2024年民航回顧及2025年投資展望

（來源：北信瑞豐基金）

説明：本文數據來源於民航總局、各區域空管局、飛常準、攜程、上市公司公告及互聯網數據，由於不同來源的數據對齊問題（如旅客運輸量、旅客吞吐量等數據對齊）可能有少許誤差，但不影響大勢分析。

摘要

機場端：

2024年是民航迅速「回血」的一年，發送人次、起降架次同比+17.7%、+10.7%，較2019年分別增長+10.5%、+3.8%；從2025年春運數據看，客流量還有提升，上海等地的出入境流量還有較明顯的增長，國際客流恢復的趨勢還在延續。

此外，2025-2026年核樞紐機場還有多條新跑道/航站樓投運，如廣州白雲4跑道已與2025年1月投運、深圳寶安3跑道大概率在2025年中投運，西安T5、蘭州T3、重慶T3B、烏魯木齊T4四大航站樓也將於2025年上半年投運；2026年還有廈門新機場及多條跑道投運。核心機場（包括上市機場）未來幾年的產能還有增長空間。

等但考慮到目前機場股的估值，可能仍將處於估值消化期。

航司端：

本輪民航復甦主要源於樞紐機場的客流量增長，但樞紐航線增長可能會拉低平均票價，未來幾年樞紐機場仍有新設施投運，航司可能仍要面對量漲價跌的局面。

國內航司盈利偏低的主要原因是①目前油價下，三大航的單座公里成本在0.45元左右，與高鐵單公路售價基本相同，較大程度的限制了航司價格上漲的空間；②國內航線分佈不合理，1500公里以內的中短途航線佔比超60%，客流密度較低的低能級城市航線佔比也近40%。

相比國外航司，三大航的運營利潤率較低，因此對油價的敏感度較高，如果暑期油價有較大幅度下行，航空可能會有階段性投資機會。

一、 2024年發送人次、起降架次同比+17.7%、+10.7%，較2019年分別增長+10.5%、+3.8%；本輪民航復甦主要源於樞紐機場的客流量增長，但樞紐航線增長可能會拉低平均票價

2024年我國民航完成旅客運輸7.3億人次，同比增長17.7%，同比2019年增長10.5%。分航線來看，國內航線完成旅客運輸量6.5億人次，同比增長12.2%、同比2019年增長14%；國際/地區航線完成旅客量運輸量0.74億人次，同比增長107.6%、同比2019年下降13%（恢復率87%）。

從月趨勢上觀察，春運、暑運以及國慶各月份旅客運輸皆超6000萬人次，其中8月近7300萬人次。

與上一輪各地批量上馬機場並依靠政府補貼開設航線增加客流不同，本輪民航復甦可能更依賴樞紐機場客流量的增長，以旅客吞吐量口徑計算（2018-2023年數據為民航總局，2024年數據為互聯網數據，下同），相較2019年，前40大機場合計多吞吐旅客9632萬人次，其中成渝三座機場（成都天府、成都雙流、重慶江北）貢獻了3563萬人次，貢獻率為37%；北京、上海、深廣、成渝9座機場貢獻了相對2019年旅客吞吐增量的61.5%。

由於本輪復甦以樞紐航點推動，樞紐機場航線競爭相對激烈，2024年民航經濟艙平均票價約767元，同比下降12.1%，同比2019年下降3.8%。

二、 國際/地區航線旅客數/班次恢復率87%/75%，主要受歐美航線恢復較差的拖累，此外外國航司執飛國內的意願降幅明顯

2024年我國民航國際客運航班整體恢復至2019年的75.1%，周航班量從第一周的9448班次增長至年末的1.2萬余班次，恢復率從64.9%上升至80%左右。2024年TOP20通航國家中(2019年排名為依據)，新加坡、馬來西亞、阿聯酋、英國及老撾恢復率皆超100%，加拿大、緬甸、美國恢復墊底，分別為11.3%、23%、23.9%。

分航司看，2024年國內航司航班的國際班次恢復至89%，國外航司僅恢復至60.3%。近年，外國航司對國內航線的收縮較大，保留中國航線的航司也縮減了一些運力，如使用787替換380。

三、全球民航業綜述

2024年7月，國際航空運輸協會目前預計，世界航空運輸業在2024年將實現305億美元的淨利潤，高於2023年的274億美元，是自2017年以來的最大值；但全行業的淨利潤率預計僅為3.1%，在主要行業中的盈利仍然偏低。

雖然民航業整體淨利潤水平不高，但航司之間的分化較大，睿思譽統計數據表明，全球運營利潤在-15%至33%間變動，愛爾蘭瑞安航空憑藉其24小時「連軸轉」的操作模式、全波音機隊的低運營成本、偏重中小航點的議價能力獲得了32.6%的營業利潤率；亞洲航司中，大韓航空、日本航空憑藉洲際航線以及中國中轉客户也獲得了較高營業利潤；而中國三大航營業利潤水平較低，平均約為1.3%，不僅低於全球平均水平，更遠低於日韓航司。

國內除春秋外，其他航司盈利能力都偏弱，主要原因可能在於：

3.1 高鐵競爭

相比全球其他國家或地區，中國高鐵較為發達，除部分核心城市航線商客商客比例較高外，其余航線旅遊客佔比較高，高鐵一旦開通后，會馬上對民航進行分流，如昆明至西雙版納航線，受中老鐵路開通的影響，航班量當年鋭減8成。此外，高鐵二等座票價大約0.46元/公里,在近年70美元左右油價的條件下，三大航單公里成本大多在0.43到0.46元區間，相較高鐵，民航的競爭力受到較大的競爭壓力。

從數據看，2023年國內航線的航班飛行距離主要集中在 500-2000公里範圍內，佔全國比例為82.80%，其中1000-1500公里佔全國比例最高，為36.63%。國內1000km左右高鐵/動車票價一般在300-500元左右（動車），基本鎖死了國內主流航線的盈利上限。相比之下，美國800公里以上航線佔比大約為70%，其中1800公里以上航線佔比也有35%左右，與火車基本錯位競爭，因此票價自主度更高；而洲際航線佔比更高的國泰、大韓、日航、新航等盈利能力甚至還要更高一些。

國內高鐵動車收費標準

注：此外，500公里里程、1000公里里程可以分別折價10%、20%

3.2 航線優化不足

截止2023年末，國內共有民航機場259座，其中大部分機場為小型機場，2023年日均起降低於10架次的機場就有74座，這些機場所對應的航線盈利性較差，但出於種種目的，國內航司，尤其是地方性航司仍會盡力維持相關航線，拉低了航司的整體盈利水平。

四、投資建議

4.1 2024年是民航迅速「回血」的一年，主要機場的起降架次無論是總量還是結構都已經進入良性恢復階段；從2025年春運數據看，客流量還有提升，上海等地的出入境流量還有較明顯的增長。

此外，2025-2026年核樞紐機場還有多條新跑道投運，如廣州白雲4跑道、深圳寶安3跑道大概率在2025年投運，烏魯木齊地窩堡、西安咸陽、合肥新橋、太原武宿、三亞鳳凰、廈門新機場等設置可能也會在2025-2026年左右投運，未來2年仍可繼續支持航班架次增長；等但考慮到目前機場股的估值，估值可能仍然偏高。

4.2 相比國外航司，三大航的運營利潤率較低，因此對油價的敏感度較高，如果暑期油價有較大幅度下行，航空可能會有階段性投資機會。

風險提示

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