中國股票市場2025年展望：應對未來波動

（來源：瑞銀全球研究）

我們預計2025年多股力量的博弈可能導致中國股市震盪。股票風險溢價上升，或在短期內給股價帶來一定下行壓力。但我們認為國內政策應對、低基數、散户資金流入以及公司治理改革有望共同推動中國股市在明年獲得正回報。

我們認為短期內中國股票可能面臨一定的下行風險，主要因：

美國最早可能在1月/2月宣佈貿易關税；

美國對華政策的不確定性；

散户資金流入在短期內出現高位趨穩跡象；

國內支持政策推迟出臺；

10年期利率上升，對新興市場的資金流入產生負面影響。

不過，我們預計以下因素可能提供一定下行保護：

我們的地緣政治恐慌指標顯示市場已開始反映部分地緣政治不確定性；

國有資金將支持A股市場；

隨着政策前景改善，市場情緒好轉；

在岸機構投資者手握現金，能在大幅回調時入場。

我們預計2025年中國股票將受益於基本面改善及較低估值的支撐，具體包括：

一系列旨在穩定房地產市場的政策開始起效，瑞銀經濟團隊預計房地產銷售/新開工/投資及房價的跌幅收窄至5-15%；

財政脈衝開始改善，瑞銀經濟團隊預計增廣財政赤字率或擴大2個百分點，一般公共財政預算赤字率擴大至3.5-4%；

貨幣政策繼續放松，降息30-40個基點；

受益於貨幣政策放松和財政刺激措施，通縮壓力減輕；

上市公司通過回購和提高分紅持續關注股東回報；

資本支出管控取得成效，我們注意到2024年產能過剩的領域（如可再生能源和工業）資本支出有所下降，政府也鼓勵光伏等行業開展併購、限制產能擴張。我們預計這些措施或推動利潤率改善；

散户資金流入股市；

國家隊可能為A股提供支撐，進而可能提振所有中國相關股票資產的市場情緒；

估值依然較低，MSCI中國指數的動態市盈率比歷史均值低1個標準差，而全球基金的倉位與歷史水平相比仍處於低位。A股市場的整體市盈率在經歷反彈后接近其5年均值。我們認為歷史估值均值並非上限，而A股市場的估值有望在2025年上行。

2024年前三季度上市公司營收下滑1-2%，基數較低。我們預計2025年MSCI中國指數的營收將增長4-5%。加上嚴控成本帶來利潤率小幅擴張以及回購加速的影響，我們預計2025年該指數的每股收益將增長8%。

我們預計2025年MSCI中國指數有望獲得5%左右的回報。

由於下游板塊利潤率復甦，且盈利基數較低，我們預計滬深300指數的每股收益增速將從2024年的1%提高至2025年的6%。

我們認為2025年A股投資主題包括：

更強有力且更明確的政策寬松的受益者；

自主可控加速；

併購推動第二增長曲線；

市值管理與股東回報改革。

對於中國股票，我們繼續採用啞鈴策略，看好高股息股以及具備基本面支持的成長板塊。

互聯網仍是我們的首選行業，對於其他beta標的，我們更看好教育、小額消費股和A股 TMT（電信、媒體和科技）行業。

針對A股市場，我們在戰術上看好受益於充足的市場流動性以及政策利好的行業，如電子、家用電器、通信、國防軍工和保險。我們對受制於出口增長放緩的行業持謹慎態度。

上行風險：我們認為更為積極的財政政策和國內房地產市場更早的企穩將是最重要的催化劑。民營經濟信心的持續恢復和更多「耐心資本」的入市有望抬升市場的估值中樞。

下行風險：地緣政治緊張局勢的可能升級以及缺乏更多財政刺激或結構性改革可能仍是投資者的主要擔憂。