【西部晨會】國資龍頭礦企有望持續受益，關注冶煉端去產能進程

（來源：西部證券研究發展中心）

本期內容

【量化】指數化配置系列研究（2）：行業動量策略的CTA思維

【社會服務】華住集團-S（1179.HK）首次覆蓋報告：中國第二大酒店集團，會員為核穿越周期

【有色金屬】銅行業動態跟蹤點評：國資龍頭礦企有望持續受益，關注冶煉端去產能進程

【北交所】北交所市場點評——20250212：六連陽后震盪整固，科技主線韌性凸顯

內容詳情

【量化】指數化配置系列研究（2）：行業動量策略的CTA思維

本文提供了一個全新的行業輪動研究視角，將行業視為交易品種，根據歷史價格變化，構建時間序列上的趨勢跟蹤策略。該策略沒有規定具體的調倉周期和持倉數量，僅根據買入/賣出信號調整組合。2015.01-2024.10，策略年化收益率19.51%，年化波動率和最大回撤分別為18.38%和17.13%，夏普比率1.06，各方面均顯著優於市場指數。

【報告亮點】

將行業視為交易品種，根據歷史價格變化，構建時間序列上的趨勢跟蹤策略，不規定具體的調倉周期和持倉數量。

行業優選策略的年化收益率為19.51%，年化波動率和最大回撤分別為18.38%和17.13%。

策略具備「倉位自動管理和低勝率-高盈虧比」兩大顯著特點。

主要邏輯一、利用通道突破原理捕捉行業趨勢。

核心是利用行業指數的歷史價格數據，構建價格波動的通道，並根據當前價格和通道的位置關係預判未來走勢。具體地，當價格突破通道上軌時，可能預示指數將走強，此時便可買入建倉；反之，當價格突破通道下軌時，可能預示指數將走弱，此時則可賣出平倉。

主要邏輯二、基於通道突破構建的行業優選策略業績表現優異。

2015年以來，行業優選策略的年化收益率為19.51%，年化波動率和最大回撤分別為18.38%和17.13%；夏普比率和Calmar比率分別為1.06和1.14；年化CAPMalpha為16.94%（=0.07%*242），t值為4.20；年度收益率大於0的佔比雖然只有60%（=6/10），但錄得負收益的4個年份的最大跌幅僅3.21%（2022年），展現出較強的絕對收益屬性。

主要邏輯三、依據指數的信號來交易對應的ETF。

從ETF標的指數與行業指數的相似度、ETF規模、和成立時間三個維度篩選行業ETF，構建ETF輪動組合，買入/賣出信號源自對應指數。採用目標波動率下的波動率倒數加權，假設交易成本為單邊萬一，但不設置調倉閾值。2015年以來，ETF輪動組合累計收益率為412.18%，年化收益率為18.00%，年化波動率為16.77%。

本報告使用歷史數據測算完成，存在模型失效風險；本報告涉及基金僅作為測算樣例，不構成投資建議；本報告根據客觀數據統計分析，不作為對未來走勢的判斷和投資建議。

【社會服務】華住集團-S（1179.HK）首次覆蓋報告：中國第二大酒店集團，會員為核穿越周期

華住集團是中國第二大酒店集團，截至2024年三季度末，公司旗下所有酒店數量為10845家，根據美國《HOTELS》雜誌公佈的「2023全球酒店集團排名」，公司位列全球第五。截止2024年三季度末，公司累計實現營收178.7億元，yoy+9.6%，實現歸母淨利潤30.0億元，經調整EBITDA55.7億元，yoy+8.5%。

酒店行業連鎖化、中高端化趨勢持續驗證，連鎖品牌競爭優勢明顯。連鎖化方面，根據中國飯店協會數據，我國酒店連鎖化率從2019年的26%提升至2023年的41%（客房數量口徑）。中高端化方面，根據中國飯店協會數據，2015年我國中高檔酒店客房佔比僅為8.9%，2023年提升至41.4%。連鎖化和中高端化趨勢下，行業龍頭有望持續受益。

強會員體系與高品質酒店產品交相輝映，共同構築私域流量壁壘。會員方面，根據公司2023年年報，華住會會員規模已達2.28億，全年會員貢獻間夜佔比高達73%。產品方面，核心品牌不斷迭代升級，根據公司官網數據，截至2024Q2，漢庭3.5版本及以上門店佔比從2020年剛推出時的11.8%提升至36.3%，全季4.0及以上（2018年推出）門店佔比達71.2%。

國內市場加密、下沉，國際市場初露頭角。對於國內市場，公司積極開發低線級城市，目標覆蓋全國2000個城市（截至2024Q3已覆蓋1334個）。對於國際市場，依託華住國際（原德意志酒店集團）品牌及自有品牌，佈局東南亞、歐洲、非洲市場。

盈利預測

預計公司2024-2026年實現營收238.5/256.1/271.1億元，同比增長9.0%/7.4%/5.9%，實現歸母淨利潤40.5/47.8/53.7億元，同比增長-0.8%/18.0%/12.2%。考慮到公司為中國第二大酒店集團，管理體系完善高效，數字化建設領先行業，會員體系搭建完善，積極拓展國內下沉市場與海外市場，業務規模有望持續擴大。首次覆蓋，給予「買入」評級。

風險提示

門店擴張不及預期；酒店需求疲軟；其他風險。

【有色金屬】銅行業動態跟蹤點評：國資龍頭礦企有望持續受益，關注冶煉端去產能進程

核心觀點

事件：2月11日，工信部等十一部門聯合印發《銅產業高質量發展實施方案（2025—2027年）》，其中提出，到2027年，產業鏈供應鏈韌性和安全水平明顯提升。銅原料保障能力不斷增強，力爭國內銅礦資源量增長5%—10%，再生銅回收利用水平進一步提高。技術創新水平不斷提升，突破一批銅資源綠色高效開發利用關鍵工藝和高端新材料，高端裝備製造能力明顯增強。培育一批銅產業優質企業，產業結構進一步優化。

礦端：持續強調銅原料保障能力，紫金礦業、西部礦業等龍頭礦企有望持續受益。據《方案》，25-27年我國銅行業一項重要任務為強化國內原料保障基礎，推動國內資源增儲上產。一方面紮實推進新一輪找礦突破戰略行動，新增一批可供開發的銅礦資源儲量。另一方面積極開展現有礦山深部邊部找礦，延長礦山服務年限。同時也繼續推進西藏、新疆、雲南、黑龍江等重點地區銅礦資源基地建設，新建一批大中型銅礦山。在做好生態環境保護、保障安全生產前提下，加快銅礦開發項目、環評等審批進程，加快推進在產項目擴能、新項目建設。此外，《方案》也提到了將培育全球領軍大型銅企業集團，提升銅採選、冶煉環節集中度。紫金礦業、西部礦業等國資龍頭礦企有望持續受益。一方面作為國資企業，在西藏、新疆等資源豐富地區擁有較強的資源獲取能力，另一方面紫金礦業、西部礦業在也擁有豐富高海拔礦山採選技術和生產管理經驗，為后續潛在資源開發提供了有力保證。

冶煉端：由產能規模擴張向質量效益提升轉變，關注冶煉端去產能進程。過年幾年，國內銅冶煉產能不斷擴張，而礦端供給增量相對有限，因此冶煉環節出現了相對過剩，銅加工費也持續走低，行業競爭格局惡化。據此次《方案》，未來將推動銅冶煉發展由產能規模擴張向質量效益提升轉變，嚴格落實產業、環保、能效、安全等相關政策要求，新改擴建銅冶煉項目應對照《工業重點領域能效標杆水平和基準水平（2023年版）》標杆水平實施。新建礦銅冶煉項目原則上需配套相應比例的權益銅精礦產能。同時堅決淘汰落后工藝。引導產能向具有資源能源優勢及環境承載力的地區有序轉移，推動低效產能退出，大氣污染防治重點區域不再新增銅冶煉產能。銅冶煉去產能或正在路上，銅冶煉行業競爭格局也有望改善。在供給持續緊張的背景下，如未來冶煉廠有所減產，或將進一步刺激銅價上漲。

投資建議

我們認為礦端供給緊張邏輯一直都在，若未來冶煉廠有所減產，或將進一步刺激銅價上漲。此外強調提升銅原料保障能力預計也將有利於紫金礦業、西部礦業等國資優質龍頭礦企，重點推薦紫金礦業、西部礦業等。

風險提示

全球宏觀經濟波動、政策風險、礦企經營不確定性的風險、地緣政治衝突等。

【北交所】北交所市場點評——20250212：六連陽后震盪整固，科技主線韌性凸顯

核心觀點

行情回顧：1）指數層面：當日北證50收漲1.2%，成交額達350.5億元，較昨日減少72.3億元。2）個股層面：當日北交所264家公司中183家上漲，4家平盤，77家下跌，2家漲停。其中漲幅前五的個股分別為：燦能電力（+30.0%）、雅達股份（+29.9%）、派諾科技（+16.4%）、國子軟件（+15.4%）、春光藥裝（+14.2%），跌幅前五的個股分別為：朗鴻科技（-8.7%）、舜宇精工（-7.7%）、流金科技（-7.2%）、浙江大農（-6.9%）、中草香料（-6.4%）。

新聞匯總：1）豆包向推理算力又「砍了一刀」，新模型架構最高降本83%：據豆包大模型團隊消息，字節跳動豆包大模型Foundation團隊近期提出一種全新的稀疏模型架構——UltraMem，該架構在保證模型效果的前提下，推理速度較傳統的MoE架構提升2-6倍，推理成本最高可降低83%。2）暢銷減肥藥驚現重大副作用，研究發現Ozempic等藥物或可致失明。3)WLF宣佈推出「戰略代幣儲備」計劃，支持比特幣、以太坊等加密貨幣，減輕市場波動，投資DeFi項目，建立資本充足的儲備。

重要公告：1）同惠電子:公司擬使用不超過人民幣17,000萬元的閒置募集資金進行現金管理,購買中誠信託理財產品，預計年化收益率2.80%；2）星圖測控:公司擬使用不超過人民幣1.24億元的閒置募集資金進行現金管理,用於商業航天測控服務中心及站網建設（一期）項目、基於AI的新一代洞察者軟件平臺研製項目、研發中心建設項目、補充流動資金等；3）太湖遠大：公司公告，股東俞華傑質押600,000股，佔公司總股本1.1789%；4）華原股份：公司近日取得國家知識產權局頒發的一項《實用新型專利證書》。

投資建議

今日北證50收漲1.2%，報1,265.07點，節后累計漲幅達19.57%，尾盤半小時放量拉昇凸顯資金承接力。北交所在六連陽后呈現強勢整固，科技主線從Deepseek主題向雲計算、AIDC電力基建、半導體等細分領域擴散，尾盤資金搶籌或凸顯對趨勢的信心。建議圍繞AI算力、半導體國產替代、自主可控等方向深耕，優先配置業績能見度高、估值合理的細分龍頭，同時利用市場波動優化持倉結構。短期需警惕流動性邊際變化，但中期看，北交所科技板塊的「小盤成長高彈性+流動性溢價」雙擊邏輯仍將延續。

政策監管風險，北交所政策不及預期，行業競爭加劇風險。

證券研究報告：《晨會紀要》

對外發布日期：2025年2月13日報告發布機構：西部證券研究發展中心

馮佳睿（S0800524040008）fengjiarui@research.xbmail.com.cn

鄭玲玲（S0800524060001）zhenglingling@research.xbmail.com.cn

李雯（S0800523020002）liwen1@research.xbmail.com.cn

劉博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn

滕朱軍（S0800523110001）tengzhujun@research.xbmail.com.cn

李柔璇（S0800524100003）lirouxuan@research.xbmail.com.cn

曹森元（S0800524100001）caosenyuan@research.xbmail.com.cn