紫金礦業：具備阿爾法的有色核心資產 穩步邁向世界一流

逆周期併購世界級核心資產，穩步增產凸顯公司強阿爾法：1）核心領導層為公司注入逆周期併購基因，資源儲備大幅提升，銅、金、鋅、鋰資源量位居全球礦企前十；2）核心銅金品種世界級礦業項目接續投產，礦產品產量大幅增長，核心資產如卡庫拉、佩吉、巨龍等項目產量持續釋放，在世界級核心資產支撐下公司強阿爾法屬性逐步凸顯，礦業巨頭未來成長可期；3）依託主業下延綠電&新材料業務，補齊公司能源金屬品種板塊。

全球佈局優質銅礦，依託世界級資源實現公司穩步成長。1）卡莫阿-卡庫拉世界級銅礦資源量約4266 萬噸@2.52%，2024H1 實現銅產量8.36 萬噸（（ 益產產量），三期採選工程於2024 年5月投產，達產后合計礦產銅產能將達60 萬噸量級，躋身全球第四大銅礦山。2）佩吉銅金礦上下部礦帶合計銅資源量1969 萬噸，金443 噸。其中上礦帶銅品位高達2.43%，2024H1 實現銅產量9 萬噸；下礦帶擬採用自然崩落法，計劃2025 年內完成佩吉銅金礦上下礦帶、博爾銅礦綜合體改擴建工程，總體年產能達30萬噸。3）控股巨龍銅礦含銅資源量1927 萬噸@0.31%，2024H1 實現銅產量4.05 萬噸（（益產）。一期15 萬噸/日改擴建工程正在推進，二期改擴建工程計劃2025 年底建成投產，一二期聯合年總礦產銅將達30-35 萬噸。

密集佈局金礦項目，凸顯「銅+金」核心品種的強阿爾法屬性。公司收購薩瓦亞爾頓金礦、山東海域金礦、Rosebel 金礦、參股招金礦業，顯著提升金板塊益重，為礦產金增產打下堅實資源基礎，增產可期。1）山東海域金礦（44%益產）為國內首個海上發現金礦，金資源量562 噸@4.18g/t，預計達產后年產金15-20 噸。2）Rosebel 金礦（95%）金資源量超200噸，並表后可快速貢獻利潤，技改項目達產后預計形成10 噸年產能。3）薩瓦亞爾頓金礦項目（70%）資源量60 噸@2.58g/t，規劃全面達產后年產3 噸礦產金。整體看，預計2024 年礦產金達73.5 噸，至2025 年達85噸規模。收購項目集中投產，公司逐步構築「銅+金」雙支柱品種。

順應「碳中和」大局延伸新能源&新材料業務，打造公司發展新高地。資源端，佈局「兩湖一礦」，折碳酸鋰資源量達1411 萬噸，位居世界礦企前十，其中3Q、拉果錯鹽湖一期合計增加約4 萬噸電池級鋰鹽產能，湘源鋰礦二期500 萬噸選廠積極推進，補齊能源金屬品種板塊；材料端，孵化磷酸鐵鋰、電子銅箔等主業強關聯材料產業；應用端，參股龍淨環保（維權），實現對環保設備，風光發電、儲能領域延伸，充分釋放產業鏈協同優勢。

投資建議：公司作為銅金資源開發龍頭疊加美聯儲開啟降息周期疊加二次通脹預期升溫，或對工業金屬與貴金屬價格形成長期利好，公司有望持續兑現「量價齊升」邏輯。我們謹慎預測公司2024-2026 年分別實現營業收入3194.1、3433.4、3560.7 億元；實現歸母淨利潤327.6、373.5、421.7億元，對應PE 分別為12.8/11.2/9.9 倍，首次覆蓋給予「買入」評級。

風險提示：下游需求不及預期、美聯儲超預期緊縮、項目投產不及預期。