【中原機械】機械行業年度策略：順周期機械復甦、新質生產力成長

（來源：中原證券研究所）

投資要點：

2024年中信機械板塊上漲4.57%，位居全部行業第18。截止到2024年11月25日收盤，2024年中信機械行業上漲4.57%，跑輸滬深300指數（+12.13%）7.56個百分點，排名30箇中信一級行業第18名。中信機械三級子行業中鍋爐設備、核電設備、半導體設備、紡織服裝機械、工程機械、鐵路設備子行業表現居前，漲幅大於20%；3C設備、機牀設備、金屬製品表現靠后。

行業評級及投資主線。我們看好機械行業細分方向結構化行情，整體維持行業「同步大市」投資評級。

我們認為2025年機械行業投資更關注需求回暖的細分行業，順周期機械復甦、新質生產力成長。

一：順周期復甦，船舶、工程機械等行業進入復甦階段

工程機械：2024年4月挖掘機銷量轉為正增長，5月裝載機銷量轉為正增長，重要產品銷量先后轉正也驗證了行業拐點的到來。工程機械經歷了3年大幅調整，行業底部基本確定，上輪周期設備更新需求開始出現，行業需求觸底回升。其次，近年工程機械主要產品出口競爭力持續提高，出口佔比不斷提升，未來有望繼續向海外拓展市場，工程機械全球化加速。國內需求回暖疊加出海持續，工程機械龍頭企業業績有望持續改善，重點推薦工程機械主機龍頭三一重工、徐工機械、高空作業車龍頭浙江鼎力，同時建議關注其他工程機械主機企業。

船舶製造：新造船價格指數和造船三大指標持續上漲，供給收縮恢復緩慢，供不應求未來幾年都是常態，新造船價格指數向上，原材料價格向下，盈利剪刀差持續擴大。2025年船舶製造業績修復有望加速。本輪周期中國造船全球市場份額持續提升，綠色能源船舶等中高端船舶佔比持續提升，我們看好本輪中國船舶製造長周期復甦的趨勢及力度，重點推薦中國船舶工業集團核心上市平臺中國船舶、軍船核心上市公司中船防務，同樣建議關注船舶製造強相關的產業鏈配套上市公司。

礦山機械、煤炭機械、油氣設備：上游採礦業固定資產投資增速大幅增長，礦山冶金機械、煤炭機械行業需求較好，業績增長有望持續。重點推薦鄭煤機、一拖股份、中信重工等。特朗普當選總統后，對傳統油氣開採更加重視，有望帶動全球傳統油氣固定資產投資，油氣設備有望迎來全球行業的景氣度回升，重點關注具有全球競爭力的優質油氣設備龍頭企業。

鐵路設備：鐵路進入十四五最后一年，固定資產投資需求旺盛，設備更新持續推進，鐵路設備行業有望景氣度持續。我們建議關注受益的鐵路設備板塊龍頭，重點推薦思維列控，以及鐵路設備主機龍頭標的。

二：新質生產力推動製造業產業升級

機器人：工業機器人行業處於周期復甦拐點，中長期受益我國製造業產業升級、自主可控、人形機器人行業需求增長打開新的成長空間。重點關注諧波減速器龍頭綠的諧波、國產光電編碼器龍頭奧普光電。

AI相關設備：AI推動液冷散熱、3C設備、半導體設備需求復甦，中美貿易摩擦可能升級，國產自主可控有望迎來機遇。重點關注國內液冷散熱、3C設備、泛半導體設備國產龍頭企業。

風險提示：1）宏觀經濟發展不及預期；2）下游行業需求不及預期，出口需求不及預期；3）原材料價格上漲持續；4）產業政策、行業形勢發生變化；5）國產替代、技術迭代進度不及預期。

1. 中信機械行業2024年行情回顧

1.1. 中信機械行業2024年震盪上行，弱於滬深300指數

2024年中信機械行業指數走勢整體呈震盪上行趨勢，和滬深300走勢基本同步，走勢弱於滬深300指數走勢。

截止到2024年11月25日收盤，2024年中信機械行業上漲4.57%，跑輸滬深300指數（+12.13%）7.56個百分點，排名30箇中信一級行業第18名。

2024年中信機械三級子行業服務鍋爐設備、核電設備、半導體設備、紡織服裝機械、工程機械、鐵路設備子行業表現居前，漲幅大於20%。3C設備、機牀設備、金屬製品表現靠后。

1.2. 機械行業近十年估值分位數整體處於低位，部分子行業低於10%分位數

從申萬一級行業指數市盈率及近10年分位數來看，截止2024年11月25日收盤，申萬機械行業市盈率為30.4倍，位於近10年市盈率分位數的48.2%，處於行業估值均值水平偏下。

申萬機械三級子行業來看，紡織服裝機械、能源及重型設備、光伏設備、製冷空調設備等子行業市盈率近10年分位數低於10%，工控設備、半導體設備、工程機械器件、磨料磨具等子行業市盈率近10年分位數低於20%。

1.3. 中信機械上市公司2024年行情回顧

中信機械行業滬深兩市628家上市公司。截止到2024年11月25日收盤，2024年上漲的家數為214家，下跌為412家，漲跌比大致為1:2，漲跌幅中位數為-9.44%，遠遠跑輸中信機械行業2024年漲幅（4.57%）。

2024年滬深兩市中信機械上市公司漲幅前10名分別是001696.SZ宗申動力、300489.SZ光智科技、002611.SZ東方精工、600843.SH上工申貝、002779.SZ中堅科技、300757.SZ羅博特科、300220.SZ金運激光、000680.SZ山推股份、688090.SH瑞松科技、300411.SZ金盾股份。

跌幅前10名分別是688556.SH高測股份、688333.SH鉑力特、688577.SH浙海德曼、688283.SH坤恆順維、688033.SH天宜上佳、688665.SH四方光電、688310.SH邁得醫療、301312.SZ智立方、301591.SZ肯特股份、300619.SZ金銀河。

2. 工程機械：新一輪復甦周期有望開啟

2.1. 工程機械新一輪復甦周期節點將至

工程機械周期大致是由存量設備更新周期和新購置需求（包括出口）兩重因素推動，行業周期大致為設備更新周期，約8-10年。以挖掘機這個工程機械最典型的品種來看，我國工程機械行業發展經歷了明顯的幾個周期。

1）萌芽發展期：隨着我國商品房制度的改革，我國房地產行業迎來了繁榮的發展期，1999年開始工程機械需求持續向好，國內工程機械行業由小到大，表現出明顯的成長屬性。

2）野蠻生長期：2005-2011年是工程機械行業第一個快速發展時期，受益經濟發展過熱，疊加2008年以后刺激政策，工程機械經歷了一輪野蠻生長，各類玩家入場開展工程機械業務，行業銷售政策激進，各種低首付甚至零首付的銷售政策接踵而來，工程機械行業迎來了第一個行業周期高峰。2011年挖掘機銷量達到193891台，創下第一個歷史峰值。

3）第一輪調整：隨着房地產政策的調整，房地產新開工需求迎來明顯收縮，加上前期大量建設產能，激進銷售帶來的風險累積，工程機械迎來了第一輪大幅調整，從2011年到2016年，行業進行了一輪大洗牌，眾多產能退出，行業盈利急劇下滑，甚至接近全行業虧損。工程機械企業普遍存在幾百億級別的鉅額應收賬款，壞賬風險極大。幾大龍頭企業從2012年-2017年每年都有大量計提資產減值，花了很長時間消化應收賬款風險。

4）第二輪行業復甦：從2016年到2021年，隨着政策的刺激房地產市場迎來新一輪景氣，疊加工程機械進入設備更新周期，工程機械行業迎來了第二輪行業景氣周期。挖掘機銷量在2021年再創342784台的歷史新高。

5）第二輪調整：從2021年到現在，隨着存量設備更新的結束，疊加房地產市場開始走弱，工程機械迎來了第二輪調整，持續三年以上。

6）第三輪行業復甦：從2024年中開始，主要產品挖掘機產量已經出現從負增長轉為正增長。根據行業的周期規律，工程機械接近觸底，進入第三輪行業復甦周期的序幕。

工程機械早期推動力主要是新購置需求，對房地產需求非常敏感，到第二輪周期的時候，房地產需求帶來的新購置需求已經不是主導作用了，存量設備更新和出口已經佔據了重要的地位。按照工程機械設備8-10年的壽命來看（按9年測算），上一輪周期上行階段（2016年-2021年）的工程機械設備將從2025年開始逐步進入設備更新階段，延續到2030年，電動化等行業趨勢有望加速這一更新速度。目前，已經逐步到了設備更新的節點，鉅額存量工程機械設備更新將推動行業進入新一輪周期復甦。

2.2. 主要產品銷量2024年先后轉正增長，行業拐點確定

挖掘機：挖掘機銷量從2024年4月轉正增長，增速環比不斷加速

2024年10月銷售挖掘機16791台，同比增長15.1%。其中國內銷量8266台，同比增長21.6%;出口量8525台，同比增長9.46%。2024年1—10月，共銷售挖掘機164172台，同比增長0.47%；其中國內銷量82211台，同比增長9.8%；出口81961台，同比下降7.41%。

裝載機：裝載機從2024年5月轉正增長，增速更高

2024年10月份銷售裝載機8355台，同比增長11.1%；其中國內銷量4032台，同比下降7.08%；出口量4323台，同比增長36%。2024年1-10月銷售裝載機90153台，同比增長5.29%；其中國內銷量45442台，同比下降0.68%；出口量44711台，同比增長12.1%。2024年10月銷售電動裝載機1038台。

小松挖掘機開工小時數：2024年10月中國小松挖掘機開工小時數為105.3小時，環比大幅增長10.2小時，同比增長4.3小時。10月小松挖掘機開工小時數逐步增長。

2.3. 我國工程機械產業具有全球競爭力，龍頭加速全球化

工程機械是我國優勢裝備製造業，我國工程機械龍頭在全球工程機械行業也佔據了突出的地位，全球化競爭的條件已經充分具備，我國工程機械行業正在加速全球化的進程中。2024年6月12日西西艾姆傳媒（CCM）旗下《中國工程機械》雜誌、全球工程機械製造商50強峰會聯合制作發佈了「2024全球工程機械製造商50強排行榜」。上榜的50家企業2023年總銷售額2419.22億美元（約合人民幣1.75萬億元），營業利潤339.91億美元，同比分別增長8.09%和38.44%。從地區分佈來看，我國共有13家企業上榜全球工程機械50強名單，企業數量高居全球第一；總銷售額418.26億美元，佔比達到17.20%；其中44.24%來自海外市場，較十年前的5%增長了近8倍。

中國工程機械企業中，徐工集團、三一重工、中聯重科分別位列全球工程機械企業第4、7、10名，柳工排名第19。營業收入規模方面，徐工集團銷售額130.82億美元，三一重工銷售額103.17億美元，中聯重科銷售額66.33億美元，分別相當於龍頭卡特彼勒銷售額410.01億美元的31.91%、25.16%、16.18%。

工程機械已經成為我國優勢製造產業，工程機械出口已經成為行業增長的主要推動力。以挖掘機品種為例，2019年國內銷量佔挖掘機銷量比例大致為80-90%上下，國內銷量佔據絕對份額。2021年后隨着國內需求減弱，工程機械龍頭加大了海外市場佈局，出口佔比逐步提升。2023年出口基本超越了國內銷量成為挖掘機銷售的主力，2023年開始大部分月份出口佔比普遍在50-60%之間。出口市場的開拓與增長提升了工程機械龍頭企業的天花板，平滑了工程機械行業的周期波動，有望帶動工程機械行業更快進入復甦通道。

以三一重工為例，第一輪行業高峰2011年，三一重工海外收入佔比僅6.75%，第二輪行業周期高峰2021年三一重工出口收入佔比達到23%，較2011年出口收入佔比提升了16.5個百分點。2021年以后，隨着國內需求的快速下滑，工程機械龍頭企業進一步加大了出口開拓，出海佔比快速提升，2023年三一重工海外營業收入達到435.64億，對比疫情前2019年海外營業收入增長207.5%，海外營業收入佔比已經提升到接近60%。2024年中報三一、中聯、徐工海外收入佔比分別為60.78%、50.9%、44.13%，工程機械龍頭出海已經成為大勢所趨。

2.4. 工程機械上市公司三季報明顯邊際改善，驗證了行業拐點

2024年前三季度CS工程機械板塊實現營業收入2184.77億元，同比增長1.14%，實現歸母淨利潤166.16億，同比增長2.9%，2024年三季報工程機械已經實現營業收入正增長，行業基本面觸底，其中三季度單季度工程機械主機廠業績亮眼，其中2024Q3三一重工實現營收193.00億元，同比增長18.87%，歸母淨利潤12.95億元，同比增長96.49%；2024Q3徐工機械營業收入190.94億元，同比下滑6.37%；歸母淨利潤16.03億元，同比增長28.28%，扣非后歸母淨利潤15.94億元，同比增長59.91%。2024Q3中聯重科實現營收98.50億元，同比下滑13.89%，歸母淨利潤8.51億元，同比增長4.42%。

2024年三季報，CS工程機械行業毛利率、淨利率持續上行。行業盈利能力有明顯改善，行業經營現金流情況也在明顯好轉。

2.5. 工程機械行業投資策略

工程機械行業是一個強周期性的行業,周期主要受下游房地產、基建、出口等需求變化以及自身設備更新周期、環保排放政策等因素影響。工程機械行業平均周期大致為8-10年左右，上一輪周期從2016年底持續到2021年初，隨后工程機械行業進入了長達三年的深度調整。從周期角度看，2016年開始進入市場的工程機械產品從2024年開始逐步進入設備更新周期，工程機械行業有望底部回升。

2024年4月挖掘機銷量轉為正增長，5月裝載機銷量轉為正增長，重要產品銷量先后轉正也驗證了行業拐點的到來。工程機械經歷了3年大幅調整，行業底部基本確定，上輪周期設備更新需求開始出現，行業需求觸底回升。其次，近年工程機械主要產品出口競爭力持續提高，出口佔比不斷提升，未來有望繼續向海外拓展市場，工程機械全球化加速。國內需求回暖疊加出海持續，工程機械龍頭企業業績有望持續改善，重點推薦工程機械主機龍頭三一重工、徐工機械、高空作業車龍頭浙江鼎力。

2. 船舶製造：周期復甦持續，企業盈利修復即將加速

2.1. 船舶行業各項指標持續上行，船舶周期復甦持續

中國新造船價格指數從2021年開始本輪上行周期，2022年因疫情原因有小幅調整，但從2023年開始，重新開啟了單邊持續上行的趨勢。

2024年10月底中國新造船價格指數為1130點，同比去年增長70個點。其中，中國新造干散貨船價格指數1167，同比增長95個點，中國新造油輪價格指數1267，同比增長97個點，中國新增集裝箱船價格指數為1110，同比增長34個點。2024年全年中國新造船價格指數持續上行，新造船價格繼續持續上漲，行業景氣度持續較高。

從全球造船三大指標來看，2024年我國造船行業依然迎來了較好的成績。2024年1-9月，我國造船完工量3634萬載重噸，同比增長18.2%；新接訂單量8711萬載重噸，同比增長51.9%；截至9月底，手持訂單量19330萬載重噸，同比增長44.3%。2024年1-9月，我國造船三大指標以載重噸計分別佔全球總量的55.1%、74.7%和61.4%。全球市場份額再創新高。

新接訂單量是反應行業需求景氣度最先行的指標，2024年1-9月我國造船新接訂單量8711萬載重噸，同比增長51.9%，繼續大幅增長，其中新接訂單佔全世界比較達到74.7%。2024年我國造船業前三季度的新接訂單量已經超過去年全年，也超過了上一輪全球造船周期顛覆2010年全年新接訂單量（7523萬載重噸）。克拉克森研究上調了2024年新船訂單預測，預計全年新船訂單約為2200艘合11000萬總噸。以噸位計，較2023年上漲26%。

與新接訂單高速增長對比的是，我國造船完工量增速較慢，船舶行業資金密集、勞動力密集的特點決定了產能擴張速度較慢。2024年前三季度我國造船完工量3634萬載重噸，同比增長18.2%，造船完工量增速遠低於新接訂單量增速，同時造船完工量也遠低於新接訂單量，造船完工量遠遠趕不上新接訂單量的速度，船舶製造出現供不應求的格局，這導致訂單不斷積壓，交貨期不斷延長，拉長了行業景氣周期。上一輪全球船舶周期巔峰2011年我國造船完工量達到7665萬載重噸，2024年造船完工量距離上一輪行業巔峰仍有較大差距。

我國造船手持訂單快速增長。2024年前三季度我國造船手持訂單量19330萬載重噸，同比增長44.3%，佔全世界市場份額61.4%，全球市場份額再創新高。手持訂單量不斷快速增長。上一輪行業顛覆階段20國造船手持訂單達到了21640萬載重噸，2024年手持訂單量全球市場份額遠超上輪行業巔峰，但手持訂單量絕對數值仍距離上輪行業巔峰較遠，表明本輪全球船舶設備更新周期仍遠沒到達巔峰。

從新造船價格指數和我國造船三大指標的形勢來看，我國船舶製造行業仍在高度景氣周期里，行業需求旺盛，供不應求的格局有越演越烈的趨勢，本輪船舶周期復甦的持續性和強度值得期待。

3.2. 需求端：全球船舶運力翻倍、存量船舶嚴重老化、綠色能源替代推動更新需求強勁

1）老舊船舶陸續進入設備更新，推動船舶周期復甦

從2000年開啟的上一輪周期開始交付的船舶開始進入淘汰階段，更新換代需求成為本輪周期最大推動力。按照20年周期的預測，預計本輪上行周期將持續到2030年左右。從2021年開始的船舶周期主要推動力將是上一輪行業周期上行期（2000-2011年）的船舶陸續進入老化淘汰階段帶來的設備更新需求。從圖23的模擬推演可以看出，2024年仍處於這輪船舶設備更新的初期階段，大規模更新換代仍在2029-2030年左右，這輪船舶上行周期仍有5-6年，造船完工量的空間仍有翻倍以上。

聯合國貿發會發布的《2024年全球海運述評》數據顯示，2024年全球海運運力大約23.54億載重噸，同比增長3.4%，其中干散貨船運力10.04億載重噸，同比增長3.1%，佔比42.7%；油輪運力6.65億載重噸，同比增長1.9%，佔比28.3%；集裝箱船運力3.29億載重噸，同比增長7.7%。

2024年全球海運運力23.54億載重噸，對比行業上一輪巔峰2008年海運運力提升一倍以上，這表明全球海運船舶更新周期到來時，更新需求也會遠超過上一輪行業顛峰，巨大的存量海運運力支撐了船舶更新需求。

2）全球存量船舶船齡嚴重老化，急需更新

全球船隊正在老化，環保目標日益嚴格，但船隊更新的進展依然緩慢。按船舶數量計算，平均船齡為22.4年，比2023年同期增長2%，超過一半的船隊船齡超過15年。

3）環保推動船舶訂單結構優化，行業復甦更有力

環保政策趨嚴愈演愈烈，將加速舊船更新節奏，大量存量的不符合環比排放標準的舊船在新的環保政策監管下將加速淘汰，推動行業更新換代加速。新接訂單情況來看，考慮到環保要求和能源轉型，船東們正在繼續加大力度投資替代燃料船舶和液化天然氣（LNG）運輸船。2023年全球替代燃料動力船舶訂單共計460艘、3754.1萬載重噸，分別佔新船訂單的26.7%、34.5%，艘數佔比進一步提高。

克拉克森（Clarksons）2024年發佈的《全球船廠監測》（WorldShipyardMonitor）統計數據顯示，2024年1-4月全球總計540艘2850總噸的新船訂單中，多達217艘1370萬總噸為替代燃料船舶，佔比達到了47.9%，超過去年全年的40.9%，低於2022年全年創歷史紀錄的54.3%。2024年1-4月LNG動力船85艘950萬總噸，甲醇動力船29艘200萬總噸，LPG動力船34艘140萬總噸，以及電池/混合動力推進船舶68艘60萬總噸。以訂單價值來計算，2024年1-4月全球新造船投資總計508億美元，替代燃料船舶訂單價值290億美元（約合人民幣2100.47億元），同比上漲37%，所佔比例達到了57.1%。

2024年1-4月船舶新接訂單中，綠色動力船舶已經佔船舶新建訂單總噸位的47.9%，總訂單價值量的57.1%，平均單價達到2116.79美元/總噸，較傳統動力平均單價高出43.71%，綠色動力船舶平均單價明顯高出傳統動力。

聯合國貿發會在《2024年全球海運述評》報告中指出：2024年可使用多種燃料和配備雙燃料功能船舶的訂單體現了全球訂單的「綠化」進程，約有50%的船舶總噸的訂單是為使用替代燃料而設計的。中國船舶在2023年報業績説明會上説明2023年中國船舶手持訂單結構不斷改善，中高端船型佔比近80%，綠色船型佔比超45%。

綠色能源船舶不僅需求快速提高，單價也提高了很多，綠色船型佔比的提高進一步優化了船舶訂單的結構，提高了船舶製造企業的盈利能力，有望釋放更大利潤空間。

3.3. 供給端：行業長期下行，供給端產能出清徹底，市場份額向中國龍頭企業集中

上一輪行業下行周期從2011年開始到2020年長達十年時間里面。據中國船舶工業年鑑數據統計，2010年中國船舶製造企業數818家，在長達十幾年的行業下行周期中，行業被動去產能，企業數下降至2015年的618家，隨着行業持續低迷，破產企業大幅增加，同時疊加供給側改革，產業出清加速，2020年中國船舶製造企業數量降至376家，相比於2010年的最高值下降了44%，相比於上一年度減少6%，產能出清速度趨於平緩，產能出清接近尾聲。

隨着全球造船業連續多年的整合重組，全球活躍船廠數量已經明顯減少，截至2023年末，全球活躍船廠(至少有1000GT以上的手持訂單)數量僅為371家，相比高峰時期的1041家下降了64%，中國活躍船廠數量161家，較2023年底下降13家。截至2023年末，全球至少新接獲一艘1000+GT訂單的船廠數量為210家，較2022年下降70家，中國為101家，較2022年下降59家，長期下行，行業供給產能出清徹底，恢復緩慢。從全球的情況來看，除中國以外，其他地區造船產能恢復比較困難。

這輪周期不一樣。中國造船產業進一步擴大了全球市場份額，國內供給出清，龍頭市場集中度更高，預示着隨着本輪周期復甦，中國造船龍頭企業將獲得更大的市場紅利，盈利彈性將會更大。在這輪造船周期后，中國船舶製造企業逐步搶佔市場份額，已經成為遙遙領先韓國日本的全球第一造船國家。2024年1-9月，我國造船完工量3634萬載重噸，同比增長18.2%；新接訂單量8711萬載重噸，同比增長51.9%；截至9月底，手持訂單量19330萬載重噸，同比增長44.3%。2024年1-9月，我國造船三大指標以載重噸計分別佔全球總量的55.1%、74.7%和61.4%。全球市場份額再創新高。

2023年全球新造船舶完工交付的市場中中國佔據51%市場份額，領先於韓國28.3%、日本15.4%市場份額，中日韓三國在全球造船交付市場份額達到了94.7%。中國在散貨船、集裝箱船等兩大領域佔據絕對優勢，交付市場份額分別為62.81%、59.04%，在油輪、液化氣船等高附加值船舶的領域市場份額分別為23.55%、19.41%，仍明顯落后於韓國63.7%、75.03%。韓國造船業集中在中高端的油輪和液化氣船上，2023年韓國油輪、液化氣船的交付量佔全年所有船舶交付量的54.27%。

3.4. 成本端：原材料價格下行，新船價格上行，船舶企業盈利剪刀差持續擴大

船舶製造主要成本就是原材料，根據中國船舶2022年報，原材料佔成本61%比重。我們以20mm造船板價格為例，2015-2020年，新船價格指數持續低迷，20mm造船板價格緩慢上漲，這一階段是造船企業最困難的時間，大批造船廠倒閉破產。2021年開始新船價格指數快速上漲時，但20mm造船板價格也同樣出現大幅上漲，因此成本端同樣增長較快，因此造船企業盈利釋放不明顯。2022年以后20mm造船板價格持續出現下行趨勢，成本端壓力大幅減輕。而新造船價格指數仍持續上行，這意味着售價和成本的剪刀差持續擴大，造船企業利潤有望快速釋放。2024年三季報大部分船舶製造企業已經實現扣非盈利，驗證了船舶行業盈利修復拐點。2025年隨着2022年以后的高價訂單逐步進入交付，船舶企業盈利空間將進一步釋放。

3.5. 船舶企業2024年三季報盈利修復明顯

船舶製造上市公司2024年三季報已經出現明顯的盈利修復。

2024年前三季度SW航海裝備板塊實現營業收入1116.26億元，同比增長15.07%，實現扣非歸母淨利潤31.23億，同比增長771.1%，2024年是船舶板塊整體實現扣非歸母淨利潤轉正的第一年，之前連續數年扣非歸母淨利潤都是虧損。

2024年三季報，SW航海裝備板塊毛利率並沒有明顯改善，但淨利率和ROE有明顯的提升，經營現金流持續為正。

3.6. 船舶行業投資策略

船舶製造行業繼續復甦趨勢，在供給收縮恢復緩慢的情況下，本輪船舶製造行業景氣周期有望延續到2030年附近。2021年新接訂單和新造船價格大幅上漲，但同期成本端也同樣大幅上漲，對行業盈利的改善仍不算明顯。但2022年以后的訂單，新造船價格持續上漲，成本端持續下行，利潤剪刀差持續擴大，盈利有望釋放。預計2025年隨着2022年以后高價訂單的交付，船舶製造企業有望盈利加速修復，充分釋放業績彈性。我們看好船舶製造長周期復甦的趨勢及力度，重點推薦中國船舶工業集團核心上市平臺中國船舶、軍船及核心資產上市平臺中船防務，同樣建議關注船舶製造強相關的產業鏈配套上市公司。

4. 固定資產投資疊加設備更新推動，順周期機械板塊景氣持續

4.1. 煤炭、有色金屬等固定資產投資增速較高，煤機、礦山機械需求向好

資源開採類：近年來煤炭、石油天然氣、有色金屬開採行業固定資產投資增速非常高，2023年都是兩位數以上，其中有色金屬開採固定資產投資增速42.7%，石油天然氣固定資產投資增速在15.2%，煤炭開採及洗選固定資產投資增速12.1%。2024年10月煤炭開採及洗選固定資產投資累計增速8.6%，有色金屬開採固定資產投資累計增速26.4%，石油、黑色金屬開採固定資產投資累計增速分別為-3.6%、12.6%。

上游採礦業固定資產投資增速大幅增長，礦山冶金機械、煤炭機械行業需求較好，業績增長有望持續。重點推薦鄭煤機、一拖股份、中信重工等。特朗普當選總統后，對傳統油氣開採更加重視，有望帶動全球傳統油氣固定資產投資，油氣設備有望迎來全球行業的景氣度回升，重點關注具有全球競爭力的優質油氣設備龍頭企業。

4.2. 鐵路固定資產投資增速向上，設備更新加上投資加速鐵路設備需求景氣持續

鐵路運輸：從2023年開始，我國鐵路運輸業固定資產投資增速大幅提高，2023年全年維持25.2%高增速，2024年10月鐵路運輸業固定資產投資增速仍然在14.5%。表明鐵路運輸固定資產投資明顯加大，對鐵路設備需求明顯提升。鐵路設備等運輸設備製造行業固定資產投資增速達到33%。鐵路進入十四五最后一年，固定資產投資需求旺盛，設備更新持續推進，鐵路設備行業有望景氣度持續。

我們建議關注鐵路固定資產投資增速上行受益的鐵路設備板塊龍頭，重點推薦思維列控，以及其他鐵路設備主機龍頭標的。

5. 機器人：行業觸底復甦在即，人形機器人量產打開空間

5.1. 通用自動化行業觸底，機器人產量持續轉正增長

從中國工業機器人過去15年增速來看，工業機器人整體上呈現高速增長的趨勢，但隨着下游需求波動存在大小年的情況，平均行業周期在3-4年，主要受下游汽車、消費電子等行業需求周期影響。2019年8月-2021年3月是上一輪周期上行期，2021年4月-2023年11月是上一輪周期下行期。2024年開始工業機器人產量開始轉正增長，2024年10月工業機器人產量50916台，同比增長33.4%，環比不斷加速。新一輪工業機器人行業復甦將至。

汽車銷量2024年仍保持韌性，增速明顯降低到個位數，智能手機出貨量從2023年下半年開始出現明顯的拐點，2024年手機出貨量持續復甦，大部分月度都有兩位數以上增長。汽車和手機需求的回暖對機器人行業需求回暖構成重要的支撐。

根據MIR DATABANK數據統計，2024年我國工業機器人Q3銷量約7.5萬台，同比增長3.4%，環比增長4.5%。2024年前三季度工業機器人累計銷量約21.6萬台，同比微增5%，市場整體需求較弱，但仍保持韌性。2024年前三季度，多數下游行業展現出積極的市場表現，其中家電、電子及金屬製品等行業需求較好，受消費以舊換新政策影響，家電行業需求增長18.7%，電子行業需求增長17.1%，但鋰電、光伏等行業需求出現20-30%以上的下滑。

5.2. 工業機器人國產替代加速，國產品牌市場份額持續提升

近年來，我國內資廠商保持着較強勁的增長勢頭，尤其在電子、汽車零部件、新能源和一般工業等領域，與外資品牌展開了更為激烈的角逐。隨着國產頭部廠商持續放量，加速新應用場景的拓展，國產替代進程進一步加速。2024年前三季度，國產工業機器人廠商同比增速達21.1%，遠高於整體市場增速。同時，2024年前三季度內資廠商市場份額提升至51.6%，較2023年同期增長4.5個百分點，內資廠商在市場中的地位和影響進一步增強。

2024年前三季度，中國工業機器人市場中有10家國產機器人企業進入市場份額TOP20，其中有4家位列市場前10行列，分別是第2埃斯頓（9.4%）、第3匯川技術（9.1%）、第8埃夫特（5.2%）、第10新時代（2.3%）。其中，埃斯頓和匯川技術機器人市場份額距離龍頭發那科已經只有1-2%差距。

隨着我國工業機器人行業周期復甦的啟動，國產替代和產業升級將助推國產龍頭企業進一步提升市場份額，業績也就得到明顯釋放。

5.3. 人形機器人行業發展打開新的市場空間

2024年10月11日，特斯拉舉辦了備受矚目的「We,Robot」發佈會，發佈了人形機器人Optimus Gen3。作為特斯拉研發的第三代機器人，Optimus Gen3在智能化、靈活性和重量控制上均有顯著提升，其22個自由度的靈巧手部設計使其可以完成諸如彈鋼琴、倒飲料等精細操作，馬斯克表示，人形機器人遠期成本將有望降低到2-3萬美元，特斯拉的目標是每年生產10億台人形機器人，希望佔據全球10%以上的市場份額。

特斯拉將人形機器人落地的首選場景選為自家的特斯拉工廠，特斯拉2024年Q2財報中，展示了一張TeslaBot在工廠里分揀 4680 電池的照片，這意味着特斯拉人形機器人在發佈兩年、迭代一次之后，在特斯拉的汽車工廠有了小規模應用範例。特斯拉預計2025年將實現人形機器人的小批量生產，計劃在特斯拉工廠佈置1000台以上人形機器人。

國內企業中率先在汽車工廠應用的人形機器人是優必選WalkerS。從2016年開始，優必選開始人形機器人的佈局，Walker第一代在2018年發佈。2021年發佈WalkerX，並實現了商業化。優必選最新發布的全新一代工業人形機器 WalkerS1已進入比亞迪工廠實訓，並且還能和L4級無人物流車、無人叉車、工業移動機器人和智能製造管理系統的協同作業。

優必選已經和東風柳汽、吉利汽車、一汽紅旗、一汽-大眾、奧迪一汽、比亞迪等汽車企業，3C 企業富士康、物流企業順豐在內的多家企業合作，Walker S 正式進廠成了打工人。在工廠內可以完成智能搬運、智能分揀、智能質檢、螺絲擰緊、零件安裝、化學品操作等多種任務。

宇樹科技2024年5月發佈的人形機器人產品UnitreeG1人形機器人，售價僅9.9萬元起，進一步將人形機器人價格下沉到合理價位。官方數據顯示，這款機器人身高約127釐米，體重約35公斤，具有超越常人的靈活性，解鎖無限運動潛力。其小跑速度大於2m/s，擁有廣闊的關節運動空間，23至43個關節，最大關節扭矩達到120N.m，可進行高難度的動態動作，如動態站起、坐下摺疊、舞棍等。G1還可選配Dex3-1力控靈巧手，通過力位混合控制，這使得G1能夠模擬人手的精準操作能力，對各種物體進行精確控制。無論是進行砸核桃、搬運重物等常規操作，還是拿取雞蛋等易碎物品，G1都能展現出極高的精準度和穩定性。G1機器人還能夠輕松應對汽水瓶開啟、焊接等精細作業。

智元機器人2024年8月舉行了產品發佈會，發佈了「遠征」與「靈犀」兩大系列共五款商用人形機器人新品：遠征A2、遠征A2-W、遠征A2-Max、靈犀X1及靈犀X1-W。智元機器人2024年預估發貨量將達到300台左右，其中雙足200台左右，輪式100台左右。發佈會上，靈巧手的升級成為亮點之一。智元發佈的新版靈巧手不僅能夠實現基本的物品抓取，還具備使用電動螺絲刀、拆快遞、倒水、打麻將等多種功能或雙手協作。相比於去年的版本，新的靈巧手在自由度上從11個躍升至19個，其中12個為主動自由度，提升了操作靈活性和精準性。

人形機器人2024年開始逐步進入量產節點，各類產業資本踴躍進入，行業融資不斷創新高。我們認為2025年隨着人形機器人逐漸進入量產，機器人產業鏈需求有望得到提振，人形機器人的核心零部件中，滾柱絲槓、無框力矩電機、減速器、力矩傳感器、位置傳感器等價值量較高的核心元器件需求有望增長，對應的國產供應鏈龍頭企業有望迎來重大機遇。

5.4. 機器人行業投資策略

工業機器人行業處於周期復甦拐點，中長期受益我國製造業產業升級、自主可控、人形機器人行業需求增長打開新的成長空間。重點關注諧波減速器龍頭綠的諧波、國產光電編碼器龍頭奧普光電。

6. AI新技術革命，3C、泛半導體設備需求受益有望好轉

6.1. AI推動算力基礎建設，液冷温控散熱有望成為高成長賽道

隨着AI人工智能革命，需要處理的數據量大幅增長，大量的計算能力需要海量服務器來支撐。目前數據中心製冷仍主要以間接蒸發冷卻和氟泵空調為主，風冷佔比約80%-90%。

根據Colocation America發佈的數據，2020年全球數據中心單機櫃平均功率將達到16.5kW，較之於2008年已經增長了175%。賽迪顧問預測，隨着數據中心算力飛速提升，高功率單機櫃將迅速普及，預計2025年，全球數據中心單機櫃平均功率有望達到25kW。伴隨單機櫃功率的不斷提升，傳統風冷系統已逐漸無法滿足散熱需求，更加節能高效的散熱技術方案逐漸鋪開。數據中心散熱方案從早期的封閉冷/熱通道、機櫃循環制冷、熱風抽取冷卻發展到背板熱交換、間接蒸發冷卻，再發展到液冷方案中的噴淋液冷、冷板液冷以及浸沒液冷等。

液冷散熱具有較多突出的優點：液冷的高效製冷效果有效提升了服務器的使用效率和穩定性，同時可使數據中心在單位空間佈置更多的服務器，提高數據中心使用效率；採用液冷散熱方案的數據中心PUE比採用風冷的常規冷凍水系統降低0.15以上，可讓有限的能源更多分配給算力，降低運行成本，增加算力產出。

液冷技術能實現極佳節能效果。近年來行業內對機房製冷技術進行了持續的創新和探索中，間蒸/直蒸技術通過縮短製冷鏈路，減少過程能量損耗實現數據中心PUE降至1.15~1.35；液冷則利用液體的高導熱、高傳熱特性，在進一步縮短傳熱路徑的同時充分利用自然冷源，實現了PUE小於1.25的極佳節能效果。

根據冷卻液與發熱源接觸方式，可將液冷進一步劃分爲接觸式及非接觸式兩種，接觸式通過冷卻液與發熱器件直接接觸將熱量循環帶走，包括浸沒式和噴淋式液冷等方案，非接觸式包括冷板式（單相/兩相）等方案。冷板式目前成熟度相對最高，浸沒和噴淋式節能效果更優。

中國移動、電信、聯通三大電信運營商聯合發佈的《電信運營商液冷技術白皮書》提出三年願景：計劃於2023年開展技術驗證；2024年開展規模測試，新建數據中心項目10%規模試點應用液冷技術；2025年開展規模應用，50%以上數據中心應用液冷技術。

據IDC最新的《中國半年度液冷服務器市場（2024上半年）跟蹤》報告顯示，中國液冷服務器市場在2024上半年繼續保持快速增長，市場規模達到12.6億美元，與2023年同期相比增長98.3%，其中液冷解決方案仍以冷板式為主，佔到95%以上。浪潮信息市場份額佔比第一，持續領跑。預計2023-2028年中國液冷服務器市場年複合增長率將達到47.6%，2028年市場規模將達到102億美元。

液冷產業鏈較長，參與廠商多。液冷數據中心行業上游包括冷卻液、CDU、manifold、電磁閥、TANK等零部件，中游為液冷服務器及基礎設施，下游面向泛互聯網、電信、泛政府、金融等液冷數據中心用户。其中液冷服務器廠商依託IT核心部件，掌握產業鏈核心價值控制點，同時基於服務器產品提供綜合性解決方案及服務。

參與數據中心冷板式液冷市場的主要歐美温控廠商包括：CoolITSystems、Asetek、Motivair等，其中CoolIT是HPE、戴爾、聯想、STULZ等主要服務器/HPC品牌的冷板式液冷核心合作伙伴，Motivair為英特爾、AMD等高性能芯片開發定製動態冷板。近年來微軟、谷歌、Meta等公司及AI發展帶動浸沒式液冷加快滲透，參與的主要歐美温控廠商包括：GRC、LiquidStack、Vertiv等。

國內參與液冷温控的企業主要分為兩大類，第一梯隊是液冷服務器供應商。隨着液冷技術由機房向機櫃、服務器及內部延伸，服務器廠商憑藉產業鏈核心地位更快抓住產業機遇。國內主要廠商包括：浪潮信息、中科曙光、中國長城、紫光股份等，第二梯隊是專業的液冷温控散熱廠家，包括英維克、依米康、高瀾股份、川潤股份、申菱環境、佳力圖等。

隨着AI基礎建設推進，液冷散熱技術進入快速發展階段，液冷散熱相關龍頭有望充分受益。

6.2. 創新推動消費電子需求回暖，3C設備需求有望好轉

手機被認為是現階段承載AI最好的終端之一。2024蘋果全球開發者大會上，蘋果宣佈推出其首個AI系統——蘋果智能（Apple Intelligence），用户在使用Siri時可以利用OpenAI的ChatGPT，將生成模型集成應用到手機系統中。按蘋果發佈會上的演示，Apple Intelligence能允許用户創建人工智能生成的表情符號，能用於通過關鍵詞描述來搜索照片，如「穿着紅色連衣裙跳舞的女孩」，同時它可以為郵件、消息和通知生成摘要，幫用户確定通知的優先級。

從2023年起，各家國產手機廠商就已紛紛宣佈已入局AI賽道，此前推出的應用也大同小異，如圖像上的AI消除、摳圖和修圖，以及能隨時問答的個人助理等。2024年手機廠商們除了在這些小應用上做增強和添加外，更加從底層和系統上強調AI，多家廠商均推出了基於AI的自研操作系統，AI智能體的概念被頻頻提及。

華為「純血」的原生鴻蒙HarmonyOS NEXT 5.0揭開面紗，在該操作系統中，華為首次將原生的AI能力融入操作系統，在盤古大模型加持下，小藝可實現23類Top場景記憶感知，任務成功率超過90%，知識量突破萬億。

vivo在2024年開發者大會上發佈了新的藍心大模型矩陣、OriginOS 5，以及自研藍河內核和藍河操作系統2，同時公佈的還有新AI戰略藍心智能。

OPPO同樣發佈了ColorOS 15和系統級AI。OPPO軟件工程事業部總裁唐凱表示，AIOS是AI手機的關鍵組成部分，AIOS會經歷三個階段：從第一階段的系統應用AI化（AI for System），到第二階段的系統AI化（System for AI），再到第三階段的AI即系統（AI as System）。」

小米通過AI技術重塑了系統應用，包括 AI寫作、AI識音、AI字幕和AI妙畫等。同時，小愛同學將升級為「超級小愛」，並將於10月29日晚開始招募首批內測，11月中旬開啟內測。

2024年蘋果iphone16系列、華為Mate70系列、小米15系列、榮耀Magic7系列、OPPO Find X8系列、一加13系列、vivo X200系列、真我GT7PRO等旗艦手機產品密集發佈，展示了手機廠商在AI技術創新和用户體驗方面的提升。

華為2024年9月10日推出全球首款三摺疊屏手機——HUAWEI Mate XT，徹底引爆了市場。10月31日，《時代周刊》公佈2024年度最佳發明榜單，其中華為Mate XT 非凡大師憑藉顛覆性三摺疊屏手機設計，獲得「2024年度最具創新消費電子產品」大獎。

近年來，中國摺疊屏市場發展迅猛，涌現了一大批優秀玩家，消費者也因而受益，擁有了更多的產品選擇空間。從外摺疊到內摺疊，再到小摺疊，以及最新的三摺疊，國產廠商不斷拓展摺疊屏產品線，探索手機形態的邊界，滿足不同消費者羣體的個性化需求。摺疊屏也催化了智能手機市場的熱度，帶動了行業高端化需求。

根據中國信通院發佈的數據：2024年1—9月，國內市場手機出貨量2.20億部，同比增長9.9％。其中9月，國內市場手機出貨量2537.1萬部，同比下降23.8％。

AI加摺疊屏等技術創新推動智能手機出貨量觸底反彈，電子計算機銷量也取得正增長，消費電子行業需求有望復甦，帶動3C設備需求回暖。我們認為受技術創新驅動的消費電子復甦趨勢仍有望持續，3C設備仍有比較好的投資機遇。

6.3. AI建設推進半導體國產化進程，泛半導體設備需求有望好轉

AI的核心是算力和大數據，算力的核心是算力芯片。AI建設帶動全球算力基建加速發展，國產半導體自主可控越來越成為制約我國算力基建發展的瓶頸。

在第十二屆（2024年）中國電子專用設備工業協會半導體設備年會上，SEMI中國區Senior Director馮莉《全球半導體市場概況》演講中提到：

隨着行業調整與技術創新，預計2024年全球半導體營收將實現16%的增長，而到2025年，這一增長勢頭將持續，營收規模將再增12.5%。

爲了跟上芯片需求持續增長的步伐，全球半導體制造產能預計將在2024年增長6%，並在2025年實現7%的增長，達到每月晶圓產能3370萬片的歷史新高(以8英寸當量計算)。歸功於數據中心以及生成式AI的強大推動，2024年5納米及以下的產能預計增長13%，2027年的增長有望達到17%。

2020年，隨着中國產線的建設以及原有產線的擴產，中國大陸的產能佔比提升至17%。展望2026年，中國300毫米晶圓產能將佔到26%的比重。中國的半導體產業自主率逐年攀升，從2012年的14%到2022年的18%，預計2027年達到26.6%，但仍存在1460億美金的巨大缺口。

美國總統換屆后，新的政治形態下中國半導體產業再次感受危機，對供應鏈安全和國產化更加重視，進而推動上下游更加緊密協作。受益自主可控需求增強和行業周期復甦，泛半導體產業鏈有望迎來景氣上行周期。

7. 投資評級及主線

7.1. 維持行業「同步大市」投資評級

我們看好機械行業細分方向結構化行情，整體維持行業「同步大市」投資評級。

7.2. 投資主線及重點標的

我們認為2025年機械行業投資關注需求回暖的細分行業，順周期機械復甦，新質生產力成長。

一：順周期復甦，船舶、工程機械等行業進入復甦階段

工程機械：2024年4月挖掘機銷量轉為正增長，5月裝載機銷量轉為正增長，重要產品銷量先后轉正也驗證了行業拐點的到來。工程機械經歷了3年大幅調整，行業底部基本確定，上輪周期設備更新需求開始出現，行業需求觸底回升。其次，近年工程機械主要產品出口競爭力持續提高，出口佔比不斷提升，未來有望繼續向海外拓展市場，工程機械全球化加速。國內需求回暖疊加出海持續，工程機械龍頭企業業績有望持續改善，重點推薦工程機械主機龍頭三一重工、徐工機械、高空作業車龍頭浙江鼎力，同時建議關注其他工程機械主機企業。

船舶製造：新造船價格指數和造船三大指標持續上漲，供給收縮恢復緩慢，供不應求未來幾年都是常態，新造船價格指數向上，原材料價格向下，盈利剪刀差持續擴大。2025年船舶製造業績修復有望加速。本輪周期中國造船全球市場份額持續提升，綠色能源船舶等中高端船舶佔比持續提升，我們看好本輪中國船舶製造長周期復甦的趨勢及力度，重點推薦中國船舶工業集團核心上市平臺中國船舶、軍船及核心資產上市平臺中船防務，同樣建議關注船舶製造強相關的產業鏈配套上市公司。

礦山機械、煤炭機械、油氣設備：上游採礦業固定資產投資增速大幅增長，礦山冶金機械、煤炭機械行業需求較好，業績增長有望持續。重點推薦鄭煤機、一拖股份、中信重工等。特朗普當選總統后，對傳統油氣開採更加重視，有望帶動全球傳統油氣固定資產投資，油氣設備有望迎來全球行業的景氣度回升，重點關注具有全球競爭力的優質油氣設備龍頭企業。

鐵路設備：鐵路進入十四五最后一年，固定資產投資需求旺盛，設備更新持續推進，鐵路設備行業有望景氣度持續。我們建議關注受益的鐵路設備板塊龍頭，重點推薦思維列控，以及鐵路設備主機龍頭標的。

二：新質生產力推動製造業產業升級

機器人：工業機器人行業處於周期復甦拐點，中長期受益我國製造業產業升級、自主可控、人形機器人行業需求增長打開新的成長空間。重點關注諧波減速器龍頭綠的諧波、國產光電編碼器龍頭奧普光電。

AI相關設備：AI推動液冷散熱、3C設備、半導體設備需求復甦，中美貿易摩擦可能升級，國產自主可控有望迎來機遇。重點關注國內液冷散熱、3C設備、泛半導體設備國產龍頭企業。

8. 風險提示

1） 宏觀經濟發展不及預期；

2） 下游行業需求不及預期，出口需求不及預期；

3） 原材料價格繼續上漲；

4） 產業政策、行業形勢發生變化；

5） 國產替代、技術迭代進度不及預期。

證券分析師承諾：

本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券分析師執業資格，本人任職符合監管機構相關合規要求。本人基於認真審慎的職業態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯，獨立、客觀的製作本報告。本報告準確的反映了本人的研究觀點，本人對報告內容和觀點負責，保證報告信息來源合法合規。

重要聲明：