日，公司公告《關於投資建設呼和浩特算力基地項目的議案》，在內蒙古自治區呼和浩特市內投資建設算力基地項目，項目建成后預計可支持100MW的IT負載，項目計劃總投資約人民幣22.95億元，項目滿負載運營后，預計年營業收入可達人民幣6.32億元，年淨利潤可達人民幣5177萬元。

 亞馬遜雲業務穩定增長，攜手中國企業拓展AIGC合作

公司運營亞馬遜雲科技已近8年時間，業務維持穩定增長。2016年8月，公司與亞馬遜簽訂了《運營協議》，公司以亞馬遜全球標準服務客户，已落地近500項新功能或新服務，包括計算、存儲和數據庫等基礎設施技術，和機器學習、人工智能等新興技術。2024年亞馬遜雲在中國推出的「亞馬遜雲科技生成式AI合作伙伴計劃」，組建專門的行業團隊，推行行業化戰略，助力客户解決方案的雲優化和產品SaaS化。

我國雲計算市場保持高增。據中商產業研究院數據，2023年我國雲計算市場規模達6165億元，同比增長35.5%。預計到2027年我國雲計算市場規模將超過2.1萬億元。據IDC數據，2023年我國大數據平臺公有云格局上，阿里巴巴市場規模位居第一，市場份額達40.2%；亞馬遜雲科技位居第二，市場份額達16.9%。

 盈利預測和投資評級：公司是國內IDC領先企業，並積極佈局AIDC業務，將受益於AIGC發展浪潮。預計公司2024-2026年收入分別為87.55/100.66/117.22億元，歸母淨利潤分別為5.57/7.24/9.11億元，EPS分別為0.31/0.40/0.51元，對應PE分別為55/43/34x，首次覆蓋，給予「增持」評級。

 風險提示：行業競爭加劇、宏觀經濟風險、智算產業推進不及預期、IDC業務運營成本、地緣政治風險。

海外消費：各大煙草公司披露2024財報，尼古丁袋已成重要產品——菸草行業周專題報告

報告作者：馬川琪/劉毅

報告發布日期：2025年2月17日

報告摘要：一．菸草公司個股周表現

 本周跨國菸草公司漲跌幅表現分別為：菲利普莫里斯國際（PM.O）+4.19%、奧馳亞（MO.N）+1.20%、帝國菸草（IMB.L）-1.27%、日本菸草（2914.T）-2.24%、韓國人蔘股份（033780.KS）-2.47%、印度菸草公司（ITC.NS）-4.78%、英美菸草（BTI.N）-7.04%。

二．菸草公司財報

 2024年菲莫國際營收超預期，口服尼古丁產品增速亮眼。2月6日，菲莫國際發佈2024全年財報，公司Q4收入增長7.3%達到97.1億美元，超過市場預期的94.4億美元，上一年同期收入為90.5億美元；2024財年收入有機基礎增長9.8%至379億美元，高於上一財年的352.5億美元。公司Q4總銷量增長2.9%至1931億單位，其中加熱菸草煙彈銷量上升5.1%至357億支，口服尼古丁產品銷量增長22.0%至46億袋。其中，新型菸草產品業務收入佔比達40%，毛利潤佔比約42%，銷量佔比20.9%。新型菸草業務合計單位（支、袋）首次實現季度出貨量超過400億，並已在95個市場推出，用户數達3860萬，相比2023年12月的用户數量增長530萬。2024年財年總銷量增長2.9%至7740億單位（煙支、煙彈），其中加熱菸草產品增長11.6%，口服尼古丁產品增長24.6%。

 英美菸草FY2024收入下降5.2%，新型口含煙產品業務表現亮眼。2月13日，英美菸草（BAT）在發佈了截至2024年12月31日的年度業績。截至2024年12月31日，BAT收入為258.67億英鎊，較2023年同期下降5.2%；營業利潤為27.36億英鎊。新類別收入為34.32億英鎊，其中新型菸草收入佔公司總收入的17.5%，較2023財年增加1%。新型菸草用户數量達到2910萬，較2023年底增加360萬。電子煙銷量下降5.9%，調整后收入下降2.5%至17.65億英鎊。在美國市場，公司電子煙的價值份額為50.2%，較2023年下降2.0%，主要是由於美國和加拿大非法一次性電子煙產品的增長，以及魁北克省禁令后非法銷售產品的缺乏執法。2024年公司加熱菸草產品銷量下降11.6%，收入下降7.6%，但按有機恆定匯率計算，收入增長5.8%至9.72億英鎊，市場份額為16.7%，較2023年下降40bps。2024年新型口含產品銷量增長55.0%，收入增長46.6%，按有機恆定匯率計算，收入增長51.0%至8.14億英鎊。

 2024年奧馳亞NJOY品牌表現亮眼，尼古丁袋出貨量增長40.2%。奧馳亞於1月30日發佈了其2024全年財報，2024年全年淨收入為240.18億美元，同比下降1.9%；扣除消費稅后收入為204.44億美元，下降0.3%；第四季度淨收入為59.74億美元，扣除消費稅后收入為51.06億美元，同比上升1.6%。奧馳亞子公司NJOY品牌表現亮眼，第四季度電子煙煙彈耗材出貨量為1280萬單位，較上年增長15.3%。設備出貨量為110萬單位，較上一年增長22.2%。2024年全年耗材出貨量為4660萬單位，設備出貨量為500萬單位。而在應對JUUL訴訟方面，美國國際貿易委員會（ITC）已裁定支持JUUL專利訴訟，NJOY主力產品ACE或面臨2025年3月后的進口和銷售禁令，奧馳亞表示正研發替代方案以應對潛在風險。公司新型菸草產品的尼古丁袋品牌「on!」市場份額持續增長，2024全年出貨量同比提升40.2%。

 2024年日本菸草營收同比+10.9%，菸草及食品業務提供主要增長動力。2月13日，日本菸草產業株式會社（JTI）發佈了2024年財報。2024年公司銷售收入達到3.15萬億日元（約205億美元），同比增長10.9%；營業利潤為6,972億日元（約45億美元），同比增長3.7%；歸屬於母公司所有者的淨利潤 為4,634億日元（約30億美元），同比下降3.9%。菸草業務依然是日本菸草的核心收入支柱，貢獻了2.78萬億日元（約180億美元）的收入，增長主要來源於亞洲、歐洲和中東/非洲（EMA）市場，表明日本菸草在全球菸草市場持續保持競爭力。醫藥業務銷售額略有下降，達944億日元（約6.2億美元），下降主要受到市場競爭加劇的影響。食品業務表現出增長勢頭，銷售額達到1,572億日元（約10億美元），為集團收入多元化做出貢獻。

三．尼古丁袋（口含煙）

 尼古丁袋行業規模增速亮眼，預計2030年規模達236億美元。據Maximize Market Research數據，2023年，全球尼古丁袋市場規模約為27.7億美元，預計到2030年，全球尼古丁袋市場規模預計達到236億美元，2024年至2030年的複合年增長率預計為35.8%。尼古丁袋受消費者歡迎的一個關鍵因素是它的易用性和便攜性。與傳統捲菸和電子煙不同，尼古丁袋可以在各種環境中使用，不會產生煙霧或蒸汽，為消費者提供了隱蔽的解癮方式，此外，尼古丁袋口味多樣化，迎合了不同的消費者偏好。

 尼古丁袋已成為跨國菸草公司的重要產品，市場規模有望持續擴張。通過總結上述菸草公司2024財報，各公司尼古丁袋（口含煙）增速表現分別如下，2024年菲莫國際尼古丁袋銷量同比增長24.6%，英美菸草尼古丁袋銷量同比增長55.0%，奧馳亞尼古丁袋出貨量同比增長40.5%。我們認為隨着各大煙草公司的減害推行，尼古丁袋作為無煙產品的代表，市場規模有望持續擴張。

四．行業政策及監管

 France24於2月13日報道，法國通過法案，禁止在該國銷售一次性電子煙設備。據2023年法國控煙聯盟的一項調查顯示，在13至16歲的法國青少年中，15%的人使用電子煙，47%的人表示他們的尼古丁成癮是從電子煙開始的。法案通過后，法國將成為繼比利時之后第二個在其境內禁止銷售一次性電子煙產品的歐盟國家。

 據Dnes 2月13日報道，一個名為「Discord Vape」的電子煙消費者組織向歐洲議會發起請願，反對保加利亞全面禁止電子煙的法案。該組織認為禁令具有歧視性，侵犯了公民的自由選擇權利，這一限制措施不會達到減少青少年接觸尼古丁產品的目的，反而可能導致非法產品的黑市繁榮，進一步將成年人用户逼回傳統捲菸的使用。

 據Timesunion 2月11日報道，美國紐約州立法會議正考慮通過一項法案，禁止在州內銷售調味尼古丁袋，該禁令基於水果和糖果口味產品被認為是對未成年人的一種促銷手段。在此之前的1月17日，美國FDA批准了20款ZYN品牌尼古丁袋產品的市場營銷許可。這標誌着FDA在對新型菸草產品進行監管方面取得了重要進展。康奈爾大學教授艾倫·馬修斯表示，對調味尼古丁袋的禁令可能導致非法市場的出現，使青少年更易獲取此類產品。

 風險提示：行業監管政策趨嚴風險；產品審覈進展不達預期風險；匯率波動風險；新品表現不及預期風險；行業競爭加劇風險。

汽車：比亞迪舉行智能化戰略發佈會，北汽藍谷擬更名為北汽極狐並加碼與華為合作——汽車行業周報

報告作者：戴暢/吳銘傑

報告發布日期：2025年2月17日

投資要點：2025.2.10-2.14 A股汽車板塊跑輸上證綜指。一周漲跌幅（2月10日至14日）：上證綜指+1.3%，創業板指+1.9％，汽車板塊指數+1.2％，其中乘用車/商用車/零部件/汽車服務分別為+3.7％/-1.6％/+0.1％/+1.5％。汽車行業指數跑輸上證指數，汽車板塊周度成交額環比上升。2025.2.10-2.14期間，港股汽車整車理想汽車/小鵬汽車/蔚來/零跑汽車/吉利汽車漲跌幅分別為-1.6%/-6.2%/+1.8%/-0.6%/-3.3%。

周動態：比亞迪舉行智能化戰略發佈會，北汽藍谷擬更名為北汽極狐，並加碼與華為合作。

比亞迪舉行智能化戰略發佈會。2月10日，比亞迪召開智能化戰略發佈會，推出「天眼之神」高階智能駕駛系統，並以「技術平價」為核心理念，宣告「全民智駕時代」正式開啟。該系統基於BEV+Transformer架構，配備「一腦兩端三網四鏈」璇璣架構和BAS3.0+超人類駕駛輔助，實現全棧自主研發和全閉環端到端閉環，一次性首發21款車型，10萬級及以上車型標配。其中，「天神之眼」分為A/B/C三個版本：1）天神之眼A為高階智駕三激光版（DiPiIot600），主要搭載於仰望品牌的旗艦車型；2）天神之眼B是高階智駕激光版（DiPiIot300），主要搭載在騰勢品牌部分車型以及比亞迪品牌的高端車型；3）天神之眼C為高階智駕三目版（DiPilot100），配備前視三目5R12V12U感知硬件及端到端控制算法，全面適配DM（混動）平臺和e（純電）平臺，將璇璣架構全面接入deepseek，支持高速領航HNOA、代客泊車AVP、記憶領航MNOA等功能，覆蓋7萬至30萬元全系車型。隨着高階智能駕駛系統的發佈，比亞迪成功打破「智駕高價」格局，憑藉龐大的車雲數據庫、全球最大新能源汽車生產能力以及全球最大研發工程師團隊，有望化「短板」為「長處」，進一步提升公司車型銷量。

北汽藍谷擬更名為北汽極狐，並加碼與華為合作。2月14日晚，北汽藍谷（600733.SH）公告稱，公司擬將中文名稱由「北汽藍谷新能源科技股份有限公司」變更為「北汽極狐新能源汽車股份有限公司」。公告顯示，公司已構建極狐、BEIJING和享界三大品牌，產品矩陣逐步完善，品牌形象日益豐富。此次更名旨在進一步聚焦新能源汽車主業，提升品牌在市場中的辨識度和影響力，契合公司未來發展方向。2月11日，公司發佈公告披露了2023年定增募資使用情況及投資項目變更調整，公司決定對部分募投項目進行結項及變更，並將節余資金用於新的募投項目，計劃對三款享界品牌整車產品進行升級開發，項目投資總額超55億元人民幣。根據公告中的內容，享界品牌整車產品進行升級開發項目有三個子項目，三個子項目分別處於不同開發階段。目前子項目一計劃建設期為16個月，處於產品及生產成熟階段；子項目二計劃建設期為12個月，處於工程開發階段；子項目三計劃建設期為9個月，同樣處於工程開發階段。

 周觀點：汽車有望進入銷量景氣、事件催化、產業趨勢共振階段，繼續看好汽車板塊機會。

2024年以舊換新政策催化下乘用車銷量表現超預期，2025年以舊換新政策延續，對汽車消費向上進行支撐。展望后續，汽車板塊有望在2月-4月進入銷量景氣（乘用車月度銷售同比）、事件催化（眾多新車上市，新技術發佈催化）、產業趨勢（高階智駕和機器人發展）共振階段，繼續看好汽車板塊機會。推薦以下幾個方面的機會：1）自主崛起新階段，自主崛起大周期維度進入高端化發展的戰略進攻時刻，具有30萬元以上優質供給的車企有望明顯受益，推薦理想汽車、江淮汽車、吉利汽車、比亞迪、長城汽車，建議關注賽力斯；2）高階智駕「平價化」有望大幅提升高階智駕滲透率，領先整車和相關零部件受益，推薦小鵬汽車、華陽集團、德賽西威、科博達，建議關注經緯恆潤；3）機器人量產有望實現0-1突破，推薦確定性高卡位領先的產業鏈標的拓普集團、三花智控、北特科技；4）出口環境較為複雜，看好自身經營周期向上的優質零部件，推薦福耀玻璃、星宇股份、銀輪股份；5）商用車方面，重卡內需三年低位運行，2025年有望恢復，推薦受益重卡龍頭中國重汽A，客車領域有望內需出口繼續向上，推薦客車龍頭宇通客車。

 風險提示1）乘用車銷量不及預期；2）智能駕駛安全性事件頻發；3）零部件年超額下降幅度過大；4）主機廠價格戰過於激烈；5）上游原材料價格大幅波動；6）重點關注公司業績或不達預期；7）政策及貿易關税變動風險。

鋼鐵&大宗：美國關税政策再調整，避險情緒為主流——鋼鐵與大宗商品行業周報

報告作者：謝文迪/林曉瑩

報告發布日期：2025年2月17日

投資要點：2月貿易緊張局勢升級，年內美聯儲降息預期下調。2月以來，貿易緊張局勢是全球經濟的主要風險之一。2月10日，特朗普宣佈對所有國家的鋼鋁進口加徵25%的關税進一步加劇了市場對全球貿易的憂慮。美元指數在2月初因關税政策跳空高開，但隨后因美國數據疲弱和貿易擔憂而下跌，國際金價因避險需求推動而續創新高。通脹數據方面，美國1月CPI同比增長3%，為2024年6月以來最大增幅，高於市場預期，數據公佈后，市場下調美聯儲今年降息預期。美聯儲主席鮑威爾表示，1月的通脹數據表明美聯儲接近但尚未達到通脹目標。美聯儲將利率維持在現有水平，需等待通脹進一步降低的證據。

 本周國內宏觀政策密集發力。2月10日，國務院常務會議研究提振消費相關工作，審議通過《2025年穩外資行動方案》，並研究化解重點產業結構性矛盾的政策措施，提振市場情緒。13日，央行發佈2024年第四季度中國貨幣政策執行報告，報告表示下一階段將實施好適度寬松的貨幣政策，綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性充裕，使社會融資規模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配。數據層面，本周A股回暖，疊加美國的加關税擾動減弱，中國各年限國債收益率整體有所反彈。

 黑色：1）螺紋：本周（02.10-02.14，全文同）螺紋期價周環比下降。本周終端復工復產節奏偏慢，短期需求偏弱，庫存累庫壓力仍存，基本面好轉需等待去庫拐點。此外，周一（2月10日）美國加徵鋼鐵進口關税的消息發酵，市場情緒偏弱，螺紋鋼價格因此下挫。下周部分冬儲后結資源進入結算周期，市場降成本的心態存在，我們預計短期螺紋價格偏弱震盪。2）鐵礦石：本周鐵礦石期貨價格環比下降。周初鐵礦石小幅上漲，因澳洲颶風影響皮爾巴拉港口的鐵礦發運，疊加春節后鋼廠補庫需求增加及市場情緒回暖，部分鋼廠提前採購，推動現貨價格走高。但隨着補庫需求減弱，港口庫存上升，市場對后期需求的預期趨於謹慎，鐵礦石價格開始回落。近期檢修高爐多為大高爐，下周鐵水產量或進一步下滑，鐵礦石價格承壓，我們預計鐵礦價格偏弱震盪，可關注鋼廠利潤修復或終端需求情況。3）煤炭：本周焦煤市場弱勢運行。煤焦方面，焦煤供應恢復至年前水平，鋼焦企業以消耗冬儲庫存為主。需求淡季預期下，鋼材基本面邊際轉弱，鐵水產量下滑，對原料的支撐持續走弱。部分鋼廠場內焦炭庫存較高，採取控量採購。我們預計煤焦現貨價格偏弱震盪，需關注成材的消費及利潤情況。動力煤現貨市場偏弱運行。節后各產區陸續復工，動力煤供應穩定，坑口價小幅下調，港口交易冷清，報價亦有所降低。近期部分地區低温反覆，民用取暖負荷支撐需求，但整體季節性弱於2024年同期。工業企業仍處於復工復產階段，工業用電增量恢復緩慢。根據氣象部門預測，隨着后續冷空氣消退，電廠日耗的支撐有限。我們預計下周動力煤價格偏弱震盪。

 有色：1）銅：本周滬銅期貨價上漲。美聯儲暫停降息，美國1月CPI和PPI同比增速超市場預期，但PCE通脹温和，打壓美指及美債收益率，提振銅價。產業層面，全球銅精礦供應短缺，國內加工費用創歷史新低。需求層面，本周下游復工率逐步上升，恢復部分銅需求。但因銅價高企，下游訂單需求受限，我們預計短期銅價高位震盪。2）鋁：本周滬鋁價格周環比上漲。隨着兩會臨近，市場對政策預期保持樂觀，國家層面出臺提振消費、化解重點產業結構性矛盾的政策措施，同時推進外資「穩存量、擴增量」舉措，進一步提升市場消費熱情。節后下遊鋁加工企業加快復工，鋁錠需求逐步增加，推動鋁價温和上漲。鋁庫存拐點尚未出現，我們預計短期鋁價維持震盪。

 原油：本周國際油價震盪上行。周初油價上漲，因美國延續對產油國制裁，供應風險擔憂加劇。周后期美國最新公佈的CPI和PPI均超出預期、美國原油庫存超預期增加、俄烏和談預期升溫，油價轉弱。整體來看，油價上行乏力，制裁風險難撐價格回升，俄烏和談推進和需求疲弱或進一步利空油價，我們預計油價或震盪運行。

 純鹼：本周純鹼現貨市場偏弱震盪。本周純鹼企業設備波動，開工調整，純鹼供應略微收縮。節后下遊緩慢復工，整體純鹼需求一般，以消耗前期庫存或剛需補庫為主，社會庫存為近6年高位。短期看浮法、光伏生產穩定，我們預計純鹼現貨價格震盪為主。

 風險提示：政策調控力度超預期，製造業回暖不及預期，宏觀經濟走勢波動，地緣環境超預期，整體大盤表現不佳，美聯儲降息次數不及預期。

北交所&新興成長：本周北證50指數小幅上漲、流動性環比顯著提升——北交所行業周報

報告作者：羅琨/禹露

報告發布日期：2025年2月17日

投資要點：北交所行情簡述：1）整體行情：截至2025年2月14日，北證A股成分股264個，平均市值24.63億元。本周（2025.2.10-2025.2.14，下同）北證50指數漲跌幅3.84%，收盤1230.86點；同期滬深300、創業板指、科創50漲跌幅分別為1.19%、1.88%、0.36%。流動性來看，本周北證50日均成交額為342.04億元，較上周上漲64.08%，區間日均換手率為3.93%，環比+0.82pct。2）個股行情：本周個股上漲190只、下跌73只、平盤1只，上漲比例71.97%，上漲比例環比減少26.89pct。3）行業行情：本周漲跌幅前五的行業為計算機、傳媒、通信、公用事業、醫藥生物，漲跌幅分別為20.14%、17.80%、17.02%、10.04%、8.48%；漲跌幅前五的行業為紡織服飾、石油石化、美容護理、有色金屬、電子，漲跌幅分別為-1.01%、-0.89%、-0.67%、-0.64%、-0.55%。

 本周北交所新股：本周無新股上市；無新增企業申購、提交註冊、上市委會議通過。下周上會0家、申購0家、上市0家。

 投資策略：本周北證50指數交易活躍、流動性大漲，日均成交額環比提高64%，估值水平有所回升。短期看主題映射行情走勢可能繼續走弱，中長期看北交所值得重點關注業績穩定增長、估值處於合理水平的優質標的，我們繼續看好2025年北交所板塊投資價值，建議重點關注：（1）低估值：同力股份（露天煤礦礦卡，2025年更換周期到來）、五新隧裝（隧道鑽爆法設備，受益於西部基建）；（2）主題映射：恆拓開源（低空信息管理系統）、奧迪威（傳感器）、凱德石英（半導體&光伏石英制品）、華嶺股份（北交所IC測試領軍企業）、天力複合（層狀金屬爆炸複合材料領頭羊）等。

 風險提示：1）北交所繫統性風險；2）個股業績季度波動過大風險；3）政策風險；4）宏觀經濟下行風險；5）重點關注公司業績不及預期；6）北交所市場流動性風險；7）技術創新失敗、政策波動、商業化落地受阻等新質生產力相關風險。

重要提示

本公眾號推送觀點和信息僅供國海證券股份有限公司（下稱「國海證券」）研究服務客户參考，完整的投資觀點應以國海證券研究所發佈的完整報告爲準。若您非國海證券研究服務客户，為控制投資風險，請取消訂閲、接受或使用本公眾號中的任何信息。本公眾號難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。國海證券不會因訂閲本公眾號的行為或者收到、閲讀本公眾號推送內容而視相關人員為客户。

本公眾號不是國海證券的研究報告發布平臺，只是轉發國海證券已發佈研究報告的部分觀點，訂閲者有可能會因缺乏對完整報告的瞭解或缺乏相關的解讀而對資料中的關鍵假設、評級、目標價等內容產生理解上的歧義，應以國海證券研究所發佈的完整報告爲準，且須尋求專業人士的指導及解讀。

本微信號及其推送內容的版權歸國海證券所有，國海證券對本微信號及其推送內容保留一切法律權利。未經國海證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式轉載、翻版、複製、刊登、發表、修改、仿製或引用本訂閲號中的內容，否則將承擔相應的法律責任，國海證券就此保留一切法律權利。