周大福上半財年營利雙降 砍下沉加盟店、提價轉型高奢 市值年內蒸發超460億港元

　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：木予

　　11月29日，夢金園如願在港交所掛牌上市，發行價為每股12.00港元，首日高開高走，成交額一度達1.55億港元，換手率高達47.1%。然而好景不長，12月3日至6日，公司股價便一路震盪下跌，截至發稿日收盤錄得11.60港元/股，已然破發。

　　同樣被資本市場「用腳投票」的黃金珠寶公司還有周大福。從2024年初至今，公司總市值已蒸發超460億港元，最新股價僅為歷史最高點的41.1%。近日，周大福發佈2024/2025財年中期業績報告，愁雲慘淡的數據為不甚明朗的前景再次蒙上陰霾。

　　據財報披露，截至2024年9月30日止六個月內，周大福實現總營收394.08億港元，同比縮水逾20%；歸屬公司股東應占溢利約25.30億港元，較2023/2024財年同期幾乎「腰斬」。中國內地、港澳及其他地區零售點營業額同比分別減少18.8%、27.9%，存貨周轉天數與2024財年末相比延長了整整171天。

內地市場同店銷售銷量三連降 近半年平均每周關閉17家門店

　　金價飆漲，金店遭殃。

　　儘管周大福強調2025上半財年營收、淨利雙降，主要是因為期內國際金價劇烈波動，以致重估黃金借貸合約產生虧損。但對比多項關鍵經營指標不難發現，在宏觀經濟不穩定和金價持續處於高位的雙重夾擊下，非必需消費品黃金珠寶賣不動是不爭的事實。

　　結合往期財報數據來看，2021上半財年至2025上半財年，周大福在中國內地的營業額佔比穩定在80%以上，為公司經營溢利貢獻值接近90%，直營和加盟門店約佔總門店數量98%。換而言之，內地是周大福的「主戰場」。

　　而大本營連年失守，正是周大福業績惡化的關鍵原因。報告期內，公司在中國內地的直營店同店銷售額同比下降25.4%，同店銷量則顯著下降34.9%，兩項指標自2023上半財年以來連續三年負增長，且降幅呈擴大趨勢。加盟門店的表現也差強人意，2025上半財年同店銷售額和銷量分別減少19.6%、31.8%，銷售額近三個財年已累計下跌25.8%。

　　細究同店銷售產品結構，周大福在內地市場的黃金首飾及產品，雖然同店平均售價同比提升14.5%，但整體銷量下降了35.3%。2025財年第一季度和第二季度，其同店銷售額分別鋭減27.9%、24.7%。毛利率更高、但保值率相對更低的珠寶鑲嵌首飾，平均售價由8000港元漲至8900港元，銷量卻同樣遭遇高雙位數下滑34.4%，導致同期銷售額大幅減少31.7%、27.6%。

　　銷量、收入承重壓，周大福不得不通過閉店斷尾求生。

　　據中期財報顯示，截至2024年9月30日，周大福內地零售點共計7205個，其中珠寶零售點為6968個，約佔比96.7%。近半年內，公司在內地市場共關閉了405個珠寶零售點，約為2024財年關閉零售點總數的96.0%，平均每周至少關閉17家線下門店。報告期內，周大福內地珠寶零售點淨減少了239個，這是自2015財年以來首次出現零售點淨減少的情況。

　　若按城市來看，三線、四線及以下城市淨減少的珠寶零售點合計130個，約佔上半財年淨關閉門店總數的54.5%；按運營模式來看，被裁撤的珠寶零售點中，約97.1%為加盟門店；按店鋪類型來看，位於購物中心和百貨公司之外的其他珠寶零售點位，縮減數量約佔比53.9%。

對着老鋪黃金抄作業 放棄下沉改走高端路線？

　　事實上，周大福並非是唯一一家業績遇冷的黃金珠寶公司。

　　同在港股上市的六福集團2025上半財年總營收和淨利潤分別同比減少27.8%、53.9%。2024年1-6月，周生生兩項指標亦分別較2023年同期下降13.0%、36.4%。夢金園雖然營收保持微弱增勢7.1%，但淨利潤驟降54.5%，陷入增收不增利的窘境。只有老鋪黃金在同行中一枝獨秀，報告期內營收、淨利潤激增148.3%、198.8%，股價較發行價翻了近5倍。

　　老鋪黃金之所以能逆勢上揚，一定程度上得益於其高溢價、奢侈品的定位。據招股書顯示，公司發展至今只有33家自營門店，主要開設在一線或新一線城市的SKP、萬象城等高端商業中心，目標客户為購買力較強的高消費人羣。2023年，老鋪黃金定價在1萬元以下的足金黃金產品和足金鑲嵌產品收入僅分別佔總收入1.9%、8.2%。所有產品「一口價」按件售賣，保證了公司毛利率長期超過40%。

　　相較之下，原本錨定中高端市場的周大福，爲了在內地市場快速跑馬圈地，2018-2019年高舉高打地啟動了「新城鎮計劃」。公司授權指定省級代理商按照統一管理制度和流程標準，向低線城市拓展加盟店，加速渠道下沉擴張，以拓展更廣泛的消費羣體。

　　2019-2023財年，周大福內地珠寶零售點（不包括店中店和店內專櫃）平均增速達25%左右。其中，三線、四線及以下城市淨新增零售點佔比約在45%-50%之間，加盟模式淨新增零售點約佔90%。不過隨着經濟進入下行周期，普通消費者對於非必要支出更加謹慎，薄利多銷的策略似乎進入瓶頸，難以繼續推行。

　　2024財年，周大福在內地下沉市場開城拓店的速度明顯放緩，三線、四線及以下城市淨新增珠寶零售點31個，而2023財年同指標為709個。加盟零售點淨新增122個，甚至不足2023財年同指標的9.0%。2025上半財年，公司更是大刀闊斧地砍掉了位於下沉市場非核心商圈的加盟門店，為后續品牌向上轉型留出余地。

　　據中期財報披露，報告期內，周大福為VIP顧客策展多場專屬的高級珠寶鑑賞會；推出標誌性的周大福傳福系列產品，平均單價基本都在萬元以上，4月至9月零售值突破15億港元；首家全新概念店在香港中環皇后大道開幕，並舉行Rouge the City沉浸式展覽。公開報道顯示，2025年周大福還將在上海打造一間五層樓高的旗艦店，佔地面積近750平方米。

　　如此種種，都是公司為品牌高端化做出的努力，但實際效果如何仍有待觀察。中期業績發佈后，花旗銀行、國泰君安、招銀國際、華泰證券和摩根士丹利等多家券商投行紛紛下調周大福的目標股價至7-10港元區間。周大福自身也主動降低了對2025財年至2027財年的盈利預期，預計歸母淨利潤將分別為66.85億港元、72.33億港元和79.91億港元，增長乏力的局面或還將持續一段時間。