震坤行：業務結構優化 毛利率持續改善可期

2024 年三季度收入基本符合市場預期，經調整淨虧損大於市場預期

震坤行公佈2024 年三季度業績：收入同比增長0.7%至22.8 億元，基本符合市場預期；經調整淨虧損6,618 萬元，對應經調整淨虧損率2.9%，虧損幅度大於市場預期，主要系當期壞賬計提影響。

發展趨勢

業務結構持續優化。公司三季度GMV 達26.9 億元，同比下滑7.2%，主要系公司對低毛利、不具備長期競爭力優勢的業務進行主動優化。分平臺看，三季度震坤行及工邦邦平臺GMV 分別同比-7.5%/-4.1%；分運營模式看，產品銷售模式（1P）及市場平臺模式（3P）GMV 分別同比+2.2%/-35.8%。分行業看，管理層於業績會表示，新能源汽車、電氣裝備製造、食品、醫藥、農副、通訊電子等行業客户需求保持高景氣；傳統汽車、礦業煤炭、建築等行業客户需求有所下滑。分品類看，緊固件、電氣自動化、液壓、化學品及試劑、模具模料等品類GMV 維持較高同比增長；電線電纜、工裝服飾、行政採購等品類GMV 同比有所下滑。三季度，自有品牌GMV錄得32%的同比增長，佔比持續提升。海外業務方面，管理層於業績會表示，公司已在出海首站美國組建了本土團隊，美國獨立站產品選型、測試、備貨也已基本完成，預計於2024 年12 月1 日正式上線運營；第一階段預計將上線約1,000 余個SKU，后續再逐步擴大品類覆蓋。

毛利率同比穩步改善。公司三季度毛利率達17.0%，同比+0.7ppt，環比基本持平，毛利率的同比改善主要得益於震坤行平臺1P 業務毛利率以及3P業務抽成率提升。分平臺看，1P 模式下，震坤行平臺毛利率同比+2.2ppt至16.0%，工邦邦平臺毛利率同比-0.3ppt 至5.5%。分運營模式看，3P 抽成率同比+1.4ppt 至12.6%，1P 毛利率+1.9ppt 至14.8%。三季度經調整淨虧損率達2.9%，同比+1.5ppt/環比-1.4ppt，同比虧損幅度收窄主要得益於有效的運營成本及費用控制、人效提升，環比虧損幅度放大主要系當期公司對部分客户應收賬款進行壞賬計提的影響。

盈利預測與估值

考慮公司業務優化影響大於預期，下調2024 和2025 年收入預測4%/3%至87 億元/102 億元；將經調整歸母淨利潤預測由-2,241 萬元和2.05 億元調整至-1.46 億元和1.61 億元。維持跑贏行業評級；考慮公司低毛利業務優化雖對短期毛利額有所拖累（我們下調2024 年毛利潤預測5%至15.0 億元），但對長期穩態毛利率水平有正向影響，維持目標價4.00 美 元（對應3.2 倍2024 年P/GP）。公司目前交易於2.7 倍2024 年P/GP，對應16%上行空間。

風險

行業供需波動，競爭加劇，出海、新業務及產品拓展不及預期。