貝萊德最新研判：2025全球「非典型周期」開啟，怎樣超配、平配、低配？

　　「處在非典型周期」——這是貝萊德對2025年全球經濟的論斷。其理由是人工智能崛起、地緣政治分化、能源轉型以及人口老齡化等顛覆性趨勢正在重塑全球經濟及長期軌跡，投資環境將充斥更多不確定性。

　　貝萊德中國區負責人範華在日前舉辦的2025年投資展望會上表示：為在中國市場提升貝萊德品牌的長期價值，過去一年，貝萊德中國旗下兩家公司在完善產品線的同時，均加快了在中國市場本土化平臺的建設，一系列部署包括但不限於：

　　貝萊德建信理財將股東的成熟投資策略（比如系統化主動權益投資SAE策略 ）、產品創新和設計經驗、金融科技應用等積極引入本土產品；貝萊德基金對投資團隊進行了一些調整，進一步優化風險管理方式並制定出更適合中國基金行業的考覈指標。

　　關於2025年的佈局，範華透露，今年貝萊德基金計劃推出中證A500指數增強、短債、多資產、消費和科技等產品；貝萊德建信理財則會繼續做大做強基本盤，比如短債和固收類的開放式和封閉式產品，同時做新做優特色盤，繼續發力養老、多資產、權益和海外產品；此外，貝萊德重啟了QDLP項目，目前正與渠道溝通，進行運營上的準備，計劃發行全球債券和股票等相關產品。

　　2025年全球宏觀格局如何演繹？中國股票和債券市場的投資機會如何？在無風險利率持續下行的新常態里，在外部擾動更加頻繁的金融環境里，有哪些舊有邏輯需要修正？資管公司今年如何拓展投資品類，如何基於資產配置和策略研發增厚收益？股債是會此消彼長還是繼續「雙牛」？

　　貝萊德中國2025年投資展望，就不限於上述系列問題，做出了最新研判。

　　全球大類資產：看多美股，對中國股票戰術性超配

　　貝萊德智庫日前發佈的投資展望指出，全球市場2025年需重點關注巨量融資、重塑投資思維、繼續擁抱風險三大投資主題。

　　在此基礎上，貝萊德大中華區投資策略師陸文傑在投資展望會上表示，貝萊德對美股持樂觀態度，看好其科技、傳統能源、工業製造、金融等行業利潤增長對股價的推動。且他進一步指出：美股不再是少數股票漲的市場，而是在新的敍事下可實現普漲的市場。

　　至於全球主要股市表現，陸文傑認為，歐洲股票和美國的股票相比，估值折讓較大；日本去年11月實現了近30年最高的工資增幅，且在這一輪全球產業趨勢中仍處較好位置，因此看好日本股市；對中國股票持戰術性超配觀點。

　　至於債券，陸文傑持中性觀點，對偏短期的美國信用債、一些歐洲短期債券和英國國債實施超配。

　　貝萊德基金首席權益投資官神玉飛對A股表達了堅定的偏愛。他表示A股值得看好，且按重點排關注度的排序為科技、紅利及消費。

　　貝萊德基金量化及多資產投資總監王曉京認為，從確定性角度來説，短期美債和長久期國債是相對較高的，短期美債吃利息，長期國債吃貨幣政策不斷加力。而從預期成長的角度，他認為A股是價值窪地。

　　貝萊德建信理財副總經理及首席多資產投資官劉睿則看法中性，他直言短期來看沒有對任何一類資產超配，因為缺乏確定性的機會。但中長期看，還是會重點關注A股+港股，以及美股這兩類資產。

　　至於黃金走勢，劉睿團隊去年成功預判了黃金的強勢漲幅。從最后的結果來看，黃金全年漲了20%多。如果同樣將機遇成本（如美債的實際利率）、避險（如戰爭、去全球化）、長期美元信用（如美國的財政問題）等多因素考慮，劉睿團隊認為從長期5到10年的維度來説，看好黃金，但短期則不是特別強的Beta機會。

　　中國宏觀：若政策進一步支持內需，5%的增長預期會實現

　　「今年5%的增長預期會實現，但需要進一步出台包括房地產在內的支持內需政策。」貝萊德首席中國經濟學家宋宇如此表示。在說出這個判斷時，宋宇主要將兩個因素納入考慮：一是中國的政策趨向；二是特朗普2.0時代即將帶來的外部環境的變化。

　　宋宇認為，對房地產的支持政策可調整的空間還是很大的，包括房貸、利率、税費，以及買房之后是否可以落户等。預期今年會進一步出台房地產方面的政策來支持內需。

　　至於內需，宋宇認為：從現在的高頻數據看，部分「以舊換新」帶動的消費明顯增長，但是總體零售仍較疲弱。由於消費者購買商品存在跨時間的擠出效應（例如不會每年替換新產品），所以更重要的是讓消費者對未來收入展望有穩定預期。此外，通過開放對外免籤等政策吸引境外遊客，也能拉動內需。

　　談及投資，宋宇認為：以前是擴大產能，現在要變成更智能、更環保的產能。這意味着加大AI、自動化等領域的投資，有利於短期增長和長期效率的提升。此外還應加碼基建投資，開展基建短板的建設。

　　投資的錢從哪里來？宋宇指出，一方面，今年廣義財政赤字要擴大，尤其是能獲得間接經濟和社會回報的支出應該擴大；另一方面，貨幣政策層面預期還會降息降準，短期的真實利率還需要進一步降低。準備金的下降非常重要，因為它會降低銀行負擔，緩解存款利率下降帶來的壓力。

　　王曉京則更加關注基本面走勢，對12至36個月的中期市場保持樂觀，看好股票和利率債，對信用利差保持中性。其理由是：近期貨幣政策和財政政策的加碼提供了明確信號，其團隊預計這一趨勢將在2025至2026年間持續，政策面有望進一步加大支持力度。經過數年的轉型反彈期，中國經濟有望在新質生產力，特別是高科技製造領域取得初步成果。且經濟增速回升至良性循環，這一狀態不僅能吸納更多的勞動力，還能促進更大規模的經濟內循環的形成。

　　談及匯率，宋宇稱，中國人民銀行有很多工具保持人民幣匯率的穩定，「我認為這次維持匯率穩定的措施力度很可能會超出市場預期。」

　　國內權益及多資產：紅利資產被一致看好

　　雖然多位高管都表達了A股具備戰略配置價值的方向性觀點，但細究起來，每一位高管對戰術性怎麼配置A股的看法是有所不同的，相同的是都看多紅利資產。

　　神玉飛表示，今年重點關注三個層面：一是促消費和「人工智能+」，這可能是2025年最大的兩個政策主線；二是美國新一屆政府的施政綱領，如果最終對中國加徵的關税低於當下預期，A股的出口產業將面臨不一樣的關鍵節點；三是重點關注上市公司特別是國有大行管理層討論中對於信貸投放管理的表述，是否頻繁提及中央經濟工作會議中提出的「人工智能+」。銀行若加大對這方面信貸投入的力度，將會帶動相關產業的發展。

　　從戰術上，神玉飛認為主動投資應重點關注確定性、Beta、Alpha和困境反轉構建組合。具體而言：一是向紅利資產尋找組合的穩健性，力爭獲得底倉收益；二是尋找Beta，現在全球都在科技競爭，仍然存在很多潛在機會可以挖掘；三是向港股市場尋找Alpha，因為目前港股市場仍願意對一些遠期成長性提前定價；四是超額收益可能來自困境、反轉性行業，例如最近的海上風電板塊。

　　作為量化選股策略的代表，王曉京認為價值因子和紅利因子在2024年跑贏滬深300大盤，凸顯的就是現金流價值。在一個貨幣政策不斷加碼、資金成本不斷下降的宏觀經濟中，確定性的盈利模式和紅利越發重要。如果2025年宏觀環境延續，不斷降息、不斷推出新的財政政策，紅利等反映股票現金流價值的因子會比較好。

　　除了對權益資產系統性的看法，2025年股債是會此消彼長還是延續「雙牛」，也是市場關注焦點。劉睿指出，不同的宏觀因子驅動有不同表現：如流動性更多起到同向效果，流動性寬松會烘托資產價格，股、債、房子都會漲；但如果是信用、財政、經濟增長等驅動，更多則起到對衝的效果。

　　劉睿認為，目前市場對流動性寬松已經有了比較充分的預期，所以今年權益市場更多應該關注數據。債市同理，在寬松的流動性預期已經很充分的情況下，更多還是要看到信貸、財政等因子的影響，因此股和債可能是反向運動。

　　整體而言，劉睿判斷今年權益市場的機會較固收市場會更多一些。要在今年的波動中獲取更多絕對收益或相對收益，一是要注重賠率，二是要有分散性，這是重點策略。

　　國內債市：短期存風險，中長期看多

　　去年，在國內宏觀經濟修復偏弱、貨幣政策相對寬松等因素影響下，債市總體演繹震盪走牛行情，期間10年期國債收益率持續下行並進入「1時代」。2025年，中國債券市場是否能在政策寬松的環境中繼續「走牛」，市場高度關注。

　　貝萊德建信理財副總經理及首席固收投資官王登峰首先指出，債市點位很低，短期仍存風險點。其理由如下：

　　風險來源主要是幾點：一是去年「924」行情以來，系列政策對於經濟有提振作用，但出臺的節奏會有所把握；二是經濟數據好轉，尤其是2024年12月的金融數據可圈可點，政府債發力帶動社融超預期，居民中長期貸款增多；三是過於寬松的資金面，邊際上可能會有所收斂；四是因為美國政府的政策不確定性，外匯仍存壓力；五是債券收益已經創出歷史新低，回調的壓力有所增加。

　　整體而言，王登峰對今年我國債市的走向判斷如下：一是在全年弱復甦格局里，債券市場出現大幅反轉的可能性較小；二是基於弱復甦前提，貨幣政策仍然會保持相對寬松；三是居民儲蓄保持高位，‘資產荒’邏輯延續應該仍會增加。

　　貝萊德基金首席固收投資官劉鑫同意上述短期債市存在風險點的看法。他認為債市短期或出現調整，相對看好信用債，同時對整個債市中長期看多。

　　具體分品種來看，劉鑫對投資者的配置建議如下：

　　首先，利率債方面：受寬松貨幣政策以及相對温和通脹的驅動，2025年上半年利率債收益率有望進一步下行，預計10年期國債收益率將在1.4%~1.8%區間運行。另一方面，政金債利差期限的相對價值凸顯，投資者也可以適時使用利差策略。

　　其次，信用債方面：隨着2025年地方政府化債政策進一步深化，優質城投債將繼續受到市場青睞。且從供需角度看，由於城投發行主體仍受借新還舊政策影響，預計城投淨供給在2025年呈現下降趨勢，利好城投信用利差的進一步壓縮。同時，央企地產債券存在性價比，預計2025年產業債的總供給會有所增加，增量主要來自央企加槓桿和平臺下屬產業類子公司新增融資額度，但不會改變市場信用品「資產荒」格局。

　　此外，金融債中的商金債和二永債兼顧收益和流動性，預計在2025年仍會成為機構追逐品種，供需關係亦支撐其信用利差壓縮。不過，金融債已經逐漸顯現出類利率屬性，在交易節奏上需兼顧利率品的走勢。

　　最后，可轉債方面：可轉債能憑藉固有的債性特徵和轉股機會，在權益市場不確定性加劇的背景下，為投資者提供較好的下行保護和一定的上行收益空間，配置價值凸顯。但策略上需注意動態調整，通過定期再平衡和擇機增減倉位，在不同市場周期內充分發揮可轉債的攻守兼備屬性。

責任編輯：王若雲