新湖能源（碳酸鋰）2025年報：鋰價探谷，市景瞻春

　　來源：湖畔新言

核心觀點： 25年預計鋰價波動將降低，年內將繼續磨底，全球鋰資源成本曲線85%分位水平（約6萬元/噸）將提供較為夯實的成本支撐。25年預計高成本項目出清速度將進一步加快，價格拐點或將出現，但鑑於供給側諸多項目僅轉為維護和保養，可使其在市場條件有利時快速恢復運營，供給彈性較大，預計難以使鋰價徹底切換成上行趨勢，整體呈現寬幅震盪偏弱格局。從節奏上來看，24年末需求強勁，或將前置25Q1部分需求，疊加季節性淡季影響，鋰價偏弱；Q2待旺季實際需求成色驗證，若無超預期因素影響，價格或將繼續尋底，拐點到來時機需關注基本面邊際變化。

　　供應： 預計25年全球鋰資源供給仍處於擴張周期，供給增量主要來自於南美鹽湖及非洲鋰礦，供給減量情況根據鋰價下跌幅度及時間長度存有較大彈性。

　　需求： 新能源汽車領域，預計25年消費品以舊換新政策將繼續延續或加碼，國內增量仍有空間，但預計增速不及24年；海外增速受補貼退坡及政策風險擾動影響或將受限。儲能領域，預計25年仍維持較高增速，特朗普上臺后美國政策風險仍存擾動，可重點關注中東、拉美等新興市場增量表現。

　　庫存及供需平衡： 預計25年全球鋰供給約為162.4萬噸 LCE，供給增速有所放緩（預計yoy21%），全球鋰需求約為148.9萬噸 LCE，需求增速基本持平（預計yoy25%），全年過剩13.5萬噸 LCE，過剩幅度將有所收窄。

　　行情展望： 預計鋰價全年運行區間為（60000，95000）。策略推薦期權雙賣。

　　風險因素：1．海外政策 2．需求超預期 3．供應端集中出清

一、碳酸鋰行情回顧

　　24年鋰價中樞繼續下移，整體波動縱向對比有所放緩，橫向對比仍處於較高水平，截至24年12月20日收盤，碳酸鋰主連報收於77880元/噸，主連年內下挫27.69%。24年鋰價交易主邏輯仍為基本面供需確定性過剩邏輯，期間因短時供需錯配及消息面擾動出現階段性反彈行情。

　　年內碳酸鋰價格走勢主要受5個階段性因素主導；

　　（1）春節前受弱現實弱預期及交投冷清影響鋰價震盪偏弱。 期間存有一定供給端擾動（如Core Lithium公告其Finniss項目的採礦暫時停止；SQM Atacama鹽灘遭遇當地社區居民封路抗議干擾；Greenbushes長協包銷定價從Q-1變更為M-1並下調FY24精礦生產指引等），對短期情緒面造成一定影響，對基本面實質影響有限。

　　（2）春節后供應端江西環保督察擾動+上半年旺季需求改善預期上升，碳酸鋰期價反彈力度較強，實現八連陽，主力突破前期震盪區間，觸及年內高點125000元/噸。 自2月21日受到江西環保督査消息擾動，鋰渣危廢/固廢定性問題引發市場擔憂，繼而Mt Cattlin礦山宣佈下調全年產量指引，供應端擔憂再起，市場情緒面回暖，鋰價波動較大。此外，春節后電車價格戰也在需求側給予支撐。

　　（3）3月下旬起，供需雙旺，基本面矛盾不大，鋰價高位震盪。 供應端智利對中國出口量增速超預期，國內鋰鹽廠開工率逐漸恢復，需求端汽車以舊換新政策超預期落地，鋰價整體呈現寬幅震盪格局。

　　（4）5月中旬起，基本面邊際轉弱+海外政策風險+宏觀情緒轉弱，鋰價加速下挫。5月14日，美國加徵關税細則落地（對中國新能源整車出口關税由25%增100%、對用於電動汽車的鋰離子電池及零部件關税由7.5%增至25%、對用於非電動汽車鋰離子電池將由7.5%增至25%）。6月12日，歐盟擬對中國產電動汽車加徵臨時反補貼税。海外政策風險上升，外需邊際轉弱擔憂上升，驅動鋰價下行。后7月13日，特朗普在賓夕法尼亞州的競選集會現場發生槍擊事件，特朗普勝率迅速提升，市場開始計價「特朗普交易2.0」，基於特朗普「重傳統能源生產+貿易保護主義+製造業迴流」的政策主張，市場宏觀情緒轉弱，新能源相關概念回調，鋰價加速下挫。

　　（5）8月下旬起至今，中秋節前大廠減產傳聞擾動+11月需求側預期差，鋰價震盪偏強。9月11日，盤中網傳寧德時代宜春鋰選礦廠將停產，盤后九嶺發佈公告稱春友鋰業、宜豐九宇將停產檢修，使短期市場情緒面升溫，鋰價出現小幅反彈。后下半年旺季需求韌性超預期，11、12月下游正極排產超預期疊加庫存端去庫時間長度和幅度超預期，在「低估值+基本面預期差」情況下，配合供應端消息面擾動（Bald Hill鋰礦將進行維護和保養），拉漲情緒，但受制於中長期確定性過剩的供需格局以及鋰價上行后出現明顯利潤空間后代工產量的增加、下游承接力度的明顯減弱，盤面快速回吐漲幅。

二、供應分析

　　24年來，資源端降本增效、削減資本開支不斷，澳洲礦山接連下調產量指引，部分礦山放緩擴建、投產、爬產進度及減停產等，總體增量不及前期預期，但供應端大規模出清尚未出現，減量整體有限。 預計25年全球鋰資源供給仍處於擴張周期，南美鹽湖和非礦低成本項目將加入供應，同時高成本礦將繼續出清，全年鋰資源供給預計約為162.4萬噸 LCE，主要增量來自於南美鹽湖及非礦。

　　從碳酸鋰供應來看，24年我國碳酸鋰總產量預估約為68.87萬噸，分原料來看，鋰輝石原料佔比約49%，鋰雲母原料佔比約22%，鹽湖佔比約17%，回收料佔比約12%。 預計25年碳酸鋰產量仍維持高位。

1． 上游-原料端

1.1 鋰礦端供應

1 ．1.1 海外：澳礦部分產能出現減停產，非礦項目整體進展順利

　　澳洲主要鋰輝石礦山項目共有9個，四主力礦山Greenbushes、Pilgangoora、Mt Marion和Wodgina 24年整體供應較為穩定，其中P礦24年產量超預期，但年末宣告將停止其Ngungaju工廠運營進入維護狀態。Mt Holland和Kathleen Valley為24年新投產礦山，Kathleen第一批鋰精礦於Q3已成功產出並裝運；Holland於3月投產，現處於產能爬坡中。Finniss於年初宣告停產，現正進行重啟研究並認為於25Q1有望重啟；Mt Cattlin將暫停4A階段剝離工作和Stage 3之后的擴張投資，轉入養護狀態；Bald Hill鋰礦24年穩定產出，后續也將關停並進行維護和保養。24年來，澳洲部分高成本礦開始減停，部分項目延迟推進、或縮減資本開支，但大部分礦山均僅為轉入維護和保養，這可使其在市場條件有利時快速恢復運營，供給彈性較大。

　　澳礦24全年產量預期為42.1萬噸 LCE，同比增長9%；25年產量預期為44.5萬噸 LCE，同比增長5%，合計增量2.4萬噸LCE，預計主要增量項目來自於Kathleen和Holland爬產，主要減量項目為Bald Hill，Cattlin等。

　　海外其他鋰礦資源集中於非洲及美洲地區，非洲擁有豐富的鋰輝石和透鋰長石資源，其鋰資源主要集中在剛果（金）、津巴布韋、馬里等地區，美洲資源主要集中於巴西及加拿大等地區。24年非礦項目整體進展較為順利 ，非礦Bikita、Sabi Star已達產，Arcadia爬產中，Kamativi一期已生產，二期於11月已投產，贛鋒鋰業Goulamina項目一期於12月15日正式投產。 非礦24全年產量預期為12.9萬噸 LCE，同比增長153%；25年全年產量預期為21.2萬噸 LCE，同比增長64%，增量8.3萬噸 LCE，需重點關注贛鋒Goulamina及紫金Bougouni新產能實際投放情況、雅化Kamativi放量情況。

　　再看美洲礦，24年巴西項目Mibra及Grota do Cirilo基本達產，加拿大NAL項目產量創記錄。 美洲礦24全年產量預期為7萬噸 LCE，增速有所超預期（同比+71%）；25年全年產量預期為8.1萬噸 LCE，預計同比增速將放緩（+16%），增量1.1萬噸 LCE。

1 ．1.2 中國：中礦項目整體進展順利，輝石增量關注新疆項目

　　國內鋰輝石項目主要集中在四川和新疆，鋰雲母項目主要集中在江西。輝石項目甲基卡及業隆溝在產，四川李家溝項目工程建設進展順利，預計25年達到設計產能，新疆有色的大紅柳灘項目一期於5月產出碳酸鋰，將成為未來國內輝石主要增量來源，預計25年后開始放量。

　　24年部分低品位鋰雲母礦停止開採，鋰雲母礦企積極降本增效（通過副產品長石粉增收等），新投產主要項目為寧德時代梘下窩項目和紫金礦業道縣湘源項目，中秋節前網傳寧德時代宜春鋰選礦廠（梘下窩礦區）將停產，引發市場擔憂，后寧德時代相關負責人表示公司梘下窩礦區項目節后按計劃正常生產；道縣湘源項目正在建設中。此外，24年江特電機茜坑鋰礦 「探轉採」 已取得重大進展，於5月拿到採礦許可證，預計或將在25年后貢獻增量。

　　中國鋰礦石（輝石+雲母）24全年產量預期為15.6萬噸 LCE，同比增速低於前期市場預期；25年全年產量預期為19.5萬噸 LCE，增速將進一步放緩，增量3.9萬噸 LCE。預計25年主要增量項目為大紅柳灘、黨壩、化山瓷石礦、茜坑等，主要減量項目為梘下窩項目。

1 ．1.3 中國鋰精礦進口：同比仍增，但增速放緩

　　根據鋼聯數據，24年1-11月中國鋰礦石進口數量為507.56萬噸，同比增加27.1%。其中從澳大利亞進口327.52萬噸，同比增加2.8%，從津巴布韋進口105.00萬噸，同比增加254.1%。另外，從巴西進口26.36萬噸，同比增加65.2%，從尼日利亞進口26.72萬噸，同比增加32.3%。 預計25年中國鋰精礦進口將繼續維持高位，進口結構將繼續轉變（非礦進口占比提升）。

1 ．2 鹽湖端供應

1 ．2.1 海外：增量關注阿根廷項目，部分小有延期

　　全球鹽湖資源集中在南美鋰三角地區（玻利維亞、阿根廷、智利），智利仍為現階段鹽湖端供應主力，其Atacama鹽湖是現階段全球產量最大的鹽湖，但隨着智利政府對資源管控日益增強，智利未來新增項目有限，邊際增量需重點關注阿根廷項目。24年來海外鹽湖投產處於擴張期，產量維持增長，部分項目小有延期，其中贛鋒鋰業的阿根廷鹽湖項目目前正常生產，進展順利，其余計劃下半年完成投產的鹽湖均有一定程度延期，如Centenario-Ratones、3Q等，Arcadium也放緩了阿根廷Fénix 和Sal de Vida鹽湖項目的進度安排，推后到2025年以后。

　　24年南美鹽湖全年產量預期為34.2萬噸 LCE，同比增長24%；25年全年產量預期為43.2萬噸 LCE，同比增速加快（+26%），增量為9萬噸 LCE，重要增量項目可關注SQM的Atacama以及Eramet的Centenario。

1 ．2.2 中國：鹽湖項目增量可期

　　國內鹽湖項目主要集中在青海和西藏，但由於基建薄弱、自然環境惡劣，資源開發存在一定限制。24中國鹽湖全年產量預期為16.3萬噸 LCE，同比增長33%；25年全年產量預期為19.4萬噸 LCE，增量為3.1萬噸 LCE，需重點關注藍科鋰業察爾汗鹽湖擴建及中信國安產能爬坡。

1 ．3 鋰電回收：利潤長期倒掛導致排產降低

　　近年來隨着全球鋰電池裝車量逐步提升，鋰電回收市場規模逐漸擴大，回收料也成爲了碳酸鋰生產原料的一個重要組成部分。24年來隨着碳酸鋰價格持續下跌，回收端利潤長期倒掛導致排產降低，24年預計回收料生產碳酸鋰佔比下降至約12%。現階段國內電池回收行業整體呈現「小、散、亂」格局，缺乏統一標準，交易透明度低，但24年來國內政策引導力度不斷加強，且對回收企業監管趨嚴，行業供給結構將有所優化。

　　鋰價較長階段處於低位將限制回收企業生產經濟性，預計25年回收料生產企業仍面臨利潤倒掛困境，產量供給將進一步下降，同時，隨着行業監管與規範趨嚴，預計25年中小回收企業將逐漸出清，行業結構優化。 動力電池回收產業屬於新能源后周期行業，預計早期裝機的動力電池將在2025-2030 年迎來集中退役，未來隨着市場上電池廢料供給增多，以及行業集聚效應顯現，回收加工廠渠道成本將降低，后續回收料產碳酸鋰供給仍有較大空間，但預計需待26年之后。

2． 中游-冶煉端

2.1 中國：全球主要碳酸鋰生產國，產量處於歷史高位

　　24年隨着鋰輝石精礦進口價格下降，外採鋰輝石生產企業原料成本下降，整體處於盈虧平衡狀態，外採鋰雲母生產企業由於長期利潤倒掛大多均轉為代加工模式，一體化生產企業仍有一定利潤。根據鋼聯數據，24年我國碳酸鋰總產量預估為68.87萬噸，同比增長39.45%，從年內節奏上來看，自5月起放量開始加速，其中，鋰輝石原料佔比約49%，鋰雲母原料佔比約22%，鹽湖佔比約17%，回收料佔比約12%。 預計25年國內碳酸鋰產量仍保持增長，增速或有所放緩，預計輝石料產碳酸鋰量將繼續走高，雲母料產碳酸鋰量或繼續走低。國內閒置鋰鹽產能豐富，新產能投產周期短，鋰價出現明顯利潤空間后產量上升彈性較大。

2.2 中國碳酸鋰進口：高速增長

　　24年中國碳酸鋰進口量高速增長，主要源於智利及阿根廷。根據海關數據，24年1-10月中國碳酸鋰累計進口18.77萬噸，同比增長54.6%，增速較去年顯著提升。其中從智利進口14.82萬噸，同比增加40.5%，佔國內總進口量的80%，從阿根廷進口3.57萬噸，同比增加147.4%。 預計25年隨着阿根廷鹽湖新產能擴建及爬產，進口量仍維持較高水平增長。

三、需求分析

　　2024年預計全年全球鋰需求約為118.9萬噸 LCE，預計25年全球鋰需求約為148.9萬噸 LCE，增量主要來自於新能源汽車及儲能領域。

1．初端需求-正極材料及電池電芯： 磷酸鐵鋰排產超預期

　　24年正極材料產量顯著增長，其中磷酸鐵鋰表現超預期，24Q4突破季節性規律，帶動淡季需求韌性強。 根據鋼聯數據，24年中國磷酸鐵鋰產量預估為247萬噸，同比增長68.85%；中國三元材料產量預估為64萬噸，同比增長13%。

　　從電池端來看，儲能電池增速表現亮眼，動力電池仍有增長，但增速有所放緩。 據動力電池產業創新聯盟數據，24年1-11月我國動力和儲能電池累計產量為965.3GWh，累計同比增長37.7%，增速較去年放緩4個百分點；累計銷量為914.3GWh，累計同比增長42.8%，其中動力電池佔總銷量75.7%，累計同比增長27.1%，儲能電池銷量累計同比增長132.5%；累計出口達167.9GWh，累計同比增長26.1%，其中動力電池佔總出口量的69.0%，累計同比增長2.1%，儲能電池出口累計同比增長164.5%。

2． 終端需求-新能源汽車： 國內政策繼續加碼，歐美補貼退坡增量預期較弱

　　24年新能源汽車國內滲透率爬升，海外政策擾動增量不及預期。從國內來看，24年國內政策加碼，4月「以舊換新」補貼、7月「報廢更新」政策等拉動需求持續超預期，其中「報廢更新」政策對新能源汽車需求的利好更強，國內新能源汽車滲透率快速攀升。 根據中汽協數據，1-11月中國新能源汽車產銷分別完成1134.5萬輛和1126.2萬輛，同比分別增長34.6%和35.6%，國內滲透率超40%，其中，國內銷量1012.1萬輛，同比增長40.3%，增速較去年全年提升6.7個百分點。 分新能源汽車類型來看，24年插混佔比顯著提升，插混單車帶電量約為25kwh，較純電顯著偏低。 根據中汽協數據，1-11月純電累計產量佔比60%，同比增長15.5%；插混佔比約40%，同比增長79.4%。 中央經濟工作會議中明確指出25年將繼續增加發行超長期特別國債，持續支持「兩新」政策實施（即推動新一輪大規模設備更新和消費品以舊換新），預計25年消費品以舊換新政策將繼續延續或加碼，國內增量仍有空間，但預計增速不及24年。

　　從新能源汽車出口趨勢來看，24年歐美出臺新能源相關貿易保護主義政策，中國向歐美出口邊際轉弱，向亞洲和南美地區出口有所提高。 根據中汽協數據，1-11月中國新能源汽車出口114.1萬輛，同比增長4.5%，增速較去年全年下降72.7個百分點。 再看政策具體影響， 美國301新關税政策對中國動力電池出口或造成負面衝擊，美國為中國鋰電池出口的第一大目的地國家，但鑑於短期內美國市場對於中國進口電池依賴性明顯，整體影響可控；對新能源車出口影響可忽略不計，中國新能源車對美出口敞口較低，佔總出口量的不足1%， 25年可重點關注特朗普正式上臺后美國新能源行業政策變動，IRA法案或遭受廢止。 歐盟對華電動汽車反補貼政策，該法案在10月29日正式落地，並於10月31日起開始實行，歐洲為中國電動汽車出口的主要市場，24年1-10月中國向歐出口新能源車佔比約35%，較去年下降約7個百分點， 25年可關注歐洲對華反補貼實施后歐洲主機廠的電動化進程、中資電池企業海外產能建設進度以及歐洲行業政策調整情況。

　　從海外來看，24年海外新能源汽車仍處於增長階段，但邊際增量不及前期市場預期，預計25年美國新能源汽車銷量增速進一步降低，歐洲增速將上升。24年美國受IRA法案退坡影響，新能源車銷量增速顯著下滑，需警惕特朗普上臺后帶來的政策風險。24年歐洲新能源車銷量同比降低，碳排放考覈將託底其需求。

3． 終端需求-儲能板塊：儲能需求超預期

　　24年全球儲能行業表現超預期，Q3起國內外儲能需求集中釋放，中美歐仍為其主要市場，整體佔比超60%，中東、拉美等新興市場表現亮眼。24年來，國內大儲龍頭企業訂單充足，國內年底儲能併網搶裝潮來臨進一步拉動需求釋放；美國大儲需求持續景氣，併網效率提升疊加搶出口帶動需求增長；歐美户儲持續去庫，降息周期開始，拉動需求逐步恢復；中東、拉美等大儲需求旺盛，推動Q3以來儲能需求持續超預期。根據GGII數據，預計24年全球表前儲能裝機仍將高於出貨增速，裝機量將突破130GWh，儲能系統（表前和表后）全球出貨將突破160GWh，儲能電池全球出貨量將突破200GWh。 預計25年全球儲能需求仍旺盛，但鑑於儲能市場增速受行業政策直接影響大，25年仍存較大政策風險，如歐美貿易壁壘加大等，可重點關注海外大儲需求增量情況。

四、供需平衡及庫存分析

　　從供需平衡來看，24年全球鋰資源供需過剩15.7萬噸LCE。25年預計供給增速有所放緩（預計yoy21%），需求增速基本持平（預計yoy25%），全年過剩13.5萬噸LCE，過剩幅度將有所收窄。

　　從庫存情況來看， 24年碳酸鋰庫存結構轉變，冶煉廠庫存向下遊及貿易商環節轉移。全年總庫存仍處於累積態勢，根據SMM數據，截至12月19日，碳酸鋰周度樣本庫存為10.82萬噸，年內累庫約62%，8月底起由於需求持續超預期，出現連續14周合計超2萬噸的去庫。 現階段產業鏈庫存水平仍較高，預計25年去庫阻力仍較大。

五、總結與展望

　　24年鋰價交易主邏輯為供應端大幅放量后的基本面供需確定性過剩邏輯，預計25年交易主邏輯將轉為需求側實際表現情況，期間供給側放量不及預期或大規模減停產將對鋰價產生擾動。

　　供應上，原料端來看， 24年資源端已出現一定擾動，但整體影響規模有限，預計25年供給增量主要來自於南美鹽湖及非洲鋰礦，供給減量情況根據鋰價下跌幅度及時間長度存有較大彈性，預計主要減量項目為高成本澳非礦、低品位鋰雲母。回收料方面，預計25年回收料生產企業仍面臨利潤倒掛困境，產量供給將進一步下降，同時，隨着行業監管與規範趨嚴，預計25年中小回收企業將逐漸出清，行業結構優化。 冶煉端來看， 預計25年碳酸鋰產量將繼續維持高位，增速出於24年的高基數效應或有所下降。

　　需求上， 主要增量仍來自於新能源汽車及儲能領域。 從新能源汽車來看， 預計25年消費品以舊換新政策將繼續延續或加碼，國內增量仍有空間，但預計增速不及24年；海外增速受補貼退坡及政策風險擾動影響或將受限。 從儲能來看， 預計25年仍維持較高增速，特朗普上臺后美國政策風險仍存擾動，可重點關注中東、拉美等新興市場增量表現。

　　庫存及供需平衡上， 預計25年產業鏈庫存水平仍維持高位，去庫阻力較大，24年全球鋰資源供需過剩15.7萬噸LCE。25年預計供給增速有所放緩（預計yoy21%），需求增速基本持平（預計yoy25%），全年過剩13.5萬噸LCE，過剩幅度將有所收窄。

　　總體來看， 預計2025年供需兩側仍維持雙增格局，增速均將放緩，整體仍呈現過剩，但預計過剩幅度將有所收窄。25年預計鋰價波動將降低，年內將繼續磨底，由於低成本項目繼續加入供應，成本支撐較24年將進一步降低，全球鋰資源成本曲線85%分位水平（約6萬元/噸）將提供較為夯實的支撐，25年預計高成本項目出清速度將進一步加快，價格拐點或將出現，但鑑於供給側諸多項目僅轉為維護和保養，可使其在市場條件有利時快速恢復運營，供給彈性較大，預計難以使鋰價徹底切換成上行趨勢，整體呈現寬幅震盪偏弱格局。從節奏上來看，24年末需求強勁，或將前置25Q1部分需求，疊加季節性淡季影響，鋰價偏弱；Q2待旺季實際需求成色驗證，若無超預期因素影響，價格或將繼續尋底，拐點到來時機需關注基本面邊際變化。預計鋰價全年運行區間為（60000，95000）。