布魯可開啟招股：玩具行業的潛力新貴

12月31日，布魯可集團有限公司正式開啟港交所招股。此次發售包括香港公開發售及國際發售，發售股份數目為 24,120,300 股（視乎發售量調整權及超額配股權行使與否而定），最高發售價爲每股 60.35 港元，預期股份將於 2025 年 1 月 10 日開始在聯交所買賣。

公司概況：中國拼搭角色類玩具的領導者

布魯可是中國拼搭角色類玩具的領導者，自 2014 年成立以來，專注於玩具的設計、研發和銷售。公司通過 500 多個專利佈局、原創 IP 能力以及與約 50 個知名 IP 的非獨家合作關係，成功推出了一系列廣受歡迎的拼搭角色類玩具產品，如百變布魯可、英雄無限、奧特曼、變形金剛等。這些產品高度還原了 IP 角色的神韻，結合了拼搭的趣味性和高品質，滿足了消費者對好玩且性價比高的玩具的需求。

在業務發展過程中，布魯可取得了顯著的成績。截至 2023 年，公司按 GMV 計算在中國拼搭角色類玩具市場佔據 30.3% 的份額，成為該細分市場的第一名，並在全球拼搭角色類玩具市場中排名第三，市場份額為 6.3%。公司在 2021 年獲得上海市科學技術委員會評為 「高新技術企業」，2022 年獲得國家知識產權局評為 「國家知識產權優勢企業」，2023 年獲得上海市知識產權局評為 「上海市專利工作示範企業」 等榮譽，這些都彰顯了其在技術創新和知識產權保護方面的卓越表現。

業務模式：線上線下覆蓋國內外羣體

布魯可的主營業務為拼搭角色類玩具的設計、研發、生產和銷售。公司利用自身在積木玩具領域積累的經驗和技術，開發出獨特的布魯可體系，將標準零件和特徵零件相結合，使玩具能夠高度還原 IP 角色，並提供豐富的拼搭體驗。在研發過程中，公司注重消費者需求和市場趨勢，截至 2024 年 6 月 30 日，已成立一支由 331 位僱員組成的專門研發團隊，不斷推出新的產品系列和 IP 合作項目。

在生產方面，布魯可與第三方專業合作工廠合作，整合生產專業知識和專利技術，打造專有生產工藝和定製化生產設備，確保產品的質量和生產效率。公司的銷售網絡覆蓋線上和線下渠道，線上通過各大電商平臺進行銷售，線下與超過 450 名經銷商合作，產品進入了中國的大型商超和專業網點，如玩具反斗城、孩子王、酷樂潮玩、沃爾瑪等，並通過亞馬遜等平臺拓展海外市場，有效覆蓋了國內外的廣大消費者羣體。

從收入來源看，公司的收入主要來自拼搭角色類玩具和積木玩具的銷售。在拼搭角色類玩具中，基於奧特曼 IP 的產品在 2023 年及截至 2024 年 6 月 30 日止六個月分別佔公司收入的 63.5% 及 57.4%，是公司的主要收入來源之一。此外，公司的自有 IP 如百變布魯可、英雄無限等也在收入中佔據一定比例，並且隨着公司不斷拓展 IP 矩陣和推出新產品，其他授權 IP 產品的收入也呈現增長趨勢。積木玩具的收入在公司總收入中的佔比相對較小，但仍然是公司業務的重要組成部分。

財務分析：盈利能力持續提升

在收入方面，布魯可呈現出快速增長的態勢。2021 年公司收入為 329.772 百萬元，2022 年為 325.574 百萬元，2023 年增長至 876.686 百萬元，2024 年上半年（截至 6 月 30 日）達到 1,046.203 百萬元。這種增長主要得益於拼搭角色類玩具的成功推出和市場的認可，其收入從 2022 年的 117.673 百萬元增長至 2023 年的 769.038 百萬元，並在 2024 年上半年進一步增長至 1,023.082 百萬元。

然而，在盈利方面，公司在過往記錄期間曾出現淨虧損情況。2021 年、2022 年、2023 年以及截至 2023 年及 2024 年 6 月 30 日止六個月期間，公司分別錄得 506.853 百萬元、422.705 百萬元、207.481 百萬元、202.788 百萬元及 254.891 百萬元的虧損。這主要是由於公司在業務擴張過程中投入了大量的研發、營銷和生產資金，以及可轉換可贖回優先股的公允價值變動等因素的影響。但隨着公司收入的增長和成本控制的加強，虧損情況逐漸收窄，2023 年公司成功將虧損轉為盈利（經調整年度利潤為 72.882 百萬元），2024 年上半年經調整期間利潤也達到 292.167 百萬元，顯示出公司盈利能力的改善趨勢。

毛利率方面，公司整體毛利率呈現上升趨勢。2021 年毛利率為 37.4%，2022 年為 37.9%，2023 年增長至 47.3%，2024 年上半年進一步提高到 52.9%。其中，拼搭角色類玩具的毛利率增長較為顯著，從 2022 年的 36.8% 增長至 2023 年的 48.4%，並在 2024 年上半年達到 53.3%，這主要得益於產品銷量的上升和規模經濟效應的體現。積木玩具的毛利率也保持在相對穩定的水平，在 36.8% - 38.7% 之間波動。

淨利率方面，由於公司在過往期間存在淨虧損情況，淨利率在 2021 年和 2022 年為負值。但隨着公司盈利能力的改善，2023 年經調整淨利率（非《國際財務報告準則》計量）達到 8.3%，2024 年上半年進一步提高到 27.9%，反映出公司在成本控制和運營效率方面取得了一定的進步。

競爭優勢：IP矩陣豐富，研發和營銷並重

布魯可擁有廣泛的專利佈局和豐富的 IP 矩陣，這是其核心競爭優勢之一。公司在中國註冊或正在申請 590 項專利、1,913 個商標、1,418 個版權及 120 個域名，在境外也註冊或正在申請 26 項專利及 158 個商標。這些專利和知識產權保護了公司的產品設計和技術創新，使其在市場競爭中具有獨特性和差異化。同時，公司的 IP 矩陣涵蓋了自有 IP 和眾多知名授權 IP，如奧特曼、變形金剛、火影忍者等，能夠滿足不同消費者的需求，吸引了廣泛的粉絲羣體，並通過有效的 IP 商業化實現了產品的高附加值。

公司注重產品研發，擁有專業的研發團隊和先進的研發理念。以消費者為導向，在產品設計和開發過程中充分考慮消費者反饋和市場趨勢，不斷推出創新的產品。在生產方面，與第三方合作工廠緊密合作，整合專業知識和專利技術，打造了高效的生產工藝和定製化設備，實現了規模化生產和成本優勢，能夠保證產品的質量和供應穩定性，滿足市場對產品的需求。

布魯可採用內容驅動的互聯網營銷策略，利用社交媒體平臺和 KOL、KOC 等合作，有效地推廣產品，與消費者建立了緊密的聯繫，收集了大量的市場反饋，提高了品牌知名度和產品的市場認可度。其銷售網絡覆蓋線上線下多個渠道，線下與眾多經銷商合作，能夠深入滲透市場，覆蓋各級城市；線上通過主流電商平臺和自有小程序等渠道，擴大了銷售範圍，實現了對消費者的全方位觸達，為產品的銷售提供了有力的支持。

行業前景：行業增長迅速，競爭集中度高

全球玩具市場規模巨大且呈現穩定增長趨勢。以 GMV 計，全球玩具市場從 2019 年的 6,312 億元增長至 2023 年的 7,731 億元，年均複合增長率達到 5.2%，預計到 2028 年將進一步增長至 9,937 億元，年均複合增長率為 5.1%。其中，IP 玩具是全球玩具市場的重要組成部分，2023 年市場規模達到 5,213 億元，佔全球玩具市場的 67.4%，預計到 2028 年其滲透率將進一步提高。

中國玩具市場同樣具有廣闊的發展前景，隨着人均玩具消費的增長和消費者對 IP 玩具喜好的增加，以及本土企業研發和 IP 商業化能力的提升，中國玩具市場預計將從 2023 年的 1,049 億元增長至 2028 年的 1,655 億元，年均複合增長率達到 9.5%。在玩具市場的細分領域中，拼搭類玩具尤其是拼搭角色類玩具市場增長迅速，成為行業的熱點和發展重點。

全球拼搭角色類玩具市場集中度較高，前五大企業佔總市場份額的 87.1%。布魯可在全球市場中排名第三，在中國市場中佔據領先地位。布魯可憑藉其獨特的產品優勢、豐富的 IP 資源和完善的銷售網絡，有望在競爭中進一步鞏固和擴大市場份額。

估值分析：谷子經濟火爆，估值享受溢價

此次上市，按照55.65港元到60.35港元的招股價區間計算，布魯可上市的總市值區間為134.4億港元到145.7億港元，根據調整后的淨利潤所對應的PE估值區間為33.6倍到36.4倍。此次上市，布魯可引入了基石投資者包括景林投資、UBS（瑞銀資管）、富國基金、富國資管作為基石投資者，累計認購 5000 萬美元。其中，景林投資和 UBS 分別認購 2000 萬美元，富國基金及其全資附屬公司累計認購 1000 萬美元。

根據招股書，全球拼搭角色類玩具市場前五的上市公司包括美泰、萬代南夢宮控股，它們的最新平均市盈率約15倍。相比較而言，布魯可此次上市時的估值相對較高。不過，港股和A股板塊中谷子經濟正受到追捧，泡泡瑪特市盈率達到75倍，趁此火爆行情，布魯可以較高的估值上市也情有可原。