可孚醫療（301087.SZ）公司深度：構建立體式營銷網絡，聚焦核心業務發展

（來源：財信證券研究）

家用醫療器械龍頭，產線豐富，業績穩健增長。公司專注於家用醫療器械的研發、生產、銷售和服務，經過多年發展，現已成為家用醫療器械行業知名企業。公司產品線豐富，覆蓋健康監測、康復輔具、呼吸支持、醫療護理及中醫理療等領域，能夠滿足消費者的多元化需求。此外，公司還通過外延收購等方式不斷拓展業務範圍，進一步加強競爭力。在疫情期間，公司健康監測、醫療護理等業務快速增長，帶動公司收入及利潤雙雙增長。疫情影響逐漸消化后，公司將資源集中投入到核心產品上，推動產品迭代升級，持續提高市場競爭力，業務迴歸穩健發展。

聚焦核心業務，持續優化產品結構。公司對五大產品線進行了系統梳理與規劃，將資源集中投入到核心產品上，以推動其迭代升級，提高綜合競爭力。在康復輔具領域，公司通過外延併購增強競爭力，特別是在輪椅、助聽器、助行器、護理牀等產品上，已經實現了規模化自產。健康監測作為公司傳統大品類業務，疫情期間需求激增，公司通過創新產品上市，如全新血糖尿酸一體機和CGM，有望驅動未來收入增長。醫療護理產品作為日常護理必備產品，公司計劃專注美容修復、傷口護理等產品研發，以提升產品性能和品質，提高市場佔有率及毛利率。呼吸支持產品板塊當前體量較小，但公司通過自主研發和生產，推出了第二代睡眠呼吸機等新品，品牌價值和銷售規模有望增長。聽力業務方面，隨着老齡化助推聽力驗配市場增長，公司通過線下門店數拓展，帶動聽力驗配營收增長，並持續提升門店服務能力，優化供應鏈和產品結構。

構建立體式營銷網絡，把握興趣電商機遇。在渠道端構建了大型電商平臺、大型連鎖藥房、倉儲賣場、自營門店等相融合的立體式營銷體系。線下業務以自營門店、零售藥房合作為主，通過精準營銷和優質服務滿足消費者多元化需求，並與連鎖藥房建立了長遠、穩定的合作模式。線上業務方面，公司率先佈局並蓬勃發展，已完成國內主要第三方電商平臺佈局，佔據主流線上流量入口，深度覆蓋線上消費者。公司積累了多年的線上運營經驗，通過精細化管理和資源投入，線上銷售額和用户數穩步增加。同時，公司積極拓展興趣電商渠道，實現直播的常態化和品類的垂直化，通過品牌直播、達人帶貨、短視頻推廣等手段，深入挖掘用户潛在需求，撬動品牌全新增長並賦能全渠道。公司深耕全域營銷能力，將傳統線下渠道與線上新零售渠道深度融合，交互運作，建立與消費者隨時隨地連接的通道，最大程度地覆蓋用户的主要消費場景，形成多樣性、多內容、多維度和多觸達點的經營形態。

投資建議：公司專注於家用醫療器械領域，經過多年專業化經營，已在產品種類、渠道覆蓋、技術先進性及市場競爭力方面建立起顯著優勢，通過不斷的數字運營能力強化和用户需求深度研究，持續推出創新產品，積累了良好的市場口碑和品牌知名度。我們預計2024—2026年公司營收分別為32.47、38.33、45.24億元，同比增速分別為13.80%、18.02%、18.04%；對應歸母淨利潤分別為3.21、4.31、5.52億元，同比增速分別為26.39%、34.04%、28.11%；EPS分別為1.54、2.06、2.64元，當前股價對應PE分別為22.48、16.77、13.09倍，首次覆蓋，予以「增持」評級。

風險提示：行業競爭加劇導致產品價格下降，產品研發失敗，收購標的運營不達預期帶來的商譽減值風險等。

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公司簡介：專注家用醫療器械

可孚醫療主要從事家用醫療器械的研發、生產、銷售和服務，公司自2007年成立以來，經過多年發展，已逐步成長為行業內的知名企業：

2007年，公司以湖南好護士醫療器械連鎖經營有限公司的名義起步，專注於家用醫療器械零售門店的運營，積累了豐富的市場經驗。

2009年，湖南可孚醫療科技發展有限公司正式成立，開啟了自主品牌「可孚」的經營之路，從代理銷售轉型為自主品牌的開拓者，為后續發展奠定了堅實基礎。

2010年，公司又創立了湖南科源醫療器材銷售有限公司，拓展了家用醫療器械的倉儲式批發銷售及大客户銷售業務，進一步完善了銷售渠道。

2014年9月，公司開設了旗下第一大店鋪好護士器械旗艦店，此前還較早地取得了醫療器械互聯網B2B、B2C交易許可證，積極擁抱互聯網，拓寬了銷售領域。

2017年，公司完成資產重組，明確了各渠道的戰略定位，提升了整體運營效率。同時，完成了A輪融資，引入了懷格基金等投資機構，為公司發展注入了資金活力。此外，公司還陸續實現了核心品類產品的自產，增強了市場競爭力。

2018年，公司敏鋭地察覺到國內助聽器驗配門店連鎖化程度低、服務質量參差不齊的問題，於是開始設立健耳助聽器驗配中心，為消費者提供更專業、更優質的服務。

2019年，公司完成了B輪融資，引入了湘潭鼎信、廣州丹麓、湖南泊富、湖南文旅、長沙鼎信、鹽津控股等多家投資機構，進一步增強了資金實力。同時，公司加大了研發投入，自產品類不斷增加，銷售收入也實現了快速增長。

2020年，公司設立了深圳研發中心，加強了研發力量，為產品的創新和升級提供了有力支撐。

2021年，公司成功在創業板上市。

2022年，可孚智能裝備總部基地、湘江新區智能醫療產業園陸續建設完工並投入生產，擴大了生產規模。4月，公司完成了對背背佳的收購，並對產品進行了梳理，豐富了產品線。5月，公司的新型冠狀病毒抗原自測試劑盒等產品獲得了歐盟CE認證，可在歐盟國家和認可歐盟CE認證的國家銷售，同時公司研製的猴痘病毒核酸檢測試劑盒（熒光PCR法）也獲得了歐盟CE證書，拓展了國際市場。

經過十多年的專業化經營，公司已經發展成為家用醫療器械領域內品種齊、渠道全、技術先進、具有較強競爭力和影響力的企業。公司自創立之初即致力於為用户提供可靠的醫療健康產品和一站式解決方案。在大健康消費升級和電子商務迅速發展的行業背景下，公司不斷強化數字運營能力，深度研究用户需求。通過持續創新的研發、科學合理的產品策劃和全過程質量管理，公司迭代推出血壓計、護理牀、紅外體温計、霧化器、輪椅等多款高品質暢銷產品，積累了良好的市場口碑和品牌知名度。

公司股權較為集中，核心高管具備豐富從業經歷。董事長、總裁張敏及聶娟為公司實際控制人，與副董事長、常務副總裁張志明直接及間接合計持有公司57.42%股份，股權較為集中。張敏及張志明先生均深耕家用醫療器械領域多年，具備豐富的從業經歷。下屬子公司方面，截止2024H1，可孚醫療在國內設有89家子公司，791家分公司，已經形成較為完善的家用醫療器械研發、生產、營銷及服務網絡。

公司產品線豐富，結構多元。公司產品線豐富，覆蓋健康監測、康復輔具、呼吸支持、醫療護理、中醫理療五大領域，其中，康復輔具、醫療護理、健康監測業務作為公司的傳統強勢板塊，業績貢獻較大，2024H1營收佔比分別達38.55%、24.76%、15.39%。此外，公司還通過收購和研發，不斷豐富產品品類，相繼推出了尿酸檢測產品、幽門螺桿菌快速檢測試紙、透明質酸鈉修復貼等產品。公司通過這種多元化的產品結構，為消費者提供一站式解決方案，有效滿足消費者對品質和品類的需求。而全面覆蓋的產品線，一方面，通過產品組合式銷售和營銷渠道的協同性拓展等，不斷提升公司產品的競爭力；另一方面，多品類的產品結構為公司帶來了較強的風險抵抗能力，有效保證了公司在行業的綜合競爭能力。

線上線下相結合，構建全渠道營銷網絡。公司根據是否利用電子商務渠道進行產品銷售，將業務渠道劃分爲線上和線下。公司線上銷售已完成主要包括天貓、阿里健康大藥房、京東、唯品會、拼多多、蘇寧易購在內的第三方電商平臺佈局，佔據主流線上流量入口，深度覆蓋線上消費者；線下銷售已成功進駐老百姓、益豐、千金、國藥控股、大參林、海王星辰等主流大中型連鎖藥房，同時公司在北京、廣州、杭州、武漢、成都、太原等全國多個重點城市開設不同類型的自營門店，包括一站式倉儲大賣場、「好護士」家用醫療器械零售門店、「健耳」聽力驗配中心等。2024H1，公司線上及線下收入佔比分別為68.60%、27.00%。

智能製造升級，質量效率雙提升。由於自產產品毛利率更高，近年來，公司加強生產計劃管理，調整和優化自產產品結構，提升核心產品的自主生產力度，2023年實現自產產品收入15.33億元，營收佔比達56.66%。同時，公司完成對血壓計、血糖監測、製氧機、輪椅、敷料敷貼等產品的生產線自動化改造和柔性產線升級，加強關鍵工藝技術攻關，進一步提升了生產線的產能和效率；搭建自動化智能檢測系統，全方位保障產品質量。公司通過實施精細化管理、信息化建設、技改提升和增效降本等措施，實現品效雙提升，進一步提升智能製造能力。

疫情影響消退，業績迴歸穩健增長。新冠疫情期間，由於防疫相關用品的需求激增，公司健康監測、醫療護理等業務快速增長，帶動公司收入及利潤雙雙增長，2020年公司實現營收23.75億元，同比增長62.46%；實現歸母淨利潤4.24億元，同比增長242.76%。疫情影響逐漸消化后，公司業務迴歸穩健發展，2024Q1-Q3公司實現營收22.49億元，同比增長5.87%；實現歸母淨利潤2.52億元，同比增長4.12%。

聚焦核心品類，精細化運營，公司盈利能力回升。近年來，公司健耳聽力業務拓展加快，帶動銷售費用率持續提升，盈利水平有所承壓。但2023年以來，公司調整生產節奏，從部分防疫物資轉向常規類產品生產，同時進一步圍繞核心品類進行深耕，逐步優化產品結構，從研發上推動產品實現迭代升級，從生產上提升產品的性能和質量，同時逐步降低生產成本，2023年公司毛利率提升3.77pcts至43.28%，2024Q1-Q3毛利率進一步抬升至51.38%，帶動公司淨利率回升至11.20%。

發佈新一輪股權激勵，彰顯經營信心。2024年公司發佈新一期股權激勵，首次授予的激勵對象總人數為339人，包括公司董事、高級管理人員、中層管理人員以及核心技術（業務）骨干。股權激勵目標為以2023年淨利潤為基數，2024年淨利潤增長率不低於20%，2025年淨利潤增長率不低於40%，2026年淨利潤增長率不低於60%。公司股權激勵計劃的發佈也充分展現了新冠后長期增長的信心。

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產品端：聚焦核心業務，持續優化產品結構

2023年起，公司對五大產品線進行系統梳理與規劃，將研發、生產和銷售資源聚焦投入到核心產品，以推動其迭代升級，提高核心產品的綜合競爭力。同時，公司不斷完善產品梯隊建設，努力實現核心產品跨量級增長的戰略目標。

2.1 康復輔具：外延併購，競爭力不斷增強

隨着我國經濟不斷發展，居民人均收入持續增長，人均醫療保障支出持續增加，對於醫療消費的需求不斷增強，同時，由於我國人口基數巨大，老齡化人口和殘障羣體數量逐年增長，廣大老年、殘障羣體對康復輔具的迫切需要，康復輔具潛在市場和發展空間廣闊。

平價及高端產品兼具，型號豐富。公司康復輔具產品主要包括輪椅、助聽器、助行器、護理牀等，平價及高端產品兼具，型號豐富。平價產品基本功能齊備，主要服務常規需求人羣。高端產品則功能更加豐富，銷售價格較高，主要面向購買力較高的用户羣體。公司的助聽器、助行器、護理牀產品均已實現規模化自產，銷售產品均以自有品牌自產為主。

外延收購，進一步加強業務競爭力。

2021年，公司收購吉芮醫療54.05%股權，吉芮醫療此前是公司康復類產品重要供應商。雙方產品品類高度匹配，作為一家集研發、生產、銷售電動輪椅、老年代步車等醫療器械的高新技術企業，吉芮醫療的併入進一步補充公司在輪椅、行動輔具等部分產品自主研發及生產能力的空缺，與公司現有優勢互補，可以實現良好的協同效應。

2022年，公司通過收購橡果貿易100%股權獲得「背背佳」品牌、知識產權以及與之相關的全部業務。公司康復輔具業務包含了頸腰部康復、腿部矯形、理療按摩等多個醫療康復產品，收購「背背佳」背部矯姿產品將進一步完善康復類產品的結構。同時，「背背佳」品牌有20年以上的歷史，主要用户羣體是年輕人和青少年，「背背佳」產品在天貓商城矯姿品類連續多年排名第一、京東商城健康品類熱銷品牌，與公司現有線上銷售渠道高度重合，這一年輕化品牌的併入，有利於公司瞭解當前的年輕消費趨勢，鞏固既有的「一站式解決方案」優勢。

業績持續增長，毛利率逐年提升。受益於老年化背景下康復相關需求增加，公司康復輔具業務維持穩健增長態勢，2019年靜脈曲張襪、移位機、坐廁椅、其他護具類產品品類進一步豐富，銷量大幅提升，帶動板塊業績增長，隨后公司相繼收購吉芮醫療、「背背佳」相關業務，公司業務範圍進一步拓展，2024H1年板塊營收增至6.01億元，營收佔比提升至38.59%。同時，由於毛利率較高的助聽器銷售收入佔比上升、公司不斷推動產品的迭代升級，板塊毛利率不斷提升，2024H1達61.52%，高於公司平均毛利率水平。

2.2 健康監測：傳統業務，創新注入新活力

健康監測為公司傳統大品類業務，2017年營收佔比達44.19%。產品包括血壓計、血糖監測系列、血氧儀、多參數監護儀、體温計產品等。

新冠疫情下，板塊業績有所波動。隨着我國人口老齡化進程的加速以及人民生活水平不斷提升，公眾健康意識的增強、政策紅利的驅動及解決健康問題的需要，家庭醫療保健場景變得越來越普及，血壓、血糖等健康監測類醫療器械需求廣闊。此外，2020年新冠肺炎疫情對於家用醫療器械行業及消費者健康觀念產生了較為深遠的影響，健康監測類醫療器械，如體温計、血壓計、血氧儀等需求量迅速增加，帶動板塊業務同比增長93.28%至7.77億元。隨着疫情影響逐漸消退，行業需求回落，2023年后板塊營收有所下滑，2024H1營收佔比降至15.40%。

創新產品上市，有望驅動未來收入增長。公司在健康監測類家庭醫療產品方面不斷創新，進一步提升健康管理的精準度。一方面，公司致力於提高測量技術的精確性，推出了電子血壓計和血糖儀等產品，力求通過先進技術減少測量誤差。另一方面，公司針對女性和嬰幼兒等細分人羣，推出了額温槍和耳温槍等專用產品。此外，2024年公司推出多款創新產品，8月上市的全新血糖尿酸一體機以及「超級條」試紙，實現只需一滴血液就能在10秒內完成血糖和尿酸兩項結果的檢測；10月上市的動態血糖儀（CGM），僅需在上臂佩戴一枚硬幣大小的傳感器，即可全天24小時動態監測血糖變化，MARD值低至8.11%，處於行業領先水平；11月上市的「小紅花」體温計榮獲2024美國繆斯設計獎金獎，融入投影引導功能，切實解決用户操作不規範等問題。多款創新產品上市，有望助推板塊業績恢復常態化增長。

2.3 醫療護理：有望迴歸常態化增長

醫療護理產品為用於檢查、診斷、治療、護理的各類一次性使用醫療、護理用品，產品包括敷貼/敷料類、口罩、手套、醫用防護服、紗布/繃帶類、棉球/棉籤/棉片類、消毒產品、口腔護理等，為日常護理必備產品，隨着人們購買力增強以及對環境清潔度要求的提升，消費需求不斷擴張。公司醫療護理類產品生產工藝成熟，品牌力較強。

疫情高基數，后續有望迴歸常態化增長。2020年，醫療護理類產品毛利率大幅上升，達到歷史高值53.01%，一方面系公司迅速擴大口罩、消毒類產品等防疫物資的規模化生產，使得健醫療護理類產品銷售規模增加、毛利率提升；另一方面，公司依託品牌優勢、產品優勢、渠道優勢，保持了非疫情類商品毛利率基本穩定，保持整體業務毛利率提升。隨后疫情需求消退，板塊業績有所回落，2024H1醫療護理板塊實現收入3.86億元，同比下降7.21%，但板塊的收入體量相較於疫情之前仍有較大提升。得益於板塊產品結構升級，毛利率持續保持提升態勢，2024H1毛利率達53.63%。

未來將專注美容修復、傷口護理、衞生護理、健康防護等產品研發。2024年公司計劃完成透明質酸鈉修復貼、膠原蛋白修復貼、醫用硅酮疤痕凝膠等美容修復產品的配方優化和工藝提升，加強對膠原蛋白等原料端的基礎研究。同時推出液體敷料、新款醫用護理墊、新款造口袋、造口皮膚保護劑、黏膠剝離劑等新品，不斷豐富產品品類，提升產品性能和產品品質，進而提高市場佔有率及板塊毛利率。

2.4 呼吸支持：體量較小，發展空間廣闊

產品自研自產比例提升，新品不斷上市。呼吸支持類是公司重點發力的品類之一，主要包括呼吸機、製氧機、鼻腔護理等產品。過去，該板塊產品自產比例較低，公司主要通過代理和自有品牌外購，整體市場份額較低。但新冠疫情以來，公司製氧機、鼻腔噴霧等產品陸續實現自主研發和生產，2024H2推出第二代睡眠呼吸機、雙水平呼吸機、便攜式睡眠呼吸機以及直流壓縮式霧化器等新品，為消費者提供更加全面、高效的呼吸支持解決方案，品牌價值和銷售規模有望進一步增長。隨着公眾健康意識不斷增強，呼吸機、製氧機、霧化器、鼻腔護理等產品滲透率有望進一步提升。

板塊當前體量較小，后續有望實現較快增長。受益於疫情需求增加及民眾健康意識提升，2023年板塊實現營收4.55億元，營收佔比升至15.96%。2024年呼吸支持板塊收入同比有所下滑，主要是製氧機需求減少。作為公司重要業務板塊之一，公司設立了呼吸支持研究院，引進了全球高水平人才，圍繞呼吸、製氧、霧化等重點項目開展創新攻關。公司計劃對3升、5升製氧機進行迭代升級，降低生產成本，並推動保健型1L製氧機、直流壓縮式霧化器、第二代睡眠呼吸機、便攜式睡眠呼吸機等新品上市，為消費者提供更加全面、高效的呼吸支持解決方案。隨着全球呼吸治療設備市場的持續增長，以及人們對呼吸系統疾病關注度的提升，板塊未來市場前景廣闊，業績有望實現較快增長。

2.5 聽力業務：穩健發展，未來可期

老齡化助推聽力驗配市場增長。助聽器是一種輔助聽障患者使用的小型擴音設備，主要由傳聲器、放大器、耳機、電源和音量調控五部分組成。助聽器通過對原本聽不到的聲音進行擴大，再利用聽障者的殘余聽力，使聲音能送到大腦聽覺中樞，從而讓佩戴者感覺到聲音。助聽器市場增長的主要推動因素包括聽力損失負擔的增加以及人們對助聽器設備的認識和主動性的提高。據《中國醫療器械藍皮書2024》數據，在助聽器市場中，老年人助聽器市場佔據主導地位，其市場份額超過60%。隨着聽力損失人羣年輕化趨勢的加劇，中青年助聽器市場也在逐漸嶄露頭角，顯示出強大的增長潛力。

線下門店數拓展，帶動聽力驗配營收增長。2018年以前，公司主要通過好護士門店銷售進行助聽器銷售；2018年湖南健耳成立后，公司主要通過運營線下健耳助聽器門店，為客户提供專業聽力驗配、助聽器調試、助聽器銷售以及持續的售后服務。2018年至今，健耳聽力加速拓展全國市場，在湖南、四川、廣西、湖北等區域實現了門店的高密度佈局。截至2024H1，健耳聽力已開業驗配中心達814家。隨着線下健耳聽力門店數量增加，銷售區域不斷拓寬，產品銷量逐年增長，同時門店為消費者所做的聽力驗配、助聽器調試等服務帶來溢價，疊加高端品牌、高端規格的助聽器品類增加，使得門店平均銷售單價有所提升，量價齊升帶動聽力驗配業績逐年增長。2024H1公司聽力業務實現收入1.33億元，同比增長33.48%。

精益求精，門店驗配服務不斷升級。健耳聽力持續提升門店服務能力，為患者提供更全面的聽力篩查和更專業、更精準的驗配服務；不斷優化供應鏈和產品結構，逐步提升自產定製助聽器佔比，提升產品競爭力，從而有效提高客户轉化率和店均收入；通過與北京語言大學、湖南中醫藥大學開展校企合作，充分利用其豐富的學術資源和教育優勢，為驗配師提供系統化、專業化的培訓，提高驗配師的專業水平；同時板塊加快數字化轉型步伐，自主研發的健耳會員零售系統已涵蓋會員管理、銷售管理、數據分析、商品管理、庫存管理、耗材管理等六個模塊功能，全面啟用患者電子檔案，對患者聽力檢查、助聽器驗配、跟蹤隨訪等進行信息記錄，便於分析患者聽力動態變化並提供跟蹤服務，從而有效提升了門店管理水平和客户滿意度。

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渠道端：構建立體式營銷網絡，把握興趣電商機遇

在渠道端，公司構建了大型電商平臺、大型連鎖藥房、倉儲賣場、自營門店等相融合的立體式營銷體系。

公司成立初期主要以線下銷售為主。隨着國內互聯網電商興起，公司銷售逐步轉向以線上為主：

2005-2009年末，公司業務起步，以線下銷售醫療器械為主。公司為湖南及周邊地區知名的專業醫療器械經營機構，成立初期主要從事國內外知名品牌歐姆龍、魚躍產品的分銷工作，隨后公司業務逐步拓展至全國重點區域。本階段，公司積累了豐富的藥房渠道客户。

2010-2016年，公司線下業務快速發展，明確門店渠道定位，較早介入線上銷售。經過前期客户和經驗積累，公司線下業務快速發展，同時開始佈局線上銷售。該階段，在線下藥房渠道方面，客户數量快速提升、產品種類不斷擴展、產品銷量高速增長；線下門店方面，好護士零售門店開始局部開設，同時一站式倉儲大賣場模式獲得成功，並開始向全國拓展布局；線上銷售方面，公司於2014年率先在天貓開設好護士器械旗艦店，2015年在京東開設可孚醫療器械旗艦店。

2017年開始，業務整合，線上線下齊頭並進，明確各渠道的戰略定位。2017年，公司對業務和渠道進行了梳理，明確了各個主體在業務板塊之間的分工，以及各個渠道的戰略定位，進一步提升公司內部運營效率。該階段，公司線上線下業務齊頭並進，倉儲式大賣場和健耳門店數量逐年增加，藥房渠道銷售額穩步上升。

線下業務：自營門店、零售藥房合作為主。線下業務方面，公司建立了覆蓋全國絕大部分省市的連鎖藥房渠道，通過精準營銷和優質服務，滿足客户的多元化需求。多年來，公司與各連鎖藥房目標一致，以「為顧客提供更好的服務和產品」為出發點，建立了長遠、穩定的合作模式。公司品牌、品質、服務、聯合營銷模式也得到了合作伙伴的一致好評。近年來，公司聚焦核心品類和核心客户，深入瞭解客户需求，提供量身定製的產品解決方案和優質服務；聯合大型連鎖藥房開展品牌專場直播、器械營銷特訓營等活動，深化與核心客户的合作，進一步增強了公司在行業內的競爭優勢和市場地位。公司產品及品牌曾榮獲「最受藥店歡迎明星單品」「最具合作價值單品」「最受歡迎品牌企業」等榮譽獎項。2024H1線下業務收入達4.21億元。

線上業務：較早佈局，蓬勃發展

國內醫療器械線上銷售蓬勃發展。我國互聯網行業保持良好發展勢頭，互聯網基礎資源夯實發展根基，數字消費激發內需潛力，數字應用釋放創新活力，更多人羣接入互聯網。根據第54次《中國互聯網絡發展狀況統計報告》數據，截至2024年6月，我國網民規模近11億人，較2023年12月增長742萬人，互聯網普及率達78.0%。網絡消費者羣體不斷擴大的同時，隨着政策和資本支持增強，以及信息技術及物流基礎設施的發展，醫療器械網購規模持續增長，電商已經成為家用醫療器械行業增長最快的銷售渠道。根據國家藥監局數據，全國進行醫療器械網絡銷售的企業從2018年0.87萬家增至2024年6月的30.08萬家；第三方平臺從2018年的77家增長至2024年6月的885家。當前醫療器械線上銷售已取得了一定的發展，尤其以興趣電商為代表的電商新模式，以創新內容為主導，帶來了消費場景的變化和重構，打通了醫療器械科普與產品銷售，更好地激發和滿足了消費者潛在的需求，帶動醫療器械網絡銷售日趨活躍。

國內電商平臺佈局基本完成，線上運營經驗豐富。作為行業較早從事互聯網銷售的醫療器械企業，公司已完成天貓、京東、拼多多等國內主要第三方電商平臺佈局，佔據主流線上流量入口，深度覆蓋了線上消費者。同時公司積累了多年的線上運營經驗，運營團隊規模處於行業較高水平，運營管理工作均由公司的電商團隊統籌，包括店鋪裝修、商品管理、商品頁詳情製作及上傳、活動策劃、活動執行、流量拓展、渠道建設、客户服務、訂單發貨、退換貨處理、消費者投訴處理等。通過精細化管理和資源的投入，公司線上銷售額和積累的用户數穩步增加，「可孚」品牌建立起了較高的品牌認知度和良好的市場口碑。

精細化運營，興趣電商增長亮眼。公司深耕全域營銷能力，加強傳統電商的精細化運營能力，積極拓展興趣電商渠道，充分挖掘線下渠道潛力，同時培育海外To B和To C市場，以提升市場覆蓋率和佔有率。傳統電商方面，公司以品類為核心制定運營策略，逐步實現從「店鋪運營」向「品類運營」的戰略轉變，對各平臺間的品類及價格體系進行統一管理，積極抓住平臺政策和市場機遇，通過優化運營策略、提升產品品質、完善服務體系等多維度舉措，提升核心單品市場份額。興趣電商方面，公司加大平臺的投入，通過品類負責人拉通研發、採購、生產、運營及倉儲物流等環節，實現全鏈路的高效協同，實現直播的常態化和品類的垂直化，通過品牌直播、達人帶貨、短視頻推廣等手段，深入挖掘用户潛在需求，撬動品牌全新增長，同時打通天貓、京東、拼多多、抖音、快手等電商平臺，實現全平臺運營策略優化並賦能全渠道。此外，公司升級了數據分析系統，及時評估費用投放效果，優化投放策略，強化精細化管理，提升核心單品市場份額和盈利能力。2024H1公司線上渠道實現收入10.69億元，其中興趣電商渠道收入實現快速增長。

全渠道融合升級，線上線下渠道共同發力，持續優化服務。公司深耕全域營銷能力，將傳統的線下渠道與線上新零售渠道深度融合，交互運作，建立與消費者隨時隨地連接的通道，最大程度地覆蓋用户的主要消費場景，形成多樣性、多內容、多維度和多觸達點的經營形態；公司利用自有的線下渠道，定期整理匯總產品需求、用戶數據，補充線上數據在欠發達地區、高年齡段用户、專業醫藥零售機構方面的欠缺，建立起更加完善的家用醫療器械數據庫，從而實現對市場需求的精準把握，為用户提供更豐富、更優質的服務體驗。

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盈利預測

核心假設：

1.康復輔具：受益於老年化背景下康復相關需求增加，公司康復輔具業務維持增長態勢，近年來公司相繼收購吉芮醫療、橡果國際，業務範圍持續拓展，我們預計2024-2026板塊營收分別為11.59、13.91、16.70億元。

2.醫療護理：疫情影響已消化，「可孚醫療」品牌知名度較高，未來公司將專注美容修復、傷口護理、衞生護理、健康防護等產品研發，預計板塊業績和毛利率將進一步提升，我們預計2024-2026板塊營收分別為7.77、8.55、9.41億元。

3.健康監測：健康監測為公司傳統大品類業務，疫情影響逐漸消退，行業需求回落，但公司不斷推陳出新，CGM等多款產品上市，有望助推板塊業績恢復常態化增長。我們預計2024-2026板塊營收分別為4.99、5.99、6.88億元。

4.呼吸支持：呼吸支持板塊是公司重要業務板塊之一，公司設立了呼吸支持研究院，圍繞呼吸、製氧、霧化等重點項目開展創新攻關。后續公司將對製氧機進行迭代升級，降低生產成本，毛利率有望提升，我們預計2024-2026板塊營收分別為4.01、4.21、4.42億元。

盈利預測：公司專注於家用醫療器械領域，經過多年專業化經營，已在產品種類、渠道覆蓋、技術先進性及市場競爭力方面建立起顯著優勢，通過不斷的數字運營能力強化和用户需求深度研究，持續推出創新產品，積累了良好的市場口碑和品牌知名度。我們預計2024—2026年公司營收分別為32.47、38.33、45.24億元，同比增速分別為13.80%、18.02%、18.04%；對應歸母淨利潤分別為3.21、4.31、5.52億元，同比增速分別為26.39%、34.04%、28.11%；EPS分別為1.54、2.06、2.64元，當前股價對應PE分別為22.48、16.77、13.09倍，首次覆蓋，予以「增持」評級。

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行業競爭加劇導致產品價格下降風險：當前國內醫療器械行業蓬勃發展，家用醫療器械參與者眾多，同時，隨着國內乃至全球醫保支付壓力的逐漸增大，終端客户在採購產品時會加重產品性價比的權重考慮，市場競爭格局日益激烈，對企業持續提升市場競爭力提出新的挑戰。如果企業產品價格的降低幅度較大，將可能影響公司未來的盈利能力。

產品研發失敗風險：醫療器械行業屬於技術密集型行業，對技術創新和產品研發能力要求較高、研發周期較長。因此在新產品研發的過程中，可能面臨因研發技術路線出現偏差、研發投入成本過高、研發進程緩慢而導致研發失敗的風險。若公司未來不能很好應對新產品研發中存在的風險，則將對公司新產品的研發進程造成不利影響，甚至導致新產品研發的失敗。

收購標的運營不達預期帶來的商譽減值風險：通過外延式擴張進行產業整合是國內醫療器械企業未來發展的必經之路。自上市以來，公司通過收購兼併將業務範圍不斷擴大，公司的盈利能力和市場競爭力因此持續快速提升。若未來併購標的經營情況不及預期，公司需對商譽進行減值計提，進而對公司盈利水平產生負面影響。